有市场消息称，俄罗斯最大的镍生产商Nornickel正在以人民币计价的方式向中国出售镍，现货价格定价方式为上海期货交易所和伦敦金属交易所（LME）的混合价格。3月2日，受此消息影响，沪镍盘面明显走低。实际上，今年以来，镍市消息面一直不断。 当地时间2月28日LME宣布立即暂停任何新的俄罗斯原铝、铜、铅、镍或铝合金的LME注册仓单，该规定适用于存储在美国的LME上市仓库。LME纯镍库存多数在亚洲地区，美国仓库中几乎没有俄罗斯金属，因此，该禁令对镍市影响有限。近期，LME通知会员，将于3月20日恢复LME镍亚洲盘交易，随着亚洲交易的重启，LME并未推出任何新措施，但提醒会员注意15%的价格涨跌停板，这可能引发交易可能再次暂停的“中断事件”。消息公布后，市场担忧流动性增强，同时挤仓风险降低，叠加避险情绪的发酵，镍市下行。 根据海关总署数据，2022年中国自俄罗斯进口镍4.5万吨，占进口份额的28%。据了解，2022年Nornickel精炼镍产量21.9万吨，全球占比超过20%，预计2023年镍产量为20.4-21.4万吨。如果后续俄镍以人民币计价，或更多流入国内，增加国内供应担忧，促使盘面呈现外强内弱的走势，但同时用两市混合定价，有利于定价回归基本面。 镍价短期内因多重利空消息助推，目前盘面尚在消化消息，短期盘面预计继续承压下行。但从镍基本面看，2023年原生镍供需格局将逐步由紧张转为过剩，需求端，短期内消费仍表现较弱，但市场对政策刺激存在较高预期，中长期或在供需双增中博弈，叠加纯镍低库存局面短期暂难以扭转，镍价或将宽幅震荡。

一、宏观：加息进入后半程，美元高点已现 2022年，美元步入超强加息周期，最高飙升至114.78。进入四季度后随着美联储一系列货币紧缩政策压制美国总体需求，以及全球供应链逐渐趋于稳定，美国整体通胀压力出现边际缓解。根据IMF最新预测数据显示，全球通胀增速将从2022年的8.8%降至2023年的6.5%，相比大多数国家央行2%的货币政策目标以及疫情前的低通胀水平仍有较远距离。预计2023年全球通胀水平将从高点回落，但幅度相对有限，粘性较强。 进入2023年，伴随通胀压力的放缓，预计发达经济体本轮加息周期将进入尾声，欧美之间央行货币政策分化程度逐渐减弱，欧美国家大概率陷入经济衰退，因此美元的支撑动力将被削弱。不过，考虑到欧元区通胀水平尚未见顶，总体衰退幅度可能比美国深，且美联储加息终点目标利率与欧央行加息终点的三大利率之间终究存在100bps以上的差距，故预计欧元兑美元汇率升值幅度亦将有限。综合分析，建信期货认为美元高点已经过去，未来大概率呈现宽幅波动，预计全年美元指数核心波动区间为100-110。建信期货曾在专题《美元与金属铜铝关走势关系分析》中详细统计测算，认为加息尾声后的一年，美元流动性释放对金属提振程度或有限，尤其对于金融属性较弱的镍而言，未来走势将更多回归到供需面主导的逻辑上来。 二、供应：结构性短缺阶段性存在 镍产业链条相对复杂，建信期货可以将其大致分为两类。一类是传统产业链条，即红土镍矿→镍铁→不锈钢，下游主要对应房地产行业；另一类是新兴产业链条，以新能源市场为主，一般有红土镍矿→高冰镍/湿法中间品→硫酸镍，硫化镍矿→高冰镍→纯镍这几天生产路线。红土镍矿储量丰富，技术成熟，镍铁相对下游不锈钢需求供应过剩，而但硫化镍矿由于储量少，工艺难，产量有限，所以在红土镍矿到高冰镍这条生产线并未打通之前，近年来因新能源市场火爆导致对硫酸镍日益增加的需求使得镍产业结构性短缺问题愈加突出。而后随着青山成功实现镍铁-高冰镍之间的转换，结构性短缺难题正在朝着有利的方向解决。 镍市场的交易逻辑也逐渐从不锈钢/新能源两条独立产业链供需变化逐步转为红土镍矿→高冰镍的供应变化上来。未来交易关注重点将集中在各类中间品尤其是高冰镍产能的释放节奏上。 1、非理性高镍价抑制需求，高冰镍不断取代镍豆 硫酸镍消费结构中三元前驱体占一半以上，达到55%，主要用以提高三元材料的能量密度，随着电动车行业的发展以及动力电池的高镍化趋势，三元前驱体占比将进一步提高，进而催生出庞大硫酸镍需求市场。 作为生产硫酸镍原材料之一的镍豆，自2021年起其很大一部分消费增量即源于此。数据显示，到2021年底硫酸镍中所使用镍豆占比高达53%，但自2022年3月份镍价暴涨之后，镍豆自溶经济性开始大幅回落，且由于镍价长时期处于脱离供需基本面的非理性高位，至今镍豆自溶经济性仍处于亏损状态，下游企业无法接受当前高镍价，进而抑制精炼镍需求。而自产和外购印尼高冰镍生产硫酸镍的利润可以达到2.4万元/实物吨和1.8万元/实物吨。截至到2023年2月份，硫酸镍原料占比中纯镍使用比例已不足1%，中间品使用比例则攀升至85%以上。 2、镍铁转产硫酸镍经济性依旧高启 从成本角度来看，镍铁-高冰镍-硫酸镍工艺的转产成本大约在2-2.5万元/吨，数据显示，2021年之后硫酸镍较镍铁的价差始终保持在3万元/吨以上，最高超过5万/吨，目前仍有4.6万/吨，因此企业转产动能较强。 根据咨询机构统计数据显示，2022-2023年全球MHP、高冰镍产能投放维持较高规模，预计今年全年新增湿法中间品投产量28万金属吨左右，冰镍产能29万吨左右，较2022年产量几近翻倍。长期来看，下游需求增速回落的背景下，镍产业链整体供需将逐步走向过剩，结构性短缺缺口将不复存在。 3、结构性替代升级，镍价估值偏高 从成本角度来看，目前镍豆自溶硫酸镍的成本大约是0.5万/吨，考虑未来高冰镍供应充裕的情况下，镍价和镍铁之间的合理溢价应该是1.5-2万/吨范围内。当前8-12%镍生铁价格已经接近成本，按13.5万/吨测算，则镍价合理水平可参考16万/吨。所以综上，建信期货可以看出，无论从镍豆自溶经济性角度，还是从镍铁转产高冰镍经济性角度，当前镍价仍然处于相对偏高水平。 三、需求：政策刺激效果预期或大于现实 1、房地产市场：“保交楼”提振信心 我国房地产销售面积、销售额及竣工面积自2021年2月以来持续下滑，2022年2月开始三项指标增速开始转负。为了稳住经济，去年下半年以来各地政府不断加码房地产支持政策，通过降低首付比例、提供购房补贴、下调房贷利率、上调公积金贷款额度等政策着力支持刚性和改善型购房需求，大幅降低房地产市场进一步下行的风险。7月起在各地政府“保交楼”政策的调控下，8月竣工数据率先出现改善，房屋竣工面积当月同比增速为-2.5%，环比大幅上升33.5pct，1-8月房屋竣工面积同比增速为-21.1%，较1-7月同比增速上升2.2pct，降幅有所收窄。一般而言，地产从施工到竣工的时间一般约为2-3年，而“保交楼政策”主要针对的是不能按期交房及停工烂尾的工程，一般完工周期在1年左右，因此在政策的刺激下，预计2023年下半年至2024年上半年房地产竣工面积增速有望改善，地产市场或稍有回暖。但长期来看，由于受到开发资金制约，房地产土地购置与新开工面积大幅降低，因此长期地产需求依旧不容乐观。 2、2022年新能源汽车市场爆发式增长，补贴退出增速或放缓 根据中汽协数据显示，2022年我国新能源汽车市场渗透率已经超过25%。《新能源汽车产业发展规划（2021—2035年）》提出，到2025年我国新能源汽车销量占比达到20%，到2035年我国新能源汽车销量占比达到50%，现阶段我国已经提前三年完成新能源汽车2025年渗透率目标，在“双碳”战略的大背景下，未来我国新能源汽车渗透率目标有望超额完成。2022年我国新能源汽车补贴较2021年下降30%并于年底退出，新能源汽车购置税减免政策将延续到2023年，预计2023年新能源汽车销量依旧保持高增速但增速将略有放缓。 四、行情展望：供应逐步释放，镍价下跌仍可期 2023年原生镍全元素供需格局将逐步由紧张转为过剩。随着湿法中间品以及冰镍产能的逐步释放，纯镍绝对高价背景下，硫酸镍原料中原生料对纯镍的替代将延续。需求角度而言，疫情过后，市场对政策刺激存在较高预期，建信期货认为最终“强预期，弱现实”的概率较高。未来镍价交易逻辑或将继续集中在新能源产业供需链条上，短期由于中间品释放仍需时间，纯镍低库存局面暂难扭转，因此背靠低库存做多纯镍逻辑将阶段性出现；长期而言，随着供应不断释放，库存出现扭转，该交易逻辑也将随之转向。价格方面，镍价或将宽幅波动，上限可参考24万/吨，下限参考16万/吨一线。 作者：余菲菲

昨日镍价承压运行，收跌1.28%至195620元/吨。在镍价回落过程中，镍板呈现供需双增格局，基本面偏弱运行，现货升水持续下跌。根据市场消息反馈，俄罗斯诺里尔斯克或在以人民币计价的方式向中国出售镍，定价方式为SHFE和LME混合定价模式。若俄镍流入国内，或将进一步增加国内供应宽松的预期，则镍价有望延续承压运行。 从下游不锈钢来看，昨日钢价收跌1.36%至16290元/吨。需求恢复预期证伪，现货成交疲软导致库存高位运行，钢价承压回落。由于当前不锈钢期货价格已接近一体化生产成本线，预计下方空间或将有所收窄。建议短期关注成本端镍铁价格的变化。

周三沪铜大幅上扬，开年以来第三次挑战七万关口，市场交投总体活跃，持仓小增至43万手。中国2月官方PMI公布，制造业PMI为52.6，市场预期50.5；非制造业PMI为56.3，预期54.6。值得注意的是新出口订单PMI为52.4，明显好于去年数据，实际出口形势好于市场预期。现货来看，上海贴水50元与昨日持平，下游虽入市采购较为谨慎，但依旧积极询盘，部分持货商看好后续消费，不愿下调价格出货，市场分歧仍存。技术上看，铜价回归上涨趋势，低位多头持有。 今日沪铝跟随有色金属整体反弹，华东现货贴水维持在百元附近。云南减产令电解铝运行产能回到一年来低位，消费复苏目前不及前期预期，现货反馈尚显乏力，季节性去库时点来临，关注库存变化。沪铝维持在17000元以来通道内震荡格局不变，恰逢两会政策窗口期且旺季存在明显供需缺口，等待去库引导，维持回调后多单布局以及跨期正套思路。 我国制造业景气面继续扩大，沪锌反弹。广东现货偏紧，现货交投活跃；上海、天津现货交投延续清淡，现货贴水扩大至20-80元/吨。国内宏观数据向好，云南限电，部分当地锌冶炼企业收到限产通知，供应弹性不足。天气回暖，消费预期好转。沪锌放量走高，有望突破第一压力位23600元/吨。背靠2.3万元/吨整数位多单继续持有，第二压力位24000元/吨。 沪铅偏弱震荡，月初现货交投略有好转，持货商随行就市，现货贴水小幅收窄。再生铅惜售，对原生铅贴水收窄至75元/吨。3月消费有望淡季不淡，短期库存或围绕5.5万吨上下波动。再生铅惜售情绪支撑下，1.51-1.52万元/吨仍可视为低吸区间，反弹高度主要受消费掣肘，第一压力位15400元/吨。 周三沪镍探底回升，市场交投回暖，持仓大幅抬升。现货来看，金川升水报8250元/吨，但今日对4月报价，实际变化不大。纯镍下游需求依旧偏弱，日内现货成交不及预期。镍铁市场情绪看跌，镍铁报价继续下调，高镍生铁报价1331元每镍点，贸易商持续抛货。镍价探底回升主要受到外围美元回落，有色黑色普涨的带动，实际需求仍待变化。技术上看，镍价在低位寻得支撑，以20万附近的震荡看待。 日内沪锡随基本金属交易情绪在60日线位置收回跌幅、较快反弹。今日现货锡价报20.65万吨、相对抗跌，对交割月实时升水800元/吨。国内2月制造业PMI数据向好，锡化工消费也将部分受益于基建及房地产项目开工。关注伦锡波动弹性，由于国内锡市库存宽裕，锡价仍以震荡市为主，短线倘若重新站稳长期均线，沪锡可能重新向22万元/吨间反弹。少量低位多单背靠20.5万元/吨持有。

昨日镍价小幅回升，收涨0.70%至197930元/吨。海外资源流入，叠加市场悲观情绪弥漫，俄镍升水跌势连连。个别电积镍项目投产并且已有产出资源流入市场，中期供应压力持续对镍价施压。镍价回落刺激下游消费有所起色，但成交难言乐观。但是，由于海外库存持续去化，叠加国内社会库存未见明显垒增，预计镍价下方或有阶段性的支撑。 从下游不锈钢来看，昨日小幅收跌0.66%至16480元/吨。偏强预期证伪，钢价承压回落。3月钢厂排产环比增加，但需求弱势未见显著修复，高位库存施压钢价。虽然铬铁价格下方存在一定的支撑，但镍铁价格让利下行，整体成本坍塌打开钢价下方空间。

周二沪镍主力合约小幅上升，收盘价报价197930元/吨，上涨0.70%。 上游端，菲律宾仍处于雨季，镍矿到港量继续下滑，价格高位持稳，成本支撑坚挺。精炼镍方面，受需求呈弱及保值换月因素影响，国内现货升水持续下行；镍豆价格较硫酸镍延续倒挂，现货成交呈弱。镍铁方面，华东某钢厂以1335元/镍点（到厂含税）成交数千吨高镍生铁，镍铁价格持续下跌趋势。 需求端，不锈钢现货报价接连下调，成交再度走弱。合金端，受镍价高企影响，厂家仍存畏高情绪。新能源领域，硫酸镍价格上行趋势放缓，由于硫酸镍复产纯镍的盈利窗口有所收窄，企业复产电积镍热情较两周前有所下降。 库存端，LME库存低位下行，国内库存降逾两成。短期内基本面对镍价支撑弱，低库存对镍价起到一定支撑作用，预计镍价短线震荡。

周一沪镍主力合约小幅上升，夜盘收盘价报价198890元/吨，上涨1.19%。LME镍收盘于25400美元/吨，上涨3.45%。 上游端，菲律宾仍处于雨季，矿段供给偏紧，镍矿到港量继续下滑，持续去库阶段。精炼镍方面，进口盈利窗口持续开启，且临近换月，国内现货升水持续下行。镍豆价格较硫酸镍延续倒挂，现货成交呈弱。镍铁方面，近期高镍生铁价格走势于不锈钢回暖恢复行情出现分歧，出现超预期下跌；贸易商手中库存偏多，年后钢厂零单采购次数非常有限，各贸易商之间竞争激烈导致议价能力的走弱。 需求端，不锈钢现货订单虽有回暖，但成交价较低，导致市场整体情绪仍有所走弱；钢厂成本高企，利润微薄，行业仍普遍处于亏损状态，部分钢厂考虑减产。合金端，受镍价高企影响，厂家仍存畏高情绪。新能源领域，硫酸镍价格上行趋势放缓，由于硫酸镍复产纯镍的盈利窗口有所收窄，企业复产电积镍热情较两周前有所下降。 库存端，LME库存低位下行，国内库存略有减少。短期内基本面对镍价支撑弱，低库存对镍价起到一定支撑作用，预计镍价短线震荡。

1-2月，镍价偏弱震荡，重心下移。1月份，沪镍走势先抑后扬，主要受到受供应端新增产能投产消息影响，基本面拖累镍价下行，不过纯镍低库存仍提供支撑，镍价下跌后反弹修复。2月份，沪镍震荡下行，基本面呈现供增需弱格局，加之月末LME计划重启亚洲时段镍交易的消息放出，配合基本面带动镍价下行。综合来看，镍价近期主要受到宏观、消息面及基本面三方因素影响，梳理分析如下。 一、宏观：市场情绪内外分化 海外方面，近期美国通胀数据回落不及预期，美国1月CPI同比涨幅由上月的6.5%回落至6.4%，高于预期值6.2%，1月PPI环比增长超预期反弹。美国1月PCE物价指数同比上涨5.4%，预期5%，前值5%，核心PCE物价指数1月同比上涨4.7%，预期4.3%，前值4.6%，其中消费者支出创2021年以来最大增幅。从1月数据来看，通胀放缓速度较慢，目前通胀压力仍较强。在经济活跃、通胀韧性偏强的背景下，美联储官员鹰派立场相对坚定，近期加息预期又有升温，美元指数自2月初开始反弹，目前仍处反弹通道中，对有色金属的宏观压力有所增强。 国内方面，从预期来看，因对今年政策预期向好，市场对后市需求恢复持乐观态度。2月份证监会启动不动产私募投资基金试点，基建、消费等各板块政策支持力度偏强，3月份两会召开，政策预期仍向好。从近端数据来看，1月经济景气度明显回暖，官方制造业及非制造业PMI双双回到扩张区间。地产销售部分数据有所回暖，但整体仍待观察。1月信贷数据开门红，不过信贷结构仍存在问题，居民部门表现偏弱。综合而言，一季度政策预期较强，国内宏观情绪偏暖，关注后市实际需求数据的验证。 二、消息面：短期情绪性影响，持续性不强 2月末，伦敦金属交易所LME表示计划于今年3月20日重启亚洲时段镍交易，该消息发出后，内外镍价同步下跌。该消息影响逻辑如何？徽商期货认为，自去年3月伦镍期货风险事件后，LME暂停亚洲时段镍交易，伦镍期货流动性变差，成交持仓量持续下降，导致镍价波动性加剧，特别是在交割品低库存的状况下，偶发性消息扰动容易带动镍价上涨，镍价长期处于脱离基本面的高位格局中。LME重启亚洲时段镍交易，有望提升伦镍流动性和市场参与度，降低逼仓风险，促进镍价回归基本面，在当前基本面偏弱的背景下，该消息配合带动镍价下跌。 从影响程度来看，消息因素主要是通过带动市场情绪对镍价造成短期影响，持续性不强，镍价的走势主要还是要看基本面供需层面的逻辑。 三、基本面：呈“供增需弱 低库存”格局 （一）供应端 镍矿：中国镍矿多依赖进口，因印尼禁止镍矿出口，主要来源国为菲律宾，以红土镍矿为主，近三年进口量呈下滑趋势。受菲律宾传统雨季影响，每年阶段性发货量下降导致原料供应及进口受阻，镍矿供应存在季节性规律。近期镍矿供应就处于菲律宾传统雨季影响下的淡季周期内。据SMM数据，2月3日全国港口镍矿库存较12月底减少200万湿吨至717.66万湿吨，处于相对低位水平。短期供应偏紧的格局维系。 镍铁：从全球角度来看，以印尼为代表的镍铁产能快速扩张，2023年印尼镍铁计划新增50-60万吨产能，带动全球镍铁供应维持高增长态势。从国内来看，镍铁主要以来进口，2022年镍铁进口量累计589.61万吨，同比增长58%，主要来源国为印尼，2023年镍铁供应预计仍将继续增长，不过需重点关注印尼及菲律宾镍铁出口征税政策，或带来供应担忧。就近期镍铁市场而言，供应增长明确，而不锈钢需求偏弱，镍铁价格承压，弱稳运行为主。 精炼镍：产量方面，今年以来电解镍、电积镍新投产项目如期推进。2月份，金川集团年初提出全年增产6000吨电解镍增产计划，1月份已完成600吨。1月份，青山集团电积镍项目也已投产，初步设计产能为1500吨/月，1月已有部分释放，预计2月将正常排产。整体而言，国内精炼镍投产及增产趋势基本如期推进，因多数电解镍新增项目集中于下半年投产，下半年或有更明显的增长。进口方面，近期沪伦比值回升，进口窗口打开，进口流入增加。综合而言，在新项目投产推进及进口流入增加的情况下，近期精炼镍供应偏紧情况有所缓和。 （二）需求端 镍的终端需求板块主要集中于不锈钢、新能源动力电池及合金，其中以不锈钢为主（占比达到60%以上）。 不锈钢：近期呈现供需双弱格局。供应端——2023年，中国及印尼不锈钢均有较多新增产能投产，中长期产量维持增长态势。但国内不锈钢存在产能过剩问题，因近期利润阶段性低迷带来产量较预期下滑，2月实际产量较排产量少。需求端——终端消费广泛，涉及各个行业板块，整体趋势跟随基建、地产景气度，预期向好。不过目前仍是“弱现实”局面。从近端来看，304冷轧成交情况一般，需求不能顺畅传导至终端，热轧成交情况尚可，2系成交情况较差，出口订单不及预期，整体消费仍疲弱。从库存来看，目前不锈钢社会库存处于绝对高位水平，近期消化缓慢，也是对供需格局偏弱的部分反映，预计短期内对镍铁的需求偏弱。 新能源：受国家补贴政策退坡及去年高基数的影响，今年初新能源汽车产销量同、环比均有回落，三元材料产量亦跟随回落，暂看消费形势偏弱，后市需要关注国补退场后地方政策的跟进对消费意愿的刺激作用。因镍价处于高位，电解镍较硫酸镍不具有经济性，新能源用镍量逐步被中间品硫酸镍取代，对电解镍的消费仍维持低位。 合金：合金板块用镍需求跟随镍价波动，因当前镍价仍处于相对高位，下游接受度不高，整体维持刚需采购节奏。 （三）库存 期货库存方面，截至2023年2月24日，全球交易所镍库存合计4.55万吨，环比上月下降9.4%。全球显性库存处于绝对低位水平。国内库存方面，截至2月24日，SMM统计的国内纯镍社会库存录得5220吨，环比上月累增1000余吨，近期主要受到进口镍流入的带动，库存有所累增，但整体仍是低位水平。 四、观点及展望 宏观方面，内外分化。美联储加息预期反复，美元指数反弹，施压有色金属。国内交易利好政策支持下的需求乐观预期逻辑，形成底部支撑。基本面方面，中长期随供应端镍产品新增投产释放，过剩格局相对确定。近期呈现供应增长、需求疲弱格局，基本面支撑偏弱，但低库存格局短期难改，关注消费恢复情况。综合而言，宏观方面海外与国内逻辑多空交织，消息面因素影响持续性有限，基本面偏弱是镍价近期下跌的主要驱动因素。不过仍需关注，在当前交割品单一的背景下，纯镍低库存格局短期或难有明显改善，仍将限制镍价继续下跌的空间，带来阶段性支撑，不建议追空，维持宽幅震荡思路。中长期过剩预期下，镍价重心或随着供应量的释放继续下移。 风险提示：宏观形势变化、供应释放不及预期、海外镍产品征税政策变化等。 作者：陈晓波 王琪唯

昨日镍价延续震荡偏弱，收跌1.53%至194910元/吨。镍价跌破20万元/吨的支撑位后，下游需求反噬现象有所好转，市场成交有所起色，预计镍板需求短期或有回暖空间。同时，供应预期尚未完全兑现，短期库存未见明显垒增，预计低库存格局短期或在镍价下方形成一定的支撑，不建议空方过度追低。 从下游不锈钢来看，昨日收跌1.37%至16505元/吨。尽管终端复工率和劳务到岗率边际回升，叠加两会临近，不锈钢盘面存在政策刺激和需求回暖的预期。在弱现实强预期格局下，预计钢价短期或承压运行，建议关注库存边际去化速度。