“苦难指数”或将维持高位，建议关注黄金板块投资机会我们分析了1958 年以来“苦难指数”(美国失业率+美国通胀率，下同)与标普500/黄金的历史走势，发现“苦难指数”与标普500/黄金走势具有较好拟合程度，其背后逻辑在于“苦难指数”走势较好的反映了经济周期。并且当标普500/黄金相对“苦难指数”位于高估区间时，未来标普500 收益率显著低于黄金收益率，反映出股市存在一定泡沫，市场存在风险。当前美国“苦难指数”再次走高，历史分位数达78%，且标普500/黄金相对“苦难指数”存在一定高估，黄金价格未来或仍有上行空间，建议关注黄金板块投资机会。

“苦难指数”与标普500/黄金拟合程度较好，当前“苦难指数”再次抬升根据1958 年以来历史数据的计算，我们发现“苦难指数”与标普500/黄金拟合程度较好，其背后逻辑在于“苦难指数”较好反映了经济周期，而不同经济周期下，黄金与股票两项大类资产表现有所差异，即通常情况下，复苏阶段股票表现更强，滞胀阶段黄金表现更强。数据显示，2020 年初伴随全球新冠疫情爆发，“苦难指数”跳空上涨，此后在宽松货币政策与财政政策支持下，失业数据虽有所好转，但2021 年通胀抬升，“苦难指数”再次走高，至2021 年6 月，“苦难指数”达到11.3%，已高于历史78%的时间。

从历史表现来看，标普500/黄金相对高估时，或预示着危机的到来美国历史上共有三段高“苦难指数”时期，分别是1969-1983 年第一、二次石油危机、1990 年左右第三次石油危机以及2008 年左右金融危机时期。

而标普500/黄金相对“苦难指数”的高估通常发生在经济危机之前，即经济过热以及滞胀初期。“苦难指数”领先于标普500/黄金，率先反映经济疲软程度，此时标普500/黄金仍在高位，形成泡沫。随着经济基本面逐渐确认，金融市场开始反应，此后无论是金融泡沫破裂，还是发生外部冲击事件，都是导致经济危机发生的导火索。因此，标普500/黄金相对“苦难指数”的高估，本质是经济疲软，股市脱离了基本面，市场存在风险。

展望后市，美国经济尚未实现自我恢复，黄金价格或仍有上行空间2021 年以来，美国“苦难指数”上行，标普500/黄金反而不断提高，至2021年6 月，标普500/黄金相对高估程度达到1.58，市场或存在风险。从基本面来看，美国经济仍处于政策刺激下的恢复阶段，失业率下降但通胀率抬升，尚未实现自我恢复。从历史表现来看，只有当经济进入自我恢复阶段，即失业率与通胀率同时下行后，黄金价格才会明确步入下行区间。展望后市，我们关注的重点仍然是美国经济走势以及美联储收紧货币政策进度，在高通胀和美国就业恢复进度放缓背景下，黄金价格未来或仍有上行空间，建议关注黄金板块投资机会。

风险提示：宏观经济和金融形势变化、美联储货币政策变化、历史数据样本有限且存在特殊性、标普500/黄金相对“苦难指数”高估程度衡量有偏差。