美国股市周三在1月的最后一个交易日大幅收低。美联储在当天公布的1月决议中维持利率不变，但美联储主席鲍威尔明确打击了最早于3月降息的希望。最终，美国三大股指全线重挫，标普500指数创下9月21日以来最大单日跌幅，纳指跌幅更是超过了2%。 值得一提的是，这也是自去年3月以来，美股在美联储议息日创下的最糟糕表现。 标普500指数11个主要板块最终在隔夜全军覆没，其中通信服务和科技类股跌幅最大，美股“七巨头”也遭遇了去年12月以来最糟糕的一天。 在债券市场方面，隔夜美国国债再度延续了近年来在美联储决议前后“涨多于跌”的规律。但此次美债的上涨，显然与美联储1月决议没有太大关系——周三纽约时段早盘公布的小非农ADP就业报告低于预期，以及纽约社区银行财报爆雷引发的避险情绪，才是推动美债价格上涨(收益率下跌)的最主要推手。 而在美联储决议发布尤其是鲍威尔讲话后，各期限美债收益率其实还是收窄了部分日内的跌幅。截止纽约时段尾盘，2年期美债收益率下跌12.4个基点报4.221%，5年期美债收益率跌13.3个基点报3.841%，10年期美债收益率跌12个基点报3.917%，30年期美债收益率跌8.2个基点报4.171%。 与此同时，在外汇市场上，受鲍威尔整体偏鹰和市场避险情绪的推动，美元指数周三则进一步走高，尾盘上涨0.26%，报103.66。从全月表现看，美元指数在新年首月累计上涨了约2.3%，为去年9月以来的最佳月度表现。 那么，昨夜这2024年的首个美联储决议夜究竟发生了什么，以至于美国市场如何风声鹤唳？美联储对年内降息和缩表的前景，又释放了哪些具体的信号呢？ 美联储议息夜回顾 事实上，通读昨夜的美联储决议，鲍威尔和其同僚们想要传递的核心信息还是比较明确的：那就是最终会降息，但不想让市场预期太早；接下来也将开始讨论缩表，但眼下还不急于做出决定。 换言之，美联储的大基调还是肯定了接下来的宽松转变，但与之前市场过于热烈的降息押注相比，则显然没有那么激进。 在周四凌晨3点最先发布的货币政策声明中，美联储此次可以说做了大篇幅的改动。 联邦公开市场委员会在声明中表示，“委员会判断实现就业和通胀目标的风险正在朝着更平衡的方向发展，在考虑对联邦基金利率目标区间进行任何调整时，委员会将仔细评估即将公布的数据、不断变化的前景以及风险平衡情况。” 与我们前瞻中提到的信息一样，美联储此次剔除了关于可能加息的语句，对未来的政策路径也做出了更加中性的评估。 但似乎也是为了预防人们就此将其解读为鸽派，美联储官员们还是明确强调了并不急于降低利率。 声明表示，“在进一步确信通胀率可持续的迈向2%目标前，我们不认为降低利率目标区间是合适的。” 在利率声明中，美联储决策者还微调了对经济活动状况的表述。在第四季度美国经济增长超预期后，FOMC将经济活动描述为“扩张速度稳健”。而上次声明称，“最近的指标显示，经济活动相比三季度的强劲步伐已放缓”。 这一改变其实也并不意外——因为正如我们之前多次提到的，开年以来包括GDP、非农、零售销售等多项指标，均显示美国经济眼下依然火热，美联储若继续强调经济活动的放缓，则将完全与数据揭示的状况相悖。 当然，昨夜美联储决议中，最为充满戏剧性的一处变化，可能在事前不会有任何人会预想到——自去年3月以来，美联储声明中一直提到银行体系稳固且具有韧性，并警告信用环境收紧可能令经济活动承压，但这些语句在最新声明中被删除了。 目前，还不知道美联储究竟是出于何种考量，删除了“银行体系稳固且具有韧性”的表述：也许是认为在此前宣布银行定期融资计划(BTFP)这一救助措施将于3月到期后，已无需再过多再提及美国银行业？又或许是真的发现银行体系出现了问题？ 但无论成因为何，昨夜无巧不成书的是，就在美联储删掉这句话的前不久，纽约社区银行在财报中就意外暴雷，该银行的股价周三盘中暴跌46%，并导致了美国区域银行股的全线重挫。 据悉，为了应对贷款风险（包括一套合作公寓和写字楼在内的两笔不良贷款）以及因其规模而受到的更严格的监管，纽约社区银行囤积了大量现金。其贷款损失准备金飙升至了5.52亿美元，令分析师和股东感到震惊。分析师此前的估计仅为4500万美元，这意味着贷款准备金超过了分析师预计的10倍以上，也超过了该公司过去十年的总准备金。 从某种意义上说，无论是美股隔夜的大跌还是美债的大涨，美国区域银行危机恐慌重燃的影响力，似乎都并不比美联储决议弱。 因为即便美联储主席鲍威尔隔夜随后发表了鹰派的讲话，但美债收益率全天最终还是出现了大跌——而非大涨。至于美股，两件事在昨夜都是股市投资者所面临的巨大利空。 鲍威尔打击3月降息预期 与美联储货币政策声明隔夜的大篇幅改动相比，美联储主席鲍威尔则在周三的新闻发布会上，颇为旗帜鲜明地站在了押注3月降息的投资者的对立面。 鲍威尔表示，至少从周三的会议情况看，目前美联储尚未达到3月就启动降息的信心水平，最终是否降息将取决于经济形势的演变。从理论上讲，美国正处于“熬过新冠疫情经济”的阶段。 当被问到美联储是否已实现软着陆时，鲍威尔表示，他“不会说我们已经实现了这一点”。软着陆即通胀放缓但未引发经济衰退的情况。鲍威尔指出，“我们还有一段路”，因为核心通胀仍高于美联储的2%目标。“我们对进展感到鼓舞，但目前尚不会宣布胜利。” 鲍威尔认为，目前供应链尚未恢复原状，供应链的康复仍然可能是一个尾部风险，经济进一步增长应归功于供应链恢复。而更大的风险在于，美国通胀恐怕会在2%上方趋于稳定。 很显然的是，鲍威尔此次相对明确地表示了3月份降息并非该联储的“基本情境”预期。 根据利率市场的最新定价，在鲍威尔讲话后，市场目前对3月份降息的概率预期约为35%， 远低于一个月前的73%。与此同时，期货市场现在反映出5月份降息的几率接近90%。 道明证券策略师Oscar Munoz表示，“如果股票多头原本预期3月份会降息的话，那么鲍威尔似乎已经关上了这扇门。” 目前， 高盛 已在美联储决议后的第一时间，将 首次降息的预期推迟到了5月份 ，在决议前该行曾预测美联储将在3月份首次降息。同时，高盛仍然预计2024年将降息5次，2025年再降息3次。 除了业内备受瞩目的降息话题外，鲍威尔周三还表示，美联储决策者计划在3月份开会时开始深入讨论放慢或最终停止缩减资产负债表。 “随着这个过程继续，我们正接近于有关缩表步伐的疑问开始受到更大关注的时刻，我们计划在3月的下次会议上开始深入讨论资产负债表问题，”鲍威尔称。 在过去一年半的时间里，美联储每月允许最高达600亿美元美国国债和最多350亿美元的机构债因到期而流出资产负债表。但是，市场中正越来越多讨论，美联储是否错误判断了可以多大程度上收缩资产负债表而又不造成金融体系准备金短缺。 鲍威尔周三还提到，没必要等到隔夜逆回购协议（RRP）彻底降至零了才放慢缩表进程。 目前，美联储隔夜逆回购工具的用量在新年伊始已迅速缩水至了约5776亿美元。美联储隔夜逆回购工具可以理解为非银机构闲置资金的蓄水池，货币基金会将现金存放在这里，同时其也能扮演银行准备金的缓冲垫。 对于隔夜的美联储决议，多伦多Corpay首席市场策略师Karl Schamotta说，美联储发表了一份“极为中性、同时不做承诺的声明”。 Truist Wealth首席市场策略师Keith Lerner则指出，“鲍威尔保留了一些灵活性，他仍在提供美联储将转向宽松立场的方向，市场波动很大，但总体上这是符合预期的，没有发生重大转变。”

在美联储连续第四次会议决定维持基准利率目标区间不变，同时美联储主席鲍威尔直接粉碎3月降息希望之后，美股遭遇了今年年内最大的单日跌幅。 有“新债王”之称的杰弗里·冈拉克（Jeffrey Gundlach）在美联储决议后表示，鲍威尔粉碎了市场对“金发姑娘”的信心，美国经济前景似乎更加严峻，2024年仍有可能出现衰退，失业率也会上升。 “金发姑娘”被带走了 美东时间周三，在美联储利率决议发布后，美联储主席鲍威尔在新闻发布会中直言： “我不认为委员会能够在3月开会时获得足够的信心，来确认3月就开始降息，或者说类似于开启降息周期这类事情。” 对此，冈拉克评价称： “今天，鲍威尔带走了金发姑娘。” 他认为，鲍威尔的讲话粉碎了“金发姑娘”理论，也粉碎了市场之前盲目乐观的信心。 冈拉克表示：“我们知道通胀将会下降……就目前而言，我们认为通货膨胀率的下降将会出现停滞。 这意味着市场不会再像几周前那样乐观了。 ” 冈拉克还批评了美联储“在更长时间内保持较高利率”的策略，认为这对未来经济增长构成了负面风险。 他表示：“美联储维持联邦基金实际利率在200或300个基点左右的时间越长，随着我们逐步靠近年末，经济增长就会愈发面临风险。” 冈拉克建议投资者持有现金，以便在经济衰退到来时为买入机会提供资金。 纽约社区银行暴雷只是个例 冈拉克还在采访中谈及纽约社区银行“暴雷”一事。 美东时间周三，纽约社区银行发布了一份令华尔街惊掉下巴的财报，使得公司股价开盘即重挫超40%。 财报显示，纽约社区银行去年四季度报告亏损2.52亿美元，远低于分析师的预期的盈利2.06亿美元。 纽约社区银行的意外亏损与接盘去年暴雷的“签名银行”有关：在2023年从联邦存款保险公司接盘签名银行时，纽约社区银行承接了250亿美元的存款和接近130亿美元的贷款。 随着纽约社区银行的资产水平迈过千亿美元关口，该行需要预留更多资本金和损失拨备。公司报告上一季度的贷款损失拨备高达5.52亿美元，比事前分析师预期高出10倍。 冈拉克表示， 利率上升继续对银行体系构成重大威胁，但他认为纽约社区银行暴雷的事情只是个例， 不太会继续传染给其他银行。 尽管如此，他仍补充称，未来预计仍会有大量的事件和证据让人们相信，美国城市和商业房地产市场正处于“崩溃”之中。

美联储2024年1月议息会议将联邦基金利率的目标区间维持在5.25-5.5%。本次会议声明发生较大变化，显示美联储政策立场或已有调整。鲍威尔讲话总体偏鹰，并不认为3月降息是基准情形。我们维持此前判断，即本轮美联储加息已经结束，首次降息时点或在年中前后，缩表或在3月之后开始减速，年中至三季度结束缩表，但需关注就业市场意外走弱可能给政策进程带来的扰动。预计美元指数和美债利率将保持震荡，短期来看，利空美债的因素已基本落地，而美股则需关注近期财报情况。 2024年1月美联储议息会议声明要点： 1）利率工具方面，委员会决定将联邦基金利率的目标区间维持在5.25-5.5%，符合市场预期。 2）资产负债表方面，委员会将继续按之前公布的计划减持美国国债、机构债务和MBS。 3）经济前景方面，近期指标表明经济活动以稳健的速度扩张。自去年初以来，就业增长有所放缓，但仍然强劲，失业率保持在低位。过去一年中，通胀有所缓解，但仍处于较高水平。委员会寻求在较长期内实现最大就业和2%的通胀。委员会认为实现其就业和通胀目标的风险正在向更好的平衡转移。经济前景不确定，委员会对通胀风险保持高度关注。 2024年1月美联储议息会议声明相对前次会议变化较大，主要体现在： 1）对经济描述发生变化，从12月的“经济活动的增长速度较第三季度的强劲增速有所放缓（growth of economic activity has slowed from its strong pace in the third quarter）”改为“经济活动以稳健的速度扩张”（economic activity has been expanding at a solid pace），显示对经济信心有所增加； 2）删除了此前对金融条件的描述“美国银行系统稳健且具有弹性。对家庭和企业更严格的金融和信贷条件可能会对经济活动、雇佣和通胀产生负面影响”； 3）增加了“委员会认为实现其就业和通胀目标的风险正在向更好的平衡转移。经济前景不确定”的描述； 4）对后续政策指引发生变化，删除了“委员会将继续评估额外信息及其对货币政策的含义。在决定可能适当的任何额外政策收紧程度以使通胀随时间回归至2%时，委员会将考虑货币政策的累积收紧、货币政策影响经济活动和通胀的时滞，以及经济和金融发展。”改为“在考虑对联邦基金利率目标区间的任何调整时，委员会将仔细评估即将到来的数据、不断变化的前景和风险平衡。委员会并不预期在对通胀稳定向2%靠近有更大信心之前会降低目标区间。” 鲍威尔讲话总体偏鹰，并不认为3月降息是基准情形。 首先，在利率问题上，尽管议息会议删除了“额外政策收紧”的表述且鲍威尔也提及这是本轮加息周期的峰值（peak），但他后续谈及近期（near term）降息问题时表示并不认为3月降息是基准情形，在一定程度上否定了3月可能降息。其次，在经济问题上，鲍威尔肯定了2023年美国的经济增长，认为整体经济在正常化。被问及当下是否是“软着陆”时，并未直接承认，但他描述为当下经济呈现好的图景（good picture）。再次，在通胀问题上，鲍威尔认可了6个月以来通胀降温的进展，但表示要持续看到好的数据（good data）以有更强的信心（greater confidence）接近2%的通胀目标。 我们维持此前判断，即本轮美联储加息已经结束，首次降息时点或在年中前后，缩表或在3月之后开始减速，年中至三季度结束缩表，但需关注就业市场意外走弱可能给政策进程带来的扰动。 首先，本次会议声明的显著调整显示美联储货币政策立场调整，基本确定了本轮加息周期的结束。其次，考虑到鲍威尔表示3月降息并非基准情形、当前FOMC成员对降息分歧较大以及经济和通胀数据的总体韧性，我们仍然认为美联储首次降息时点或在年中前后。预计美联储或将在3月之后放缓缩表速度，并在年中至三季度结束本轮缩表。后续需重点关注就业市场数据，如其超预期走弱则可能给政策进程带来扰动。 我们预计美元指数和美债利率将保持震荡，短期来看，利空美债的因素已基本落地，而美股则需关注近期财报情况。 首先，美联储当前政策立场已经发生调整，但降息时点仍需等待，美国经济数据仍具一定韧性，相较欧洲经济仍然偏强，因此美元指数或仍将在103左右震荡。其次，预计美债利率同样在联储政策和美国经济基本面影响下保持震荡，当前市场降息预期已有一定修正，同时2024年一季度财政部发债情况也并非超市场预期，短期利空美债因素基本落地，10年期美债利率或将在4%左右震荡。最后，美股方面，当前正值美股四季报时期，美股走势需关注近期财报情况，尤其需重点关注银行业绩表现。 风险因素： 美国通胀继续回落进程慢于预期；美国金融系统脆弱性超预期；美国经济进入衰退的时点快于预期。

鲍威尔称3月不太可能降息，被“打脸”的高盛连夜推迟了本轮首次降息预期。 在最新公布的报告中，高盛Jan Hatzius等分析师将美联储首次降息时间的预期从3月份推迟到5月份。 但与此前预测相同的是，高盛仍预测FOMC将在2024年降息五次。 高盛预计，美联储最青睐的通胀指标核心PCE在今年将比FOMC 2.4%的中值预测下降至少20%，2025年还会进一步下降。 至于2025年的利率路径，高盛预测将有3次降息。 隔夜，美联储如期继续按兵不动，本次货币政策声明删除了暗示未来进一步加息的措辞，称在对通胀降至目标更有信心以前，不适合降息。美联储主席鲍威尔在会后发布会上表示，联储对降息保持持开放态度，但不急于行动，不认为可能3月降息。 对此，中金公司刘刚团队表示，3月份降息过早，而5月份降息不迟，美联储此次传递的核心信息是，会降息但不想让市场预期太早。 纵观美联储大幅修改的会议声明以及鲍威尔在会后新闻发布会上的表态，都可以看出美联储在为降息做准备和铺垫，但又不想让市场抢跑太多，所以在不断的给3月降息的预期“泼冷水”。 我们一直强调，3月降息预期本来就有些勉强，毕竟当前美国基本面并不支持过快过早降息，但提前降息仍有可能，至于说到底是3月还是5月降息，从资产角度差异可能没那么大，只要方向明确，交易方向也就明确，无非中间会出现一些“折返跑”。

北京时间周四凌晨，美联储发布了一份堪称“重写”的利率决议，虽然去掉了“继续加息”的表述，但也明摆着强调“不急着降息”。 面对这样的情况，有大量的问题都在等待着那个男人来回答。 开场演讲：政策利率已见顶 今年适合开始降息 在提前准备好的讲稿中，鲍威尔主要念叨了一些场面话，例如： 随着劳动力市场开始缓解，美联储的就业和通胀目标正处于更好的平衡状态； 去年下半年通胀数据走低是受欢迎的，但 我们需要看到持续下去的证据，以增强信心 ，确保通胀可持续地下降到我们的目标水平。 经济前景存在不确定性，我们对通胀风险保持高度关注。 若合适，我们准备继续保持当前的联邦基金利率目标范围，并持续更长时间 。 当然，整篇稿子里算是最重要的一句话是：“ 我们认为，在这轮紧缩周期中，我们的政策利率可能已达到顶峰，如果经济大体按预期发展，那么今年某个时候开始放松政策限制可能是合适的 。” Q&A环节：3月降息...不太可能 很显然，美联储的决议和鲍威尔四平八稳的讲稿根本无法解答市场的疑问。而在现场记者们的连番追问下，鲍威尔最终讲出了令市场心碎的那句话。 关注点一：美联储一直在说降息需要信心，信心从何而来？ 鲍威尔：虽然对通货膨胀率降至2%以下的趋势报有信心，但美联储期望这种信心能进一步增强， 增强信心的关键在于观察到更多符合当前趋势的良好数据 。尽管过去六个月的通胀数据良好，但 关键问题在于这些数据是否真实反映了通胀率持续稳定下降至2%的趋势 。 关注点二：在通胀失控的风险得到控制后，还有必要维持5%这么高的利率么？ 面对“新美联储通讯社”尼克·蒂莫劳斯的提问，鲍威尔表示， 大多数委员都同意适当降息，但现在FOMC需要确定一个具体的位置，在这个位置上对通胀能持续回归至2%感到自信，然后才会开始降息。 即便大家都认为今年可能会有三次降息，但真正开始前仍需要有这样一个确认的过程。 鲍威尔也强调，FOMC知道他们 面临的风险不仅包括降息太早，还有降息太晚 。因此几乎所有委员都支持今年降息，但降息的具体时间将与委员会对通胀持续回归至2%有信心的时点紧密相关。 在后面的问答中，鲍威尔也提到，如果就业市场意外走软，那么美联储也会更早降息；但如果通胀更顽固或走高，那么动手的时间点也会晚一些。 关注点三：实现软着陆？不不不不不... 在回答“是否有信心宣布美国经济实现软着陆”时，鲍威尔明确表示拒绝并解释称，当前阶段，尽管取得了一些进展，但尚未实现通胀目标。 虽然对所取得的进展感到鼓舞，但并未到宣布取得最终胜利的时刻，在控制通胀方面仍有很长的路要走 。 关注点四：通胀的真正风险 鲍威尔表示，存在通胀加速的风险，但 更大的风险在于通胀率可能稳定在一个显著高于2%的水平 ，后者被认为更有可能发生。因此，保持政策选择的开放性和不急于行动的态度是应对这种不确定性的方式。 关注点五：三月降息？不太可能 在发布会开了半个小时后，鲍威尔在回答降息是否就在转角处的问题时，重复了一遍利率决议中有关耐心等待降息的措辞后突然表示：“ 基于今天的会议，我会告诉你，我不认为委员会能够在3月开会时获得足够的信心，来确认3月就开始降息，或者说类似于开启降息周期这类事情。 ” 关注点六：如何看待国会议员要求尽快降息 鲍威尔回应称，国会交给美联储的主要职责是实现价格稳定和最大化就业，其中价格稳定对于社会尤为重要。通胀对收入较低和生活在边缘的人群影响最大，因为他们对生活必需品价格上涨最为敏感。现在整个社会都要求美联储把通胀压下来，我们手里的工具就是政策利率。这是我们对这个问题的想法。 关注点七：那缩表呢？ 鲍威尔表示，到目前为止，美联储缩减资产负债表的进展顺利。随着缩表持续进行，关于缩减步伐等问题开始受到更多关注，目前正处于关注和处理这些问题的初期阶段。在这次会议上， 委员们已经开始讨论有关资产负债表的问题，并计划在下一次会议（3月份）开始深入讨论有关资产负债表的问题。 鲍威尔也强调，利率调整和资产负债表缩减被视为独立的货币政策工具。在政策正常化过程中，可能会同时降低利率和继续缩减资产负债表。

当地时间周三（1月31日），美联储公布1月利率决议，宣布维持联邦基金利率目标区间在5.25%至5.50%不变，与市场预期一致。 自2022年3月开始，美联储已进行11次加息，幅度从最开始的25个基点，到后来的50个基点，以及连续4次75个基点，后来加息幅度又逐步放缓，至今已连续四次暂停加息。目前的利率为2001年以来的最高水平。 声明写道，最近的指标表明，经济活动一直在稳步扩张；就业增长自去年年初以来有所放缓，但依然强劲，失业率保持在较低水平；通货膨胀在过去一年有所缓解，但仍处于高位。 声明称，委员会力求在较长时期内实现最大就业以及2%的通胀率。FOMC判断，实现就业和通胀目标的风险“正趋于更好的平衡”。同时，经济前景不明朗，委员会仍高度关注通胀风险。 “为支持实现目标，委员会决定将联邦基金利率的目标区间维持在5.25%至5.50%。”并补充道， 在考虑对联邦基金利率目标区间进行任何调整时，委员会将仔细评估收到的数据、不断变化的前景以及风险平衡。 与先前相比，本次FOMC声明中 删除了“可能进一步收紧政策”的措辞 。“美联储传声筒”Nick Timiraos也评论道，本次声明文件出现了很多改变， 进一步紧缩的倾向消失了 ，同时在某种程度上表明 降息并不那么急迫 。 来源：美联储官网 FOMC预计， 在对“通胀率持续向2%迈进”有更大信心之前，不宜降低利率目标区间。 此外，委员会将按照之前公布的计划，继续减持国债、机构债务和机构抵押贷款支持证券（MBS）。 声明强调，FOMC坚定地致力于使通胀率回到2%的目标。如果出现可能阻碍实现目标的风险，委员会将随时准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估会将广泛的信息纳入考量，包括对劳动力市场状况、通胀压力和通胀预期，以及金融和国际发展的解读。 随着进入到了新的一年，FOMC的轮值票委也发生了变化，最新的票委包括里士满联储主席巴尔金、亚特兰大联储主席博斯蒂克、旧金山联储主席戴利和克利夫兰主席梅斯特。 声明发布后，美元短线上扬30点，一度打压贵金属、美股指数集体走低。Principal Asset Management分析师Seema Shah表示，美联储不愿为降息提供前瞻性指引，这一点并不意外，因为仍然强劲的劳动力市场和经济活动数据不可避免地让他们的预测出现一些犹豫。 Shah称，美国通胀改善相当可观，但只要基本经济如此强劲， 通胀压力重燃的风险就不容忽视 。她指出，政策制定者需要对通胀正在降温有“更大信心”这一问题存在模糊性。

北京时间周四凌晨3点，美联储即将公布2024年的首份利率决议。在迈入了这个所有人公认的“降息年”后，美联储官员今晚究竟会以怎样的面貌展现在世人面前，无疑正备受瞩目。 尽管业内目前普遍预计，美联储此次利率决议连续第四次维稳利率已“板上钉钉”——其今晚几乎肯定会将联邦利率目标区间，维持在去年7月所触及的22年高位5.25%-5.5%。但美联储货币政策声明的任何微小改动，以及美联储主席鲍威尔在会后新闻发布会上所流露的鹰鸽立场，都可能改变开年以来尚处混沌之中的市场行情走势。 (业内调查中所有投行均预计美联储今晚将按兵不动) 以下是我们在对今晚的美联储决议前瞻中，所概括出的三大主要看点 ——由于此次会议并不会发布每个季度末才会进行的经济展望报告和利率点阵图预估，因而人们的主要焦点也料将放在美联储主席鲍威尔的“金口”，究竟会如何展望未来的货币政策路径上。 今晚核心看点①：美联储声明料将改动一句话？ 相信几乎所有人，在今晚都想第一时间知道美联储年内究竟何时会降息——会在3月还是在二季度？但是，在我们看来，在北京时间明日凌晨3点美联储货币政策声明最初发布时，这个疑问很可能依然将是一团迷雾：因为美联储不太可能在声明中就明确说明首次降息何时到来。 但即便如此，所有人的目光还是料会落在声明中的一句关键措辞上——不少美联储观察人士认为，这句话的改动可能会彻底令人们与过去近两年时间里美联储的紧缩周期挥别。 素有“新美联储通讯社”之称的著名记者Nick Timiraos上周末就表示，美联储在即将到来的政策会议上可能会调整政策声明，去除之前暗示下一步更可能加息而非降息的措辞。 虽然Timiraos并没有明确说明这句措辞是哪一句，但许多业内人士已经把焦点投向了上月决议时已经小幅改动过的一句话上： “在确定任何额外的政策紧缩到何种程度合适、假以时日能让通胀率回到2%时，委员会将考虑货币政策的累计紧缩、货币政策在影响经济活动和通胀上的滞后性，以及经济和金融形势的变化。”(注：美联储12月会议时多加了“任何”两个字) 有分析人士表示， 在过去一年多的时间里，这一措辞——主要是前半句“在确定任何额外的政策紧缩到何种程度合适”，强调了美联储在达到通胀目标之前会继续加息的意愿。 如果彻底删除这半句话，就可能预示着其已为未来可能的降息敞开大门；而如果美联储还是保留这一措辞，决策者发出的信号则可能是：他们尚不确定未来会发生什么。 这种差异对金融市场将意义重大。 德意志银行的经济学家就认为，修改措辞将相当于对联邦公开市场委员会的会后声明及其方向，进行一次“有意义的彻底改革”。 “我们在12月的会议上听到，进一步加息已并非美联储的基准预估，同时美联储官员正在开始围绕降息进行讨论，"德意志银行首席美国经济学家Matthew Luzzetti表示，“因此，摆脱这种明确的紧缩倾向将是一个先决条件，以便美联储能更积极地考虑何时可能降息，乃至为3月降息敞开大门。” 根据统计，至少从2022年末开始，FOMC在会后声明中就会到使用上述措辞或类似的措辞表达，以表明FOMC收紧货币政策以降低通胀的决心。但随着核心PCE物价指数6个月和3个月的年化衡量指标，显示美国通胀率实际上已处于或低于2%的目标，这种鹰派言论现在看来似乎已没有太大必要。 美联储前货币事务主管、现任耶鲁大学管理学院金融学教授Bill English指出："美联储官员当前可能想做的事情是获得大量的可选择性。这意味着他们在当前这个时候可能会说一些比较含糊的话，例如我们正在确定可能合适的政策立场或类似的话。" 摩根士丹利首席全球经济学家Seth Carpenter表示，FOMC很可能调整其利率指引，放弃可能“收紧”利率的提法，转而仅使用“政策立场”等不带鹰派或鸽派色彩的中性字眼。不过，这份声明的其他大部分内容可能与去年12月发表的声明相似。 美国银行全球研究部经济学家Michael Gapen以及策略师Mark Cabana和Alex Cohen也指出，美联储政策利率指引需要再次改变，因为我们认为目前声明中加息的倾向仍然站不住脚。措辞可能会变得更加中性，但将显示出一些宽松倾向。 今晚核心看点②：火热数据下鲍威尔如何看待降息前景？ 从时间线来看，今晚美联储货币政策声明的看点，主要就会集中在上述微妙的措辞转变上。因此， 在北京时间明晨3点时，市场行情的波动未必会很大。但是，当半小时后的鲍威尔新闻发布会(3:30)开始时，这个议息夜的高潮也将正式拉开帷幕。 在新闻发布会上，鲍威尔很可能会被问及美联储是否考虑在3月份降息，以及其去年12月会议上对今年降息75个基点的点阵图预估中值，是否仍能很好地反映官员们当前的普遍观点。 从利率市场的定价看，随着新年伊始美国非农、GDP等经济指标普遍表现火热，交易员们对美联储将在3月份首次降息的概率已迅速降至了不到四成(在去年底这一概率曾高达逾80%)。换言之， 交易员眼下预计5月更可能成为首次降息的窗口，而全年降息幅度仍将达到5次或更多。 由于鲍威尔今年以来几乎还没有在公开场合露过面，所有人今晚都会聚焦于他将如何暗示未来的降息路径和力度。 通常情况下，美联储往往是因为经济活动急剧放缓而降息。但这回的情况不一样： 直到去年年底，美国经济增长仍然出人意料的强劲。 阻止美联储很快降息的因素还包括债券收益率去年底已经快速下降，美股则在新年伊始率创新高，这可能会促进经济活动和消费支出。 耶鲁大学管理学院教授、前美联储高级经济学家William English表示，出于这个原因，官员们可能会等到今年5月甚至更晚时候才会降息。 美联储理事沃勒近期也表示，2023年下半年通胀压力大幅下降后，美联储距离达到其2%的通胀目标已“胜利在望”。然而他主张，强劲的增长和偏紧的劳动力市场意味着，官员们不必仓促采取行动。 “我看不出有任何理由支持马上采取行动，或者像过去那样快速降息。” 曾经是美联储官员、如今任职于Evercore ISI的经济学家Krishna Guha同样认为，“自年初以来，没有任何数据表明美国经济处于危险之中。如果你是美联储政策制定者，你在何时采取行动方面有大把选择。而稍后开始降息的好处在于，你可以确认一切都处在让通胀率可持续地回归至2%水平的正轨上。” 贝莱德全球固定收益首席投资官兼公司全球配置投资团队负责人Rick Rieder则表示，美联储“并不会急于降息”；即使美联储为降低利率打开了大门，也会在货币政策上采取“更中立”的立场。“我仍然认为3月（降息）还早。对于美联储3月份的行动，我认为还需要一些数据来显示经济出现，比目前更明显的下滑。” 当然，支持美联储3月降息的业内人士，眼下也大有人在。 高盛首席经济学家Jan Hatzius就预计，美联储很可能会在3月份开始降息，他援引鲍威尔在12月13日的新闻发布会上的声明称，委员会希望在通胀率降至2%之前就降息。Hatzius还预计今年将降息5次，与目前的市场预测一致。 GlobalData TS Lombard驻伦敦的经济学家Dario Perkins则表示，“美联储官员过往两年之所以激进提高利率，是因为他们担心高通胀会导致企业和消费者预期物价会持续高企，从而形成一个自我实现的闭环，重蹈上世纪70年代的覆辙。但现在越来越像是一系列供应冲击造成了商品、住房、服务和劳动力等各个领域的价格接连出现一次性飙升。这给人的印象是通胀持续上升，而事实上并非如此。” 他表示，“如果上世纪70年代那种可怕的态势没有出现，美联储应该可以很快降息，而眼下并没有迹象会出现，过去12个月的教训是，我们并不真的需要经历痛苦才能将通胀降至可承受的水平。” 无论如何，如果鲍威尔真有意3月降息，今晚在讲话中可能便会流露出一些蛛丝马迹，否则则可能预示着其还没有真正设想好或仍有意继续观望。 Guha指出，“我会这么预计，如果他们计划在3月降息，那么我们会在1月从鲍威尔的表态获得相当清晰的线索。但我仍认为美联储最有可能在5月或6月开始降息。” 今晚核心看点③：鲍威尔对于放缓缩表的态度几何？ 除了降息的话题外，今晚美联储决议还有一个颇受外界瞩目的焦点，便是鲍威尔会否暗示放缓缩表步伐。 美联储本月早些时候公布的12月会议纪要显示，一些美联储官员认为量化紧缩(QT)的步伐需要在不久后得到重审。 他们表示，美联储逆回购工具的使用量急剧下降，可能标志着流动性充裕时期开始走向终结。 而无独有偶，达拉斯联储主席洛根在今年年初也指出，美联储应首先放慢缩减资产负债表的步伐，然后逐步结束该计划。“从长远来看，缓慢地实现资产负债表正常化实际上有助于实现更高效的资产负债表，因为它可以平滑再分配，降低不得不过早完全停止的可能性。” 自2022年夏天以来，随着美联储以每月950亿美元回笼到期证券，其资产负债表规模目前已经降至了约7.7万亿美元。这种QT举措从金融体系中抽走了流动性，与量化宽松(QE)的效果相反。 但在最近几周，一场由此衍生的辩论也正在迅速发酵——不少市场人士质疑美联储是否误判了一点：即在不对隔夜回购协议等市场造成混乱的情况下能够紧缩的幅度。 尽管目前美联储资产负债表上的银行准备金余额仍高达约3.48万亿美元，远高于美联储2022年开始缩表时的水平，但不少市场人士仍担心准备金的规模，可能并不像美联储决策者认为的那样充裕。美联储官员在2019年时就曾被“上了一课”——当时隔夜市场利率飙升四倍至10%，导致美联储被迫采取紧急干预措施。 去年年底，飙升至创纪录水平的担保隔夜融资利率(SOFR)等融资市场基准利率的高波动，就令一些交易员担忧“钱荒”可能再现。而与此同时，美联储隔夜逆回购工具的用量在新年伊始已迅速缩水至了约5776亿美元。美联储隔夜逆回购工具可以理解为非银机构闲置资金的蓄水池，货币基金会将现金存放在这里，同时其也能扮演银行准备金的缓冲垫。 FHN Financial首席经济学家Chris Low表示，若放慢缩表步伐，将意味着美联储需要购买更多国债，这对市场来说是一个鸽派信号。 杰富瑞高级美国经济学家Thomas Simons也认为，“他们(美联储)正越来越接近最低的可承受储备水平。在这个时候，缩减QT规模可以说是非常合适的。” 不过，巴克莱银行美国研究主管Marc Giannini表示，有关资产负债表调整的任何决定都不会迫在眉睫。Giannoni在给客户的报告中称，“我们认为美联储工作人员将在即将召开的会议上向FOMC提交材料，FOMC参与者将讨论这些材料，但我们预计还要等之后的会议上，才会宣布放缓缩表步伐和结束QT。”

对于那些担心鲍威尔会在周三推翻市场降息押注从而引发债市大跌的交易员来说，历史统计或许可以给他们带来一些信心——过去几年的美联储决议，往往更能引发美债价格出现反弹。而从跨资产的关联性来看，这对于美股和新兴市场的投资者而言，可能也是一个好消息…… 根据业内的一份统计，尽管自2022年3月以来，美联储推行了数十年来最激进的货币紧缩政策——迄今的累计加息幅度达到了惊人的525个基点，但包括美联储决议发布当天在内的前后三个交易日，却往往能给债市投资者带来喘息之机。 在这段时间里，10年期美国国债收益率在议息日前后三天实际上总共下跌了67个基点，打破了原本大幅走高的局面。 作为对比，在剔除议息日前后三天的其他交易日中，10年期美债收益率累计则上涨了246个基点。 而如果把目光放得更长，这一规律也并非近几年才刚刚开始流行。 在截至2021年的11年中，美债曾处于长期牛市之中(10年期国债收益率一路走低)，而收益率几乎90%的跌幅也都发生在美联储决议前后。目前在哈佛商学院任教的经济学家Sebastian Hillenbrand就发现了类似的模式，其研究最早可追溯到1989年。 很少有人能全面解释为什么美债收益率往往在美联储议息日前后会出现下降。 但对一些投资者来说，这似乎证明了“美联储看跌期权”的存在。或者换言之，长期以来交易员倾向于听到来自联储的鸽派信息，他们预计每当市场或经济陷入困境时，美联储就会降息。 至于缘何在过去两年利率上升时期，依然出现这种情况，则可能反映了交易员能够很好地预测美联储将如何应对经济数据，因此利率定价往往被提前消化。 最终，当决策者采取与市场预期一致的紧缩行动时，美债反而能出现宽慰式的上涨。 Hillenbrand曾就这一现象撰写过一篇博士论文。他表示，最近的情况可能是，随着疫情后飙升的通胀逐渐消退，人们对美联储基准利率最终将回落的信心爆棚。 他还指出，美联储决定将中性利率——即不会对经济增长产生任何影响的利率水平保持在2.5%，也加强了这种信心。这一中性利率还不到该联储目前基准利率范围5.25%-5.5%的一半。 Hillenbrand称，“如果你认真对待这种模式，收益率就必然会下降。” 今晚且看鲍威尔是否还能“给力”？ 当然，上述历史行情的统计，终究仅仅只是对过往经历的归纳，是否还能在未来乃至本周这个议息周依然奏效，目前尚是未可知之事。 事实上，即便在美联储决议窗口期美债收益率累计是下降的，但在过去15次会议中，仍有大约6次会议前后美债收益率出现了上涨。 今晚的美联储决议就不排除可能会打破长期规律，因为一旦美联储主席鲍威尔打击了市场激进的降息预期，就会令交易员备感失望。目前，部分市场交易员仍预计美联储最早会于3月开始降息，并相信美联储会比以点阵图预测更快的速度在年内继续下调利率。 隔夜，在这为期三天的前后窗口期开始计时的头一天，美债市场就一度因火热的就业数据而在短线遭遇打压。截止纽约时段尾盘，各期限美债收益率涨跌不一，2年期美债收益率上涨2.1个基点报4.347%，10年期美债收益率下跌4.4个基点报4.037%。 从最新的数据看，周二公布的12月份职位空缺报告超出接受媒体调查的所有经济学家的预测值。美国劳工统计局发布的职位空缺和劳动力流动调查(JOLTS)显示，12月职位空缺数增加至900万，前月数据也上修至890万。 在职位空缺报告凸显劳动力市场表现强劲之后，周二利率市场交易员进一步下调了对美联储年内降息的押注，3月降息的可能性目前已降至了三分之一左右。摩根大通投资管理公司投资组合经理Priya Misra表示，上述数据减轻了美联储启动放缓缩表步伐和利率正常化进程的压力，美联储将继续争取时间，目前可能还不会承诺任何宽松措施。” 值得一提的是，在今晚这2024年的首份美联储决议公布前，虽然美联储官员们已经开始讨论降低借贷成本，但他们也多次表示希望在开始降息前看到通胀压力持续回落。 在美债期权市场上，可以看到，周一和周二的资金流向正严重偏向于国债看跌期权 ，目标是将10年期美债收益率推高至 4.45%。其中一种最热门看跌期权的目标是在周五收盘前押注10年期国债收益率将升至4.3%。除了美联储决议外，周三的美国财政部季度再融资计划和周五的非农数据，也将对美债走势产生至关重要的影响。

本周，美联储将正式召开2024年首次FOMC议息会议，并将于北京时间周四（2月1日）凌晨公布利率决议，之后主席鲍威尔也将召开新闻发布会，发布与与最新货币政策相关的讲话。 目前，华尔街普遍预计，美联储本周仍将“按兵不动”，今年首次降息的时间点可能是3月份。 而市场本周最关注的问题，无疑是鲍威尔将为3月份的下次会议就降息的可能性发出怎样的信号，无论是鹰派还是鸽派的基调。 专业人士们认为，美联储官员们预计会利用这次讨论为未来的货币宽松政策做好准备。但官员们不会做出任何决定，因为距离3月会议还有两个月的时间，还需看期间的最新数据。 根据CME美联储观察工具，目前，市场预计3月份降息的可能性约为50%。 前美联储高级职员、现任彼得森国际经济研究所（Peterson Institute for International Economics）高级研究员David Wilcox表示，“如果我处在他（鲍威尔）的位置上，我会在新闻发布会上什么都不说。现在3月降息的几率为50%，对我来说，这很好。” Wilcox表示，由于美联储下一步行动的概率为50%-50%，因此美联储可能采取任何一种方式，这取决于数据。 德意志银行（Deutsche Bank）首席美国分析师Matthew Luzzetti表示， 美联储将删除声明中暗示下一步还可能加息的措辞，从而为本轮周期的首次降息扫清道路。 有“新美联储通讯社”之称的华尔街日报记者Nick Timiraos此前也撰文称，12月美国通胀水平继续保持温和，为美联储在今年考虑降息提供了可能性。 而且根据他的说法， 美联储官员们在即将到来的政策会议上可能会调整政策声明，去除之前暗示下一步更可能加息而非降息的措辞。 “美联储官员们预计在下周的为期两天的政策会议上将维持利率不变，并可能从政策声明中去除之前暗示‘下一步更可能加息而非降息的措辞’。”他写道。 通胀降温来助力 考虑到最近的美国经济数据，鲍威尔将能够对前景做出积极的解读，并谈论经济持续增长的可能性，同时降低通胀，实现人们期待已久的软着陆。 最新数据显示，美联储常用的衡量通货膨胀的指标——个人消费支出（PCE）价格指数，12月同比增长2.6%，远低于2022年同期5.4%的涨幅；剔除了波动较大的食品和能源成本后的核心PCE物价指数，12月同比增长2.9%，同比增速创2021年3月以来新低。 Wilcox说，美联储有明确的理由降息——鉴于去年夏天以来在降低通胀方面取得的进展，不再需要高利率。 核心通胀率目前折合成年率为2.9%，为2021年3月以来的最低水平。他说，“将通货膨胀率降至2%的战斗几乎已经胜利，也许已经完全胜利。”此外，降低利率的另一个原因是，美联储不希望金融状况过于紧张，以免不必要地引发经济衰退。 “3月首降”仍是主基调 彼得森国际经济研究所的Wilcox预计，美联储将在3月首次降息，今年共降息六次。 美银证券（BofA Securities）首席美国经济学家Michael Gapen则预计，从3月份开始，将有四次降息25个基点。 一段时间以来，高盛一直预测3月份是最有可能的降息时机，现在也坚定“3月首降”的想法。该行近日在一份报告中表示，“我们继续期待……2024年总共削减利率5次，首次降息将在3月份。” 不过，也有专家认为，美联储将在今年稍晚时候降息。例如，德意志银行的Luzzetti表示，他预计美联储将等到6月才开始降息，年内剩余时间共降息175个基点。 法国巴黎银行（BNP Paribas）首席美国经济学家Carl Riccadonna认为，美联储首次降息将推迟到5月，而且有进一步推迟的风险。 “我们预计，在首次降息之前，官员们会宁可保持耐心，也不会犯错。”他说。