今晚公布的5月美国非农就业数据将令市场陷入罕见的"反金发姑娘"困境：数据无论强弱，均难言对股市构成净利好，投资者在这场历史上隐含波动率定价最低的非农之夜，却面临最为纠结的方向抉择。 市场共识预期5月新增非农就业约88000人，较4月115000人有所放缓。 然而各机构分歧悬殊——高盛预测仅60000人，远低于共识；美国银行则预测95000人，并认为上行风险更为突出。ADP数据显示5月私营部门新增就业122000人，为2025年1月以来最强，但分析师警告，ADP估算与官方劳工统计局（BLS）数据的平均偏差高达83000人，参考价值有限。 摩根大通市场情报团队指出，今晚数据将形成"任何结果都是错误"的两难困局： 若数据疲弱，滞胀恐慌将卷土重来，构成明显风险负面信号；若数据强劲，通胀预期将驱动债券收益率及波动率上行，同样不利于股市。 根据摩根大通的情景分析，涵盖潜在下跌风险的区间合计约占60%的概率分布。与此同时，货币市场目前定价年内美联储加息概率高达56%，使强劲就业数据反而可能引发更激进的加息预期，进一步压缩股市空间。 这一困局的深层背景在于，美联储当前的政策天平已明显倾向通胀端，对就业的容忍度较前期上升；而自伊朗战争爆发以来，美元与就业数据的相关性大幅削弱，更多追随油价波动。目前标普500跨式期权定价约47个基点，为2024年12月以来最低水平，市场对今晚波动率的整体定价相对克制。 机构预测分歧创近期之最，高盛与美银判断相左 市场共识预期5月新增非农就业88000人， 略高于过去三个月均值48000人及十二个月均值21000人，失业率预计维持4.3%不变，平均时薪同比增速料从3.6%放缓至3.4%。 高盛经济学家Ronnie Walker和Jessica Rindels在研报中将预测值定为60000人，低于85000人的市场共识，但略高于三个月均值。高盛罗列的负面因素包括：其追踪的大数据替代就业指标5月平均显示新增69000人，低于4月的90000人；受联邦政府招聘冻结持续拖累，预计政府部门就业净减少5000人（联邦减少10000人，州及地方增加5000人）；此外，罢工工人将拖累整体新增就业约2600人。正面因素方面，调查周内初次申请失业救济人数平均203000人，为两年来偏低水平。 美国银行经济学家Shruti Mishra则持较乐观立场，预测新增95000人，高于共识，上行风险包括申请失业救济人数持续低迷、ADP数据超预期，以及世界杯前期雇佣活动的额外支撑。该行指出，若预测准确，今年前五个月私营部门月均就业增幅将达89000人，为2024年以来最强五个月步伐。 预测市场Polymarket数据显示，最可能的结果区间为100000至150000人，概率达43%；其次为50000至100000人，概率为38%。 多空信号相互矛盾，申请失业救济与PMI调查各执一词 支持强劲报告的核心依据集中于低裁员数据。5月就业调查周内初次申请失业救济人数平均210000人，与4月215000人大致持平，远低于历史警戒水平；4月JOLTS裁员率小幅降至1.1%，处于历史低位区间。 然而，企业调查数据发出明显警示信号。ISM制造业PMI就业分项指数尽管环比上升2.2个百分点至48.6，仍处收缩区间，调查结果显示约半数受访企业仍以控制员工数量为常态；ISM服务业PMI就业分项指数连续第三个月处于收缩区间，5月进一步降至47.9，受访企业频繁提及冻结招聘或不填补空缺职位。美联储最新褐皮书亦显示，11个辖区就业几乎没有变化，整体呈低招聘、低裁员的"双低"态势，员工因经济不确定性日趋不愿跳槽。 值得关注的是，Pantheon Macroeconomics坚持维持50000人的低位预测，并预计失业率升至4.4%，其依据在于企业调查优于大数据指标：该机构指出，过去四年来，Conference Board就业可获性差值、NFIB招聘意向指数及各地区联储就业意向指数对非农的预测效果更为可靠，而上述三项指标均出现明显下行信号，尤其是NFIB招聘意向已从1月高点急剧回落至2025年中期低位。 失业率悬念：4.3%稳守，还是悄然攀升至4.4%？ 失业率去向同样存在相当不确定性。4月未经四舍五入的失业率为4.337%，距四舍五入至4.4%仅一步之遥。芝加哥联储先行劳动力市场指标预测5月失业率为4.32%，但同时指出，四舍五入后升至4.4%、维持4.3%和降至4.2%的概率分别为42%、28%和30%。 摩根大通认为，失业率风险整体偏向下行，更可能触及4.2%。支持这一判断的理由包括：持续申请失业救济人数的四周均值目前与2023年中期水平相当，而彼时失业率尚处于3%的高位区间；此外，Conference Board就业市场差值从4月的7.5%降至5月的6.9%，但仍处于本轮周期低位附近，NFIB招聘计划指标同样位于周期低位，均暗示劳动力市场有所降温。摩根大通同时预计劳动力参与率将从61.8%小幅降至61.7%。 另需注意的是，5月失业率受到正向残差季节性因素影响——过去连续三年，5月未经四舍五入的失业率均有平均约0.12个百分点的上行偏差，这使失业率四舍五入至4.4%的门槛并不高。 美联储天平倾向通胀，就业强劲反成加息隐忧 最新FOMC会议纪要显示，多数委员认为近期数据表明劳动力市场已趋于稳定，并预计近期条件将保持平稳；部分委员认为，就业增长缓慢可能仅反映劳动力供给放缓，而非市场脆弱，但少数委员将其视为潜在弱势信号。总体而言，多数委员判断就业风险偏向下行。 尽管如此，在劳动力市场保持稳定的背景下，官员们的关注重心已明显转向价格压力。 部分官员警告，持续高企的能源价格和关税可能引发更广泛的通胀压力，进而动摇长期通胀预期，并加剧就业与通胀之间的政策权衡，使双重使命走向冲突。目前货币市场定价年内加息概率为56%，利率维持3.50%至3.75%区间的概率为42%，降息概率仅为2%。 美国银行利率策略师Mark Cabana指出，自上月非农数据公布以来，市场对联储一年内的加息定价已从5至6个基点跳升至约35个基点。该行认为，若失业率降至4.0%附近，即便立场基本偏鸽的FOMC也可能被迫采取加息行动；而强劲就业报告可能推动双重使命同向移动，构成美债收益率的上行风险。 情景分析：股市甜蜜区间狭窄，"刚刚好"概率约40% 据摩根大通市场情报团队负责人Andrew Tyler分析，由于中东局势带来的额外不确定性， 今晚非农数据对市场的整体重要性有所降低，但这不意味着可以忽视其影响。 根据摩根大通的情景分析，标普500指数在不同就业数据区间的反应如下： 新增就业超过130000人，指数预计在下跌1%至上涨0.5%之间，发生概率仅5%； 在100000至130000人区间，指数预计在下跌0.25%与上涨0.75%之间，概率25%； 在70000至100000人的"相对舒适区间"，指数有望上涨0.5%至1%，概率最高达40%； 在40000至70000人区间，指数预计下跌0.75%至持平，概率25%； 若低于40000人，指数可能下跌1%至1.5%，概率5%。 总体而言，可能引发股市不同程度下跌的情景合计约占60%的概率分布。 与此同时，今晚SPX跨式期权定价约47个基点，为2024年12月以来最低，显示市场对这场"纠结非农夜"的波动率定价整体偏于保守。

今晚八点半，美国劳工统计局将公布5月份非农就业数据。 这份报告被视为检验年初以来美国就业增长强度的重要节点。此前几个月就业表现稳健，但多方迹象显示，这一势头可能正在减弱。 市场普遍预计5月新增就业人数约为 8.5万人 ，明显低于此前两个月平均新增约15万人的水平（其中4月为11.5万人）； 失业率则预计维持在4.3%不变。 Indeed Hiring Lab经济研究主管Laura Ullrich指出，就业市场正在呈现“低招聘、低解雇”的状态。她表示：“我们不断听到并看到‘低招聘、低解雇’的情绪，也就是说，如果你现在有份工作，那还算不错。” 她进一步解释称，员工倾向于留在现有岗位，“抱紧饭碗”的现象持续，但求职者处境艰难，因为企业招聘需求明显不足。“如果你正在找工作，那将是一段非常艰难的时期，因为招聘需求实在太低了。”她还补充说， 如果5月数据低于或等于市场预期，“不会感到惊讶” 。 数据回调预期 美国劳工统计局此前公布的数据显示， 4月职位空缺数量意外上升，但辞职人数降至2020年8月以来最低水平 。Ullrich据此判断：“从宏观角度来看，我们将看到停滞状态，因为如果人们不离职，而企业又没有创造新的岗位，这就只剩下一个相当停滞的市场。” 市场情绪偏谨慎的另一原因在于， 就业数据此前的强劲表现可能受到季节性因素支撑 。经济学家指出，除2月份（当月就业减少15.6万人，为今年唯一负增长）外，其余月份的增长部分得益于温和天气等短期因素。 与此同时， 裁员规模正在扩大 。挑战者公司（Challenger, Gray & Christmas）数据显示，5月计划裁员人数为97006人，较4月增加16%，为2020年以来同期最高水平。 该机构还提到，与人工智能相关的裁员数量达到38242人，创下自其约三年前开始跟踪该数据以来的单月最高纪录。 劳动力市场的压力亦体现在其他指标上。美国劳工部公布，截至5月30日当周，初请失业金人数增加1.3万，升至22.5万人，为2月初以来最高水平。 此外，美联储发布的5月褐皮书显示，在12个辖区中，有11个地区的就业状况“几乎没有变化”。报告指出，多数地区同时面临招聘与裁员活动均较低的局面，在经济前景不明朗的背景下，员工更不愿意跳槽，企业招聘则集中于关键岗位或替代性补员。 机构分歧与政策含义 多家机构对5月就业增幅给出了更为保守的预测。 高盛预计新增就业仅6万人 ，并指出其跟踪的高频就业指标已经走弱。 先锋（Vanguard）首席经济学家Adam Schickling甚至预计 仅增加2万人 ，认为年初异常温暖干燥的天气推高了1月至4月的数据，这一影响将在5月部分逆转。 安永则预计就业 增加5万人 ，并认为这一水平大致足以维持当前失业率，但存在小幅上行压力。其首席经济学家Gregory Daco表示：“这一回落反映了对早前因天气原因而表现强劲的数据的一种回调，同时也反映了招聘背景依然谨慎。” 他预计失业率可能升至4.4% ，与劳动力供需同步降温的趋势一致。 从货币政策角度看， 只要数据大体符合当前预期，美联储大概率将延续按兵不动的立场 。市场普遍认为，联邦公开市场委员会在6月16日至17日会议上调整利率的可能性接近为零，并预计这一观望态势可能持续至全年。 如果通胀维持高位，甚至不排除到2027年初出现加息的可能 。Daco指出： “对于美联储而言，劳动力市场的稳定加上依然高企的通胀，增加了在下一次联邦公开市场委员会会议上发布更为鹰派的双向政策声明的可能性。政策制定者或将强调，一旦通胀表现出更强粘性，加息仍将保留为可选工具。”

素有“新美联储通讯社”之称的知名记者Nick Timiraos周末撰文表示，长期以来，美联储最大的担忧始终在于必须在抗击通胀与保护就业之间作出抉择。而上周五发布的非农就业报告，无疑使这一种两难困境更近一步。 就在数周前，强劲的1月就业数据还曾让人们期待，美国劳动力市场在经历数月断断续续的招聘后正逐步企稳。但上周五的非农报告浇灭了这些复苏的曙光 ——数据显示美国2月非农就业岗位意外大幅减少了9.2万个，失业率攀升至4.4%。这些数据终结了市场对就业形势趋稳的乐观预期，并重新引发了对劳动力市场悄然恶化的担忧。 而对美国经济而言，这个时机再糟糕不过。 美联储决策者刚开始应对美以对伊朗军事行动引发的能源和大宗商品价格新威胁——该行动已导致全球关键航道事实性关闭，并可能令能源生产大面积停摆。周一亚洲时段，美布两油均已飙升突破了100美元/桶关口。 芝加哥联储主席古尔斯比上周五接受采访时表示，“我们不应过度解读单月数据，但通胀上升与失业率攀升并存的环境，对央行而言绝非好事。” 雪上加霜 Timiraos指出，最新的这份非农报告对白宫而言可谓雪上加霜。过去一年间，白宫始终宣称其放松监管、贸易协定和减税政策将开启就业增长新纪元。 然而现实恰恰相反： 招聘增速放缓，政府变幻莫测的关税政策以及当前对伊朗的军事行动，正为企业带来停滞招聘所需的不确定性因素。 在中东冲突背景下，美国经济通胀率已连续五年高于美联储2%的目标值，新一轮物价上涨风险再度浮现。这份本应为降息铺路的就业报告，如今却笼罩在通胀风险阴影下。 美联储理事沃勒上周五早间在接受采访时表示：“汽油价格将出现飙升。当美国民众前往加油站时，他们将目睹这一景象，并感到些许震惊。” Timiraos指出，当央行同时面临就业市场疲软与通胀风险重现的局面时，可选方案便极为有限。 美联储若为保护就业而轻易降息，恐将加速本已过高的物价上涨；若坚持维持利率不变，又可能使看似强劲的劳动力市场陷入脆弱境地。 这一次还敢归咎于“暂时性”吗？ 值得一提的是，美联储历来将能源冲击视为可忽略的暂时性干扰，选择静观其变而非应对价格波动。 然而，自2020年以来，美联储已接连遭遇了多轮供应冲击： 疫情、俄乌冲突、政府关税政策，如今又添伊朗战事。若担忧短期物价上涨引发连锁反应，这些因素可能限制美联储的政策灵活性。 明尼阿波利斯联储主席尼尔·卡什卡利上周一表示：“当前局势可能重演俄乌冲突的阴影。” 他提及了美联储2021年令人难堪的误判——当时美联储将通胀飙升视为暂时现象。 “若这最终演变为全球性大宗商品冲击，我们真要再搞一次‘暂时性通胀2.0’吗？” 古尔斯比也对连续冲击可能导致消费者和企业丧失对美联储控通胀能力的信心表示担忧。“预期崩溃有点像晒伤，”他表示，“一旦出现，你就会后悔当初没涂防晒霜。” 美联储内部分歧恐加剧 从行情走势来看，美债市场上周五对非农就业增长的放缓反应平淡——基准10年期美债收益率几乎未变——这表明投资者认为，在通胀前景日益严峻的背景下，美联储难以采取激进的(宽松)应对措施。 部分分析师提醒，就业报告的总数据因医疗保健行业罢工而承压，暗示实际情况可能没那么糟糕。但即便剔除这一因素，近几个月招聘依然疲软，表明就业疲软既非新现象也非局部问题。 12月就业数据的下调修正也表明，就业市场充其量维持着去年夏季形成的奇特平衡：劳动力需求疲软，而可用劳动力池同样增长乏力，两者相互抵消，部分掩盖了真实状况。 Timiraos认为，目前美联储官员可能仍将采取观望态度。尽管美联储主席鲍威尔去年底曾推动同僚进行了三次降息，但每次会议上由12位票委组成的FOMC内部对此决定的争议越来越激烈。官员们已明确表示，在本月晚些时候的会议上不会急于调整利率方向，而单月数据——无论多么令人担忧——都不太可能改变这一立场。 Timiraos指出，若未来数月失业率持续攀升，美联储确实可能在年中启动降息。但其他官员可能持反对意见。 这些官员已指出，在伊朗冲突给能源价格带来新压力之前，通胀回落势头其实已然停滞。 美联储首选的通胀指标——核心PCE物价指数将于本周公布，预计1月物价涨幅将扩大。Timiraos表示， 这提醒人们：美联储的通胀挑战并非始于霍尔木兹海峡封锁，未来也未必会随着海峡重开而结束。

尽管中东冲突仍在蔓延，但投资者在周五将至少暂时性地把注意力转移回更熟悉的经济领域：美国非农就业数据。 自上周六美以联合打击伊朗以来，地缘冲突事件一直主导着市场思维，以至于对AI很快将导致数百万白领失业的“恐惧”都被推到了次要位置。但周五公布的美国2月非农就业人数和失业率数据或将再次把这些担忧推向投资者关注的前沿。 同时，根据数据展露出的具体细节，这些担忧甚至可能成为美联储政策制定者议程上的首要任务。 目前，业内媒体对经济学家调查的中值共识是，2月非农就业人数或将增加5.9万人，不足1月增幅的一半。失业率预计将稳定在4.3%。 虽然现在就试图剖析AI导致劳动力市场中断的具体证据可能还为时过早，但这份就业报告仍将被业内密切关注，以寻找是否出现了任何警示信号——例如就业增长是否疲软甚至出现净就业流失，以及失业率是否出现了令人不悦的上升。 事实上，从现在起，每月就业报告和其他劳动力市场指标——如JOLTS职位空缺、裁员数据和每周初请失业金人数——都可能成为业内关于“AI末日”辩论的引爆点，即该技术最终是否会摧毁工作岗位、需求和经济增长。 AI颠覆将至？ 值得一提的是，直到本周市场焦点转向地缘冲突之前，市场还曾一度充斥着关于即将到来的“AI颠覆”的讨论。随着投资者试图识别AI领域的赢家和输家，股市出现了剧烈动荡。 Block首席执行官杰克·多尔西在2月26日宣布解雇近一半员工时，公然将AI作为裁员主因，这进一步加剧了恐慌，尽管这家金融科技公司业绩表现强劲且盈利能力正在改善。 有一种观点认为，多尔西及其他CEO和CFO可能会将预期的AI颠覆力量作为缩减成本的借口——尤其是考虑到疫情后出现的劳动力囤积现象。但无论如何，多尔西的声明都吓坏了投资者，因为在此之前，一系列勾勒AI末日情景的长篇研究报告和博客已经走红。 对此，一些市场上的有识之士表示，在评估AI对劳动力市场的影响时，投资者和政策制定者必须将事实与杂音区分开来。这意味着要分析硬数据，而这些数据显然往往是滞后的。挑战在于如何利用这些数据来预测风向。 到目前为止，数据反映的真实情况，似乎比AI末日论者所鼓噪渲染的局面更加平衡。 哈佛商学院教授Suraj Srinivasan近期共同主导的一项研究分析了从2019年到去年3月几乎所有的美国招聘信息。研究发现，在2022年11月ChatGPT发布后，最可能被AI取代的一般性岗位空缺确实下降了13%，但对分析性、技术性和创造性岗位的需求增长了20%。 高盛的经济学家估计，AI目前每月给就业增长带来的阻力约为5000至10000人。不过，在一个每年创造超过3000万个总新增就业岗位的经济体中，这一数字微不足道。在目前的AI使用案例下，只有2.5%的工人面临被取代的风险，高盛经济学家估计，未来将有1100万个工作岗位(占劳动力的6%-7%)被AI置换，但该技术也将创造新的就业机会。 “因此，我们并不预见就业末日的到来，”他们在上周写道。 其他研究也指向了相同的方向。摩根士丹利1月份对美国公司的一项调查显示，在最常采用AI的行业中，公司更有可能雇佣或转岗培训员工，而不是裁撤或不填补职位。达拉斯联储上周的一篇论文也发现，至少到目前为止，AI既在辅助工人，也在取代工人。 通常，人们对每月的美国非农就业报告只会关注主指标数据。但随着AI末日恐惧盛行，主指标数据之下的细节现在可能也将开始呈现出更重要的意义，继而起到拨开迷雾揭示真相的作用。 业内如何看今晚数据？ 回到正题。今晚的2月非农报告预计将显示，美国经济在该月增加了5.9万个就业岗位，较1月份的13万个大幅下降。失业率预计将维持在4.3%不变，小时薪资预计将环比上涨0.3%，同比上涨3.7%。 根据媒体调查汇总，目前华尔街分析师对今晚非农的预测范围在-0.9万至+11.3万之间。 其中，高盛预计2月非农就业人数增加4.5万人，低于业内共识预期。 在拖累非农增长的负面因素方面，该行预计新罢工工人将带来3.1万人的拖累，且在1月受天气提振后，2月寒冷的冬季天气将带来轻微不利影响。该行预计政府部门就业人数持平(联邦雇员减少0.5万，地方政府雇员增加0.5万)。 从一系列前瞻指标来看，近期美国劳动力市场的高频数据整体表现较为稳健。 周三公布的2月小非农ADP数据增加6.3万人，优于预期的5万，且高于下修后的前值1.1万。ISM的PMI就业分项也显示制造业和服务业均有所改善，尽管制造业仍处于萎缩区间。2月参考周的首次申请失业金人数整体与可比时期持平，而持续申请失业金人数略有上升。 在期权市场的定价方面，目前业内预期在今晚这个非农夜，标普500指数将出现+/-1.14%的波动。 摩根大通交易台认为，尽管近来油价走高且市场整体波动加剧，但这种情绪尚未完全渗入非农就业的预期中。本次非农数据的影响力可能被削弱。就今晚数据而言，数据越强越好，因为能源价格上涨推高了通胀预期。如果数据走弱，虽会增加降息预期，但短期内面临的风险将是滞胀（增长放缓且通胀上升）。 根据摩根大通市场情报团队的分析，今晚非农数据公布后美股市场预计将出现这五类情境反应： ①非农超过10.5万：出现这一情景的概率为5%，标普500指数将因此上涨0.5%-1.25%。 ②非农在7.5万-10万之间：出现这一情景的概率为25%，标普500指数将因此上涨0%-0.75%。 ③非农在4.5万-7.5万之间：出现这一情景的概率为40%，标普500指数波动预计在下跌0.5%到上涨0.5%之间。 ④非农在1.5万到4.5万之间：出现这一情景的概率为25%，标普500指数波动预计在下跌1%到上涨0.25%之间。 ⑤非农低于1.5万。出现这一情景的概率为5%，标普500指数将因此下跌0.5%-1.5%。 高盛交易台全球宏观研究策略师Vickie Chang则表示，由于伊朗遇袭及对市场造成的冲击，就业数据的关注度可能不如往常。 高盛对2月非农新增4.5万和失业率升至4.4%的预测，不太可能引发衰退恐慌，也不会引导市场定价更快的降息，尤其是考虑到能源价格路径的不确定性。 Chang指出， 今晚的风险具有两面性： 一方面，如果报告极其糟糕（且失业率大幅跳升），市场会担心增长前景并提前定价降息；另一方面，由于近期通胀和政策收紧预期的冲击，一份强劲的报告和更低的失业率可能会让市场担心今年和明年的降息预期会落空。

美国劳工统计局周一表示，原定于本周五发布的美国1月非农就业报告将不会如期公布，原因是美国政府仅隔3个月又一次陷入停摆。 作为背景，由于美国两党在移民执法问题上矛盾升级，导致新一期临时拨款法案未能及时推进， 部分联邦政府部门从1月31日起进入停摆状态 。目前，美国参议院已经通过修改后的法案，正在等待众议院审议。众议院议长约翰逊上周末表示，估计最快周二能完成投票。 美国劳工统计局（BLS）出版与特别研究事务副局长埃米莉·利德尔（Emily Liddel）在一份声明中表示：“ 在政府恢复拨款后，相关数据发布将重新安排。由于联邦政府部分停摆，劳工统计局将暂停数据的采集、处理和发布。 ” 除了非农外，原定于周二和周三发布的2025年12月职位空缺报告（JOLTS）和大都市区就业与失业报告都将延迟。 当然，就重要程度而言，非农数据无疑是最重要的。1月数据不仅包含最新就业状况的写照，也将提供极其重要的 年度就业修正数据 。市场普遍预期，在截至2025年3月的一年时间里，非农就业增加的180万人明显“虚高”，其中与企业报税数据差额口径接近100万人，相当于 每个月的非农都高估了超过8万人 。 去年8月发布的初步数据显示，非农就业人数可能会削减91.1万个。 鉴于美国的非农数据从去年5月开始明显走弱，若前三个月再被“砍一刀”，美国劳动力市场的叙事逻辑可能会因此生变。 2025年全年的非农就业人数只有58.4万人，这也是2003年以来除经济衰退年份外的最弱数据。 （美国非农就业数据，来源：tradingeconomics） 最新拨款中断之际，美国统计机构仍在努力从上一次政府“停摆”中恢复。去年10月起，美国联邦政府历史性地暂停运行43天，导致9月非农报告从10月第一周推迟到11月20日公布，部分10月报告和11月报告于12月16日合并发布。

本周，美股三大指数涨跌不一。道指累计下跌0.42%，标普500指数累涨0.34%，纳指累跌0.17%。 道指领跌很大一部分原因是权重股微软暴跌，公司云业务销售增长放缓，并宣布了创纪录的资本开支计划。展望下周，微软在云领域方面的同行——亚马逊和谷歌将相继发布财报。 近期，金融市场再次对美国科技巨头感到紧张，投资者也对谁能真正从巨额人工智能（AI）支出中脱颖而出变得更加挑剔，尤其是那些先前受益于AI盈利预期而大涨的热门个股。 Plante Moran Financial Advisors首席投资官Jim Baird表示：“那些市场预期已经被抬得非常高的公司，现在必须拿出真正的业绩来证明自己。即便实现增长，只要达不到市场期待，股价就可能遭到惩罚。” TD Wealth首席投资策略师Sid Vaidya表示：“尽管市场对部分巨头财报的反应喜忧参半，但有一点得到确认——用于建设AI基础设施的资本开支不会放缓。” 下周还有数家与AI有关的业绩值得关注，芯片股中有AMD、高通、Arm、恩智浦等，软件公司有Palantir。医药股也扎堆发布财报，包括礼来、诺和诺德等，可能给出有关减肥领域新动态。 周四盘后，金矿股巴里克黄金将公布业绩。作为全球市值第三的金矿公司（仅次于纽曼矿业和伊格尔矿业），尤其是在贵金属价格狂飙一年的情况下，他的盈利能力值得关注。 讲到黄金，本周五黄金和白银价格出现了“史诗级”的大跳水，令贵金属市场神经紧绷。大跌前，美国总统特朗普宣布，将提名前美联储理事凯文·沃什担任下任美联储主席。 有观点认为，“曾公开批评量化宽松政策”的沃什可能会让美联储转向“鹰派”。另外，这一提名缓解了市场先前对美联储独立性的担忧，推动美元走高打压金银。 目前尚不清楚沃什在被提名后何时会公开露面，有分析称他的首次公开讲话或采访有很大可能冲击金融市场，外界将重点关注他对于美国就业、通胀，以及现行货币政策的立场。 适逢每月第一个周五，美国劳工部将会公布1月份的就业形势报告，即“非农报告”。调查结果预计，非农就业人数将增加6.4万人，失业率维持在4.4%不变。 Glenmede投资策略副总裁Michael Reynolds表示：“受去年美国政府停摆影响，我们一直缺乏对劳动力市场和通胀状况的清晰观察，因此接下来的数据可能比以往更加重要。” 下周海外重要经济事件概览（北京时间）： 周一（2月2日）：日本央行公布1月货币政策会议审议委员意见摘要、欧元区1月制造业PMI终值、美国1月标普全球制造业PMI终值、美国1月ISM制造业PMI 周二（2月3日）：亚特兰大联储主席博斯蒂克发表讲话、 澳洲联储公布利率决议和货币政策声明、美国12月JOLTs职位空缺、美联储理事鲍曼发表讲话 周三（2月4日）：欧元区1月服务业PMI终值、欧元区1月CPI年率初值、美国1月ADP就业人数、美国1月标普全球服务业PMI终值、美国1月ISM非制造业PMI 周四（2月5日）： 英国央行公布利率决议、欧洲央行公布利率决议、亚特兰大联储主席博斯蒂克参加有关货币政策的对话与问答环节、美国至1月31日当周初请失业金人数 周五（2月6日）：加拿大央行行长麦克勒姆发表讲话、 美国1月季调后非农就业人口 、美国2月密歇根大学消费者信心指数初值 周六（2月7日）：美国至2月6日当周石油钻井总数 周日（2月8日）：日本将举行众议院选举

2026年开年，全球市场整体表现强劲。但本周五， 投资者或将迎来首轮真正的考验——美国12月非农就业报告即将发布，同时美国最高法院也可能就特朗普多数关税政策的合法性作出裁决。 尽管特朗普政府突然出手掌控委内瑞拉石油产业，且股市板块轮动导致领涨主线生变，但美股与美债在1月开局阶段依旧保持平稳运行。 “近期消息面频发，但市场整体表现却异常平静，这种状态多少有些反常。”道富投资管理公司首席投资策略师迈克尔・阿罗恩（Michael Arone）在周四的采访中表示。 但这种平静局面或很快被打破。盈透证券首席市场策略师史蒂夫・索斯尼克（Steve Sosnick）指出， 期权交易者正准备迎接今年以来波动最剧烈的一个交易日。根据周五到期的平值期权定价测算，标普500指数单日波动幅度可能达到±0.9%。 期权市场的动向也反映出投资者对波动的预期正在升温。据FactSet数据显示，尽管标普500指数持续走高，但 芝加哥期权交易所波动率指数（VIX，即华尔街“恐慌指数”）在2026年以来已缓步攀升 ，周四该指数报15.5。 但索斯尼克对投资者的警惕性提出了质疑。他在提供给《市场观察》的评论中称：“期权市场相对温和的表现，意味着 市场存在出现意外行情的空间 。” 非农就业报告：市场的关键试金石 北京时间本周五21:30，投资者将迎来美国劳工部2026年首份非农就业报告，这份报告涵盖的是去年12月的就业数据。赛文斯报告研究公司（Sevens Report Research）创始人兼总裁汤姆・埃塞（Tom Essaye）表示， 无论数据表现好于预期还是逊于预期，对投资者而言都潜藏风险。 FactSet数据显示，截至周四，标普500指数的未来12个月预期市盈率已超过22倍。从历史水平来看，这一估值已处于高位，与2022年1月初市场见顶时的估值水平几乎持平——彼时正是长达9个月熊市的开端。 埃塞称，这意味着市场已经没有容错空间。根据市场共识，去年12月美国预计新增非农就业人数6万人，接近11月初步统计的6.4万人；失业率预计将从4.6%降至4.5%。 若数据表现过于强劲，投资者可能会下调对美联储今年降息次数的预期，这可能会中断股市的上行势头。与此同时，若数据表现过于疲软，则会重新引发市场对经济和劳动力市场前景的担忧，进而促使投资者重新审视部分板块的高估值。 埃塞表示：“与前两份非农报告一样， 最理想的情况是出现一个‘金发姑娘’式的数值 ——既体现出就业的稳健增长，又能保持失业率稳定，只有这样才能推动股市继续上涨。” 市场也存在乐观的理由。周三发布的挑战者企业裁员报告显示，去年12月美国企业裁员人数降至17个月以来最低水平，当月仅宣布裁员35,553人；与此同时，企业招聘计划也创下三年来12月的最高水平。 关税裁决：最高法院的关键判决 美国最高法院也可能在本周五就特朗普多数关税政策的合法性作出裁决。最高法院官网显示，本周五为“判决日”，这意味着大法官们在美国东部时间上午10点开庭后，可能会宣布裁决结果。 在预测平台Polymarket上， 交易者认为最高法院支持特朗普关税政策的概率仅为24% 。根据去年年底庭审中法官的提问基调， 华尔街多数机构已在为不利于特朗普政府的判决做准备 。 多位接受《市场观察》采访的市场策略师也表示， 即便最高法院裁定至少部分关税无效，市场也可能平稳消化这一结果。 Crossbridge Capital Group首席投资官马纳什・辛格（Manish Singh）称，这种结果或许已经被市场提前定价。 若最高法院裁定特朗普以紧急状态为由加征的关税属非法，外界预计白宫将会另寻途径推行关税政策。但目前尚不清楚，白宫是会要求国会采取行动，还是会依据另一项行政授权，以针对性关税取而代之。 马纳什・辛格指出，尽管关税被推翻可能不会对整体市场造成太大冲击，但投资者应 密切关注沃尔玛、达乐公司、开市客等零售企业的股价表现。 包括开市客和固特异轮胎橡胶公司在内的逾1000家企业，已提起诉讼要求退还已缴纳的关税。 “投资者也会密切关注开市客和沃尔玛的动向，因为大家都想知道这些企业能否拿回被征收的关税资金。”马纳什・辛格说道。 一份政府报告显示，截至去年12月中旬，美国海关通过特朗普以紧急状态为由加征的关税，已累计征收约1330亿美元税款。 马纳什・辛格认为， 若关税如市场预期般被推翻，美元可能会立即走弱，同时美国国债收益率曲线可能会因短期利率下行而继续趋陡，这一裁决也可能对美联储的政策产生影响。 “ 如果关税被推翻，那么美联储还有什么理由不降息呢？ ”他说道。 另一方面，基金策略全球顾问公司经济策略师哈迪卡・辛格（Hardika Singh）表示， 若最高法院裁定维持特朗普的关税政策，美股可能会迎来一波上涨 。尽管当前通胀率仍高于美联储2%的年度目标，但自新关税政策实施以来，美国经济增长并未出现疲态。此外，在投资者持续担忧美国巨额财政赤字的背景下，关税也为政府提供了新的收入来源。 “最有意思的一点是，关税政策起初被视为‘洪水猛兽’，甚至被认为标志着资本主义的终结。”哈迪卡・辛格表示，“但 如今，股票和债券投资者都在祈祷，无论通过何种方式，关税政策都能得以保留 。这足以证明，当前市场情绪的转变速度有多快。”

高盛表示， 周五晚间即将发布的美国2025年12月份的非农就业报告不太可能实质性改变市场对美联储政策的预期，除非数据出现重大意外 ，因为当前的市场定价已稳固锚定在年中开启宽松政策的路径上。 在致客户的研究报告中，高盛预计这份非农的就业人数增长量约为7万人，与普遍预期基本一致。尽管非正式的市场“私下预测”暗示存在小幅上行风险，但该行认为， 一份接近预期的结果将强化而非打乱现有的宏观经济叙事 。 市场目前定价美联储今年将进行两次25个基点的降息， 首次25个基点的降息预计在4月下旬左右 。 高盛表示， 需要劳动力数据出现“相当戏剧性”的上行或下行意外，才能显著地将这一时点提前或推后。 从市场角度看， 高盛将非农就业数据落在7万至10万区间描述为对股市最有利的结果 ，这与经济持续扩张、既不会重新引发通胀担忧、也不会威胁降息周期的情形相符。这样的结果将支持美国经济正在逐步放缓而非突然停滞的观点。 相比之下， 非农就业数据若低于5万人，则将被解读为低于经济维持稳定的就业增长估计水平，可能因引发对增长急剧放缓的担忧而令投资者不安 。 另一个极端是，高盛表示， 若数据高于12.5万人，则可能促使市场重新评估美联储首次降息的时机，将降息的预期时间推后至6月 。 总体而言， 该行预计此次数据发布不会引发“轰动效应” ，头寸和波动率定价显示市场对大幅波动的担忧有限。 高盛指出，与此呼应，标普500指数期货价格暗示非农报告发布当日指数波动幅度大约在68个基点，表明市场对该数据的预期相对平淡。

去年12月美国劳动力市场大概率呈现 温和增长态势 ，这一表现或为投资者在新一年注入些许信心，但尚不足以引发市场过度亢奋。美国劳工统计局将于北京时间周五晚9:30发布这份报告。 据市场共识预测，美国12月非农就业人口或新增6万人，失业率则微降至4.5%。不过，就业新增人数的预测范围在2.5万至15.5万人之间，这凸显了当前招聘形势的不确定性。 若上述共识预测基本准确，这一新增就业数据，将较2025年前11个月平均每月5.5万人的增幅略有提升，同时也略高于11月初步公布的6.4万人。当前失业率较2025年初高出0.5个百分点。 对交易员来说，这份报告对美联储的政策预期具有重要影响，并可能推动股债汇及贵金属市场大幅波动。若非农就业数据疲软，将进一步强化市场对美联储年内加码降息的预期。受此影响，美元汇率大概率会走弱，而美股可能会先迎来一波反弹，随后市场对经济增长的担忧情绪或将占据主导。 反之，若非农数据表现强劲，则会削弱市场的降息押注，对美元汇率形成支撑，同时可能会对美股估值构成压制。美元走强同样不利于已经置身于指数再平衡阴影下的黄金。正如独立分析师Ross Norman所说，“近日金价因获利了结而回落，但另一关键推动因素是在非农就业数据公布前美元走强。” 需要注意的是，这份将于周五发布的非农报告，是自11月中旬美国政府停摆结束以来的首份按时发布的就业报告。政府停摆造成的数据缺口引发了外界的诸多疑问， 部分经济学家预计，美国劳动力市场的首份“纯净”报告，要等到2026年2月才会出炉。 数据分项 6万人的新增就业人数预期，较历史正常水平已出现显著放缓。在后疫情复苏阶段的多数时期，美国月度新增就业人数均值远超20万人，两相比较之下，当前的预期数值显得尤为低迷。 而就美国失业率从4.6%微降至4.5%的预期而言，这一看似积极的变化，与疲软的新增就业预期形成了明显背离。这一数据分化的根源在于统计口径的差异：非农新增就业数据源自对企业雇主的调查，而失业率数据则来自对家庭的抽样调查。 此外，此前美国政府停摆造成的数据失真影响或仍未消退，这使得月度就业数据的环比对比难度较往常更大。 需要警惕的是，若失业率下行是由劳动力参与率下降所驱动，那么这一指标就无法真实反映劳动力市场的强劲程度。 平均时薪数据也将成为市场审视的焦点。 如果企业招聘放缓的同时，薪资增速却出现加快，这将给美联储带来政策难题 ——经济增长疲软与通胀压力高企并存的局面，会显著加大政策制定的难度。 前瞻性指标释放预警信号 本周早些时候公布的去年11月职位空缺与劳动力流动调查报告（JOLTS）显示， 美国职位空缺数量出现大幅下滑 。职位空缺数通常被视作衡量未来企业招聘意愿的领先指标，企业发布的岗位招聘信息减少，往往意味着企业信心回落，同时也预示着未来非农新增就业增速或将进一步走弱。 职位空缺数的下降， 进一步佐证了12月新增就业的疲软预期并非偶然的统计波动，而是真实反映了劳动力需求的走弱，且这一趋势或持续数月之久。 与此同时，美国劳动力辞职率也呈现持续下行态势。 当主动离职的劳动者数量减少时，往往意味着员工对外部就业机会的信心不足，这也是劳动力市场逐步降温的又一重要信号。 数据修正更重要 经验丰富的交易员深知， 非农报告中对前两个月新增就业数据的修正，可能会实质性改变市场对劳动力市场强度的判断。 即便12月非农新增就业数据与预期基本持平，但若前值出现大幅下修，市场对就业增长动能减弱的担忧情绪也会显著升温。 美国劳工统计局在近期的非农报告中，均对历史数据进行了幅度不小的修正。如果10月与11月的新增就业数据遭到下修，那么美国就业市场的真实状况，将比12月单月的就业增长初值所呈现的图景更为严峻。 历史经验表明， 当非农初值与修正值传递出相互矛盾的信号时，金融市场往往会出现剧烈波动。 例如，12月非农数据好于预期，但前值却遭遇大幅下修，这种局面会引发市场的强烈分歧，进而导致资产价格的震荡走势。 2026年美国就业市场企稳 在展望2026年，多数经济学家认为， 美国劳动力市场虽难现强劲表现，但至少将保持稳定运行。 “2025年收官时的就业市场，比年初时要强劲不少。”德科人才招聘公司（Adecco Staffing）业务运营高级副总裁埃米・格拉瑟（Amy Glaser）表示，“ 我们已经看到了一些积极信号，无论是招聘活动还是裁员放缓方面均是如此。 因此，展望2026年，就业市场前景相当乐观，我认为这会是就业市场企稳的一年。” 2025年大部分时间里，美国就业市场的波动幅度始终处于较窄区间，4月新增就业人数达到峰值15.8万人，10月则录得10.5万人的就业人口减少，在2025年最后六个月中，有三个月的就业人口出现净流失。 “我们看到的情况就是，就业市场既没有过于低迷，也没有过热，正好处在一个适中的区间。”格拉瑟称，“我认为2026年的就业市场会延续这一态势，市场参与者普遍持谨慎乐观态度。期间或许会有起伏波动，过程不会一帆风顺，但归根结底，就业市场的韧性已经得到了印证。” 尽管如此， 部分美联储政策制定者却担忧，就业市场已经出现一些裂痕，且这些裂痕在2026年可能会进一步扩大。 美联储近期接连三次降息的支持者表示，提振就业前景的必要性，已经超过了对通胀卷土重来的担忧。美联储官员还指出，非农就业人数增长存在“系统性高估”的问题，这也是他们持谨慎态度的原因之一。 盈透证券（Interactive Brokers）高级经济学家何塞・托雷斯（Jose Torres）表示，市场一直寄望于美联储在必要时再次出手干预。 “市场信心在2025年有所增强，原因就是投资者预期美联储将进一步放宽货币政策。”他说，“这一预期，将有力推动那些周期性较强领域的招聘活动。” 迄今为止，就业岗位的增长主要集中在受益于扩张性财政政策的领域，尤其是医疗保健和政府部门。格拉瑟预计，这一趋势将在2026年延续。 格拉瑟还表示，除了上述趋势外， 2026年就业市场另一个值得持续关注的焦点，是企业的员工留任策略 ，即企业更倾向于留住现有员工，而非裁员或大举招聘。 “雇主们如今非常看重那些坚守岗位的员工，为他们加薪、发放额外奖金并提供更多福利。”她指出，“那些管理得当的雇主，都在做的一件事——就是在员工技能提升与再培训方面进行投入。”

过去一年间，美国劳动力市场一直呈现“不招聘、不裁员”的格局。但如今，“不招聘、多裁员”的趋势正日益明显，这可能正为美联储降息提供更多依据。 零售巨头亚马逊本周二宣布了裁员1.4万人的决定，明年还将继续裁员；而快递物流服务商联合包裹(UPS)则披露过去一年已裁减4.8万名员工。这些企业给出的裁员理由包括保护企业利润率、增加AI应用以及逆转疫情期间的过度招聘等。 事实上，近期引发许多美国人震惊的裁员公告还不止于此： 英特尔将裁减约2.5万名员工，微软裁员1.5万，埃森哲裁员1.1万。特朗普政府也在政府停摆期间大规模解雇了政府雇员。 据全球招聘机构Challenger, Gray & Christmas统计，今年1-9月美国雇主累计宣布裁员近95万人，受冲击最严重的领域包括政府部门、科技行业和零售业。 尽管其中的一些裁员发生在年初，但近来一系列最新趋势表明，美国劳动力市场正真正开始出现裂痕，这也印证了包括主席鲍威尔在内的不少美联储官员的观点——当前就业下行风险大于通胀上行风险。 分析人士表示，美国劳动力市场正逐渐形成一种更为精简的新常态 ——大型企业正在裁员，大幅削减白领职位，这使得那些原本指望靠高薪白领工作养家糊口、筹措退休金的资深员工和应届毕业生就业机会减少。根据联邦政府近期公布的数据，美国已有近200万人失业27周或以上。 白领裁员潮的背后，部分原因是企业对人工智能的热情，高管们希望人工智能能够承担更多原本由高薪白领承担的工作。投资者敦促高管层以更少的员工提高工作效率。导致招聘放缓的因素还包括了政治不确定性和成本上升。 一连串的企业重组让管理人员和员工都感到前途未卜，也让求职者的选择更加有限。今年NORC公共事务研究中心的一项调查显示，只有约20%的美国人表示，他们非常或极其有信心找到一份好工作，这一比例低于往年。 数据空窗期的不安信号 美联储在暂停降息九个月后，于今年9月重启了宽松周期，本周三已连续第二个月宣布降息。同时，许多投资者也因担忧劳动力市场疲软，预计美联储会将持续宽松政策至明年。从劳动力市场的数据来看，美国失业率虽未显著上升，但这主要归因于劳动力需求降温被劳动力供给萎缩所抵消——特朗普政府收紧移民政策并加强了遣返力度。 在正常时期，单个企业的裁员可能不会引起政策制定者的关注。但当下并非寻常时期——人们正经历美国历史上第二长的政府停摆 ，导致近四周几乎所有劳动力市场数据——包括月度就业数据、失业率、职位空缺与劳动力流动（JOLTS）以及每周失业救济申请均未能发布。美联储官员正处于“盲飞”状态。 因而，在缺乏官方数据指引的情况下，上述具体的企业公告可能显得尤为重要。 SMBC日兴证券美洲公司高级美国经济学家Troy Ludtka指出，亚马逊和UPS的公告虽暂不会改变政策方向，但应能印证美联储官员对劳动力市场的“忧虑”。“当前的关键问题在于：其他企业裁员的力度究竟会有多大？” 事实上，在美联储等待答案之际，现有的少量官方经济指标已敲响警钟。 芝加哥联储经济模型(该模型在政府官方数据缺失时采用私营部门数据)显示，“裁员及其他离职”占在职员工的比例正持续攀升，而“失业者就业”占失业总人口比例则呈下降趋势。这两项指标均达到四年未见的水平。 与此同时，美国自动数据处理公司(ADP)周二公布的初步周度数据显示，截至10月11日的四周内，美国私营部门平均每周仅新增14,250个就业岗位。通常发布月度报告的ADP表示，将基于高频数据改为每周二发布初步周度估算值。 如此微弱的增幅实质上意味着就业零增长——尽管这要好于ADP上月公布的9月月度报告中3.2万个岗位的减少量。 总体而言，美国劳动力市场状况似乎为美联储降息提供了依据。但宽松政策并非没有风险——以科技股和人工智能股为首的华尔街正蓬勃发展，金融环境处于数年来的最宽松状态。而目前美国通胀率仍比美联储目标高出整整一个百分点。 降息初衷或许良好，旨在保护数百万面临失业风险的劳动者，但宽松政策将为持续的“熔涨”行情推波助澜。因此，尽管降息对劳动力市场的实际支撑力度尚不明朗，却几乎必然会推高富裕资产持有者的投资组合价值。与此同时，人们同样可以确信的是：企业宣布大规模裁员的数量越多，美联储持续采取宽松行动的可能性就越大。