一、镁合金行业龙头，一体化布局优势明显

1、深耕行业30年，宝钢战略入股巩固优势地位

（1）公司布局镁行业全产业链

云海金属集团成立于1993年，2007年在深交所上市。公司经过三十年的发展，成为了一家集矿业开采、有色金属冶炼、加工与回收为一体的高新技术企业。

主营业务包含镁、铝合金材料的生产及深加工、销售业务，主要产品包括镁合金、镁合金压铸件、铝合金、铝挤压微空调扁管、铝挤压汽车结构件、中间合金等。

产品主要应用于汽车、电动自行车轻量化和消费电子及建筑等领域。

公司拥有“白云石开采-原镁冶炼-镁合金熔炼-镁合金加工-镁合金回收”完整镁产业链以及“高性能铝合金-铝挤压加工”特色产品系。

镁的产业链可分为三大板块：上游为矿石开采以及原镁冶炼；中游为镁合金熔炼；下游为镁合金深加工，包含压铸，挤压等工艺。

（2）民企、央企特有混改制，国资委将成实控人

公司下共拥有四大部门：镁事业部、铝事业部、压铸事业部以及贸易公司。截至2022年，公司共建立了三大原镁供应基地：山西五台云海、安徽巢湖云海、安徽池州宝镁；四大镁合金供应基地：安徽巢湖云海和安徽宝镁主要面对长三角和中部地区客户；山西五台云海主要面对中西部客户及出口，广东惠州子公司主要面对珠三角客户。

公司近年来先后收购了重庆博奥、天津六合镁，完善了公司在镁合金下游产品的全面布局。南京云海精密、巢湖云海精密、重庆博奥、荆州云海精密、天津六合镁等深加工企业，实现了对长三角地区、西南地区、华中地区以及北方地区的覆盖。

截至2022年9月，云海金属董事长兼总经理梅小明先生持有18.03%的股份，为公司第一大股东、实际控制人。梅小明先生曾于2018年12月和2020年8月分别向宝钢金属转让8%和6%的股份，因此宝钢金属有限公司成为第二大股东，总计持股14%。

宝钢金属是国有资本投资公司试点企业，中国宝武新材料产业的一级子公司，其发展战略聚焦在轻量化材料与制品以及镁产业，与云海金属的产业高度契合。

宝钢金属在前期引入战略股东，并委派了董事、高级管理人员参与公司治理，形成民企和央企有特色的混改制度；同时，中国宝武拥有强大的汽车市场背景及资源，可实现技术和资源共享，强强联合，拓展镁产品在终端市场尤其是汽车领域的应用。

2022年10月17日，宝钢金属签署《股份认购协议》，宝钢金属持股比例将提升为21.53%。此次成功增发非公开股票，实际控制人变更为国资委，通过构建科学高效的决策机制，进一步聚焦发展轻量化材料和制品，持续优化在高强钢、镁、铝三大轻金属材料的产业布局与发展载体。公司将成为宝钢金属打造“中国镁业”以及全球镁产业引领者的关键平台。

2、镁铝产业双驱动，加速公司下游发展

公司业绩逐年攀升，2018-2021公司营业收入、归母净利润CAGR分别为13.07%和31.61%。其中2021年营业收入实现突破式增长，达到了81.17亿元，同比增长36.52%。

截至2022年，公司盈利能力较好，营业收入达到91.05亿元，同比增加12.17%；归母净利润达到6.11亿元，同比增加24.03%。公司主要以国内业务为主，国外业务为辅。自2017年至2022年，海外销售额从6亿元增长至18.8亿元，CAGR为25.68%，整体呈上升趋势。

公司主营业务为镁合金与铝合金产品，同时也是公司盈利的主要增长点和贡献点，占总营收半数以上。

近年来得益于公司对下游端业务的发展，深加工产品、压铸件对营收的贡献明显提升，从2017年的4.06%和3.52%提升至2022年的11.7%和15.27%，预示着下游端的布局成效显著。

毛利方面，2022年镁合金产品是公司业绩增长的主要发力点，贡献了65.83%的毛利，其主要原因是镁合金产品销售价格上涨。且公司拥有1.4亿吨白云石采矿权，能够进一步降低镁合金成本，促进毛利率上升。未来随着与宝钢金属的青阳项目落地投产，预计将显著增厚公司业绩和利润。

二、积极推进产能扩张，打造镁合金基地

1、淘汰落后产能，行业集中度逐步提升

（1）白云矿石开采：公司拥有我国超半数开采权

公司是全球镁行业龙头企业，已具有从白云石开采-原镁冶炼-镁合金-镁合金深加工-镁合金回收的完整的镁产业链。目前皮江法我国生产原镁的主流方法，原材料为白云矿石。

我国拥有世界第一的白云石矿产资源，质量优且含杂质低。现已探明储量40亿吨以上，主要分布在山西、宁夏、河南、吉林、青海、贵州等地。其中山西白云石储量较为集中，已探明储量约为4.5亿吨左右，占全国已探明储量的11.25%。

公司在上游资源端拥有庞大的白云石矿产资源，不仅为生产原镁提供充足的原材料保障，同时也降低了原镁生产成本。

目前公司共拥有约14亿吨白云石采矿权，占我国近60%的白云石矿储量（我国现已探明白云石矿储量约24亿吨）。其中子公司巢湖云海镁业拥有8864万吨采矿权，可年产300万吨石矿；合资子公司安徽宝镁（公司股权占比45%）拥有13.2亿吨采矿权，可年产4000万吨石矿。五台云海镁业的采矿权正在整合中，如未来成功竞得采矿权，矿石将实现完全自给并进一步降低成本。

根据现有原镁冶炼技术，原镁：白云石：煤炭：硅铁对应关系为1：10：3：1。

巢湖云海镁业、安徽宝镁有大量剩余白云石可供外售，周边建筑类企业以及码头等均可消化富余石矿。预计明年矿石销售放量，显著增厚业绩。同时为了减少硅铁价格的波动对原镁冶炼成本的影响，公司也在布局硅铁产能。2019年6月子公司包头云海投资建设年产 30 万吨硅铁合金项目，预计2023年上半年一期12万吨硅铁投产，若未来实现硅铁自足，生产成本将进一步下降。

（2）公司自主研发“竖罐炼镁”，成为行业标杆

目前镁冶炼的方法有两种：

1、从尖晶石、卤水或海水中将含有氯化镁的溶液经脱水或焙融氯化镁熔体,之后进行电解，此法称为电解法；

2、用硅铁对从碳酸盐矿石中经煅烧产生的氧化镁进行热还原，此法称为热还原法（皮江法）。

得益于丰富的白云石矿资源，我国生产金属镁主要采用的是皮江法，其实质是在高温和真空条件下，有氧化钙存在时，通过硅（或铝）还原氧化镁生成镁蒸气，与反应生成的固体硅酸二钙相互分离并经冷凝得到结晶镁。

该工艺过程可分为白云石煅烧、原料制备、还原和精炼四个阶段。

目前我国镁冶炼还原普遍采用的是横罐水平式还原炉型，其主要缺点在于热利用率低、还原罐寿命短、还原炉所占的成本较大, 属于劳动密集型且生产过程不连续。

公司通过自主研发的“短流程粗镁一步法”使得劳动生产率提高1倍，冶炼总耗能降低30-40%。不仅保证原镁质量，也大幅降低生产成本。同时公司是率先全部采用竖罐节能炼镁工艺的企业，为行业树立了标杆。

通过自主研发的“竖罐蓄热式燃烧技术”能耗明显降低，一般卧式还原炉吨镁耗煤5.5吨，而竖罐吨镁耗煤仅3吨，提高了能源的效率，且提高了单罐产量，显著降低能源消耗。

（3）原镁产能高度分散，公司占据行业第一

依托丰富的镁资源储量，我国镁产业发展位居世界第一。

2022年全球原镁产量约111.5万吨，同年我国共生产原镁约89.36万吨，占全球总产量的80.1%。今后全球镁供应格局将会多元化，加拿大、美国等地都有在建的原镁冶炼项目，但中国仍然是全球最主要的原镁生产国，预计产量比例仍将在75%以上。

国内供应格局方面，我国原镁产能主要集中在陕西、山西两地，约占我国总产量的84%，是我国镁产业的优势核心产区。

从2012年至今，陕西榆林尤其是府谷县镁冶炼产业发展迅猛，当地镁生产企业把本地兰炭炉和金属镁冶炼炉对接，让兰炭生产过程中产生的荒煤气成为免费热源，加之府谷盛产皮江法炼镁所用的还原剂硅铁矿，因此被业内评价为“世界镁业在中国，中国镁业看府谷”。

我国镁冶炼行业集中度较低，公司作为镁冶炼行业龙头，目前10万吨原镁产能占据全国第一，占有率达到7.27%，远高于行业第二银光华盛镁业的6.5万吨产能。

公司现已建立三大原镁供应基地：山西五台云海、安徽巢湖云海以及安徽池州宝镁。未来随着巢湖扩产5万吨原镁产能、在五台扩产10万吨原镁产能以及在青阳新建30万吨原镁产能落地后，原镁总产能将达到年产50万吨，行业地位进一步巩固。

至于剩余的绝大部分企业，则是 0.5-2 万吨产能的公司。随着国家环保高压持续，进入行业的门槛提高，落后产能逐步出清，未来 3-5年行业集中度有望持续提升。

2、镁合金：探索多领域下游应用

（1）新产线扩建，进一步稳固行业龙头地位

原镁下游需求主要分为镁合金，铝合金添加剂，海绵钛以及钢铁脱硫，其中接近半数的原镁被用于生产镁合金。

不同于原镁行业，由于镁合金生产工艺存在一定的技术壁垒，行业集中度较高。

目前国内镁合金总产能约50 万吨，公司拥有20万吨镁合金年产能，约占国内市场的40%，具有龙头地位。其次是瑞格镁业、海镁特镁业，均拥有超过10%的市场占有率。

公司拥有四大镁合金供应基地：安徽巢湖云海和安徽宝镁主要面对长三角和中部地区客户，山西五台云海主要面对中西部客户及出口，广东惠州子公司主要面对珠三角客户。

待青阳项目达成新建30万吨以及五台云海镁业扩产10万高性能镁基轻合金后，总产能将达到年产50万吨，市场份额有明显优势。

（2）汽车轻量化推动镁合金下游应用

镁合金下游应用主要用于交通运输、电子产品和生物医用等。其中汽车为主要应用方向，占比约为70%，其次是电子产品占比20%。随着新能源汽车的快速渗透，公司抓住汽车轻量化发展时机，着力拓展下游深加工业务。

镁合金汽车零部件产品如方向盘骨架、仪表盘支架、中控支架、座椅支架、显示屏支架等业务量同比增长，市场占有率提升。

2020年3月，公司在巢湖云海开展的年产1000万只方向盘骨架项目正式启动，投资总额达2.07亿元，同时公司在建筑领域的镁合金建筑模板现已规模销售，开拓了镁合金在建筑领域的新应用。2021年12月，公司在安徽省巢湖市投建投资建设了年产200万片建筑模板项目，项目固定资产投资额为2.3亿元人民币。

3、青阳项目即将落地，未来显著增厚业绩

2020年11月，公司与宝钢金属、安徽省池州市共同投资建设“年产30万吨高性能镁基轻合金及深加工项目”。

项目所在地池州贴近长三角，拥有丰富的白云石矿产资源、客hu资源集中且交通便利，可建设国内最大的从镁矿开采、原镁冶炼、镁合金生产、镁合金深加工的完整产业链，欲打造镁合金生产基地和中国镁合金应用新材料创新基地。

负责此次项目主体规划投建的是公司与宝钢金属、青阳建设投资集团共同投资成立的安徽宝镁轻合金有限公司。

其中宝钢金属出资人民币10.8亿元，占公司股权的45%；云海金属出资人民币10.8亿元，占公司股权的45%；青阳建投出资人民币2.4亿元，占公司股权的10%，注册资本为24亿元。同时为了保证项目原材料的稳定供应，安徽宝镁于2021年12月以42.3亿元价格竞得了青阳县花园吴家冶镁用白云岩矿采矿权，总矿石量为13.2亿吨。

该项目位于青阳县酉华镇花园吴家白云岩矿区、26.5 公里廊道，占地面积2200亩，拥有运营年吞吐量 3000 万吨码头，是池州历史上首个投资超百亿元的重大产业项目。

可建设年产 30 万吨高性能镁基轻合金、15 万吨镁合金压铸部件、年产 100 万吨熔剂、年产骨料及机制砂 2500 万吨。

项目投资总额为人民币 148亿元，预计2023年9月可完成建设，2024年开始贡献增量。

待项目全部达产后，可实现年均销售收入102.49亿元, 年均净利润12.47亿元，内部收益率为12.01%，投资回收期为11.24年（含建设期）。

三、镁建筑模板或打开新增长极，镁基储氢潜力较大

1、铝合金行业稳定增长，公司专注下游应用

由于铝合金耐高温、可循环利用、低成本等优点，近年来日益受到各个领域的广泛应用，加上近年来汽车轻量化的不断推进，我国铝合金的需求量也随之不断增加。

公司拥有“高性能铝合金-铝挤压加工”特色产品系，可年产高性能铝合金及深加工产品。铝合金深加工业务主要包含压铸和挤压两大类。

公司目前在南京、巢湖、重庆、荆州、天津有五大压铸基地，拥有3.8万吨/年高性能镁、铝和其他合金压铸件产能；具有各类部件的表面处理能力并且可以自主开发设计制造模具。

公司的铝挤压类产品包含汽车结构件以及扁管，在南京、扬州有两大挤压基地，拥有10万吨/年高性能铝挤压产品产能。

近几年汽车结构件产品是公司重点发展的铝合金深加工产品，主要供应给特斯拉、比亚迪、蔚来、小鹏、吉利、上汽新能源等。

扁管主要应用于汽车空调并且国内空调工厂在上新项目时已经考虑使用铝挤压微通道扁管，市场前景良好。同时，微通道扁管在风电储能电池以及新能源车电池上也有广泛应用，公司目前已经为国内新能源车电池和风电储能电池客户供货。

由于公司金属铝源于外购，铝合金生产成本受铝价影响较大，因此铝产业不具备竞争力。

公司通过调整铝合金业务的客户和产品结构，同时加大铝合金深加工产品的业务占比，提高材料的自我转化率，从而增加铝产品的利润率。未来公司会在条件合适时将铝业务及相关资产转移至子公司云海铝业，把重心聚焦在镁产业发展。

2、公司拓展镁合金下游应用，抢先布局建筑模板领域

市面上常用的模板材料有：木模板、钢模板、铝合金模板和塑料模板。近年来，国家及地方政府在不断推出相关政策，《“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划》强调了提升绿色建筑发展质量、提高新建建筑节能水平，因此铝模板在全国各地的应用持续渗透。

镁合金建筑模板在保持铝合金模板优点的基础上，还拥有以下4点优势：

1）质量更轻，加工率高：每平米镁合金模板比铝合金模板轻25%；每吨原材料可生产的面积多50%，可减轻施工人员工作强度以及节约土建总包成本。

2）具有较强耐碱性：通常建筑混凝土的化学性质为弱碱性，镁合金模板对于碱性物质具有较强耐腐蚀性且不易沾水泥，可降低清理费用。

3）可回收率高：镁合金模板多次使用后可以进行回收，重新进行冶炼制作成镁锭或者镁棒。

4）压铸性能好：镁合金建筑模板使用压铸工艺一体化成型，后加工的成本要比原来铝合金挤压型材焊接的成本更低。

为促进镁合金产品在建筑市场的进一步应用，公司抢先布局此领域。

2021年12月，公司在安徽省巢湖市投资建设年产200万片建筑模板项目；2022年3月公司与南京领航云筑新材料科技有限公司共同出资在安徽巢湖投资建设安徽镁铝建筑模板科技有限公司，注册资本1.6亿元。

其中云海金属出资1亿元，股权占比62.5%；南京领航出资0.6亿元，股权占比37.5%；2022年8月，子公司安徽镁铝建筑模板科技有限公司与中国建筑第四工程局有限公司签署了《关于镁合金模板租赁框架协议》，正式开启公司在建筑领域镁合金模板的规模应用。

截至2021年，建筑市场中木模板依然是主要产品，占有率在60%以上，其次是铝合金模板和钢模板，分别占到约20%和15%左右。

预计到2025年和2030年，建筑模板的镁合金需求量分别为29.57和55.25万吨，原镁需求量分别为28.09和52.49万吨，未来8年CAGR为30.68%。

镁合金模板的市场还处于起步阶段，国内仅有少数家生产企业。

目前华侨城、万科等工程项目率先试点，行业可发展空间大。从原料看，中国属于铝土矿资源相对匮乏的国家，铝矿更依赖于进口，但中国具有丰富的镁矿资源，如果镁合金的价格与铝合金价格持平的话，未来镁合金模板在价格会更具优势，有望全方位替代铝合金模板。

3、未来储氢风口：镁基固态储氢

氢能是一种绿色低碳的二次能源，包括将水、风、光能等一次能源以氢的形式进行再存储。为了助力实现碳达峰、碳中和的目标，促进氢能产业高质量发展，需要进一步开发高效安全的储氢技术。氢气的储存与运输是连接上游制氢和下游用氢的关键环节。

目前，氢气的储存和运输方式主要有高压气态储运氢、液态储运氢、固态储运氢等。其中，MgH2/Mg储氢体系因其储氢密度高、镁储量丰富、安全性高等优点，适用于楼宇/园区/家用燃料电池热电联供系统、燃料电池氢源、氢储能系统、氢冶金/氢化工等应用场景，是极具潜力的储氢体系。镁基固态储运氢技术的发展，将为未来中国能源体系变革、交通运输方式低碳化转变奠定基础。

近年来，大量研究工作聚焦于改善MgH2的热解/水解供氢性能及实际应用，已经取得了大量成果。

氢枫能源现已发布吨级的镁基固态储氢车，质量密度达到6.4%，每车可储存1.2吨氢气且循环充放性寿命大于3000次。镁基固态储氢现阶段依旧存在吸放氢气温度较高且循环寿命稳定性差等问题，未来可通过合金化以及引入高温稳定相纳米限域来解决。

目前，公司、宝钢、重庆大学联合研发的镁基固态储氢材料已经取得了技术突破，进入了产线化试制阶段，有一些关键参数还需要进一步优化，达到工业化生产的目的。

根据云海金属目前的技术，1吨氢气需要20吨储氢材料，每吨储氢材料的原镁用量占比80%。我国已成为世界上最大的氢气生产国，2022年我国氢气产量达4004万吨。假定2025、2030年需要使用镁基储氢材料进行长期储存的氢气占比分别达到1%和5%。

预计储氢材料的原镁需求量到2025和2030年分别为77.59和158.61万吨。

四、财务分析

1、业绩稳定增长，镁合金为盈利主力

公司业绩多年来保持稳定增长，2017-2022年CAGR达到13.07%。

2022年实现全年营收91.05亿元，同比增长12.17%，由于环保政策影响导致镁行业产能受限，市场供应减少推动原材料价格上升，产品销售价格同步上涨。

其中镁合金产品和铝合金产品是营收的主要发力点，2022年镁合金销售额达到了33.08亿元，同增40.4%；铝合金销售额达到了20.3亿元，同减35.37%，主因公司自制铝合金用于加工微通道扁管，外售减少。

下游产品近年来发展迅猛，镁合金压铸件由2017年的1.93亿元上升到2022年的10.66亿元，CAGR高达40.75%；铝合金深加工由1.67亿元增长至13.9亿元，CAGR高达52.76%。

未来公司将进一步加强深加工产品的研发和升级，提升深加工产品的营收占比。2023Q1公司营业收入16.94亿元，同减32.30%，主因镁价下跌。

盈利方面，镁合金毛利率自2020年快速增长，2022年其毛利占总毛利的65.83%，主要是镁价上涨及公司生产成本相对降低，公司布局上游原料端、使用竖罐冶炼技术等降低原镁冶炼成本。

2022年公司原镁产量约9万吨，自产比例80%左右；镁合金产量约19万吨，其中边角料约6万吨，合金化元素1.5万吨。

由于原镁价格自2020年触底反弹，近两年来总体呈上升趋势，对镁合金下游业务的利润造成负面影响，毛利率由2020年的23.06%降低至2022年的7.99%。2023Q1公司整体毛利率为10.09%，环比上市1.67pct。

未来随着产能扩产，原镁可实现100%自供，叠加上游白云石完全自供，预计生产成本较同业进一步下降，镁合金及其深加工产品的毛利率仍有提升空间。

2、降本增效持续推进，研发费率上升

近年来公司成本管控能力较强，费用率均稳定在10%以下。销售费率、管理费率及财务费率整体呈下降趋势。2022年销售费用率为0.26%，较上年减少0.11pct，主因营销费用减少；管理费用率为1.54%，较上年增加0.27pct，主因职工薪酬增加；财务费用率为0.84%，较上年减少0.38pct，主因汇兑收益增加。

自2018年起，公司加大研发投入，2022年研发费用率为4.36%，较上年增加0.55pct。公司始终把技术创新和新产品开发作为核心发展战略，积极与国内外研发机构开展合作，预计未来研发费用率仍有提升空间。

2019年公司处置大量的非流动资产，导致归母净利润急剧升高。

扣除非经常性损益后的净利润为2.79亿元，同增33.5%。2020-2022年净利润呈增长趋势，2022年归母净利润6.11亿元，同增24.03%。公司在拓展产业链的同时积极提升工艺技术，降低生产成本，产品结构向高附加值靠拢。预计2023年底青阳项目、原镁产能投产后，明年或显著增厚业绩。

3、经营现金流明显改善，资产负债率下降

公司经营现金流改善明显，2022年经营性现金流净流入13.42亿元，较上年增加12.85亿元，主因项目回款增加所致。投资性活动现金流净流出18.02亿元，较上年多流出9.06亿元，主因镁铝合金新建产能项目持续进行，公司用于购置固定资产和支付在建工程的现金流出增加。

公司资产负债率总体呈下降趋势，近4年稳定在50%左右。2023Q1资产负债率为48.58%，较去年底减少0.47pct。未来原镁以及镁合金项目逐步扩产后，资产负债率可能会阶段性升高，但仍处于健康水平。

4、ROE稳定上升

公司净资产收益率（ROE）近两年维持在较稳定水平，2021-2022年分别为15.88%和16.7%。

通过杜邦三项分析来看，2019年ROE高位主因南京云开（晶桥厂区）及云海精密（洪蓝厂区）拆迁获赔7.16亿元，资产处置收益大幅增加，扣除非经常性损益后的ROE为12.41%。

2020年由于疫情影响国内外镁需求疲软，镁价大幅下跌触及历史低位，导致净利率降低对ROE形成拖累。

展望未来，后续扩产项目将陆续落地投产，公司也将持续优化成本，提高净利率贡献，ROE有望维持稳定向上趋势。

五、盈利预测与公司估值

1、盈利预测

1）公司营收预测：

23Q1需求恢复不及预期，叠加年内公司青阳投产影响，镁价有所下跌，年内有望稳定在25000元/吨以内。

公司未来将逐步调整产品结构，自主减少低毛利产品（铝合金产品），将重心转移至镁行业发展。青阳项目将在2023年底完成建设并启动投产，预计产量在2024年迎来爆发式增长，2025年达到满产。预计2024年镁合金及其深加工产品收入显著增长。

此外，公司未来将实现白云石自足且外售，进一步增厚利润。综上，2023-2025年整体营业收入呈快速增加趋势，增长率分别为19.66%、75.27%和38.98%。

2）毛利率预测：

随着产业链布局完善并外售白云石，公司整体毛利率或小幅上升，预计2023-2025年镁合金吨毛利分别为6200、6000、5500元/吨；镁合金深加工吨毛利分别为2921、3680、3864元/吨。

3）期间费用率预测：

公司规模持续扩大叠加产能逐年爬坡，成本优势逐步体现，销售、管理费用率或呈下降趋势。公司始终把技术创新产品研发列为战略首要目标，预计研发费用率小幅提升。2023年由于公司向宝钢金属增发股票，财务费用率将会有略微上升，待增发完成后将回归正常水平。

4）盈利预测：

综上所述，预计2023-2025年公司归母净利润分别为7.59亿元、14亿元、20.55亿元，分别增长24.14%、84.54%、46.71%。EPS分别为1.17、2.17、3.18元/股。

公司净利润受镁价波动影响较大，近日榆林地区兰炭整改时间或提前，镁价现货跳涨。由于府谷多数企业用兰炭副产的荒煤气作燃料生产原镁，兰炭产能关停直接影响当地镁价，短期可能继续发酵。

我们对原镁价格与公司镁合金净利润做了敏感性分析，假设2023年镁合金产量为15万吨，当原镁价格（含税）平均3万元/吨时，2023年公司镁合金净利润可达6亿元，利润弹性较大。

2、估值分析

我们选取了业务相似或各板块龙头的6家企业作为可比公司。从行业中位数来看，2023-2025年的PE分别为26.83、18.78和14.35倍。考虑到公司处于行业龙头，正处扩产成长期，未来下游需求有较大增长空间，给予公司2023年PE为25倍，对应2023年目标价为29.25元/股。

六、报告总结

公司常年稳居镁行业龙头地位，原镁产能及镁合金产能均位居全国第一。公司面向国家战略，抓住汽车轻量化发展时机，大力开发下游应用端发展，全镁产业链布局优势明显。

预计公司2023-2025年归母净利润为7.59、14.00、20.55亿元，给予公司23年目标 PE为25倍，对应目标价为29.25元/股。

七、风险提示

1. 原材料价格波动风险：原镁生产原材料中包含硅铁，目前公司硅铁项目暂未落地不能自供，原镁成本依旧受硅铁价格影响，继而影响镁合金产品的价格及利润。

2. 公司项目进展不及预期：青阳项目及巢湖云海镁业扩产均未完成建设，若项目进展不及预期，投产时间不及时将影响公司营收及利润增长。

3. 产品推进不及预期：镁合金模板领域处于起步阶段，未来渗透率及业内接受程度仍存在较大的不确定性。

4. 汽车行业销量下降的风险：公司镁合金深加工业务最主要的应用领域为汽车轻量化，与汽车产销量的关系密切，汽车产销量和宏观经济关系密切，具有一定的不确定性。

5. 管理风险：公司发展规模速度较快，子公司数量较多，如果公司的内控建设及管理水平不能适应公司资产及业务规模的扩张，将对公司的生产经营造成不利影响。

6. 汇率波动风险：公司产品有一部分出口，以美元和欧元结汇，汇率波动会对公司营收利润带来一定的风险。

7. 其他轻量化材料的替代风险：塑料，碳纤维等材料也是目前较为热门的轻量化材料，如果这些材料的研发速度超出预期，可能在镁合金广泛应用前就形成替代，镁合金市场空间受阻，继而影响公司盈利能力。