6月19日讯：本周一，新品种氧化铝挂牌上市首日偏强运行，盘面高开后窄幅震荡为主。成本端来看，北方地区主流生产成本2700-2800元/吨，西南地区主流生产成本2600元/吨左右，当前氧化铝市场价格2780-2820元/吨，因此氧化铝挂牌价2665元相对成本略显偏低，经历了早盘高开修复之后，价格基本回到正常市场价。 后续来看，据SMM，预计6月底国内冶金级氧化铝运行产能将增至8100万吨，产量将增至675万吨。山东、广西、河北氧化铝将增产，贵州和重庆检修的产能将回归。而下游电解铝运行产能虽同步上行，但云南200万吨复产预期难以完全兑现，且国内铝下游加工龙头企业开工率周度下滑0.3%至63.9%，终端负反馈同样施压盘面。若丰水期下游电解铝产能增量不及预期，后续氧化铝价格大概率围绕成本线窄幅波动。 不过，氧化铝首个上市合约为2311合约，按照交割规则，9月份之后生产的氧化铝才能参与交割，临近交割月时现货市场流通量若较为有限，需要警惕挤仓风险。

上海期货交易所定于6月19日上市交易氧化铝期货。6月16日，根据上期所发布公告，确定氧化铝上市首批挂牌交易合约为AO2311、AO2312、AO2401、AO2402、AO2403、AO2404、AO2405、AO2406，挂牌基准价为2665元/吨。上市首日涨跌幅为平时幅度的2倍，即±14%。 氧化铝期货的上市对我国铝行业稳健发展具备重要意义。进一步丰富我国有色金属衍生品序列，与铝期货、铝期权形成协同效应，为氧化铝生产企业、贸易企业、电解铝企业等相关经营主体提供发现价格和规避风险的手段和工具，稳定企业盈利水平，使得铝产业整体平稳发展。基于对氧化铝基本面研究，我们针对氧化铝期货主要推荐以下首日策略： 1、单边策略 此次氧化铝上市的八个合约挂牌价均为2665元/吨，AO2311合约大概率为主力交易合约。6月16日按三网均价山东地区氧化铝现货均价2785元/吨，合约基准价较基准交割地山东地区现货价格贴水120元/吨，贴水幅度4.3%，氧化铝期货合约的挂牌基准价略低。但长单执行价在2730元/吨，若参考长单价格则期货贴水幅度为70元/吨左右，贴水幅度2.38%，尚不算大，挂牌基准价较为合理。 结合氧化铝现货供需实际情况以及当前全国氧化铝现货平均成本2740元/吨来看，我们预计开市交易后期货价格基于挂牌价或存在一定上行空间，但当价格超过2750元/吨之后，做多力量将逐渐削弱，价格再度承压,整体或呈现为冲高回落走势。具体操作上，我们建议震荡思路对待，当价格在2700元/吨以下可以尝试单边做多，2700-2800元/吨区间震荡思路对待。由于氧化铝行业利润水平偏低，尽管供应过剩，但价格大幅下跌风险有限，可参考行业利润高出平均水平时卖出。按当前水平，3000元/吨以上可以尝试布空。 2、跨期策略 根据下文对月间正套成本测算，我们认为，若后续氧化铝期限结构呈现较大幅度contango结构，则现货企业可以采用买近卖远交割套利进行获利，当月间正向价差理论上超过20元/吨以上，就存在无风险交割套利空间。 此外，根据不同交割区域存在升贴水，甘肃和新疆两地交割仓库分别设置了较基准交割地仓库380元/吨和180元/吨的升水，未来随着区域间运费发生变化，可能会存在跨区域套利空间。 3、期现对冲策略 氧化铝期货上市后，产业链上不同环节的企业可以通过期货市场采取保值。 对于氧化铝生产企业，可以利用期货灵活调节库存水平。价格相对高点，做空氧化铝期货，降低整体的氧化铝库存水平；价格相对低点，做多氧化铝期货，提高整体的氧化铝库存水平。 对于下游电解铝生产企业，可以通过买入氧化铝期货来规避原材料成本上涨风险。 对于中游贸易企业而言，通常会因为定价模式、定价方式以及定价时间不匹配而面临双边风险敞口，可以根据风险敞口灵活套保。 一、策略逻辑分析 （一）、单边策略逻辑分析 1、氧化铝历史价格回顾 根据上期所公布数据显示，2012年至2022年我国氧化铝价格波动逐年加剧。2012年至2015年，受全球经济复苏乏力、欧美国家经历债务危机等因素影响，市场风险偏好及实体需求持续走弱，全球大宗商品价格进入下行阶段，国内氧化铝价格从2012年的2600元/吨左右，持续跌落至2015年底的1600元/吨左右，跌幅高达38.5%。2016年至2021年，受中国经济周期波动、铝产业供需阶段性矛盾影响，国内氧化铝价格整体呈现先扬后抑的格局。2016年以来，伴随国内周期性行业复苏，氧化铝市场供需过剩逐渐改善，氧化铝价格逐步回升至 3000元/吨附近，并于2017年11月一度攀升至3500元/吨以上高点。随后，氧化铝价格在经历2018-2019年的窄幅区间波动后，自2019下半年开始，受新冠疫情、供应过剩等因素冲击，价格再次趋势性走低，并跌落至2021年初的2400元/吨左右。2021年至2022年，受大宗商品整体高波动的影响，氧化铝价格再次冲高回落。2021年以来，在国内电解铝价格高位运行、烧碱以及煤炭等原料成本高企的影响下，氧化铝价格重回3000元/吨以上，直至11月初，氧化铝价格创下历史纪录高位4094元/吨。此后因氧化铝供给整体过剩，价格重心再度回落，截至2023年6月16日氧化铝期货合约上市之前，氧化铝价格维持弱势下行格局，价格已跌至2820元/吨低位附近，较年初水平再度下探近100元/吨，跌幅3.4%。 2、我国氧化铝供需格局：产能刚性过剩，产量灵活调节 我们在前期备战氧化铝期货上市系列三部分专题当中已经为投资者详细阐述了氧化铝产业以及供需格局。概括而言，我国氧化铝供需市场处于产能刚性过剩，产量灵活调节的状态。我国电解铝行业经历供给侧改革之后确定产能上限大约是4550万吨，理论测算对氧化铝需求上限为8758.75万吨，截至到2023年5月，我国氧化铝建成产能已经超过1亿吨，运行产能也高达8330万吨，也就是说我国氧化铝产能已经能够满足未来电解铝生产需求，当前已经过剩超过千万吨，且远期仍有超过2000万吨产能规划或将大概率落地。 我国氧化铝产能处于刚性过剩状态，行业根据市场供需进行产量的灵活调节，全行业开工率从2017年最高93%降至目前80%下方，行业总体处于小幅过剩状态。因此我们认为氧化铝价格大概率将长期围绕成本线上下波动，较难出现持续性大涨大跌行情，氧化铝灵活的生产弹性对供需市场起到了调节平衡的作用，意味着行业平均利润水平难以持续走高。 3、氧化铝定价大概率长期锚定成本 基于第2点所述我国氧化铝供需格局特征，我们认为未来氧化铝定价重心将长期锚定在成本端。这和氧化铝不易储存以及高生产弹性是密切相关的。氧化铝生产不同于电解铝冶炼，开停工成本较低，可以根据市场供需及时调节其生产，一旦出现持续性亏损，企业可减产来应对，阶段性供应减少自然会限制价格不断下跌，甚至企稳反弹；另一方面，如果氧化铝行业出现阶段性利润持续走高，自然引发大量停产产能重启，从而导致供应增加价格下跌。 因此，氧化铝企业开停工与企业盈亏状态紧密相关企业可以灵活调节产能应对市场变化，所以也就决定了氧化铝价格将长期围绕成本线上下相对有限区间运行。目前国内氧化铝实时完全成本为2720元/吨，随着煤炭烧碱能源等价格的不断下滑，预计未来氧化铝成本难有有效支撑，下半年可能会进一步跌至2600—2700元/吨区间。 （二）、跨期策略逻辑分析 期现套利分为正向期现套利和反向期现套利两种。一般来说，正向市场比较适合做跨期交割套利，因为一旦价差不收敛，现货投资者可以通过实物交割进行头寸对冲，但对于反向套利来说，由于运输费用、仓单标准等问题导致无法顺利通过交割来收敛价差。 进行期现套利的核心是对其合理持有成本的测算，由于持有成本是以持有现货到期交割为基础，所以一般产生的费用有交易交割手续费、运输费、仓储费、资金占用成本以及增值税等。 为简化测算，我们假设当前合约报价均为2665元/吨。仓单持有按照一个月30天，资金利息按年利率4%计算，仓储费用按照室内库房0.4元/吨/天标准，除此以外，考虑到近月合约临近交割月保证金比例上升，我们按照20%的保证金比例计算。则综合测算月间持有成本为20元/吨。 （三）、期现对冲策略逻辑分析 1、不同类型企业根据氧化铝利润水平套保 根据对历史价格和成本利润的回测，氧化铝行业多处于盈亏线上下波动，行业利润多在0-300元/吨范围内波动，最大亏损在200元/吨左右，随后或引发市场自主调节，盈利水平回升。因此对于贸易商以及电解铝生产企业来说，可以考虑当氧化铝价格低于成本线时，买入氧化铝期货合约进行保值。当氧化铝利润接近平均水平上限约250元/吨及以上时，氧化铝生产企业以及有较大原料库存的电解铝企业进行卖出套保。 2、灵活调节库存水平 假设当前氧化铝现货价格3000元/吨，期货价格2700元/吨，则氧化铝期现价差300元/吨，高于交割成本。某氧化铝生产企业拥有常备库存10000吨，企业考虑在现货市场出售库存，同时在期货市场买入10000吨期货头寸用以交割，到期拿到现货。 1个月后，氧化铝现货价格跌至2900元/吨，期货价格跌至2650元/吨，二者价差降至250元/吨。 则企业通过卖现货买期货交割： 卖出现货获利300元/吨 买入期货亏损50元/吨，交割成本30元/吨 即企业据此操作获利220元/吨。 实现效果，企业完成期货交割之后，1个月后成功拿到10000吨现货，库存水平不变，通过期货市场的灵活调节，将库存成本降低220元/吨。 二、氧化铝期货合约以及相关业务规则 （一）、期货合约规则 6月16日，根据上期所发布公告，确定氧化铝上市首批挂牌交易合约为AO2311、AO2312、AO2401、AO2402、AO2403、AO2404、AO2405、AO2406，挂牌基准价为2665元/吨。上市首日涨跌幅为平时幅度的2倍，即±14%。 交割单位：氧化铝期货合约的交易单位为每手20吨，交割单位为每一标准仓单300吨，交割应当以每一标准仓单的整倍数交割。 质量规定 1．用于实物交割的氧化铝，主要化学成分和主要物理性能应当符合国标GB/T 24487-2022 AO-1或者AO-2牌号的规定。 2．每一标准仓单的氧化铝，应当是交易所批准的注册品牌或者交易所认可的生产企业生产的商品，且应当附有相应的质量单证。 3．每一标准仓单的国产氧化铝，应当是同一企业生产、同一注册商标、同一牌号、同一包装规格的商品组成，并且组成每一标准仓单的氧化铝生产日期应当不超过连续15日，且以最早日期作为该标准仓单的生产日期。每一标准仓单的进口氧化铝，应当是同一企业生产、同一牌号、同一生产日期、同一包装规格的商品组成。 4．氧化铝交割以净含量进行计量。每一标准仓单的实物溢短不超过±1%，磅差不超过±0.3%。 5. 每一标准仓单应当载明重量和件数，包装应当符合交易所相关规定。 6．标准仓单应当由交易所指定交割仓库按规定验收后出具，或者由指定氧化铝厂库按规定出具。 （二）、氧化铝期货交割相关规则 不同交割区域设置升贴水，品牌与品级之间不设升贴水 氧化铝期货上市初期，上海期货交易所共设置五个省份为氧化铝期货交割区域。分别是山东、山西、河南、甘肃和新疆。同为氧化铝产量大省的广西、贵州暂未设置交割区域，但后续仍会逐步进行扩展。 以上五个交割区域中，山东、山西以及河南为首批基准交割地，甘肃和新疆为首批非基准交割地，非基准交割地设置不同升贴水。

6月19日，全球首个实物交割的氧化铝期货在上海期货交易所挂牌交易。首批上市的氧化铝期货挂牌合约共8个，挂牌基准价均为2665元/吨。上市首日氧化铝喜迎开门红，期价偏强运行，整体以窄幅区间震荡行情为主。 一、国内氧化铝供应充足 从国内氧化铝产量的变化来看，2021、2022年中国氧化铝产量分别为7520、7600万吨，同比增速分别为2.87%、1.06%。供给侧改革规定了电解铝产能天花板4500万吨，在氧化铝供应增加而需求几无增量的背景下，中国氧化铝产能长期处于过剩状态。 目前国内新投产能集中释放，老旧及高成本产能则在逐步退出。SMM数据显示，今年5月中国冶金级氧化铝产量为668.2万吨。5月氧化铝产量同比去年回落3.9%，主因山西、河南、内蒙古等地区的部分高成本的氧化铝产能的退出，且自今年以来，高成本地区的产能开工率长期处于低位。截至5月末，中国氧化铝建成产能为10025万吨，运行产能为7910万吨，全国开工率为78.9%。在新建项目有序推进的同时，山西、河南氧化铝企业复产速度未达到往年水平，尤其是河南地区部分企业在矿石供应问题的干扰下，已将今年氧化铝产量计划调低。 预计6月山东、广西、河北地区的新投产能将逐步释放产量，贵州和重庆地区此前检修的产能也将重新恢复至正常生产状态，在氧化铝价格下行趋势暂未转变的背景下，高成本地区的产能可能仍处于压产状态。上半年氧化铝市场供应主要取决于建成产能的开工率情况。SMM预计6月日均产量为22.5万吨/天，总产量约675万吨，环比增长1.02%。 近年来中国氧化铝进口依赖度逐年下降。国内氧化铝自2022年开始自给自足，逐渐降低了对海外的需求。2022年中国氧化铝进口依赖度仅为2.3％，主要来自于澳大利亚、印尼、越南等地。今年4月我国氧化铝进口14.16万吨，环比增长102.28%，同比增长92.74%。出口7.31万吨，环比增长36.59%，同比下降56.4%。今年1-4月我国累计进口氧化铝60.18万吨，同比下降11.05%；累计出口37.84万吨，同比增长100.58%。 二、氧化铝成本重心下移 2.1 国产铝土矿价格高企 2017年至2022年间，除2021年外，我国铝土矿需求量在其他年份均呈现上涨趋势。2022年我国铝土矿的表观需求量超过2.1亿吨。铝土矿需求量持续走高，但国内产量仍难以满足国内铝土矿需求。 我国铝土矿产量自2020年后呈现小幅回落趋势。2022年我国铝土矿产量为9000万吨。今年5月国产矿山的开工率较4月提高，5月后期随着北方地区煤矿事故发生，当地政府加强了对矿山安全开采的验收力度，开工率有所回落，供应逐渐趋于紧张。 受优质品位矿石资源紧张、需求强劲等因素推动，5月国产铝土矿价格整体运行重心上移。在国内铝土矿供大于求的背景下，近期国产铝土矿价格将窄幅偏强运行。 2.2铝土矿进口依存度提升 我国是全球最大的铝土矿进口国，铝土矿的进口数量远远高于出口数量。在铝土矿资源储量少，矿石中杂质含量较多的背景下，我国铝土矿的自给率近年来不断下滑。2022年我国铝土矿自给率为41.78%，较2021年下降3.85%。我国铝土矿进口来源地较为集中，主要来源国为几内亚、澳大利亚、印尼等国。 今年4月我国铝土矿进口量为1199.75万吨,环比下降0.41%,同比增长7.66%。其中,自几内亚进口887万吨,环比增长0.5%,同比增长51.6%:自澳大利亚进口286万吨,环比增长36.6%,同比下降8.4%。4月自印尼无进口。数据显示，印尼禁止矿石出口未对中国进口铝土矿总量产生明显影响。印尼能源和矿业部长4月15日表示印尼将在6月禁止出口铝土矿,印尼自今年以来逐步收紧出口矿量,不过我国从几内亚、巴西、加纳等地区的进口的铝土矿量实现了同比增加,因此使得印尼进口量下滑的缺口得到了一定程度的弥补。 今年1-4月我国累计进口铝土矿4764万吨,同比増长8.8%。其中,自澳大利亚、印度尼西亚分别进口了925万吨和188万吨,同比分別下降15.9%和78.8%。而来自几内亚的进口量则达到3483万吨,同比增长47.8%。目前铝土矿整体到港情况基本正常，市场现货流通量较前期有所增长。 进口矿价格在市场交投氛围逐渐回温的带动下，近期迎来了小幅反调行情。在印尼宣布禁矿之前，铁矿石价格处于相对买方市场。目前几内亚铝土矿现货CIF报价达到66美元/吨，较2021年11月初上涨16.8%，这使得氧化铝企业的生产成本大幅提高。在国产矿石供给紧张及印尼禁矿的综合影响下，今年进口依存度将继续提高，铝土矿价格将保持高位。 2.3 烧碱、煤炭价格表现疲弱 烧碱方面，下游需求不振及企业库存压力增加使得烧碱价格呈现下跌趋势；煤炭方面，随着西南地区丰水期到来，水力发电量将提高，进而削弱市场对煤炭的需求量，煤炭价格预计将弱势运行。虽然氧化铝近期持续走低，但烧碱和煤炭价格回落抵消了铝矿石价格高企带来的成本压力，氧化铝企业生产成本重心回落，因此氧化铝行业利润出现好转，目前大面积亏损的状态得到缓解。 三、电解铝运行产能增幅放缓 据SMM统计数据显示，今年1-5月份国内电解铝累计产量达1674.2万吨，同比增长3.36%。其中5月份国内电解铝产量为347.2万吨，同比增长1.08%。5月国内西北及西南地区有新增铝加工项目投产，西南地区铝中间制品产量提升，在此背景下，5月国内铝水的比例再创新高，环比增长2.3%达到75.5%，5月国内电解铝运行产能增幅放慢，电解铝企业整体以持稳运行为主，仅贵州地区产能有较大变动，5月贵州地区复产产能规模约为18万吨。截止目前国内电解铝建成产能至4529万吨，国内电解铝运行产能增长至4092.3万吨，全国电解铝开工率约为90.4%，环比增长0.4%。 从后期产能运行情况来看，随着丰水期逐渐临近，云南省降水量不断增长，市场对云南电解铝企业复产的预期有所提升。预计6月下旬当地电解铝或有复产动作，但受电解铝生产工艺限制，前期还需向预启动的电解槽灌部分铝水，因此短期难贡献产量。同时考虑到丰水期较短等因素，预计云南电解铝复产进度较慢，前期停产的近200万吨产能在短期可能难以实现全面复产；因电解槽升级等原因干扰，贵州及四川剩余20万吨待复产产能进展缓慢；山东电解铝厂因产能转移等原因尚有减产10万吨的预期。结合未来产能变动的情况，SMM预计6月底国内电解铝运行产能或增长4115万吨附近，预计6月国内电解铝产量或337万吨附近，同比增长0.28%。 截至2023年6月，除去已停减产暂无复产计划的产能，国内氧化铝建成产能已达10,025万吨，同比增长7.4%。国内电解铝建成产能4,529万吨，按照1吨电解铝消耗1.925吨氧化铝计算，则氧化铝的过剩产能已达1,307万吨。 四、氧化铝价格将以震荡为主 随着新投氧化铝产能的加速落地，氧化铝产能过剩的局面将继续凸显，价格也将明显承压。目前氧化铝期货挂牌合约为AO2311、AO2312、AO2401、AO2402、AO2403、AO2404、AO2405、AO2406。今年下半年电解铝供应增量以复产为主，云南地区待复产产能占比高达54%。目前云南丰水期后复产仍存在不确定性，11月-5月处于云南枯水期，云南省供电趋紧将持续对电解铝供给构成干扰。11月电解铝产量将出现下滑，这将带动氧化铝需求走弱，预计氧化铝期货近期整体将以震荡行情为主，主力合约运行范围为2600-2850元/吨。

策略：逢低谨慎做多AO2311。 主要逻辑：1.现货偏弱，但期货贴水较大；2.四季度成本又支撑；3.电解铝运行产能上升预期强，而四季度氧化铝生产存不确定性。 策略周期：中长期 风险点：1.电解铝复产不及预期；2.氧化铝成本大幅下跌。 二季度以来氧化铝价格整体呈逐步下行态势，目前已跌至部分氧化铝企业成本线以下。新产能大量投放，而下游电解铝产能运行则受电力供应短缺影响回升力度受限，氧化铝供应过剩的情况明显。与此同时氧化铝生产材料成本下跌、能源成本下降也使得生产成本重心下移。供需基本面走弱叠加成本下降导致氧化铝价格下行。后期云南电解铝企业将陆续重启，带动氧化铝消费提升，不过由于氧化铝新投产能产量贡献上升，云南电解铝复产或使得西南供需结构改善，但难以改变整体供应过剩的局面，而成本端整体仍趋降，氧化铝现货价格仍偏弱运行为主。而期货首个合约为AO2311合约，其上市挂牌基准价设为2665元/吨，较现货已有不小贴水，可以考虑逢低买入。 一、供应过剩叠加成本下行打击氧化铝价格 二季度以来国内氧化铝价格逐步下行，供应过剩及成本下降共同驱动价格下降。截至6月中旬，北方地区氧化铝价格已跌至2850元/吨上下水平，西南地区价格跌至2800元/吨以下，较年初下跌5%左右。 二、新产能持续投放，供应攀升 与国内电解铝产能严格受到控制形成鲜明对比，国内氧化铝产能未受到政策性控制，呈持续扩张态势。截至目前国内氧化铝有限年产能已达1亿吨，与电解铝年产能上限4500万吨想对比，产能严重过剩。2023年前两个季度氧化铝新投产能即达460万吨，这其中有较大一部分为二季度投运。 虽然不断有新产能投放，但前期部分氧化铝减产检修，使得产量增长并不突出。统计局数据显示5月国内氧化铝产量达700.9万吨，同比下降4.7%环比增10.4.万吨，1-5月累计产量3350.5万吨，同比增2.3%。 国内产量回升的同时，仍有一部分海外氧化铝流入国内。海关数据显示5月份氧化铝净进口量在10万吨左右，去年同期为净出口11万吨，1-5月累计净进口量为33万吨，同比下降10.1%。总体看，随着国内产能持续扩张并处于产能严重过剩状态，氧化铝对外需求持续下降。 三、消费增长受限 虽然氧化铝产量增长不突出，但国内电解铝产量增长也受限，导致氧化铝需求增长受限。统计局数据显示5月国内电解铝产量341.5万吨，同比增1.1%，1-5月累计产量1670.5万吨，累计同比增3.4%。云南持续受电力供应短缺影响，年初被动减产，虽然广西、贵州、四川等地持续有复产情况，但整体恢复缓慢，限制电解铝产量表现。 氧化铝及电解铝实际产量增长均不突出，不过绝对量来算，氧化铝供应过剩趋势仍较明显，其中5月供应过剩量超15万吨，1-5月供应则小幅短缺8万吨。 四、云南电解铝复产仍难改过剩格局 随着降水增加，云南电力供应快速回升，6月下旬云南电解铝进入全面复产进程，这对氧化铝消费将有明显提振。不过即便如此，氧化铝供应过剩的格局仍不会有明显改变。只是随着云南复产推进，供应过剩的情况将有所缓解。 五、成本重心下移 氧化铝成本主要由原材料成本、能源成本及其他成本构成，其中原材料中铝土矿、烧碱占比较大，二者占总成本的近45%，另外能源成本占比也在28%左右。 年初以来铝土矿价格整体重心上移，近期则基本平稳。国产铝土矿供应偏紧，使得其价格表现坚挺。而进口铝土矿价格年内有所回落，不过近期则有所企稳。后期看，铝土矿价格整体维持偏稳态势。 烧碱价格年初以来有较大幅度的下跌，自年初的4800元/吨高位跌至最低3100元/吨水平，3月中下旬以来价格则有所反复，近期则在3400元/吨水平。由于氧化铝之外的消费持续低迷，而整体供应宽松，烧碱价格后期以弱稳为主。 年初以来天然气、动力煤价格均大幅下跌，二者价格下跌有一定季节性因素，二三季度处于需求淡季，天然气价格或仍将维持弱势运行，而动力煤价格近期随有所企稳甚至反弹，但在电力消费迎峰度夏来临之前或难有持续性反弹。 六、行情研判 综合看，虽然云南电解铝复产将带来氧化铝需求的增加，但由于氧化铝运行产能大幅增加，而近期虽然中部地区部分氧化铝企业陷入亏损，但尚未引发减产。氧化铝供应过剩的局面难以改变。而成本端能源尤其是天然气价格仍趋跌，其他成本多稳中偏弱甚至有再度下跌的态势。这决定了氧化铝现货价格短期仍以偏弱运行为主。 中长期看由于氧化铝生产灵活度高，企业开停工成本较低，企业生产较灵活，产量调节能力强。一旦出现持续性亏损企业采取减产措施的可能性大，带来阶段性供应减少，氧化铝价格也会阶段性企稳甚至反弹。而一旦盈利状况改善，停产的产能也会快速重启，进而带来供应增加，且由于产能严重过剩，供应很快又会扭转过剩状态，致使其价格下跌。因此盈亏与否直接影响氧化铝企业的生产状态，进而改变实际供需情况。这就决定了氧化铝价格将长期围绕成本线上下相对有限区间运行。 氧化铝期货首个上市合约为AO2311合约，上市挂牌基准价设定为2665元/吨，即对应11月份氧化铝远期价格。此价格较氧化铝现货价格已有较大幅度的贴水。考虑到四季度为能源消费旺季，天然气价格季节性上涨，此外北方大气污染防治需求一定程度对氧化铝生产有一定抑制，存在阶段性减产的风险，因此11月份氧化铝远期价格存在较大不确定性。对氧化铝买方而言，此基准价格相对当前现货价格更具吸引力，不过由于距离首个合约交割实际较长，暂难实现期现联动。因此在2665元/吨的基准价格基础上，氧化铝期货价格或难跌，可以考虑逢低偏多操作。 免责声明 本报告由新湖期货股份有限公司（以下简称新湖期货，投资咨询业务许可证号32090000）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其他法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于新湖期货。未经新湖期货事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布。如引用、刊发，须注明出处为新湖期货股份有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告的信息均来源于公开资料和/或调研资料，所载的全部内容及观点公正，但不保证其内容的准确性和完整性。投资者不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是新湖期货在最初发表本报告日期当日的判断，新湖期货可发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但新湖期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知更新情况。新湖期货不对因投资者使用本报告而导致的损失负任何责任。新湖期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于投资者，新湖期货建议投资者独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计、税务建议或担保任何内容适合投资者，本报告不构成给予投资者投资咨询建议。

首批8个合约挂牌基准价均为2665元/吨 氧化铝期货将于今日在上期所正式挂牌交易。6月16日，上期所官网公布氧化铝期货合约上市挂牌基准价，AO2311、AO2312、AO2401、AO2402、AO2403、AO2404、AO2405、AO2406合约的挂牌基准价为2665元/吨。 合约挂牌基准价设置合理 东证衍生品研究院分析师孙伟东告诉期货日报记者，以主要交割地山东地区的氧化铝市场价格来看，目前三网均价在2790元/吨，而长单执行价在2730元/吨左右。 “如果以代表现货市场价格的三网均价来看，氧化铝期货合约的挂牌基准价有些偏低。不过，如果以长单价格作为参考的话，期货贴水的幅度并不算大。尤其考虑到首个期货合约是11月，氧化铝基本面方向相对偏弱，因此我们认为挂牌价的设计算是比较合理的，这也体现出上期所想要以期货价格解决目前行业定价分歧的决心。”他说。 氧化铝现货价格持续阴跌 “从现货市场表现来看，最近氧化铝现货市场悲观情绪依然较重，由于氧化铝货源较为充裕，全国价格持续阴跌。短期而言，北方地区甩货拖累地区报价，不过随着云南地区电解铝复产，西南地区供需有望阶段性改善。”孙伟东说。 具体来看，新湖期货分析师孙匡文说，近期国内氧化铝现货市场呈现阴跌的状态，现货成交价格在2700—2800元/吨。分地区来看，西南地区由于云南电解铝企业着手复产，对氧化铝需求趋增，价格阶段性表现坚挺；北方地区消费平稳，新投氧化铝产能逐步释放产量。在供应趋增表现下，实际成交价格小幅下跌，北方地区氧化铝企业亏损面呈扩大态势。他表示氧化铝价格下跌除了受到供应小幅过剩的影响，还受到生产成本下跌的影响，包括烧碱和能源价格下跌。 后期来看，他认为短期氧化铝现货价格或维持阴跌状态。一方面云南电解铝逐步开启复产进程，这将带来氧化铝需求的增加。不过由于二季度氧化铝新投产能较多，其中多在5月份出产品，6月份基本达到满产状态，完全可以满足云南电解铝复产产能的需求，而且云南电解铝实际复产情况仍有待观察。因此他认为，该地区电解铝复产难以支撑氧化铝价格企稳反弹。另一方面，考虑到北方地区部分氧化铝企业陷入亏损，而持续性亏损或引发相应企业减产，造成氧化铝供应阶段性下降。但是他表示，在实际减产发生前，氧化铝价格难在供需层面获得有效支撑。 价格或锚定成本线波动 “氧化铝市场是产能过剩的市场，这在国内外都是如此。”孙匡文表示，国内氧化铝年产能已达1亿吨，电解铝年产能接近4400万吨水平；海外氧化铝年产能超8000万吨，电解铝年产能在3000万吨左右，都处于严重过剩。与此同时，国内电解铝产能受到了严格控制，但氧化铝产能仍持续扩张。 据建信期货分析师余菲菲介绍，我国电解铝行业经历供给侧改革之后确定产能上限大约是4550万吨，理论测算对氧化铝需求上限为8758.75万吨。而截至2023年5月，我国氧化铝建成产能已经超过1亿吨，运行产能也高达8330万吨，也就是说我国氧化铝产能已经能够满足未来电解铝生产需求，当前已经过剩超过千万吨，且远期仍有超过2000万吨产能规划或将落地。 她表示，我国氧化铝产能处于刚性过剩状态，行业根据市场供需进行产量的灵活调节，全行业开工率从2017年最高93%降至目前80%下方，行业总体处于小幅过剩状态。她认为，氧化铝价格大概率将长期围绕成本线上下波动，较难出现持续性大涨大跌行情，氧化铝企业较为灵活的生产弹性对市场供需起到了调节平衡的作用，这意味着行业平均利润水平难以持续走高。 “供需基本面变化会影响氧化铝价格的涨跌，但氧化铝价格的重心更多锚定在其成本附近，这与氧化铝生产的灵活度高有直接关系。”孙匡文说，由于氧化铝开停工成本较低，企业生产较灵活，产量调节能力强，一旦出现持续性亏损，企业采取减产措施的可能性大，就会带来阶段性供应减少，氧化铝价格也会阶段性企稳甚至反弹。而一旦盈利状况改善，企业停产的产能也会快速重启，进而带来供应增加，且由于氧化铝产能严重过剩，市场供应很快又会扭转为过剩状态，致使氧化铝价格下跌。因此他认为，盈亏与否直接影响氧化铝企业的生产状态，进而改变实际供需情况，这就决定了氧化铝价格将长期围绕成本线上下相对有限区间运行。 “氧化铝是产能严重过剩品种，中长期价格大概率还是跟随成本变动，市场会给氧化铝行业留出少量利润。氧化铝后续成本的变动会成为影响价格中枢变动的主要因素，目前国内氧化铝实时完全成本为2720元/吨，预计下半年成本会逐渐跌向2600—2700元/吨区间。”孙伟东预计道。 展望后市，南华期货研究院分析师夏莹莹表示，基于氧化铝建成产能相对电解铝已然过剩，电解铝本身又逼近4500万吨/年产能天花板，同时氧化铝供给弹性强于电解铝，中长期氧化铝适合逢高沽空。从短期看，由于此次所上合约自AO2311开始，前有云南电解铝复产在即，后有采暖季的临近，近端过剩问题或有改善，叠加近期成本端的下跌已较为充分，预计上市初期价格可能获得短期支撑，同时合约结构上或呈现Back形态。 铝产业链风险管理再添“利器” 在孙匡文看来，氧化铝期货将为铝产业链上下游企业提供有效的风险管理工具。在一定程度上而言，氧化铝期货是对现有的电解铝期货的一种有效补充，企业可以通过结合使用氧化铝期货、电解铝期货，更好地实现采销过程中的价格风险管理，从而稳定企业经营利润，增强自身经营能力。而从氧化铝市场自身特点看，参与氧化铝期货交易需要更多地关注氧化铝生产成本变化以及企业生产情况的实际变化。 具体来看，夏莹莹表示，对于上游氧化铝生产企业，其主要的风险为氧化铝价格下跌的风险，如产品已产未销、已销未定价、已定价对方违约等。由于氧化铝过剩问题较为显著，且交易所挂牌基准价2665元/吨对部分低成本企业而言仍有利润空间，建议企业可根据自身资金情况和风控要求尽早做好套期保值工作。对于下游电解铝企业来说，氧化铝期货有利于电解铝厂等提前锁定生产加工利润，基于铝厂当前平均利润空间充裕，建议可借助现有的电解铝期货更好地锁定生产利润。 在保值建议上，孙伟东认为，目前电解铝企业利润较好，氧化铝价格后续下跌幅度有限，因此建议适当采取买入保值的思路；对于氧化铝企业而言，当前行业利润水平不佳，价格大幅下跌的风险有限，建议企业观望或者盘面给到比较高的利润再采取卖出保值。对于一般投资者而言，他则建议关注盘面波动，可以在行业出现较大亏损时考虑做多，在利润偏高时布局空单，套利方面则可以考虑国内跨期正套思路。

氧化铝期货将于6月19日在上海期货交易所（下称上期所）正式挂牌交易。6月16日，上期所官网公布氧化铝期货合约上市挂牌基准价，AO2311、AO2312、AO2401、AO2402、AO2403、AO2404、AO2405、AO2406合约的挂牌基准价为2665元/吨。 合约挂牌基准价设置较为合理 从上期所公布的氧化铝期货首批合约挂牌基准价来看，8个合约基准价全部定在2665元/吨。东证衍生品研究院分析师孙伟东告诉记者，以主要交割地山东地区的氧化铝市场价格来看，目前三网均价在2790元/吨，而长单执行价在2730元/吨左右。 “如果以代表现货市场价格的三网均价来看，氧化铝期货合约的挂牌基准价有些偏低。不过，如果以长单价格作为参考的话，期货贴水的幅度并不算大。尤其考虑到首个期货合约是11月份，而氧化铝基本面方向上还是偏弱的，因此，我们认为挂牌价是比较合理的。”他说。 现货市场悲观情绪较重，氧化铝价格持续阴跌 “从现货市场表现来看，最近氧化铝现货市场悲观情绪依然较重，由于氧化铝货源较为充裕，全国价格持续阴跌。短期而言，北方地区甩货拖累地区报价。不过，随着云南地区电解铝复产，西南地区供需有望阶段性改善。”孙伟东说。 具体来看，新湖期货分析师孙匡文认为，近期国内氧化铝现货市场呈现阴跌的状态，现货成交价格在2700—2800元/吨。分地区来看，西南地区由于云南电解铝企业着手复产，对氧化铝需求趋增，价格阶段性表现坚挺；北方地区消费平稳，新投氧化铝产能逐步释放产量。而在供应趋增表现下，实际成交价格小幅下跌，北方地区氧化铝企业亏损面呈扩大态势。他表示，氧化铝价格下跌除了受到供应小幅过剩的影响外，还受到生产成本下跌的影响，包括烧碱和能源价格下跌。 后期来看，他认为短期氧化铝现货价格或维持阴跌状态。一方面，云南电解铝逐步开启复产进程，这将带来氧化铝需求的增加。不过，由于二季度氧化铝新投产能较多，其中多在5月份出产品，6月份基本达到满产状态，完全可以满足云南电解铝复产产能的需求，而且云南电解铝实际复产情况仍有待观察。该地区电解铝复产难以支撑氧化铝价格企稳反弹。另一方面，考虑到北方地区部分氧化铝企业陷入亏损，而持续性亏损或引发相应企业减产，造成氧化铝供应阶段性下降。但是，在实际减产发生前，氧化铝价格难在供需层面获得有效支撑。 氧化铝产能刚性过剩，价格重心或锚定成本线波动 “氧化铝市场是产能过剩的市场，这在国内外都是如此。”新湖期货分析师孙匡文表示，国内氧化铝年产能已达1亿吨，电解铝年产能则在接近4400万吨水平；海外氧化铝年产能超8000万吨，电解铝年产能在3000万吨左右，都处于严重过剩。与此同时，国内电解铝产能受到了严格控制，但氧化铝产能仍持续扩张。 据建信期货分析师余菲菲介绍，我国电解铝行业经历供给侧改革之后确定产能上限大约是4550万吨，理论测算对氧化铝需求上限为8758.75万吨。而截至2023年5月，我国氧化铝建成产能已经超过1亿吨，运行产能也高达8330万吨，也就是说，我国氧化铝产能已经能够满足未来电解铝生产需求，当前已经过剩超过千万吨，且远期仍有超过2000万吨产能规划或将落地。 她认为，我国氧化铝产能处于刚性过剩状态，行业根据市场供需进行产量的灵活调节，全行业开工率从2017年最高93％降至目前80％下方，行业总体处于小幅过剩状态。氧化铝价格大概率将长期围绕成本线上下波动，较难出现持续性大涨大跌行情，氧化铝企业较为灵活的生产弹性对市场供需起到了调节平衡的作用，这意味着行业平均利润水平难以持续走高。 “供需基本面变化会影响氧化铝价格的涨跌，但氧化铝价格的重心更多锚定在其成本，这与氧化铝生产的灵活度高有直接关系。”孙匡文认为，由于氧化铝开停工成本较低，企业生产较灵活，产量调节能力强，一旦出现持续性亏损，企业采取减产措施的可能性大，就会带来阶段性供应减少，氧化铝价格也会阶段性企稳甚至反弹。而一旦盈利状况改善，企业停产的产能也会快速重启，进而带来供应增加，且由于氧化铝产能严重过剩，市场供应很快又会扭转为过剩状态，致使氧化铝价格下跌。因此，盈亏与否直接影响氧化铝企业的生产状态，进而改变实际供需情况，这就决定了氧化铝价格将长期围绕成本线上下相对有限区间运行。 “氧化铝是产能严重过剩品种，中长期价格大概率还是跟随成本变动，市场会给氧化铝行业留出少量利润。氧化铝后续成本的变动会成为影响价格中枢变动的主要因素，目前国内氧化铝实时完全成本为2720元/吨，预计下半年成本会逐渐跌向2600—2700元/吨区间。”孙伟东预计。 展望后市，南华期货研究院分析师夏莹莹表示，基于氧化铝建成产能相对电解铝过剩，电解铝本身又逼近4500万吨/年产能天花板，同时氧化铝供给弹性强于电解铝，中长期氧化铝适合逢高沽空。从短期看，由于此次所上市合约自AO2311开始，前有云南电解铝复产在即，后有采暖季的临近，近端过剩问题或有改善，叠加近期成本端的下跌已较为充分，预计上市初期价格可能获得短期支撑，同时合约结构上或呈现Back形态。 铝产业链风险管理再添“利器”，合理运用成为关键 在孙匡文看来，氧化铝期货将为铝产业链上下游企业提供有效的风险管理工具。在一定程度上而言，氧化铝期货是对现有的电解铝期货的一种有效补充，企业可以通过结合使用氧化铝期货、电解铝期货，更好地实现采销过程中的价格风险管理，从而稳定企业经营利润，增强自身经营能力。而从氧化铝市场自身特点看，参与氧化铝期货交易需要更多地关注氧化铝生产成本变化以及企业生产情况的实际变化。 具体来看，夏莹莹表示，对于上游氧化铝生产企业，其主要的风险为氧化铝价格下跌的风险，如产品已产未销、已销未定价、已定价对方违约等。由于氧化铝过剩问题较为显著，且交易所挂牌基准价2665元/吨对部分低成本企业而言仍有利润空间，建议企业可根据自身资金情况和风控要求尽早做好套期保值工作。对于下游电解铝企业来说，氧化铝期货有利于电解铝厂等提前锁定生产加工利润，基于铝厂当前平均利润空间充裕，建议可借助现有的电解铝期货更好地锁定生产利润。 在保值建议上，孙伟东认为，目前电解铝企业利润较好，氧化铝价格后续下跌幅度有限，因此建议适当采取买入保值的思路；对于氧化铝企业而言，当前行业利润水平不佳，价格大幅下跌的风险有限，建议企业观望或者盘面给到比较高的利润再采取卖出保值。对于一般投资者而言，他则建议关注盘面波动，可以在行业出现较大亏损时考虑做多，在利润偏高时布局空单，套利方面则可以考虑国内跨期正套思路。 作者： 董依菲