今日公布的3月财新中国制造业采购经理人指数（PMI）为51.1，微升0.2个百分点，创13个月新高。 财新智库高级经济学家王喆表示，总的来看，3月制造业景气度继续向好，供给和需求扩张速度提升，外需继续增加，采购量上升，原材料补库提速，企业乐观预期持续改善。不过，制造业就业仍位于收缩区间，价格水平较前月更为低迷。 3月31日国家统计局公布的PMI数据显示，3月份，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.8%、53.0%和52.7%，分别比上月上升1.7个、1.6个和1.8个百分点，三大指数均位于扩张区间。 4月1日，光大银行宏观市场部研究员周茂华对财联社表示，3月数据显示，工业制造业等活动复苏，资本市场回暖，与工业制造业及投融资相关商务活动活跃的随之增强。国内宏观政策有望继续偏积极，国内基本面、政策环境继续对金融资产估值修复有利。 对于政策走向，3月31日，广发证券首席经济学家郭磊认为，3月PMI进一步超预期显示，第一季度GDP增速有超市场预期的可能。这对稳定微观预期具有积极意义；同时，关于后续政策空间，市场在理解上可能会有分化。 市场短期波动，如果持续降息概率减弱 受到PMI数据等消息影响，截至11点30分上午收盘，上证指数早盘上涨31.12点，涨幅为1.02%，报收3072.29点，成交额2707.06亿元；其他，深证成指涨幅为2.35%，创业板指涨幅为2.63%，沪深300上涨涨幅为1.53%。 早盘涨幅前五的行业分别是能源金属7.39%、光学光电子4.04%、电子化学品3.67%、汽车整车3.3%、电池3.22%。 在债市方面，中国10年期国债和30年期国债收益率较前一交易日微涨，截至发稿报2.319%、2.494%。 4月1日，华西证券宏观联席首席肖金川认为，3月PMI超预期回暖，尤其是制造业需求端改善，或对股市有短期提振作用，对债市可能也将有短暂情绪冲击。 需求改善的持续性可能有待观察，经济基本面温和复苏预期的扭转仍然需要时间，因此市场定价的幅度与持续性可能同样有限。 招商证券固收首席张伟3月31日发布观点认为，在数据公布前，债市对本月PMI的预期较低，这也驱动上周五债市表现较好。而3月PMI最终落地的数据超预期，从交易层面这会给债市带来小幅利空。 过去的经验显示，当PMI回升至50%以上的时候，降息的概率减弱。3月之后可能连续几个月在50%以上，这会对降息预期有减弱影响。从这个角度来看，也会对市场有扰动。 机构对政策预期开始出现分歧 财联社记者注意到，2月至今，CPI\PPI数据开始有抬头的迹象，不过，机构依然处于持续性与季节性的争议之中，导致市场出现分歧。 3月31日国家统计局公布PPI数据后，多数机构认为3月数据为超预期表现，包括银河证券、中金公司、招商证券和兴证研究均认为，3月份的PPI表现属于超预期或超出季节性变化范围。 光大证券分析师张旭认为，整体来看，3月份制造业PMI明显提升，供给、需求等指数均明显向上；非制造业PMI持续高于荣枯线，服务业指数连续三个月回升显示服务业景气度较好。 中国银河证券3月31日报告认为，3月份制造业景气度主要来自于出口、稳定资产价格的政策、库存见底等因素，具有持续性。 对于后市，银河证券认为由于当前PPI仍处于负值区间，因此还需要货币政策、财政政策，以及稳定资产价格措施继续加力。 光大证券张旭的观点则略有不同，他认为经济更可能呈现加快恢复态势，而资金利率难有持续向下动力，短期内操作应淡化博弈收益。 不过，亦有机构对3月数据保持审慎观察的态度。 4月1日，华泰证券宏观报告认为，总体而言，3月制造业PMI呈季节性回升，不过仍低于春节同样偏晚的2016/2018/2021年的平均水平，分项中出口新订单进一步走高，但是出厂价格指数回落或体现出“以量换价”的趋势延续、对企业盈利改善的持续性仍待观察。 中金公司宏观报告虽然认同3月份大部分工业数据好于季节性表现，但是，也对建筑业改善幅度弱于季节性表示担心。3月建筑业商务活动指数环比上升2.7ppt至56.2%，其中土木工程建筑业环比下降0.6ppt，而房屋建筑业环比上升6.1ppt，而且两者绝对水平均低于历史均值。

3月制造业PMI的强势反弹，似乎亮出了当前经济的“底色”，一季度GDP增速或保持在5%以上。时隔半年之久，3月制造业PMI终于一跃升至荣枯线之上，同时此次春节过后PMI的反弹幅度为历史第二强（仅次于2023年），可见今年“开门红”的成色很足。与2023年不同的是，这一次制造业需求端的反弹“来得更猛”，3月PMI新订单指数上升幅度甚大的背后，更多是由于全球制造业景气度的回升。 以史为鉴，制造业PMI与2个月后的政策出台数量呈负相关关系。这也就意味着PMI越低，未来2个月内政策出台的速度会加快。鉴于3月PMI反弹幅度远超预期，我们预计至少在4月政治局会议以前，政策大概率将处于“空窗期”。 PMI这次究竟好在哪里？新订单的回升是关键。3月PMI各分项指数几乎都全线回升，其中引领PMI反弹的关键在于新订单的直线上升，PMI新订单指数从2月的49.0%一跃至3月的53.0%（环比+4.0pct）。 除了内需，外需的反弹力度同样很大。3月PMI新出口订单指数录得51.3%（环比+5.0pct），也是从荣枯线之下、升至荣枯线之上。我们认为3月内需和外需的“携手向前”更多是源于全球制造业景气度的上行——我国PMI新订单指数、以及新出口订单指数，往往与全球制造业景气度呈现正相关。今年以来全球制造业PMI的持续上升，也引领着我国制造业需求端的改善。 除了需求，生产也对PMI的上升有所贡献。除了订单量的上升，3月PMI的反弹还与春节过后工业的复工复产相关。3月PMI生产指数为52.2%（环比+2.4pct），成为拉动PMI上行的另一大因素。不过比起新订单指数，3月生产指数的上升幅度更符合春节过后的季节性规律。 两大价格指数“一上一下”，压力再次给到中下游行业。正是因为需求端的明显好转，带动了生产商经营活动预期的升高，原材料价格也因此爬升。3月PMI原材料购进价格指数为50.5%（环比+0.4pct），但是3月出厂价格指数却不升反跌、取得47.4%（环比-0.7pct），可见利润传导出现梗阻状况。“高进低出”的价格格局导致以中下游为首的企业盈利空间可能将进一步收窄，利好中下游企业的“新质生产力”发展亟需提速。 节后中小型工业企业的信心也“回归”了？3月各规模的工业企业景气度均有上升，大、中、小型企业PMI分别为51.1%（环比+0.7pct）、50.6%（环比+1.5pct）、50.3%（环比+3.9pct），中小型企业PMI重回扩张区间。这一次呈现出的规律似乎是“企业规模越小、节后PMI反弹力度越大”。我们认为可能原因在于春节期间停工、以及出口链的短暂“打烊”对中小型企业的影响远大于大型企业，所以待节后一切“回归正轨”之后，中小型企业的反弹力度也会更大些。 新一轮补库周期即将初现？需求端的企稳需进一步“坐实”。不同于2月的下降，3月PMI产成品库存指数升至48.9%（环比+1.0pct）。工业企业“告别去库、步入补库”之路走得“跌跌撞撞”，主因在于需求端尚未完全地企稳复苏。目前反映需求不足企业占比仍然超过60%，我们认为此次补库周期的开启更多是源于已有库存的见底，并非完全是依靠需求端的拉动。 非制造业也紧跟制造业的“步伐”。除了制造业PMI，3月建筑业PMI与服务业PMI也在回升。3月建筑业PMI为56.2%（环比+2.7pct），虽然有所回升，但绝对值来看还是停留在疫情后的历史次低。后续超长期特别国债的发行或可为建筑业PMI“充电”。3月服务业PMI依旧保持稳健上升趋势，取得52.4%（环比+1.4pct）的好成绩，春节过后消费表现依旧不俗。 作者：陶川、钟渝梅，来源：川阅全球宏观，原文标题：《3月PMI: 强势反弹有何不寻常？》

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