华泰证券发布研究报告称，2023年10月全球制造业PMI环比小幅走弱至48.8，仍在荣枯线之下，显示全球经济目前仍是弱稳状态。美国核心CPI数据的预期将对金属属性比较强的铜和黄金的短期表现有较强的驱动力；欧洲经济整体仍然比较疲弱且短期没有较强的复苏信号。该行预计铜铝仍然会呈现“内强外弱，铝强铜相对弱”的震荡格局，黄金价格将更多受通胀预期以及美元指数表现驱动和主导。

华泰证券核心观点如下：

全球经济弱稳运行下的边际变化或驱动金属价格震荡行情延续

2023年10月全球制造业PMI环比小幅走弱至48.8，仍在荣枯线之下，显示全球经济目前仍是弱稳状态，其中中国、美国、欧元区和日本的10月PMI分别为49.5/50.0/43.1/48.7。中国10月份宏观数据有亮点，尤其是社零和工业增加值增长幅度超预期，但地产投资和出口仍待改善。美国10月份核心CPI同比增长幅度下降至4%，显示通胀压力或正在缓解以及加息周期的见顶结束。美国核心CPI数据的预期将对金属属性比较强的铜和黄金的短期表现有较强的驱动力。欧洲经济整体仍然比较疲弱且短期没有较强的复苏信号。我们预计铜铝仍然会呈现“内强外弱，铝强铜相对弱”的震荡格局，黄金价格将更多受通胀预期以及美元指数表现驱动和主导。

铝：云南限产支撑铝价，虽然需求短期缺乏亮点

云南枯水季限产确切规模虽然还没有最终确定，但预计将在90-115万吨左右。云南电解铝的限产时间和限产规模比我们预期来的更早和更大，对于电解铝价格的稳定起到较强的支撑作用，预计行业运行产能从4,300万吨的水平下降到4,190万吨左右，下降幅度约2.6%。但目前国内需求和海外需求缺乏亮点，且国内铝库存双节后增长20万吨至目前68万吨左右，同比去年高出11万吨，虽然历史看库存仍处相对低位。国内外铝价或在目前的水平维持区间震荡。

铜：供需属性压制，金融属性支撑，震荡行情或延续

过去一个月铜价围绕8,000美元/吨水平震荡，上升的LME库存和全球经济的偏弱表现压制铜价但美国核心CPI走弱的信号驱动铜的金融属性支撑铜价。我们预计年底之前铜价维持震荡行情，除非美国经济能给市场更强的信号和信心。2024年全球铜精矿或增加80-90万吨，处于放量的最后一个年度，但我们维持2025年及长期铜价向好的预期不变，基于铜价将受益于来自供需两端的双向推动。2025年起市场将缺乏新的大型铜矿项目，预计年度增量将下降到40-50万吨的水平；需求端，随着新能源汽车、光伏风电等用铜的新需求快速增长，供应缺口或将逐步扩大，驱动中长期铜价上行。

黄金：巴以冲突影响减弱，美国经济指标表现渐主导

10月7日巴以冲突以来黄金价格强劲反弹，最高涨幅达10%左右。历史经验显示冲突事件对于黄金价格有显著的驱动影响，但一般来说冲突发生2-3个星期之后，冲突事件对于黄金价格的影响趋于减弱，其他影响黄金价格的驱动因素或成为新的主导力量。本轮价格反弹正好经历3个星期至10月底见到阶段高点2,006美元/盎司。我们认为黄金价格的驱动力会重回美国核心经济指标尤其是CPI走势，最近公布的美国核心CPI的进一步下行以及公布后对黄金价格的影响显示了这一关系。中期来看，我们预计黄金价格将受益于美国核心CPI的趋势下行而有新高的表现。

风险提示：中国经济复苏弱于预期，美国经济通胀韧性强于预期或出现超预期的衰退幅度。