世界黄金协会周四发布了第三季度全球黄金趋势报告。数据显示，2025年三季度，全球黄金需求量同比增长3%达1313吨，创下历史新高；而同期黄金需求价值同比增长了44%，达到创纪录的1460亿美元。 黄金总需求价值的飙涨反映出第三季度金价飙升的现实，黄金现货价格从6月底的3300美元/盎司上涨至季度末的3858美元/盎司，涨幅高达16.8%。随后，黄金又在10月一度创下4380美元/盎司的历史高点，凸显出当前市场对这一资产的狂热情绪。 世界黄金协会报告指出，今年迄今为止，黄金的需求量增长了1%，达到3717吨，价值3840亿美元，同比增长41%。 央行今年前三季的购买量录得634吨，略低于去年同期的724吨。但第三季度央行的购买量保持在220吨的高位，环比增长了28%。 投资者也在第三季度表现活跃，黄金ETF的买入量高达222吨，加上金条和金币需求连续第四个季度超过300吨，推动了黄金整体需求的增长。 与此同时，第三季度黄金珠宝消费量同比出现两位数下滑至371吨，连续第六个季度下滑，原因是价格高企导致销量持续承压。与之形成鲜明对比的是，珠宝消费额同比增长13%，达到410亿美元。 工业用金方面，虽然人工智能的蓬勃发展带动了工业对黄金的一定需求，但美国政策的不确定性加上黄金价格高企阻碍了更大规模的应用。 需求稳健 代表黄金矿业公司的行业机构表示，最新的央行购金季度规模比五年季度平均水平高出6%，并且远高于2022年之前的平均水平。 世界黄金协会也指出，各国央行在第三季度仍然是黄金需求的坚实支柱，在连续两个季度放缓购买速度后，它们加快了购买步伐。虽然今年金价大幅上涨可能一开始限制了央行的黄金购买规模，但最新季度需求回升表明， 尽管金价上涨，各国央行仍在继续增持黄金 。 根据世界黄金协会的数据，第三季度黄金的最大买家是哈萨克斯坦国家银行、巴西中央银行和土耳其中央银行。而波兰国家银行则是今年迄今为止最大的黄金买家，其也明确表示将其国际储备中黄金的目标份额从20%提高至30%，表明其黄金增持计划远未结束。 虽然黄金需求表现稳健，但金价在近一周内承受不小压力，此前四个交易日金价累计下跌约5%，但在周四中美领导人会晤后小幅上涨。 盛宝银行驻新加坡首席投资策略师Charu Chanana指出，中美双方可能希望重塑市场信心，但黄金市场仍在查探不确定性，因为美联储可能采取更温和的宽松政策，且地缘政治风险仍然存在。 周三，美联储主席鲍威尔表示，12月的进一步降息并非板上钉钉。这一发言抑制了市场对宽松政策的乐观情绪，黄金涨幅也因此受到限制。

近期，美国总统特朗普和美联储之间的斗争升级引发全球金融市场关注。 当地时间周三，英国央行行长贝利表示， 他“非常担心”美联储独立性受到威胁，并称这是一个“非常严重”的问题 。 贝利在英国议会财政委员会接受质询时，针对特朗普向美联储施压要求降息发表了看法。 过去几个月，美联储主席鲍威尔面临美国总统特朗普持续不断的施压和炮轰。特朗普指责美联储“降息太慢”，并曾公开讨论解雇鲍威尔。 上个月，随着特朗普试图解雇美联储理事库克，他和美联储之间的斗争急剧升级。这引发了一场关于美联储在受政治干预情况下能否正常运转的重大法律考验。 “这是一个非常严重的情况，我非常担心，”贝利告诉委员会。“美联储……在独立性和决策能力方面建立了非常良好的声誉。” 贝利还表示， 他非常严肃地对待任何对央行独立性的威胁，用这种独立性来换取其它政府决策将是一条非常危险的道路 ，“我认为货币稳定和金融稳定是政策的基础”。 贝利近日曾称美联储主席鲍威尔为朋友和“极具诚信之人”。他的最新发言似乎是对鲍威尔的声援。 鲍威尔的另一个国际同行——欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德——近日也作出类似表态。她上周向美国总统特朗普发出警告，称 央行独立性“至关重要”，并警告称，任何对其独立性的干预都可能带来严重后果 。 此外， 欧洲央行管委、法国央行行长维勒鲁瓦周三也加入这一行列，对白宫攻击美联储的行为发出警告 。 “我们欧洲人必须捍卫中央银行的独立性，以应对特朗普政府的严重倒退。”维勒鲁瓦表示：“独立性并不是实现合理低利率的障碍。相反，它是实现合理低利率的先决条件，因为它可以长期控制通胀，并锚定经济主体的预期。”

由堪萨斯城联储主办的全球央行年会，已经于本周四晚间在美国怀俄明州小镇杰克逊霍尔拉开帷幕。其中，美联储主席鲍威尔定于北京时间周五晚间22点在这场年会活动上的讲话，无疑可以称得上是这场央行盛会的重中之重。 这几乎肯定是鲍威尔最后一次以美联储主席的身份出席杰克逊霍尔会议——他面临的最大挑战是如何传达一个相对清晰的货币政策前景信息，因为FOMC内部当前在下次利率调整的问题上，正陷入严重分歧。同时，鲍威尔预计还将阐述美联储对其所谓货币政策“框架”的审查结果，这可能影响到未来几年美联储政策大方针上的重点变化。 对此，华尔街知名投行高盛，也在今晚备受瞩目的鲍威尔演讲前，用问答的形式介绍了今年的这场央行年会究竟有哪些看点，鲍威尔又可能将作何表述？ 问：今年杰克逊霍尔会议的议程是什么？ 高盛答： 今年会议的主题是“转型中的劳动力市场：人口统计、生产力和宏观经济政策”。 对市场而言，最受瞩目的重头戏就是美联储主席鲍威尔于北京时间8月22日晚上10点发表的经济展望演讲。周五和周六的其余会议内容包括研究论文展示、小组讨论及政策制定者演讲。 财联社注： 目前美联储已经在杰克逊霍尔年会的官网上发布了本次会议的日程表。可以看到， 除了今晚的这场鲍威尔演讲外，另一个颇受瞩目的会议活动或许是北京时间周日凌晨0点25分的一场专题讨论， 届时三大央行行长——英国央行行长贝利、欧洲央行行长拉加德和日本央行行长植田和男都将参与其中。 问：高盛当前对美联储利率走向的预测是什么？ 高盛答：我们预计美联储将在9月、11月和12月连续进行三次25个基点的降息，随后明年再进行两次降息，最终利率降至3%-3.25%的水平。 正如我们上周末指出，我们认为7月疲软的就业报告——尤其是趋势性就业增长放缓的态势，已足以让美联储决策层决定重启降息。即使8月就业增长反弹，但7月数据中的大幅下修也可能已足够令人不安，以至于进一步推迟降息行动将显得不明智。 问：鲍威尔周五会就经济及9月降息可能性发表哪些观点？ 高盛答：我们预计鲍威尔将修改他在7月美联储决议新闻发布会上的表态 ——当时鲍威尔表示FOMC正处于有利位置，可在调整政策立场前进一步了解经济可能走向及变化中的风险平衡。 而这一次，鲍威尔或将指出FOMC有能力应对其双重使命所面临的双向风险，同时明确表示更关注劳动力市场风险。 他可能会强调，7月就业报告显示就业增长大幅下修（表明趋势增长疲软且就业创造范围狭窄）后，劳动力市场下行风险已加剧。 鲍威尔还可能重申，合理的基本假设是关税仅可能对物价水平产生一次性影响。 高盛认为鲍威尔不会明确释放9月降息信号，但其演讲应会向市场清晰传递他倾向于支持降息的立场。 高盛推测，若鲍威尔强力推动，大多数对9月降息持矛盾态度的FOMC委员将愿意支持降息，但他可能认为更合理的做法是在临近会议时、手握更多数据后再向同僚论证此观点。 可能的鸽派意外包括： 鲍威尔对劳动力市场表现出更强的忧虑基调，或更强烈暗示短期内降息适宜。 可能的鹰派意外包括： 鲍威尔对双重使命风险采取更平衡语调，或重点关注宽松的广义金融环境——这可能被解读为暗示降息紧迫性较低。 问：杰克逊霍尔会议重要吗？鲍威尔过去是否曾通过该会议提供影响市场的政策指引？ 高盛答： 鲍威尔在历年的杰克逊霍尔演讲中经常会提供具体的政策指引，并影响到美债市场，如下图所示： 2018年，鲍威尔主张延续季度性的加息——随后在当年9月和12月会议上分别各加息了25个基点； 2019年，鲍威尔暗示需实施市场已定价的降息，以维持金融条件宽松并支撑经济——随后在当年9月降息了25个基点； 2020年，鲍威尔宣布了备受瞩目的首次政策框架评估结果； 2021年，鲍威尔强化了即将启动缩减QE的预期——随后美联储在2021年11月正式启动了缩减资产购买； 2022年，鲍威尔重申“在某个时候”放慢紧缩步伐是适宜的，并表示再次加息75个基点“可能合适”但取决于数据——随后美联储在2022年9月和11月各加息了75个基点。 2023年，鲍威尔称FOMC将“谨慎推进”，根据数据决定政策——随后美联储在当年9月没有再继续加息，货币政策紧缩进程结束。 2024年，鲍威尔表示已于7月会议纪要预兆的降息即将到来，并称风险平衡已变化且降息“时机与步伐”取决于数据，其发言后导致债券市场对50个基点降息的定价概率上升——随后美联储在当年9月大幅降息50个基点。 财联社注：可以看到，历年鲍威尔在杰克逊霍尔上的表态，几乎都对美联储此后的决策起到了关键的指引作用。 问：鲍威尔会就FOMC框架评估发表哪些观点？ 高盛答： 我们在早前报告中已讨论对框架评估的预期。FOMC近期会议纪要已预示，其可能部分逆转2020年首次框架评估时作出的调整，但幅度会保持适度——因鲍威尔及其他美联储官员已驳斥“这些调整显著加剧了疫情期通胀飙升”的观点，并指出FOMC未来可能因零利率下限约束，而需要重新获得支持经济的工具。 具体而言，高盛预计FOMC将恢复“对双向偏离充分就业水平作出反应”的表述 （而非2020年时仅针对“就业不足”的情况），或至少弱化“就业不足”方面的措辞。2020年的政策框架调整，其实忽视了就业过热的风险——放弃了“劳动力市场过热就应自动触发加息，以防范通胀”的理念。 高盛还预计FOMC将恢复“灵活通胀目标制”作为主要策略，取代“灵活平均通胀目标制” (FAIT，flexible average inflation targeting)——后者允许通胀在长期低迷后适度超过2%，以实现周期内平均2%并稳定通胀预期。但FOMC可能会保留在经济疲软且利率处于零下限时采用补偿策略的选项。FOMC还可能承诺对通胀的双向偏离作出强力回应——如欧洲央行近期策略更新所示的那样。 不过高盛认为，两项调整均不会对货币政策产生立竿见影的影响。鲍威尔也不太可能讨论美联储对沟通实践的审查，该审查将于今年晚些时候完成。 问：高盛对会议主题“转型中的劳动力市场：人口结构、生产率与宏观经济政策”有何见解？ 高盛答： 会议主题宽泛，我们不确定论文宣讲经济学家将探讨哪些角度。我们近期的劳动力市场研究聚焦于过去几年移民数量波动的影响。就生产率主题，宣讲人可能指出：自2019年第四季度以来，劳动生产率年均增速达1.8%——高于2007年第四季度至2019年第四季度周期的1.5%，更接近约2%的历史平均水平。 财联社注：全球央行年会期间将发布的几篇论文或许值得投资者留意。 其中，密歇根大学经济学教授Linda Tesar将提交一篇关于美国劳动力市场流动性下降的经济影响的论文；加州大学伯克利分校教授Emi Nakamura将探讨央行如何应对通胀飙升；哈佛大学教授Ludwig Straub将提交一篇分析美国债务可持续性的论文。

当地时间周二（19日），美国总统特朗普再度炮轰道，美联储主席杰罗姆·鲍威尔“严重伤害”了房地产行业，并表示他应该赶紧降息。本周晚些时候，全球央妈年会“杰克逊霍尔”即将拉开帷幕。 特朗普在其社交媒体平台Truth Social上写道：“谁能告诉‘太晚先生’杰罗姆·鲍威尔，他正在严重伤害房地产行业？因为他，人们无法获得抵押贷款。通货膨胀没有出现，所有迹象都表明利率应该大幅下降。” “‘太迟先生’简直是一场灾难！”他感叹道。 而在另一档节目中，特朗普还表示，鲍威尔之所以能在2018年成为美联储主席，完全是因为他自己的慷慨。 “我帮了别人一个忙；我把他安排到美联储主席的位置。” 他说。 但同时，特朗普暗示，这个人违背了自己的承诺。他说道：“这个人曾告诉他：‘先生，我会把利率保持在很低的水平。我是一个支持低利率的人，先生。’” 用“这人”来抨击鲍威尔，完全符合特朗普的性格。今年以来，特朗普已多次公开指责鲍威尔，并称这位美联储主席“愚蠢”、“白痴”和“傻瓜”，甚至要求鲍威尔辞职。美联储主席鲍威尔任期将于2026年5月结束。 当地时间8月13日，特朗普称，将提前任命美联储新任主席。在此前一天，白宫确认，总统特朗普正在考虑就美联储总部翻修成本飙升问题，对现任主席鲍威尔提起诉讼。 本月初，特朗普甚至表示，如果鲍威尔还不降息，美联储理事会应接管控制权。他当时在社交媒体平台上写道：“杰罗姆·鲍威尔，一个顽固的白痴，现在必须大幅降低利率。如果他继续拒绝降息，美联储理事会就应该掌握控制权，做所有人必须做的事。” 不过，即使在源源不断的政治压力下，鲍威尔仍不为所动。美联储在7月议息会议后宣布，继续将基准利率维持在4.25%-4.50%区间不变，并传出了“9月份的降息也有可能泡汤”的信号。这已经是美联储连续第五次会议“按兵不动”。 当被问及美联储在决定是否降息前需要看到哪些数据时，鲍威尔当时回应称，这将取决于“从现在到9月下次会议之间的总体证据”。市场降息预期一度备受打击。不过，自本月初惨淡的非农数据发布以来，华尔街交易员们又纷纷大举押注美联储即将降息。 根据CME美联储观察工具，目前市场预计美联储下个月降息25个基点几乎已板上钉钉，且年底前至少还会再降息一次。 许多市场人士相信，疲软的美国就业市场已经为鲍威尔本周在杰克逊霍尔会议上发表更为鸽派的言论打开了大门，尽管上周出人意料强劲的PPI通胀数据，仍让一些经济学家产生了犹豫。 由堪萨斯城联储主办的全球央行年会，即将于本周四晚间在美国怀俄明州小镇杰克逊霍尔拉开帷幕。其中，牵动全球金融市场的鲍威尔讲话已经定档在周五早上10点（北京时间晚22点）。这几乎肯定是鲍威尔最后一次以美联储主席的身份出席这场盛会。

每年，欧洲央行主办的辛特拉论坛和美联储主办的杰克逊霍尔年会，堪称是央行领域的最受瞩目的两场盛会。而今年，当全球主要央行的行长们在葡萄牙度假胜地辛特拉“聚而论道”时，人们似乎不难发现，他们的关注点与往年大为不同了： 各国央行行长开始更为重视那些对全球货币体系控制权日益加剧的挑战：从对美联储的政治攻击到稳定币的崛起…… 在过去几年，欧洲央行举办的这场年度会议其实一直被高通胀的担忧主导——这并不令人意外，毕竟以物价稳定为核心任务的各国央行，在2021-22年物价飙升时大多被批评反应迟缓。 但 今年的讨论——从央行行长们精心安排的专题小组讨论到酒吧里的深夜交流，都集中在了现行货币体系面临的更为关乎存亡的威胁上。 特朗普的恐吓 美国总统特朗普对美联储主席鲍威尔愈发频繁、且常常具有人身攻击性质的抨击，以及关于提前选定“影子主席”的暗示，就是最明显的例子。 任何暗示美联储可能屈服于白宫压力以降低借贷成本的言论，都将损害其独立性的声誉——数十年以来，独立性一直是全球中央银行的核心原则，被视为维持政策可信度和投资者支持的关键。 瑞银资产管理公司本周发布的一项调查显示，在该公司调查的央行储备管理人员中， 三分之二的人表示担心美联储的独立性正面临风险。 在本周辛特拉的小组讨论会上，鲍威尔驳斥了这些担忧，称他和同事们“100%”专注于低通胀和充分就业的双重目标，“以完全非政治的方式”行事。 鲍威尔的发言赢得了在座经济学家和央行行长们的如雷掌声。欧洲央行行长拉加德表示，如果她及其同僚们处于鲍威尔的位置，他们也会像他这样做。 美元体系的不稳 然而，即便鲍威尔再三保证美联储的独立性不受政治左右，但市场的信心似乎已经有所动摇。 央行行长们本周还公开谈论起了一个几个月前还属于“禁忌”的话题：如果美联储明年的主席是特朗普挑选的人选，美联储还会继续在外国银行陷入困境时向它们提供美元贷款吗？ 这些美元互换协议安排帮助支撑着美国境外规模达25万亿美元的美元信贷市场，同时也服务于美国国内的目的：通过帮助扑灭境外的金融大火，它们能有效地防止“火势”蔓延到华尔街。 然而，特朗普政府一系列退出国际协调机制的举措，已引发了对这些“生命线”的担忧，尽管目前尚未有任何行动表明美元互换机制将被立刻切断。 韩国央行行长李昌镛对此表示，与欧洲央行和其他主要央行不同，韩国央行与美联储没有长期合作安排，而是会在必要时寻求临时援助。尽管美元互换安排在危机时期发挥了作用，但有时也会出现美联储无法解决的本地美元流动性问题。 李昌镛称，“我们的理解是，当美联储在这种情况下无法延长互换安排时，我们必须进行自我保护。因此，我认为保持充足的储备水平非常重要。” 日本央行行长植田和男则强调了区域互换安排的重要性，例如东盟和中日韩(10+3)框架下的清迈倡议，作为额外的安全网。 一位要求匿名的欧洲央行官员表示，各国集中美元和黄金储备也可能作为一种权宜之计，尽管这不太可能足以弥补重大的短缺。 无论如何，这些担忧引发了一场更广泛的讨论，即美元是否正在失去其作为全球储备和贸易首选货币的地位，而目前尚无可行替代方案。 为了安抚这些国际同行，鲍威尔本周只得再度承诺，“我们仍然拥有(与过往)相同的权限，并且在符合法律授权且我们认为有必要的情况下，我们仍然准备使用这些权限。” 稳定币的冲击 最后，稳定币——与官方货币挂钩的加密货币代币，也成为了本周辛特拉会议讨论的一个新议题。甚至在会议场地的酒吧里，一些央行行长在非正式讨论中熬夜讨论了这一话题。 虽然一些与会人士认可了稳定币作为一种交易媒介的效率，但近年来其迅速普及，正让许多央行行长感到担忧——尤其是自特朗普将其作为扩大美元全球影响力的工具以来。 他们担心，如果投资者怀疑发行公司没有足够的货币来支持已发行的代币，稳定币可能会容易发生“挤兑”，如同2022年TerraUSD危机时的的情况一样。 英国央行行长安德鲁·贝利表示，如果稳定币要被视作合法的交易手段，就必须证明它们能够“保持其名义价值”。 欧洲央行行长拉加德更是直言不讳地表示，稳定币相当于“一种货币的私有化”——将货币供应从央行行长手中夺走，并削弱了央行执行货币政策的能力。 韩国总统李在明在今年竞选时的承诺之一，就是发行以韩元计价的稳定币，因此韩国央行也正对此话题高度关注。李昌镛表示，“发行韩元稳定币可能会让它们更容易与美元稳定币进行兑换，这反过来可能会增加对美元稳定币的需求，使我们难以管理外汇。” 按照日程安排，今年的美联储主办的杰克逊霍尔全球央行年会将于8月21日-23日举行。不难预见到的是，这些官员们本周在辛特拉论坛上聚焦的风险点，很可能将会在下月他们“再聚首”时，再度成为热议的话题……

根据一项最新调查，越来越多的央行正考虑在外汇储备中减少美元，转而增持黄金、欧元和中国人民币。世界贸易体系的分裂和地缘政治动荡，促使各国央行做出了这一转变。 国际货币金融机构官方论坛（OMFIF）的报告显示，在剔除计划减持的情况后，受调查的央行中有三分之一计划在未来一到两年内增持黄金，这是至少五年来的最高水平。 OMFIF于今年3月至5月对75家央行进行了调查，该调查反应了美国总统特朗普4月初推出所谓“对等关税”的影响。这项调查于当地时间周二公布。 特朗普的关税政策引发了市场动荡，并导致美元和美国国债这一传统避险资产大幅回落。 黄金此前已受到各国央行创纪录的买入力度支撑，预计长期将继续受益。调查显示，在未来十年内，有40%的央行计划进一步增持黄金储备。 OMFIF在报告中称：“在央行黄金购买量连续多年创下新高之后，储备管理机构正加倍投资黄金。” OMFIF指出，美元在去年的调查中是最受欢迎的货币，但今年跌至第七位，70%的受访央行表示，美国的政治环境让他们对投资美元感到犹豫，这一比例是去年的两倍以上。 在货币配置方面，欧元和人民币将是各国央行在去美元化过程中最主要的受益者。 根据OMFIF的调查，有16%的央行计划在未来12至24个月内增持欧元，使其成为当前最受欢迎的货币，这一比例高于一年前的7%，紧随其后的是人民币。 不过从十年期的配置角度看，人民币更具吸引力。30%的央行预计将在未来十年增持人民币，其在全球储备中的占比预计将翻三倍，达到6%。 据三位直接与外汇储备管理机构打交道的消息人士称，他们认为，欧元有望在2030年左右重新夺回其在2011年欧债危机后失去的储备份额。在美国“对等关税”出台之后，外汇储备管理者对欧元的态度明显转向积极。 若实现这一目标，欧元的储备占比将从目前的约20%回升至约25%。 OMFIF的调查显示，市场普遍预计到2035年，美元在全球外汇储备中的占比将降至52%，虽然仍可维持第一储备货币之位，但将低于目前的58%。

每年，在全球央行的活动日程中，由美联储主办的杰克逊霍尔央行年会和由欧洲央行主办的辛特拉年会(欧洲央行中央银行论坛)一直是最为受到瞩目的两场会议活动。不过，或许鲜有人知道，在日本，眼下每年也有着一场类似级别的央行盛会召开…… 周二，由日本央行及其附属智库主办的为期两天的年度央行会议在东京日本央行总部开幕。虽然没有徒步小径和靓丽乡村风景，但这场央行盛会依然被业内誉为日本版的“杰克逊霍尔年会”。 与会者包括了来自美国、欧洲和亚洲的著名学者，同时来自美联储、欧洲央行、加拿大央行和澳洲联储的官员也将出席此次会议，其中就包括了美联储三号人物、纽约联储主席威廉姆斯。 业内人士表示，今年在东京举行的这场全球央行年会或将聚焦两个令人不安的现实：经济增长乏力和通胀依然顽固。 虽然大多数演讲都是学术性的，不对媒体开放，但今年的会议主题便是“货币政策的新挑战”，而这些“新挑战”对于圈内人士而言无疑早已如数家珍： 央行该如何应对顽固高通胀、经济下行风险、市场波动和美国关税…… 这些相互冲突的逆风，很大程度上都是由美国总统特朗普的政策造成的，而前景的不确定性正在令许多央行陷入困境，无论它们正打算加息还是降息。 例如，身为“东道主”的日本央行眼下仍坚持继续加息并稳步缩减债券购买计划，这与全球范围内其他降息的同行形成了鲜明对比，但近期的全球事态发展，却又引发了对此类紧缩举措的质疑。 今年会议将探讨些啥？ 在去年的会议上，与会者曾通过讨论使用各种非常规货币宽松工具的经验教训，总结了应对经济衰退的得失。 当时的会议还探讨了日本——这个在其他主要央行激进加息时仍将利率维持在超低水平的“异类”，能否凭借初现端倪的持续薪资增长，走出持续数十年的通缩和低通胀。 而今年，尽管央行官员们的担忧可能主要集中在关税引发的经济衰退上，但会议的议题表明，政策制定者们仍然对陷入持续、过高通胀的风险十分敏感。 根据业内人士看到的会议安排，其中一个分会场专题讨论的将是“储备需求、利率控制和量化紧缩”。 另一场会议将讨论国际货币基金组织(IMF)去年12月发表的一篇题为 “货币政策与通胀恐慌”的论文。 该论文解释了巨大的供应冲击(如新冠大流行病造成的冲击)如何导致持续的通货膨胀，并警告央行若认为可以忽略成本推动型价格压力，或将面临危险。 宁可“慢些”勿要“犯错” 这种警示对如今面临类似困境的主要央行来说，其实也具有启示意义——全球贸易战和特朗普反复无常的贸易政策已加剧了这种困境。 美联储 最初曾被认为年内将进一步多次降息，但随着特朗普关税引发通胀攀升的风险愈发加剧，美联储已被迫进入观望状态。 而据业内人士与欧洲央行政策制定者的交流显示，尽管 欧洲央行 预计将在6月再次降息，但暂停行动的理据正在增强，因为通胀挑战已现端倪。 “关税可能在短期内抑制通胀，但中期构成上行风险，”欧洲央行执委、鹰派代表人物伊莎贝尔·施纳贝尔(Isabel Schnabel)5月9日在斯坦福大学会议上就明确呼吁暂停降息行动。 与此同时， 眼下处于紧缩周期中的日本，其实也正面临着平衡国内通胀压力和美国关税带来的经济增长下行风险的挑战。 特朗普关税已迫使日本央行在5月1日大幅下调了经济增长预测，并暗示将暂停加息周期——目前短期利率仍处于0.5%的低位。但尽管如此，日本央行行长植田和男已示意，若潜在通胀持续稳定迈向2%目标，将准备重启加息。4月份日本核心消费者通胀率触及3.5%的两年多高位，食品价格飙升7%，显示出生活成本上涨正对日本家庭造成的压力。 前日本央行官员、现任乐天证券经济研究所首席经济学家爱宕伸康(Nobuyasu Atago)表示，很明显，日本央行未能实现其稳定物价的使命。通胀将始终是日本央行担心的问题之一，日本央行在应对国内物价压力方面可能已经落后了。 截至发稿，日本央行行长植田和男已在年会开幕的活动中发表了主旨演讲，表示将根据需要调整货币宽松的程度，美元兑日元短线急跌了逾30点。 随后，国际清算银行总经理卡斯滕斯(Agustin Carstens)也将发表讲话，值得投资者继续保持留意。

降息！降息！降息！ 一天内，三家欧系央行在短短数小时内的先后降息，显然再度敲响了全球宽松浪潮的“战鼓”。 而在特朗普第二次入主白宫之前，不少主要央行的鸽派转向无疑也已愈发坚决，央行决策者正寄希望此举能帮助本国经济应对更多干扰。 欧洲央行、瑞士央行和丹麦央行的政策制定者周四均宣布了降息举措，这让人们毫无疑问地相信，来年他们可能会继续采取宽松政策，以缓解贸易紧张局势和地缘政治引发的货币波动等未知因素的影响。 周四最为激进的行动来自瑞士央行。 作为全球发达国家和主要经济体本轮降息的“急先锋”，瑞士央行当天意外宣布降息50个基点(预期为25个基点)，这也意味着该国的基准利率，目前距离零利率也只剩50个基点(0.5%)。这也是自2015年1月突然宣布取消瑞郎兑欧元汇率1.20:1管制那天后，瑞士央行祭出的最大幅度降息。 注：黑线为通胀率，红线为CPI 欧洲央行在北京时间周四晚间也宣布降息，将三大关键利率下调25个基点，这是该行连续第三次、年内第四次降息。 欧洲央行行长拉加德表示，目前的前进方向非常明确。短期内欧元区经济增长可能放缓，中期经济面临下行风险，地缘政治风险升高，国际贸易面临的威胁与日俱增。据拉加德透露，一些管理委员会成员曾提议此次决议直接降息50个基点，但最终“大家一致认为25个基点是正确的决定”。 紧随欧洲央行之后，丹麦央行昨日也宣布降息25个基点。 值得一提的是，周四的政策宽松是上述欧系央行官员们为特朗普明年1月上任做好准备的最后机会。 目前，这些经济体内部对于经济增长或通胀过低的担忧，正逐渐超过此前对于挥之不去的物价压力的担忧。而特朗普提出的关税计划显然可能进一步打击欧洲地区的出口。 安联首席经济学家Ludovic Subran表示，“目前，欧洲利率只有一条路可走——降息。真正的问题是，降息会持续多久。我认为，对于欧洲央行而言，存在着一种风险：即欧洲央行可能被迫以比现在预期更快、更大的幅度降息。” 在Subran看来，特朗普的上台只会令欧洲大陆已经面临的问题被进一步放大。“欧洲经济正在与许多国内挑战作斗争，而特朗普威胁要征收贸易关税更是雪上加霜。” 事实上，对美国政府换届的担忧在世界其他地方也体现得很明显。就在上述三大欧系央行行动之前，加拿大央行便已意识到南方邻国提高贸易关税的危险，在周三将利率下调了50个基点。 加拿大央行行长麦克勒姆在会后的新闻发布会上表示，美国当选总统特朗普承诺在上任之初对从加拿大进口的商品征收25%的关税，这构成了一种不确定因素，可能会加剧加拿大经济普遍混乱的局面。 下图是G10央行截至目前在年内的利率变动： 不难看到，G10央行中目前有七家正处于宽松周期之中，这七家央行中加拿大央行在年内的降息幅度最大，而瑞士央行如今的利率则最低。 目前，尚还有两家央行——挪威央行和澳洲联储尚未步入宽松周期，但业内普遍其明年也将步入降息之旅。至于剩下的日本央行，则注定仍将延续其特立独行的货币政策旅程：加息！ 以下是对G10央行目前货币政策处境的简介(大致从鸽到鹰排列)： 瑞士央行： 一直走在货币宽松前沿的瑞士央行周四意外大幅降息50个基点至0.5%，这是自2022年11月以来的最低水平，也是该行近十年来的最大的降息幅度。瑞士近期公布的通胀率同比涨幅仅为0.7%，瑞士央行表示， 明年可能再次降低借贷成本 ，该央行担心避险货币瑞郎的升值幅度，可能会超过国内出口商可以承受的水平。 加拿大央行： 加拿大央行周三降息50个基点至3.25%，这是其自新冠疫情爆发以来首次连续降息50个基点。加拿大央行表示，在通胀率加速上升至2%之后，进一步的宽松政策将是渐进的，但由于加拿大疲弱的经济受到了美国当选总统特朗普提出的关税威胁， 市场对加拿大央行下个月降息25个基点的概率押注仍高达70%。 注：黑线为通胀率，红线和蓝线分别为CPI和核心CPI 瑞典央行： 瑞典经济正在萎缩，该国央行在11月将基准利率调降50个基点至2.75%，并引导市场预期明年将进一步放宽政策。 瑞典央行下周将召开议息会议，市场认为再度降息25个基点的可能性较大 ，到明年8月份将有约90个基点的降息空间。 新西兰联储： 新西兰联储在其最新的《金融稳定报告》中描绘了一幅暗淡的经济图景，虽然其要到明年2月份才会再次设定利率，但交易员们认为迅速、快速降息的机会很大。到目前为止，新西兰联储已将现金利率累计下调了75个基点，至4.25%， 市场预计到2025年末，现金利率将降至略高于3%。 注：红线为CPI，黑线为基准利率 欧洲央行： 欧洲央行周四继续坚定地采取了宽松行动，将存款利率下调25个基点至3%，这是欧洲央行今年以来的第四次降息，并为进一步降息敞开大门。欧洲央行还取消了保持利率“足够限制性”的提法，这也表明进一步连续降息是有可能的。“足够限制性”是指会抑制经济增长的借贷成本水平。市场预计， 到2025年底，欧洲央行将进一步降息约130个基点。 美联储： 鉴于经济强劲，以及当选总统特朗普提出的减税和进口关税政策使美国通胀前景愈发复杂化，美联储正在更加谨慎地采取宽松货币政策。虽然美联储在11月将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.5%-4.75%，且 交易员们预计下周还会降息25个基点 ，但鉴于美国消费者对经济和收入前景持乐观态度，并准备好继续消费， 明年美联储的降息空间可能会受限。 注：黑线为通胀率，红线和蓝线分别为CPI和核心CPI 英国央行： 英国央行在11月降息了25个基点，这是自2020年以来的第二次降息。货币市场暗示， 英国央行在12月19日的下次会议上保持利率稳定的可能性为90%。 交易员们目前预期，英国基准利率将从眼下的4.75%稳步降至2025年底的约3.9%，因为在新工党领导下，政府支出的增加将促进经济增长，并使通胀率保持在英国央行2%的目标之上。 注：黑线为通胀率，红线和蓝线分别为CPI和核心CPI 挪威央行： 挪威央行尚未开始实施宽松政策，11月份将政策利率维持在4.5%的16年高位，并引导市场不要预期其将在12月19日的会议上降息。强劲的经济目前已推动挪威11月份的核心通胀率年率升至了3%，偏离了央行2%的目标。 市场目前预计挪威央行将在明年3月前降息。 澳洲联储： 澳洲联储本周二将利率持稳于4.35%的12年高位，但对通胀的论调有所缓和，令 市场对明年2月降息25个基点的概率预估升至了50%以上。 澳洲联储已经有一年多没有调整过利率，其决策者目前也已注意到经济增长意外放缓，因为尽管最近实施了一轮减税政策，但高利率正阻碍家庭消费。 注：红线为CPI，黑线为基准利率 日本央行： 不断上升的通胀率促使日本央行在7月份将利率上调至了0.25%，此举给受其超宽松货币政策支撑的日元套利交易造成了严重破坏，并引发了8月初全球市场的“黑色星期一”行情。自此以后，日本央行一直维持利率不变。 目前利率市场预计下周日本央行仍可能将再次维持利率不变，但1月份加息25个基点的可能性较大。 注：黑线为通胀率，红线和蓝线分别为CPI和核心CPI

上周末，全球央妈年会“杰克逊霍尔”圆满落幕。除了美联储主席鲍威尔明确释放了转鸽信号外，与会经济学家们也释放了一个重要信号：市场对美国经济衰退的担忧“太过”了。 哈佛大学经济学教授Karen Dynan在会上表示：“经济的基础看起来不错。总体而言，情况看起来相当稳定。 当我们进入典型的衰退时，通常会有一些潜在的疲软。但现在感觉不一样。” 目前，失业率已从2023年4月的3.4%低点上升到7月的4.3%。她指出，在过去，这样的失业率上升通常预示着经济衰退，但这次不同。但过去几年大量移民涌入推高了失业率，因为这些新移民正在寻找工作。 “我知道有些人认为，一旦失业率上升某个百分点，就可能进入衰退，但目前还不清楚这种经验法则是否成立。”她补充说。 自从疲软的7月就业数据发布后，人们对衰退的担忧有所增加。摩根大通首席美国经济学家Michael Feroli在给客户的报告中指出，数据显示劳动力市场需求已经放缓，显示出工资收入增长放缓和裁员增加的迹象。 参加全球央妈年会的分析师们表示，他们正在密切关注劳动力市场，但目前的疲软迹象表明的是经济放缓而非衰退。 美联储前副主席Alan Blinder在杰克逊霍尔接受采访时表示：“你必须让飞机减速才能软着陆，经济衰退的可能性不会比15%高出太多。” 前堪萨斯城联邦储备银行行长Esther George也表示， 她也不担心经济衰退。 她说，“我没有像一些人那样从劳动力市场得到那么多的信号。我认为，与过去相比，劳动力市场需要放松。一旦失业率开始上升，它就会获得自己的动力。现在看起来还行。” “到目前为止，消费者的表现还不错，”她补充道。 另一位前堪萨斯城联邦储备银行行长Thomas Hoenig则称，他不喜欢债券市场上这种“一边倒的押注”。他说存在通胀再次抬头的风险。 “经济衰退总是有可能的，但目前情况相当稳定。 经济衰退并非必然结果。 快速降息可能会导致通胀回升。”他说。

对于华尔街而言，过去几十年除了雷打不动的每年八次美联储议息会议外，在央行宏观货币政策层面最为受到瞩目的，或许就当属一年一度由堪萨斯联储主办的杰克逊霍尔全球央行年会了。 杰克逊霍尔年会堪称是全球历史最悠久的央行会议之一，也被称为“央行行长的达沃斯论坛”。自1978年以来，堪萨斯联储便一直负责主办这一年度经济政策会议。来自世界各地的央行官员、诺贝尔奖获得者和顶级学者，每年8-9月都将齐聚于这座位于美国怀俄明州的小镇，就全球经济与货币政策最为迫切的问题展开探讨。 今年的杰克逊霍尔全球央行年会定于美东时间8月22日至24日召开。完整的日程安排将在纽约时间8月22日周四晚上8点发布。按照过往安排，周四(8月22日)通常为全球央行年会的开幕晚宴，而一系列正式的研讨会和圆桌会议往往会从周五起才正式开始。其中，就包括了目前时间已确认的、将于北京时间周五登台的美联储主席鲍威尔…… 杰克逊霍尔年会看点几何？ 今年，这场央行研讨会的重点再次放在应对疫情后的经济复苏以及应对高利率和地缘政治紧张局势带来的挑战， 主题是“重新评估货币政策的有效性和传导机制”。 毫无疑问，在经济衰退担忧笼罩全球，全球央行处于政策转折点的当下，这场盛会可谓备受瞩目。 在一系列亮相的央行官员中，最受瞩目的“主角”显然非美联储主席鲍威尔莫属。美联储主席鲍威尔将在美东时间8月23日上午10点(北京时间周五22点)发表主题演讲，演讲将采取直播方式进行，但不会有问答环节。 值得一提的是，虽然今年的会议主题是“重新评估货币政策的有效性和传导机制”，但鲍威尔近期谈到他在杰克逊霍尔的演讲内容时曾透露，“它(此次演讲)不必与会议的主题有任何关系”。据悉，鲍威尔可能会尝试发表一个聚焦当前经济展望的演讲，并提供一些更高层次的要点。 回顾历史，在2022年8月，鲍威尔在杰克逊霍尔发表了长约九分钟的简洁演讲，这是近年来美联储主席在杰克逊霍尔发表的最简短演讲之一，但却也是最为具有杀伤力的一次——当时鲍威尔的浇灭了投资者对美联储迅速结束加息行动的希望，标普500指数在一天内应声重挫3.4%。 而去年鲍威尔年会演讲所引发的市场波动，则相对平淡。鲍威尔当时表示，通胀率仍然过高，如有必要，官员们对再次加息持开放态度。他还暗示，在可预见的未来，利率可能会保持在高位，因最近有迹象表明，经济的放缓程度可能不如官员们的预期。 目前可以预见，随着美国通胀持续降温，鲍威尔今年的发言内容，势必将与过去两年“紧缩周期”中的演讲内容有所不同。 而他究竟会如何释放美联储接下来降息节奏的信号，以及究竟如何看待眼下美国就业市场和通胀态势，无疑将格外受到瞩目。 在其他与会央行“大佬”方面， 英国央行目前已宣布，行长贝利将在美东时间周五15点(北京时间周六凌晨3点)发表午餐演讲；欧洲央行首席经济学家菲利普·莱恩则将参加周六的会议综述小组讨论，他可能会与新兴市场国家的央行行长和国际组织的领导人一起阐述各自对经济话题的看法。 当然，此次颇为遗憾的是，日本央行行长植田和男已被要求出席定于8月23日举行的日本国会会议，讨论最近的加息决定，所以他应该无法现场出席今年的杰克逊霍尔央行年会。不过，考虑到植田和男仍将与鲍威尔在一天内先后讲话，两人的演讲内容会如何影响日元套利交易，依然可能受到市场高度关注。 全球市场会再掀波澜吗？ 根据花旗集团的数据显示，基于价内看跌期权和看涨期权的成本，期权交易员目前预计周五标普500指数上下波动幅度料将会超过1%。 不难预见到的是，随着全球金融市场的焦点逐渐从美联储“会不会降息”转为“降息幅度多大”，鲍威尔措辞中的任何微妙细节，都可能成为本周收尾阶段全球市场行情的新催化剂。 目前，一些业内人士正担心鲍威尔的实际讲话内容与市场预期之间可能存在一些落差。 Steward Partners Global Advisory财富管理执行董事总经理Eric Beiley就表示，“如果交易员听到鲍威尔明确说即将降息，股市将会做出积极反应，而如果没有听到想要的信息，则会引发大规模抛售。” 尤其是对于那些上周刚刚大举涌入大型科技股、带动标普500指数进一步走高的基金经理来说，这将是一个挑战。标普500指数上周终于结束了连续四周的下跌，单周大涨3.9%，创下了自去年11月以来的最佳单周表现，随着波动性减弱，投资者摆脱了近期对美国经济走向衰退的担忧。美国银行引用EPFR Global数据显示，截至上周三的一周内，投资者向美国股市投入了55亿美元。 “市场坚信降息很快就会到来，"Beiley指出，“但如果鲍威尔没有强化这一点，那将是一个巨大的意外。 目前，利率期货市场其实已充分预期了美联储将在9月会议上开始降息，分歧仅存在于究竟是降息25个基点还是50个基点。芝商所的美联储观察工具就显示，利率市场交易员目前预期美联储届时降息25个基点的概率为71.5%，降息50个基点的概率为28.5%。 但 一些业内人士猜测，鲍威尔周五发言时仍很容易对降息的时机守口如瓶。 依照他的习惯特点，也很可能会采取谨慎、含糊的方式，来揭示美联储完成宽松后利率可能会下降多少。如果发生这一幕，市场反弹可能岌岌可危。 高盛就指出，市场本周五可能会收到“降息信心”和“数据依赖”的信号，预计鲍威尔的信息和场外采访将与过去几周听到的相近，即美联储现在接近降息，但宽松的程度将取决于即将到来的数据。 美联储前“三号人物”、前纽约联储主席杜德利(Bill Dudley)周末则指出，美联储主席可能暗示，不再有理由实施紧缩货币政策。但杜德利不认为鲍威尔会透露首次降息的幅度，特别是考虑到9月6日将公布就业报告，美联储下次政策会议则是在9月18日。 美国银行财富管理公司投资策略师Tom Hainlin表示，从过去的杰克逊霍尔讲话来看，我们不太可能从鲍威尔那里得到非常标准的答案。“我们想知道美联储的利率路径究竟是怎样的——是每次会议降息一次，还是仍然取决于就业和通胀数据。但他可能不会说那么明确。交易员更有可能在美联储9月份的会议上获得这些信息。” Homrich Berg首席投资官Stephanie Lang指出，鲍威尔的语气至关重要。 如果他让市场大吃一惊且表现偏鹰，股市将会做出负面反应。 从历史上看，美联储主席在杰克逊霍尔的讲话通常不会对股市产生很大的催化作用，除非是在货币政策发生关键性转变之前——比如现在。 业内汇编的数据显示，自2000年以来，标普500指数在会议结束后的一周内平均上涨了0.4%。