【铜】 周三沪铜增仓，跌势逼近8万整数关，仓量反映调整博弈加大。隔夜美国工厂订单与职位空缺数，再次提振降息节奏。从供应看，国内铜产量放缓、未锻轧铜进口可能受美铜交仓吸引，且炼厂部分兑现前期出口预期，国内整体精铜供应量走低，为社库迎来拐点贡献驱动。不过客观看，消费回暖有一定不确定性，铜消费转入淡季，重点关注电网投资高增速与实际体感差可能带来的滞后需求。本轮铜价大幅上涨与国内供求信号长期背离，有可能出现即便社库转向，铜价也仍在调整震荡的可能。铜市上冲需要时间积蓄更强动力，沪铜仍有跌破8万整数关、向下继续找震荡区间下沿的概率。前期卖出高位虚值看涨期权持有。 【铝及氧化铝】 今日沪铝窄幅波动，华东华南现货贴水略有收窄至90元和180元。过去一周铝锭去库不畅，不过铝棒社库和厂库持续下降，表观需求尚未受到显著冲击。以今年较高的表观消费来看后续仍有望回到低库存状态。短期复苏预期跟随经济数据摇摆，基本面矛盾不突出，沪铝或高位震荡，中期维持回调多头布局思路。近期北方矿山开始有复产动作，虽然大规模复产还需要时间，但是边际上出现变化，后续如果矿石供应放量氧化铝偏紧局面将缓解但也难言宽松，超高利润水平有压缩空间。本周现货成交略有松动，总体反弹沽空对待，不宜追空。 【锌】 期货盘面弱势运行，沪伦比继续走扩，锌现货进口亏损收窄至700元/吨附近。持货商惜售，下游逢低补库增加，SMM0#锌报价对交割月贴水收窄至10元/吨，目前矿端依然偏紧，锭端不缺，6月传统淡季难以支撑锌价走强，低TC、低锌价下，关注炼厂近期动态。有色板块整体弱势运行，锌沪期权VIX尾盘持续上扬，市场畏跌情绪加重，技术面上沪锌跌破20日均线支撑，短线仍有下调空间，下方第一支撑位2.3万元/吨，产业做好卖保安排。 【铅】 铅价高位回落，废电瓶发生量较少，价格反而上调10-50元/吨，再生铅炼厂低价惜售，下游企业逢低询价较为积极。近月无交割压力，期现价差持续回归，SMM原生铅报价对交割月贴水收窄至165元/吨，精废价差继续缩小至125元/吨，LME铅库存跌势不改将至18.19万吨，0-3月深贴水62.6美元，沪伦比持续朝着进口打开的方向运行。市场货源依然偏紧，沪铅加权持仓继续增加至14.2万手，多空高位博弈持续，铅短线难言深跌，下方支撑1.83万元/吨。 【镍及不锈钢】 周三沪镍大跌，市场交投活跃。现货来看支撑力度不足，金川升水1350元，俄镍贴水300元，电积镍贴水150元。高镍生铁报价稍跌破千元。镍生铁紧张状况有所变化，对镍价支撑力度减弱。库存方面，镍生铁库存再降两千吨至1.97万吨；纯镍库存降700吨至3.8万吨，不锈钢库存增两千吨至96.8万吨。技术上看，沪镍支撑跌破，偏空看待。 【锡】 沪锡跌破26万，伦锡关注3.1-3.15万美元支撑。锡价下调，关注去库幅度，周内上期仓单减至16460吨。内外锡价调整幅度愈发充分。基本面，供应，佤邦近期难复出口常态，关注大厂夏季检修节奏；消费，国内光伏组件排产消极拖累需求。今日现锡26.25万，下调5000元/吨，对交割月实时升水扩至730元，锡精矿基本跟随锡价下调。沪锡关注相对低位入场时机，因库存绝对量高、前期涨势背离大，重新拉涨也需新驱动。主力低位多配可依托25万整数关。

据外电6月4日消息，伦敦期铜周二跌破每吨10,000美元关键关口，为三周来首次，市场继续盘整。 伦敦时间6月4日17:00(北京时间6月5日00:00)，LME三个月期铜收跌198美元，或1.95%，收报每吨9,945美元。稍早该合约一度跌至5月9日以来最低。 瑞士宝盛银行的Carsten Menke表示：“美国制造业数据弱于预期。上海铜库存（受到密切关注的衡量实物需求的指标）仍然居高不下。” Menke补充称：“在我们看到全球制造业复苏的明确证据之前，铜价可能会继续盘整。” 美元从3月中旬以来的最低水平回升。美元走强使得以美元计价的金属对持有其他货币的人来说更加昂贵。 5月铜交易量创纪录，而铜合约的多头头寸仍接近历史最高水平。 不过，铜价的涨势抑制了实物需求。上海期货交易所库存自3月以来保持在接30万吨的水平。中国铜库存尚未开始季节性下降，暗示铜市场供应比一些交易商想象的要充足。 Menke称，“展望未来，将于6月中公布的中国工业数据将为今年下半年的金属需求提供更多信息。” 受运输设备需求的提振，4月美国制成品新订单连续第三个月增长。周二数据显示，美国4月工厂订单增长0.7%，与3月修正后的增幅持平，高于预期的增长0.6%。运输设备订单增长了1.1%，除运输设备外订单增长了0.7%。 美国供应管理协会周一的调查显示，5月份美国制造业PMI连续第二个月下降，在过去19个月中有18个月处于萎缩状态。 此外，周五将出炉的美国5月非农就业数据将带来关键考验。目前，市场完全反映美联储11月会议将首次降息25个基点，到年底可能总共降息41个基点。 美联储下一次政策会议将于6月12日结束，届时也将公布消费者物价数据。交易员和分析师认为，在这次会议上不会有任何政策调整，但官员们将更新他们对经济和利率的预测。

据外电6月3日消息，伦敦金属交易所(LME)期铜周一上涨，因为主要金属消费国--中国的数据显示工厂活动强劲，而且美国的通胀数据增强了美国联邦储备理事会(FED/美联储)今年晚些时候降息的希望。 伦敦时间6月3日17:00(北京时间6月4日00:00)，LME三个月期铜上涨103美元，或1.03%，收报每吨10,143美元。 交易商称，纽约开盘后出现的大量买盘推动铜价升向每吨10,250美元的阻力位和21日移动均线切入位。 调查样本更侧重于沿海地区中小企业的财新5月中国制造业PMI继续上涨，连续七个月保持在50上方，并创下23个月最高水平。其中，产出指数维持强势，亦为23个月高点。 另外，5月31日国家统计局服务业调查中心和中国物流与采购联合会发布了中国采购经理指数。5月份，中国制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为49.5%、51.1%和51.0 %，比上月下降0.9、0.1和0.7个百分点，我国经济总体产出继续扩张，企业生产经营活动保持恢复发展态势。 “市场决定暂时跟着好消息（民间调查）走，”一位铜交易商说：“大家都在关注美联储在通胀数据公布后会做什么，以及美元的反应。” 美联储降息将提振美国的制造业活动和工业金属需求，同时也会对美元汇率造成压力，美元汇率的疲软会使以美元计价的金属对于使用其他货币的买家来说更加便宜。 另外，一调查显示，由于新订单跌幅创近两年来最大，美国5月制造业活动连续第二个月放缓。 美国供应管理协会(ISM)5月制造业PMI从4月的49.2降至48.7，连续第二个月下降。一年多来，工厂部门一直面临压力，ISM产出指数在过去19个月中有18个月处于收缩状态。 Jeffries分析师预计近期市场会出现更多波动。波动的一个可能来源是中国的数据，其中包括本周的贸易数据，这些数据可能为工业金属的需求前景提供线索。

锡价下行，一方面受铜价、银价下调情绪波及；另一方面，锡价前期涨势与社库背离大，佤邦精矿出口量再次降低，这一预期落地后，市场多头选择了锁定部分获利。 上游，普遍预计佤邦难以迅速恢复常态出口量，5月国内缅矿进口仍可能延续1000金属吨以下偏低水平，同时市场也在关注多元原料进口补入。5月云南个旧地区环保可能影响部分产出，但整体认为当月国内精锡供应量仍可能在1.5万吨。进入夏季，市场开始关注大厂检修预期。供应题材对锡价震荡调整给予较强下限支撑。云南40%锡精矿加工费报价在1.6-1.7万元/吨。 下游，28万元以上的高锡价压抑国内消费，上周锡价震荡、缓慢下调后，国内锡社库终于迎来单周去库，SMM锡库存减少650吨至18761吨；上期所锡社库减少197吨至17621吨；库存仍在绝对高位。国内集成电路累计增速高，家电板块排产延续暖势，国内锡消费主要边际拖累在光伏端，目前预计6月光伏组件排产可能在5月基础上环比继续下跌。同时，海外半导体销售指数分化，市场关注搭载AI功能的电脑、平板电脑等的实际销售情况。 沪锡短线扩大调整幅度，盘中有增仓，前期锡价透支多个预期题材，且社库高。长期看，锡价资源属性强，消费应用多元。技术上，锡价仍可能有一定调整空间。以伦锡看，强支撑在3.13-3.15万美元一线。调整中沪锡可能出现极好多配点位，关注相对低位入场时机，如26万下方。

在市场情绪或先空后多、而基本面对价格存在支撑的情况下，6月锡价走势或在中上旬整理、回落，在中下旬随着市场情绪的恢复而出现反弹，呈现出“先抑后扬”的局面。 1.行情回顾 截止5月31日收盘，沪锡主力合约收盘价为274950元，月度涨幅为5.42%；同期，伦锡3M合约的收盘价为32610美元，月度涨幅为4.64%。 2024年5月，沪锡价格呈现出“先震荡，后上冲，再震荡”的态势。第一阶段，5月6日至13日，受美联储放缓缩表步伐言论的影响，沪锡价格冲高后回落，价格处于（25.7万，26.7万）的区间内震荡、寻找方向；第二阶段，5月14日至20日，在国内超长期国债发行、美国CPI带来的利空情绪消退、以及国内地产政策的出台，价格大幅上冲至29.1万后回落；第三阶段，5月21日至31日，在地产政策落地后，利多情绪短暂出尽，沪锡价格冲高回落，在（27万，28.4万）的区间内震荡。 受锡价连续创出新高的影响，下游企业以刚需采购为主，上游炼厂、中游贸易商的库存压力增加，社库与仓单量不断增加，现货对期货维持贴水，仓单量持续攀升，带来沪锡合约之间长期维持contango结构。 2.宏观 海外方面，5月30日，美国第一季度实际GDP年化季率修正值录得1.3%，低于修正前的1.6%——较2023年四季度3.4%的增速显著回落；同时，美国4月成屋签约销售指数月率录得-7.7%，大幅低于预期的-0.6%，下滑幅度明显。31日，美国4月核心PCE物价指数月率录得0.2%，低于预期的0.3%总体来说，美国经济增速在高利率环境下显著放缓，通胀水平缓慢下降，市场或再度预期美联储在2024年降息。6月需关注的海外宏观数据或事件主要围绕6日欧央行利率决议和13日美联储利率上限决议展开，以及影响市场押注美联储降息预期的CPI、就业等数据。在欧央行大概率降息的情况下，美元走势预计强劲，或施压商品价格。 国内方面，5月31日，5月官方制造业PMI录得49.5，较预期的50.4有所回落。由于“517”楼市新政对经济的拉动作用尚需时日方能体现，预计在7月政治局会议和二十届三中全会召开前，再度出台新经济政策的概率相对较低，市场对经济走势的预期处于验证阶段，市场情绪仍然偏多。 3.供应端 3.1.矿端：缅甸供应紧张或加剧 4月，锡精矿进口量总体录得10295.71吨，同比下滑44.86%。其中，来自于缅甸的进口量录得3912.9吨，同比环比大幅下滑——但缅甸仍然是最主要的锡精矿来源国，占到4月总进口量的38.01%。 截止5月31日，云南孟连口岸5月进口量仅录得1646.71吨，折合约165金属吨，矿端紧张已然凸显。5月，国内40%与60%锡精矿加工费均小幅抬升约1500元/吨，受锡价冲高带动较为明显。 在缅甸矿山复产仍然没有确切时间的情况下，预计6月锡精矿进口量仍然维持在低水平，供应紧张或逐步加剧。 3.2.精炼锡：炼厂存在检修预期，进口窗口或维持关闭 2024年4月，精炼锡产量录得1.65万吨，同比上升10%，环比增长6.45%；开工率从3月的64.22%大幅抬升至4月的70.38%。 进入5月后，受五一假期的影响，炼厂开工时间缩短、产量势必受到影响；云南、江西两省的周度综合开工率分别录得66.96%、66.96%、63.77%、64.39%，周均开工率录得65.52%，较4月的周均62.99%小幅抬升。受5月开工率攀升的影响，预计当月国内锡锭产量录得1.7万吨。 受6月国家安全生产月的影响，国内炼厂或存在停产检修的情况，带动国内产量出现回落；警惕炼厂在宣布停产检修时，沪锡期货价格迅速冲高。 4月份，国内锡锭进口量录得733.94吨，环比下降13.88%。同时，受海外伦锡库存低位而国内社会库存持续攀高的影响，伦锡和沪锡呈现出明显的“外强内弱”格局。在此影响下，内外比价维持进口亏损态势，5月以来，锡锭现货进口盈亏在（-7.28%，-2.54%）内波动，折合亏损范围处于（-20519.8，-7267.18）元/吨之间——虽然亏损幅度有所收窄，但远不及进口盈利的程度。截止5月27日，印尼量大交易所累计成交量1725吨，锡锭出口量不断攀升；但受制于国内高库存和海外低库存，锡供需外强内弱的格局在6月恐难以改变，预计进口窗口将保持关闭。 3.3.供应小结 总体来看，缅甸矿山复产仍未有确切时间，6月锡精矿进口量预计仍将延续低水平，锡矿供应紧张料逐步加剧。精炼锡方面，国内炼厂在6月国家安全生产月存在检修预期，国内产量或环比下滑，警惕炼厂宣布检修带动期价迅速冲高；锡价“外强内弱”的格局延续，进口窗口预计仍保持关闭，5月进口亏损或带来6月进口量的进一步下滑。 4.需求端 4.1.锡焊料：下游补库或带动需求增加 2024年4月，国内锡焊料产量录得9365吨，综合开工率为79.36%，同比增长16.41%，环比增长8.38%。由于订单情况具有一定韧性，5月锡焊料企业生产预计较4月维持稳定，但受五一假期的影响，产量或小幅下降、预计录得9242吨。 截止2024年3月，全球半导体销售额录得507.8亿美元，同比上升了15.7%，环比上升了16.37%；作为领先指标的费城半导体指数在5月的走势先抑后扬，在31日录得5123.4点，连续创出新高。4月，全国半导体产量录得376.2块，同比增长33.83%，环比增长4.01%；同期，全国集成电路出口量录得262.61亿个，同比增长23.78%。终端电子产品方面，4月手机产量录得1.26亿台，同比上涨6.51%；计算机产量为2603.8万台，同比增长3%；光电子器件产量录得1573.1亿只，同比增长33.93%。光伏领域，4月光伏电池产量录得4620.4万千瓦时，同比增长15.74%；出口方面，4月中国光伏组件出口5.03亿个，同比增幅8%。 6月焊料厂或因安全生产月而进行短期的减停产，但生产时间长于5月，整体产量环比变化不大；但在沪锡价格可能存在较大幅度回调的情况下，或带动焊料厂进场补充原料库存，对锡锭的需求将环比增加。 4.2.锡化工：预计维持弱势 4月地产施工面积累计达到387544.48万㎡，同比下降10.86%；竣工面积累计达到18860.34万㎡，同比下降了20.35%；地产销售面积累计值录得29251.84万㎡，同比下降20.2%。 5月，PVC国内产量预计188.67万吨左右，同比攀升1.16%；受厂家生产利润一般、厂家检修延续等因素影响，6月PVC产量预计维持弱势、或在188.5万吨上下波动。 因“517”楼市新政对商品房销售面积的拉动尚需时间方能体现，而商品房销售后的装修等对PVC管材的需求更加滞后，故以PVC为代表的锡化工消费在6月或维持弱势。 4.3.需求小结 总体而言，6月焊料厂或因安全生产月而进行短期的减停产，但生产时间长于5月，整体产量环比变化不大，但沪锡价格的回调或带动下游补库、增加对锡锭的补库需求；而锡化工因地产竣工拖累、“517”楼市新政效果的滞后性而难在6月出现起色、维持弱势概率较大。6月整体需求或因沪锡价格回落、下游补库需求增加而出现小幅增长。 5.库存：观察国内去库的连续性 社会库存方面，5月31日锡锭社会库存录得18761吨，与5月10日的15606吨相比增加了592吨；上期所仓单从5月6日的15913吨增加31日的17162吨。但值得一提的是，在5月下旬期价回落后，社会库存出现小幅去库迹象，且去库或随着锡价在6月的回落而有所延续。 5月间LME库存从月初的4825吨逐渐反弹至31日的4995吨，整体增幅偏小，主要受累于印尼锡锭偏低的出口量。 展望6月，国内库存或因供应减少、需求增加、锡价回落而阶段性去库，但去库的连续性仍有待观察。 6.结论 宏观方面，6月欧央行降息或促使美元维持强势、施压商品价格，但在美国经济增长放缓和降息预期下，市场情绪或在美联储利率决议前后转多。基本面上，缅甸矿山复产时间不明确、锡精矿进口量下滑，炼厂检修预期和锡锭进口量下滑，叠加需求或存在好转、带动库存阶段性去化，沪锡在6月的整体走势或先抑后扬。

近期有色行情有所冷却，铜价回调，锡价延续高位震荡。基本面而言，价格拉涨，产业链利润较好，矿山和炼厂开工积极性提高，此外，价格上涨也促进了含锡废料供给释放，再生锡产量亦边际增加，需求端半导体产业链仍在被动去库阶段，对锡需求拉动效果一般，锡库存累至创记录高位，在有色板块资金情绪冷却之际，锡价有阶段性回调压力。 一、宏观 国内外宏观形势较为分化，国内5月制造业PMI再次回落至50以下，从4-5月的各项经济指标来看，国内经济仍延续弱复苏态势，整体上供给端强于需求端，出口强于内需，货币环境宽松，财政支持节奏略慢。海外制造业PMI连续回升，美国制造业回升至扩张区间，欧洲制造业企稳，印度等新兴经济体保持较高经济增速，海外制造业回升也带动了我国的出口景气。另一方面，美国通胀韧性超出市场预期，美联储降息预期一再后延。综合而言，全球制造业回升利好有色金属远期需求，但美联储长时间维持高利率是潜在的风险。 二、缅甸矿大幅减少致使锡矿进口量大幅下降 根据海关数据，我国锡矿1-4月累计进口量为70688吨，累计同比下滑4.54%，4月当月锡矿进口量为10295吨，同比大幅下滑45%， 主因缅甸矿大幅减少。4月缅甸矿进口量仅为3913吨，同比暴跌74%，尽管进口自刚果、尼日利亚等国的锡矿量有所增加，但难以抵消缅甸矿的减量。不过海关统计的进口数据为实物吨，进口自缅甸的锡矿品位要低于其它进口源，因此，实际进口锡金属量的下滑幅度是低于45%的。另外，从价格信号来看，4-5月国内锡矿现货TC是环比上行的，锡矿供应的紧缺程度并未因进口锡矿量下降而边际加重，反而边际趋于宽松。我们认为这一“异常情况”的原因是多方面的，包括国内矿山在高利润率下提高开工率、含锡废料供应增加、价格短期大涨下炼厂优先使用原料库存，而对新采购原料的积极性下降等。若进口矿量后续仍持续处于低位，加工费将不可避免的下调。 三、废锡供应稳定，再生锡贡献精炼锡增量 国内4月精炼锡产量为16545吨，环比增加6.36%，同比增加10.64%。精锡、再生锡产出均处于高位，虽然锡矿进口量大幅下滑，但2023年国内矿山银漫矿山技改后贡献原料增量，更重要的是，4月锡价大幅上涨，炼厂前期购入的原料库存的冶炼利润很好（除了能获得TC外，冶炼这部分原料还能获得锡价上涨的差价），炼厂开工积极性高。此外，由于锡价大涨，含锡废料的供应量边际增加，再生锡冶炼厂的原料供应明显增加、开工率边际提高，再生锡产量增加，占精炼锡的比例升至30%。 四、库存累积至创纪录高位 库存压力增大。截至5月30日，上海期货交易所、国内社会库存、LME的锡库存分别为19411、17818、4940吨，国内锡库存3月以来一持续在刷新历史记录，目前仍在趋势性累库。LME锡库存4月以来亦开始拐头累库，全球锡库存压力较大。库存大增，一方面是因为锡价大涨，刺激供给端开工率提升、显性库存隐性化，另一方面则是因为需求增速仍较为温和，尽管半导体周期存周期性上行预期，全球半导体销售额同比连续回升，但生产端仍处于被动去库阶段，此阶段对上游原材料的需求未显现出拉动效果。另外，印尼精炼锡出口量级恢复，亦增强国内外累库预期。 五、锡价有阶段性回调压力 市场对于锡后续中长期基本面是存在主流预期的，即预期中长期供给将因佤邦持续停产而收缩，需求将因半导体周期回暖而扩张，远期存在供减需增预期，这也是本轮锡价上涨的核心原因。目前这一预期仍未改变，长期锡价仍可乐观看待。 中短期而言，有色板块近期盘面多头情绪有所冷却，铜价回调，锡价高位震荡。当前阶段的实际供给仍偏充裕，需求回暖的程度也一般，库存持续刷新记录，随着资金阶段性离场，行情可能会面临来自现实基本面的考验，锡价有阶段性回调的需求。