美东时间周四，华尔街知名经济学家、安联首席经济顾问埃尔-埃利安（Mohamed El-Erian）表示，交易员过分夸大了美联储在年底前大举降息的可能性。 “在我看来，市场现在已经提前消化了这么多次降息的预期，这是有问题的，”埃尔-埃利安周四，“市场的预期过头了。” 最近几天，掉期市场显示，华尔街对美联储降息的预期持续提升，认为美联储决策者将有很大可能在年底前降息100个基点，9月可能降息25个基点，甚至50个基点。 在本周美联储会议纪要公布和美国就业数据修正后，市场对于美联储年内大幅降息的预期进一步被巩固。美联储7月会议纪要显示，几位美联储官员认为下个月有可能降息，而最新的就业数据显示，美国的就业增长远不如此前报道的强劲，这进一步表明降息几乎是板上钉钉的事。 FedWatch显示，市场预计美联储在9月肯定会降息，其中有76%的概率降息25基点，有24%概率降息50基点。 FedWatch预计9月降息概率 同时，市场预计到今年年底前，美联储有44.7%的概率降息100基点，还有18.9%的概率降息125基点。 但埃尔-埃利安认为， 美联储在今年年底前降息的幅度可能只有75个基点。 他表示：“有一种观点认为，为了要实现经济软着陆，就必须要采取硬着陆政策（指短期内采取大力度政策）来加以应对，这种想法必须以某种方式加以调整…市场总会在某个时间点调整自己的预期。” 美东时间周四，美联储将在怀俄明州杰克逊霍尔召开年度会议，届时交易员将寻找各种蛛丝马迹，来推测美联储未来降息的前景。美联储主席鲍威尔将于美东时间周五发表讲话，讨论美国的经济前景。

两位美联储官员表示，该行尽早开始放松货币政策是恰当的，但后续降息的步伐应该是“渐进的”和“有条理的”。 波士顿联储主席苏珊·柯林斯（Susan Collins）和费城联储主席帕特里克·哈克（Patrick Harker）分别在两场不同的采访中都使用了类似的措辞，但他们没有说明具体的降息频率。 本月，市场对美联储年内的降息预期也“坐上了过山车”：触发“萨姆规则”的失业率一度令分析师产生了美联储可能“紧急降息”的想法，随着数据整体稳固，9月的常规降息幅度也从50个基点向25个基点靠拢。 截至发稿，芝商所的“美联储观察”工具显示，市场预计该行年内最可能的降息幅度在75个基点至100个基点之间，预测中位数认为“25基点+25基点+50基点”是该行年内最可能的降息路径。 柯林斯表示，官员们在开始放松政策时应该循序渐进，她提到，自己并没有在经济中看到任何“重大警示信号”。柯林斯说道，她专注于“在继续降低通胀的同时，保持健康的劳动力市场”。 “在这种背景下，我确实认为尽快开始放松政策是合适的。”柯林斯被认为是美联储政策决策者中“中间派”的成员，她今年在联邦公开市场委员会（FOMC）没有投票权，但明年会成为轮值票委。 较为“鸽派”的哈克告诉媒体，“在9月份，我们需要开始降息，我们需要开始有条不紊地将利率降低。”哈克补充道。他想要获得更多信息，然后再决定9月是应该降息25个基点还是50个基点。 与他们不同的是，堪萨斯联储主席杰弗里·施密德（Jeffrey Schmid）却表示，他尚未准备好支持降息，“对我来说，真正有意义的是仔细观察未来几周的数据，” “在我们采取行动之前——至少在我采取行动或建议采取行动之前——我们需要再多看看。”提到劳工统计局昨日下调的数据，施密德承认这是一个“大数字”，“但还没有改变我思考货币政策的方式。” 昨日，非农就业数据基准修订的初步估计显示，在2023年4月至2024年3月统计周期内，美国新增就业岗位比之前预估的减少了81.8万个，这使得12个月期间的每个月的非农就业增长数从约24.2万降至约17.4万。 柯林斯表示，最近的数据表明，整体经济状况依然良好：通胀显著下降朝着2%的目标靠拢；尽管失业率有所上升，但仍然处于历史低位，劳动参与率也保持强劲。 柯林斯认为，裁员并没有明显增加，反映的是一个劳动力市场有序降温的画面。“我确实认为，重新校准（货币政策）变得越来越重要，我预计会逐步进行，目前并没有一个预设的路径。” 发稿前不久，“萨姆规则”提出者、前美联储经济学家萨姆（Claudia Sahm）表示，鉴于美联储本应该在7月份就降息25个基点，这意味着9月份绝对有降息50个基点的理由。 萨姆称，降息50个基点是对政策的“重新校准”，重新把它带到正轨上。

自美联储7月会议纪要发布以来，9月份降息似乎已经“板上钉钉”了。至于幅度，全球最大的资产管理机构贝莱德（BlackRock）呼吁称，美联储应以大幅降息的姿态拉开“首降”的帷幕。 贝莱德全球固定收益部门的首席投资官Rick Rieder周三表示， 美联储需要在9月份的会议上大幅下调利率，以重新刺激经济增长，减轻消费者的债务压力。 “我（觉得）会降息50个基点，”他说。 本月早些时候，美国7月份公布的就业报告出人意料地疲软，令市场震惊。该数据引发了对经济衰退的新担忧，华尔街大佬纷纷呼吁美联储以更积极的步伐放松政策。而美国劳工统计局周三发布的报告更是令人为之一颤。 报告显示，在截至今年3月的一年中，美国就业增长可能远没有先前报告得那样强劲。美国劳工统计局的初步基准修订显示，上述时期非农就业人数可能会下修81.8万人，按比例则折合每月减少约6.8万人。每个月的具体修正情况要到2025年2月才正式公布。 修正后的数据显示，美国经济的实际就业增长比最初报告的要弱得多。这一修正可能会改变对经济增长的预期。就业市场一直是衡量经济健康状况的关键指标之一。如果就业增长不如预期强劲，这可能表明经济活动放缓的风险增加。 对此，Rieder评论称，这种幅度的初步修正有助于证实近几个月来对就业市场疲软的一些担忧。这份最新报告最终强调了美联储双重使命中劳动力部分的重要性，并 表明在通胀放缓和经济放缓的情况下，联邦基金利率的限制性过大。 尽管如此， 他仍然预计，美联储最终可能会在2025年之前的一系列会议上，以25个基点的幅度降息。 但他强调， 美联储这样做将会延长他在海量数据中看到的压力。 “我昨天看到了信用卡拖欠或冲销，汽车贷款拖欠，就像你开始看到接近金融危机的数字一样。我们还没有到那个地步，但你已经开始看到这种显著的增长。”他补充说。 高盛首席经济学家Jan Hatzius此前也表示，“经济衰退风险的降低加强了我们的预测，即（美联储）将在9月份的会议上仅降息25个基点。” Hatzius补充称，他预计今年将降息75个基点，最后一次降息将在12月。 总而言之，可以肯定的是，在年底来临之际，美国经济为投资者描绘了一幅喜忧参半的画面。这基本上等同于美联储政策方向的不确定，本周举行的杰克逊霍尔全球央行年可能会体现出这一点。

也许不必等到鲍威尔本周五登台讲话，市场交易员在隔夜已经对美联储9月议息会议上的“处境”，有了一个清晰的认识。 周三，从两年期至30年期的美债收益率均进一步下探至了两周低点，与此同时利率掉期市场对美联储年内降息幅度的预期押注，则重新来到了100个基点以上。 这一系列行情和预期变动只因为两件事：美国非农数据遭遇了十五年来最大规模的年度下修，而美联储纪要则释放了明确的鸽派信号。 美国劳工统计局周三宣布，在截至2024年3月的12个月内，非农就业数据初步下修81.8万人。此前公布的非农数据显示，涉及调整的报告期内总共新增290万个就业岗位，平均下来每个月24.2万人。扣掉81.8万人后，月平均增速将下降至17.4万人。 上述最新的修正数据表明，美国劳动力市场开始放缓的时间其实比人们最初预想的要早得多。而事实上，直到本月初，许多市场人士和经济学家才后知后觉地开始对7月糟糕的非农就业报告感到担忧。 非农的基准修订每年都会进行，但今年市场和美联储观察人士特别关注这一修订数据的表现，以寻找任何表明劳动力市场降温速度可能比最初报告的更快的迹象。而如果上述数字在明年2月份的最终修正版本中未再有过多变化，那么这也将确定成为自2009年3月减少90.2万个就业岗位以来最大的下调幅度。 一些经济学家表示，最初公布的非农就业数据可能因很多因素而夸大，包括对企业创建和关闭的调整以及未获准移民员工的计入方式等。 Ned Davis Research首席全球宏观策略师Joe Kalish表示，“ 看来，紧缩货币政策的影响比美联储最初想象的要大 ——紧缩货币政策确实减缓了经济，确实减缓了创造就业的速度，这应该让美联储能够开始行动，即使经济并未陷入衰退，他们也应该会在9月开始降息。” 不难预见到的是，周三的数据将有助于美联储主席鲍威尔在他周五于杰克逊霍尔年度研讨会上发表讲话前，对劳动力市场状况做出一个更为合理的最新评估。鉴于美国通胀目前已经从疫情时的高峰回落，美联储决策层最近已开始将注意力转向了其双重使命中的就业面。 除了最新的非农修订数据外，北京时间周四凌晨出炉的美联储纪要也释放了充分的鸽派信号。纪要表明，在7月议息会议上，一些美联储官员其实就已支持在当次会议上降息。 纪要显示，“一些与会者认为，失业率升高以及近期在降通胀方面取得的进展，为本次会议降息25基点提供了合理的理由，或者说他们本来可能对降息投赞成票。绝大多数人表示，如果经济数据继续符合预期，那么在下次会议上放宽货币政策可能是合适的”。 纪要还指出，“大多数与会者指出就业目标面临的风险增加，与此同时，许多与会者称通胀目标面临的风险降低。一些与会者提到，劳动力市场的进一步逐步疲软可能会演变成更严重的恶化。” 这番讨论表明，委员会已开始在劳动力市场方面转向风险管理手段。事实上，在上个月美联储议息会议召开前，包括高盛首席经济学家Jan Hatzius、前美联储副主席Alan Blinder和前纽约联储主席William Dudley在内的知名专家便均已表示，美联储有理由在7月降息。 美联储主席鲍威尔在7月31日的会后新闻发布会上则称，委员会希望等到对通胀向2%目标迈进有更大信心后再下调利率。 从利率市场的最新押注变动看，利率掉期市场隔夜对美联储年内降息幅度的定价达到了106个基点。同时预计在明年年底之前，美联储将累计降息214个基点。 利率期货市场继续完全消化了9月份降息的可能性。芝商所的美联储观察工具显示，交易员对降息50个基点的押注从周二的29%升至了38%，降息25个基点的概率则从周二的71%降至了29%。 “我的总体感觉是，美联储可能希望在9月份降息50个基点，而非25个基点，因为这将是首次降息，其可能会希望让降息进程继续下去，然后在11月份和12月再分别降息25个基点，”Curvature证券公司董事总经理兼固定收益部门主管Tom di Galoma说道。 在各期限美债收益率方面，截止纽约时段尾盘，指标10年期美债收益率下跌0.2个基点报3.808%，盘中曾跌至两周低点3.761%。美国20年期和30年期国债收益率也一度跌至两周来的最低位。在利率曲线的前端，更能反映利率预期变动的两年期收益率下跌4.7个基点报3.945%。 美债收益率曲线继续呈现牛陡——倒置程度减轻。两年期和10年期收益率利差为负14个基点，低于周二尾盘的负18.1个基点。 在美联储宽松周期之前，收益率曲线通常会出现牛市陡峭化 ，即短期利率跌幅大于长期利率，因人们认为，曲线前端的利率已达到峰值，美联储的下一步行动将会是降息。

当地时间周三，美联储公布了7月份货币政策会议纪要。纪要显示，美联储官员上月强烈倾向于在9月的政策会议上降息，其中几位官员甚至愿意立即降息。 在纪要发布后，市场反应并不大，美股温和上涨，美债收益率略有下跌，会议纪要似乎在很大程度上证实了市场分析师的观点。 美联储上月在联邦公开市场委员会(FOMC)政策会议上维持利率不变，但为在9月17-18日的会议上降息打开了大门。目前，市场普遍预计美联储将在下个月降息，到今年年底，可能会降息100个基点。 纪要显示，在7月的会议上，绝大多数政策制定者认为，如果经济数据继续与预期相符，那么在下次会议上放松政策可能是合适的。 他们还指出，许多美联储官员认为利率是具有限制性的，一些与会者认为，在通胀压力持续降温的情况下，维持利率不变意味着货币政策将加大对经济活动的拖累。 会议纪要还显示，尽管所有美联储官员都同意在7月份维持利率不变，但几位政策制定者表示，在失业率上升的情况下，抗通胀取得的进展“为在本次会议上降息25个基点提供了一个合理的理由，或者说他们支持这样的决定”。 除了通胀持续回落外，就业市场状况恶化也是降息的理由。目前美国的失业率已经高于4%，失业率的上升速度增加了降息的紧迫性，并导致很多分析师认为下个月应该降息50个基点。 此外，美国劳工部周三公布的数据显示，3月非农就业岗位较先前报告减少81.8万个，这可能加剧美联储对就业市场的担忧。 但政策制定者也担心过早放松货币政策可能会重启通胀。纪要显示，官员们注意到，通胀在过去一年有所缓解，但仍处于高位。最近几个月，通胀取得了进一步的进展。 官员们指出，最近在反通胀方面取得的进展是广泛的，涉及核心通胀的主要组成部分。核心商品价格在今年头三个月上涨后，今年3至6月基本持平。6月住房服务价格通胀明显放缓，这是与会者一段时间以来一直预期的。 关于通胀前景，与会者认为，最近的数据增强了他们对通胀持续向2%迈进的信心。几乎所有与会者都注意到，导致最近通胀回落的因素可能会在未来几个月继续给通胀带来下行压力。 纪要指出，多数美联储官员认为，就业市场面临的风险有所增加，而通胀任务面临的风险有所降低。 在上个月的会后新闻发布会上，美联储主席鲍威尔透露了可能的前景，他说:“如果我们确实得到了我们……希望我们能得到的数据，那么降低政策利率可能会在9月份的会议上提上日程。” 鲍威尔将于周五在怀俄明州杰克逊霍尔举行的全球央行年会上发表讲话，届时投资者将会了解他的最新观点，其他一些美联储官员也可能在出席会议时就经济前景发表看法。

美东时间周二，美联储理事鲍曼表示，她对政策转向仍持谨慎态度，因为通胀仍然存在上行风险，但如果物价增长继续放缓，央行开始逐步降低利率将是合适的。 在阿拉斯加的一个银行家会议上，鲍曼指出，在目前的政策立场下，通胀应该会继续下降，如果未来的数据继续显示，通胀正持续向我们2%的目标迈进，那么逐步降低联邦基金利率，以防止货币政策变得过于具有限制性，将是合适的。 鲍曼的发言反映出她仍是美联储中较为鹰派的政策制定者之一，虽然没有再说“随时准备在必要时进一步加息”的观点，但她也没有透露会在下个月的政策会议上支持降息。 鲍曼认为，近几个月来“在降低通胀方面取得了进一步进展”，但上行风险仍然存在，原因是“地缘政治紧张局势加剧，额外的财政刺激措施以及移民导致的住房需求增加”。 她也表示，目前仍然需要保持耐心，避免对任何一个数据点做出过度反应，破坏降低通胀的持续进展。她指的是，7月份非农就业报告比许多人预期的要疲软，失业率升至4.3%，引发了经济衰退的担忧。 鲍曼指出，最新就业报告的不一致之处值得谨慎对待。尽管过去一年的招聘强劲可能被夸大了，但失业率的上升也在夸大经济降温的迹象。 过去几年，数据测量难度的增加，以及数据修订的频率和程度，使得评估当前经济状况并预测其演变方式的任务更具挑战性。“因此在考虑调整目前的政策立场时，我将保持谨慎的态度。” 值得注意的是，美东时间周三，美国劳工统计局将发布2024年一季度非农就业和工资普查初步报告，摩根大通的经济学家们预期，本年度的非农下修大概会在36万，但高盛、富国银行则预期至少下修60万人。 如果就业人数下修超过50.1万人，将是15年来规模最大的一次，表明劳动力市场降温的时间比原先想象的要长，降温幅度也可能更大。这些数据还有可能影响美联储主席鲍威尔在怀俄明州杰克逊霍尔发表讲话的基调。 目前市场普遍预计美联储将在9月会议上进行降息，辩论将集中于是要按惯例降息25个基点，还是要以50个基点的更大幅度降息。 此外，鲍曼表示，劳动力市场继续放松，有迹象表明，劳动力市场正趋于更好的平衡。“在关注劳动力市场可能出现的实质性疲软风险时，仍需密切关注我们职责中的价格稳定方面。” 此前一天，明尼阿波利斯联储主席卡什卡利表示，他对9月降息持开放态度，但降息幅度不应超过25个基点。

明尼阿波利斯联储主席卡什卡利表示，他对9月降息持开放态度，但降息幅度不应超过25个基点。 卡什卡利在接受媒体采访时称，鉴于美联储两大任务的风险平衡已经变化，因此讨论9月降息可能是合适的。卡什卡利没有对今年货币政策的投票权。 根据美国国会的要求，美联储的货币政策须聚焦于两大任务，在实现充分就业的同时，保持价格稳定。在美联储本轮加息周期（始于2022年3月），决策者过去一直强调通胀的风险，但从7月利率会议开始，官员们开始更多的强调就业市场的重要性。这是因为美国通胀正持续放缓，但就业市场却展现出疲软的迹象。 此前公布的数据显示，美国7月CPI同比增速放缓至2.9%，创下3年多来的最高水平。但美国7月非农就业人口仅录得11.3万人，为2024年4月以来最小增幅，失业率则连续四个月上升，达到4.3%，为近三年来的最高水平。 美联储“大鹰派”改变看法 作为美联储官员中的鹰派代表人物，卡什卡利直到6月都还在公开声称，他认为在今年年底之前可能都没有降息的必要。然而，随着失业率从年初的3.7%上升到7月的4.3%，经济陷入衰退的风险增加，卡什卡利改变了看法。 “如果我们没有看到劳动力市场走弱的迹象，如果失业率仍在3.7%至3.8%的区间，我认为我甚至不会讨论现在是否是降息的时候，”他说。 卡什卡利承认，如今形势已经改变，通胀正在取得进展，而劳动力市场出现了一些令人担忧的迹象。 尽管如此，卡什卡利表示，他认为没有必要以超过25个基点的幅度来降息，因为裁员率仍然很低，申请失业救济的人数也没有显著增加。 在美国通胀于2022年达到40年来的最高水平之前，卡什卡利美联储最温和的官员之一，他当时更关心就业市场而不是通胀。但之后他成为了较为鹰派的官员之一，对通胀风险表现出更大的担忧。 卡什卡利说，他并不相信美联储目前的利率像一些评论人士说的那样具有限制性，低水平的裁员数据和更具弹性的房地产行业就是证据，但这不是维持利率不变的理由。 联邦基金利率目标区间目前为5.25%至5.5%，这是23年来最高的利率水平，自去年7月以来，美联储没有再调整过货币政策。 “我仍不清楚政策的紧缩程度，但在我看来，风险平衡已更多地转向劳动力市场，而不是我们双重任务中的通胀方面，”卡什卡利表示。

伴随着市场普遍预期本周晚些时候的美联储年会将加强降息预期，周一新兴市场货币迎来普涨行情， MSCI新兴市场货币指数再创历史新高。 （来源：Investing） 市场情绪的变化，中国投资者也感同身受。 周一离岸人民币兑美元升值超过300点 ，突破7.13关口。以百分比来算，离岸人民币单日涨幅大概在0.4%左右。 （USDCNH日线图，来源：TradingView） 而放眼“苦美联储久矣”的全球新兴市场，周一还有不少新兴市场货币昂扬大涨。 在金属价格反弹的支撑下， 巴西、智利的货币 涨幅接近1.5%，亚洲市场的 韩元、马来西亚林吉特 涨幅也超过1%。 南非兰特 的升值幅度也接近1%，随着国际市场对该国亲商执政联盟的乐观情绪日益增强，兰特已经升值至近一年高位。 以北京时间为基准， 美联储将在周四凌晨2点发布上一回议息会议的纪要，然后美联储主席鲍威尔将在周五晚间22点发表杰克逊霍尔会议的讲话。 基于近期的美国经济数据动向，投资者们目前的共识是美联储将在9月正式启动降息。所以，鲍威尔大概率会在美联储年会的讲话中反映出这一点。 对于新兴市场货币而言， 这一轮上涨也是基于美国经济“软着陆”的前景 。巴克莱银行策略师埃里克·马丁内斯指出，最新的经济数据又使得大家回到了美国经济软着陆的场景，那些在美国衰退担忧加剧时下跌的货币，现在开始了反弹。 德商银行的外汇研究主管乌尔里希·洛伊希特曼也补充道，相较于降息，降息的速度可能会更加重要一些。 就在鲍威尔周五讲话前，日本央行行长植田和男将出席日本国会听证会。由于上个月的意外加息导致全球“日元套息交易”大规模平仓，继而引发全球市场震荡。这也使得植田和男的表态备受全球投资者关注。 交易员忙着做准备 面对鲍威尔讲话的潜在冲击，交易员们已经着手在为美元进一步下跌做准备了。 根据媒体统计，根据一篮子美元主要货币对的风险逆转指数， 交易员们正在为下一周、以及下个月通过美元下跌获益的期权支付更高的价格。 此举被解读为交易员们正赶在杰克逊霍尔讲话，以及下月中旬的美联储议息会议前，为美元下跌提前布局。

本月初，特朗普曾表示，美国总统应对央行利率和货币政策有一定的发言权，威胁到了美联储的独立性，受到外界广泛批判。特朗普周一改口称， 他应该能够自由地分享自己对利率政策的看法。 他在接受最新采访时说， “我认为总统讲话是可以的。但这并不意味着他们（美联储）必须倾听。” 在本月早些时候的新闻发布会上，特朗普表示，美联储在调整利率方面“有的时候太早，也有的时候太晚”，而作为一名商人，他“在很多情况下，比美联储的官员或主席有更好的直觉”。 特朗普还称，他在白宫任期内与美联储主席杰罗姆·鲍威尔就利率问题进行了“游说”，“这可能有效果，也可能没有效果”。 “一位总统当然可以谈论利率问题，因为我认为我的直觉非常好。这并不意味着我说了算，但这确实意味着我应该有权像其他人一样谈论这件事。”他补充说。 高利率加剧了人们对美联储决策的关注，因为抵押贷款成本拖累了购房者。民主党候选人、副总统哈里斯上周公布了她的经济议程，通过向首次购房者提供2.5万美元的首付援助，使住房更容易负担得起。 特朗普称这个想法是“一个巨大的错误”，称这将导致更严重的住房短缺，并推高房价。尽管如此，当被问及他是否会向那些难以支付首付的潜在购房者提供任何帮助时，特朗普说，“我可能会这样做。” 当前民调几乎一致显示，特朗普与哈里斯平分秋色，因此要想在关键的摇摆州获得支持，两位候选人就必须在经济问题上“做文章”。民调显示，经济问题是选民们最关心的问题。 此外， 特朗普周一拒绝透露他可能任命谁为美联储主席，称“现在还为时过早。” 这位前总统此前曾表示，他不会再次任命鲍威尔，鲍威尔的主席任期将于2026年结束。特朗普过去曾抨击鲍威尔，称美联储及其主席“没有勇气、没有理智、没有远见！” 哈里斯在央行自主权问题上与特朗普有所不同，她本月早些时候告诉记者，她“非常强烈地”反对特朗普对美联储独立性的看法，作为总统，她“永远不会干预美联储的决定”。 以史为鉴，允许政治家主导货币政策的国家面临更高的通胀。在美国，上世纪70年代初，前总统尼克松推动时任美联储主席的伯恩斯实施了更宽松的货币政策，引发了代价高昂的“大通胀”时代。