明年经济运行有望总体回升。本次中央经济工作会议指出，当前我国经济恢复的基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，外部环境动荡不安，给我国经济带来的影响加深。但要看到，我国经济韧性强、潜力大、活力足，各项政策效果持续显现，明年经济运行有望总体回升。针对社会上对我们是否坚持“两个毫不动摇”的不正确议论，必须亮明态度，毫不含糊。从政策和舆论上鼓励支持民营经济和民营企业发展壮大。依法保护民营企业产权和企业家权益。各级领导干部要为民营企业解难题、办实事，构建亲清政商关系。 我们认为，经济的量和经济的质构成了一个有机的整体经济，经济在量上的合理增长和在质上的逐步提高是相互联系的，全社会在高质量发展上不断形成共识以后，经济运行在量上的总体回升，会促进质上的稳步改进。 推进中国式现代化、着力推动高质量发展、为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步。本次中央经济工作会议指出，要扎实推进中国式现代化，坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，着力推动高质量发展。更好统筹疫情防控和经济社会发展，更好统筹发展和安全，全面深化改革开放，大力提振市场信心，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，有效防范化解重大风险，推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长，为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步。优化调整疫情防控政策，加强统筹衔接，有序组织实施，顺利渡过流行期，确保平稳转段和社会秩序稳定。 我们认为，实现什么样的经济发展、怎样实现符合国家利益和人民需要的经济发展，这是做好经济工作必须回答好的根本问题。经济长期持续健康发展有赖于经济体系的质量变革、效率变革、动力变革。大会报告明确指出“高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务”，强调“我们要坚持以推动高质量发展为主题”。稳步实现创新驱动、节约集约、绿色低碳的高质量发展方式，是确保经济发展和人民生活不断迈上新台阶的根本途径。 着力扩大国内需求、要把恢复和扩大消费摆在优先位置。本次中央经济工作会议指出，把恢复和扩大消费摆在优先位置。增强消费能力，改善消费条件，创新消费场景。多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资，加快实施“十四五”重大工程，加强区域间基础设施联通。 我们认为，在实施扩大国内需求战略的过程中，应注意扩大的内需必须是有效需求，是满足人民群众个性化、多样化、不断升级的需求，是有合理回报的投资、有收入依托的消费、有本金和债务约束的需求，是可持续的需求。这样的需求才能与深化供给侧结构性改革有机结合，以实现需求与供给质量的良性互动和相互促进。

2023年经济工作以提振信心为入手点，具体包括四类政策措施和五项重点工作，因此可以归纳为以下十个方面的要点。 第一，高度关注市场信心。提出“明年经济工作千头万绪，要从战略全局出发，从改善社会心理预期、提振发展信心入手，纲举目张做好工作。” 第二，加大宏观政策调控力度，加强各类政策协调配合。积极的财政政策要加力提效，保持必要支出强度，优化组合赤字、专项债、贴息等工具，同时保障财政可持续和地方政府债务风险可控。稳健的货币政策要精准有力，保持流动性合理充裕，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等的支持力度。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，强化金融稳定保障体系。 第三，产业政策要发展和安全并举。最终落脚点在“科技-产业-金融”良性循环。 第四，科技政策要聚焦自立自强。应关注国家重大科技项目、加快引进高端人才。 第五，社会政策要兜牢民生底线。主要包括青年特别是高校毕业生就业，结构性物价上涨，新就业形态劳动者权益保障与养老保险全国统筹，优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局，完善生育支持政策体系与渐进式延迟法定退休年龄政策。 第六，着力扩大国内需求。扩大内需排序为2023年重点工作的首位，其中恢复和扩大消费又排在优先位置，主要着力点是增加居民收入、增强消费能力。重点消费领域包括住房改善、新能源汽车、养老服务。固定资产投资方面有四个要点，包括“十四五”重大工程、区域间基础设施联通、政策性金融、民间资本参与。 第七，加快建设现代化产业体系。包括自主可控、初级产品供应、全球科技竞争、平台企业发展共四个重点。特别是“支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手”，“勇于开辟新领域、制胜新赛道”。 第八，切实落实“两个毫不动摇”。高度关注有关于民营企业低位和作用的社会争论，要求从制度和法律上落实，从政策和舆论上鼓励支持。 第九，更大力度吸引和利用外资。积极推动加入CPTPP和数字经济伙伴关系协定（DEPA）等高标准经贸协议，与2021年相比DEPA为新增内容。 第十，有效防范化解重大经济金融风险。涵盖房地产、金融、地方政府债务三个方面工作，其中对房地产的论述应该是近年来最全面的一次，兼顾解决短期问题与长期改革方向、兼顾供给侧和需求侧。特别要注意“房住不炒”位置排在最后，而不像过去排在开头。开头则是“确保房地产市场平稳发展”。

经济工作会议内容与政治局会议方向一致，内容细化；宏观政策从财政政策、货币政策、产业政策、科技政策，社会政策方面形成合力，与大会内容一样，提高了科技政策定位；从凝聚信心入手，提及了数字经济、平台经济、切实落实“两个毫不动摇”；2023年稳增长的亮点在扩内需、引外资、建设现代化产业体系；房地产在防风险部分占据较大篇幅。 宏观政策形成合力，强调“更好统筹经济政策和其他政策，增强全局观”。 稳增长的亮点：扩内需、引外资、建设现代化产业体系。 防风险表述重点涉及房地产。 应对三重压力，从“改善社会心理预期，提振发展信心”入手。 预测2023年中国经济转向复苏，实际GDP增速5.2%。

中央经济工作会议传递了2023年政策重心重归经济增长的明确信号，也提出了“提振市场信心”的一系列针对性部署。我们预计2023年财政政策可能优先货币政策担纲稳增长，地产政策会在因城施策的方针下进一步对需求端进行刺激，而对互联网平台的整顿可能也告一段落。会议的积极基调有利于市场风险偏好的回升。但是，投资者可能仍然需要关注民间固定资产投资、社会消费品零售和商品房销售面积等关键指标以评估政策的落实效果。 事件点评 经济增长重新成为决策者关注的焦点 在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，外部环境动荡不安的背景下，中央经济工作会议重申了“发展是党执政兴国的第一要务”，并用“更好统筹疫情防控和经济社会发展，更好统筹发展和安全”的措辞表明发展与增长在政策目标中优先次序的提升。会议公告浓墨重彩的对“坚持两个毫不动摇”和“推动经济发展在法治轨道上运行”进行了阐述，是“提振市场信心”、改善“预期转弱”的针对性举措。 财政货币产业与地产政策都有具体安排 考虑到2023年经济整体企稳回升的大背景，我们预计针对性更强的财政政策会比总量型的货币政策更优先发挥稳增长的作用。减税降费、财政补贴对于消费的刺激是“恢复和扩大消费”的关键举措，“优化组合赤字、专项债、贴息等”等安排可能是支持投资的主要政策工具。除非经济复苏出现较大波折，否则结构性的货币政策可能是明年货币政策的主要看点。 既要求房地产市场平稳发展，同时也坚持房住不炒的地产政策措辞基本符合预期，我们预计一线城市以外的城市可能会继续通过降低贷款利率、首付比例、优化“认房又认贷”以及放松限购政策等方式刺激需求。产业政策仍然是强调发展与安全并重，但是对互联网平台企业的表述变化明显，可能意味着对平台企业的整顿告一段落。 三大指标观察政策效果 我们认为会议的积极基调整体有利于市场风险偏好的回升，而考虑到防疫政策等已有的政策调整，2023年中国经济反弹也是大概率事件。但是，是否能够实现较快的经济增长和经济形势的明显好转，投资者可能仍然需要密切关注民间固定资产投资、社会消费品零售和商品房销售面积三大关键指标。它们也是评估政策调整见效程度的关键指标。

事件： 12月15日-16日，中央经济工作会议在京召开，总结2022年经济工作，分析当前经济形势，部署2023年经济工作。 核心观点： 内涵一：发展是解决一切问题的基础和关键 三重压力仍然较大。会议指出，当前我国经济恢复的基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，外部环境动荡不安，给我国经济带来的影响加深。 发展是首要任务。坚持发展是党执政兴国的第一要务，把高质量发展作为全面建设社会主义现代化国家的首要任务。 全力以赴稳增长。对于我们这么大的经济体而言，保持经济平稳运行至关重要。要着力稳增长稳就业稳物价，保持经济运行在合理区间。将稳增长放在更突出位置，通过稳定经济增长确保稳定就业，同时及时有效缓解结构性物价上涨给部分困难群众带来的影响。 积极的财政政策要加力提效 保持必要的财政支出强度。2022年财政支出保持增长，全国一般公共预算支出安排26.71万亿元，比2021年增加2万亿元以上。2023年，为应对三重压力的持续冲击和外部环境的影响，积极的财政政策有望进一步加大必要支出力度，赤字率或将超过2.8%，优化组合赤字、专项债、贴息等工具政策空间打开。 坚决遏制新增地方政府隐性债务。财政可持续要求下，既要推动隐性债务化解，更要坚决遏制新增地方政府隐性债务。根据国家财政预算草案，2022年全国一般公共预算赤字为3.37万亿元,包括中央财政赤字2.65万亿元和地方财政赤字7200亿元。2023年或将进一步优化赤字结构，增加中央赤字，减少地方赤字。加大中央对地方的转移支付力度。财政部11月已提前下达农业、水利相关资金，推动财力下沉，做好基层“三保”工作。 “准财政”政策性金融或将发挥更大作用。截至11月底，两批共7399亿元金融工具支持的2700多个项目已全部开工建设。2023年，财政压力下，政策性金融或将加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持，撬动民间资本参与国家重大工程和补短板项目建设，成为稳增长的新驱动。 稳健的货币政策要精准有力 要保持流动性合理充裕。2022年，4月、12月分别降准0.25个百分点，1月、8月分别降低MLF利率10BPs，引导1年期、5年期LPR下降15BPs和35BPs，有效降低了实体经济融资成本。2023年，货币政策总体基调未变，降准降息仍然可期。一方面，保持流动性合理充裕，进一步加大金融对实体经济支持力度；另一方面，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，确保资金流向实体经济领域，不搞大水漫灌，避免流动性淤积。 结构性货币政策精准发力。2022年，央行时隔两年半重启PSL，支撑政策性银行发力促基建、保地产；同时通过支持煤炭清洁高效利用、科技创新、普惠养老、交通物流、制造业更新改造设备专项再贷款、碳减排支持工具等结构性货币政策工具引导金融机构加大对重点领域的支持力度。2023年，货币政策仍将引导资金流向重点领域与薄弱环节，进一步优化信贷结构。 内涵二：内需是重要的突破口 扩大内需是稳增长的必然选择。消费和投资是内需，出口是外需。从1998年亚洲金融危机到2008年国际金融危机，我国都将扩大内需作为稳定增长的根本途径。当前，扩大内需也是我国应对外部冲击、稳定增长的必然选择。近日，中共中央、国务院印发了《扩大内需战略规划纲要（2022—2035年）》，进一步强调了扩大内需的重要性。 优先恢复和扩大消费。中国消费市场潜力较大，释放消费潜力，是激发我国超大规模市场潜力的重要抓手。今年前三季度，受疫情影响，消费对GDP的累计贡献率为41.3%，较去年同期下降20.8个百分点。2023年，受前期积累的大量居民储蓄影响，消费需求或将迎来反弹。 支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。此前，财政部出台支持居民换购住房有关个人所得税优惠政策、延续新能源汽车免征车辆购置税政策、对个人养老金实施递延纳税优惠政策等，体现了对改善性住房、新能源汽车、养老服务等相关领域的支持。预计2023年，相关政策将进一步发挥作用，促进消费逐步恢复。 内涵三：在防范化解风险中开启房地产新发展模式 今年地产被置于“有效防范化解重大经济金融风险”部分，因为地产行业体量大、产业链条长、关乎金融安全和土地财政，“房地产市场平稳发展”，事关金融市场稳定和经济社会发展全局。 2023年地产工作重点仍是“保交楼，保民生，保稳定”，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购。针对房企，“有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况”，针对优质企业阶段性保主体，旨在阻断风险无序蔓延。同时，“要坚决依法打击违法犯罪行为”，规避道德风险、惩戒资金抽逃等违法行为。 因城施策，支持刚性和改善性住房需求。房地产需求端政策值得期待，包括限贷政策的调整、税收的减免、贷款利率的调整，对恢复购房信心意义重大，箭在弦上。 坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。新的发展模式，是以“稳地价、稳房价、稳预期”为目标，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，解决好新市民、青年人等住房问题，探索长租房市场建设。未来政府购买商品房作保障性租赁房政策可期。 内涵四：数字经济孕育新发展机遇 平台经济有三大重要作用。会议指出“要大力发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手”。监管态度较728政治局会议提出的“推动平台经济规范健康持续发展”更具体更友好。 数字经济是经济高质量发展的新动能。2012年至2021年，我国数字经济规模从11万亿元增长到超45万亿元，数字经济占国内生产总值比重由21.6%提升至39.8%。数字经济日益融入经济社会发展各领域全过程，正在成为构建新发展格局、建设现代化经济体系、构筑国家竞争新优势的关键力量。 内涵五：“两个毫不动摇”凝神聚力 必须坚持社会主义市场经济体制。公有制经济和非公有制经济都是我国社会主义市场经济的重要组成部分，只有坚持两个“毫不动摇”，坚定不移走社会主义市场经济之路，才能充分激发市场主体活力，提高社会生产力。 发挥民营企业重要作用。民营企业对经济发展的重要作用可以用“56789”来概括，贡献了50%以上的税收，60%以上的国内生产总值，70%以上的技术创新成果，80%以上的城镇劳动就业，以及90%以上的企业数量。要发挥好民营企业重要作用，激发市场活力和社会创造力。 强调公平对待。一方面，国有企业要提高核心竞争力，真正按市场化机制运营。另一方面，对民营企业，健全以公平为原则的产权保护制度，健全支持民营企业发展的法治环境、政策环境和市场环境，依法平等保护民营企业产权和企业家权益。 内涵六：稳预期就是稳一切 我国经济韧性强、潜力大、活力足。我国经济长期向好的基本面没有改变，这是稳定经济发展预期的坚实基础。2023年，预计随着各项政策效果持续显现，经济运行有望总体回升，实现质的有效提升和量的合理增长。 信心比黄金重要。2023年是全面贯彻落实党的第二十次全国代表大会精神的开局之年，是“十四五”规划承上启下的关键之年，也是新一届政府履职起步之年。会议指出，新班子要有新气象新作为，以奋发有为的精神状态和“时时放心不下”的责任意识做好经济工作。

中央经济工作会议基本延续了此前政治局会议的定调。 会议中再提“稳字当头”，决定了稳增长仍是未来一段时间内的主基调。会议提出“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加大宏观政策调控力度”。事实上今年财政政策和货币政策的实施力度已经较强，广义财政赤字和货币供给增速都处于近年来最高水平。在此基础上继续“加大力度”，对于稳定经济具有较大意义。政策对经济具有滞后性影响，我们认为中国经济在渡过今年四季度和明年一季度的“疫情闯关”后，在预期修复及政策支持的双重推动下有望实现较好的复苏。而权益市场的估值仍处于很低的水平，明年将有较大的修复空间。我们认为以下方向值得关注： 第一，对平台经济的态度发生根本性转变。 虽然从去年提出“稳增长”以来，政策对于平台经济的态度就有较为明显的转向，但本次会议中对平台经济的定位明显更高一层。会议指出“支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。”不再提及“红绿灯”等说法，反而将其作为稳增长、稳就业、促发展的重要力量，这是政策对平台企业从“限制”转向“支持”的重要标志。 第二，将促进消费提升至扩大内需的优先位置。 “稳增长”的核心在于“扩内需”，而“扩内需”的重点在于促消费。本次会议中明显弱化了对“供给侧改革”的笔墨，而对“扩大内需”的重视程度近年来罕有。会议提出“多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。”未来可能会有针对新能源汽车等领域的进一步促消费的政策支持，以避免今年政策刺激过后相关消费在未来出现明显下滑。大疫三年，虽然居民收入受到了明显的创伤，但消费下滑的幅度远超过居民收入下滑的幅度，居民普遍积累了较多的预防性储蓄，并积压了较多消费、出行意愿。如果明年一季度疫情冲顶过后，居民对未来的预期能够逐步稳定，则消费具有较强的内生修复的动力，再叠加政策的支持，则明年消费有望出现较强的复苏势头。其中可选消费及服务类消费尤其值得关注。 第三，高端制造业和科技领域的重视程度仍然很高。 “高质量发展”的根本动力在于产业链向更高增加值的方向进化，所以高科技领域将持续获得政策的支持。会议中提出“加快新能源、人工智能、生物制造、绿色低碳、量子计算等前沿技术研发和应用推广。”相关领域的发展前景和投资机会值得关注。 第四，房地产政策表态大致符合预期。 此前针对房地产领域的“三支箭”齐发，已经反映出了房地产政策的转向。在当前经济面临来自“疫情闯关”和“出口下行”的双重压力下，房地产政策存在加码宽松的必要性，市场对此已有较强的预期。本次会议上的相关表态基本符合预期，虽然仍提及了“房住不炒”，但并未将其放在首要位置上强调。 我们认为对于房地产政策的积极表态分为三个方面， 一是供给端“扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作”，有助于缓解居民对于交房风险的担忧； 二是融资端“满足行业合理融资需求”，有助于保证优质房企的存活； 三是需求端“支持刚性和改善性住房需求”，防止商品房销售出现持续性下滑。 三个方面的表态全面覆盖了当前房地产领域的困境。会议提出“推动房地产业向新发展模式平稳过渡”，我们认为“新发展模式”应是供给端逐步摆脱对土地财政的依赖，需求端逐步向“租售并举”发展，从而在抑制泡沫的同时保证行业的健康发展。 第五，基建相关表态较少。 在房地产行业遭遇资产负债表衰退的困境之后，基建是“稳增长”政策中的主要抓手，市场对此的预期也较高。不过本次会议中对基建的表态较少，只有“政策性金融要加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持。鼓励和吸引更多民间资本参与国家重大工程和补短板项目建设。”同时，本次会议也对地方政府债务风险提出较多警示，“在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控。”“要防范化解地方政府债务风险，坚决遏制增量、化解存量。”这将在一定程度上限制地方政府加杠杆的空间。我们认为在未来一段时间内基建投资仍将是托底经济的重要力量，因为在当前巨大的经济压力下，政府加大基建投资的意愿较强，且今年开工的大量基建项目方兴未艾，将支持基建增速维持在较高水平。 但是本次会议中的信号也不容忽视： 一是中央加杠杆再进行转移支付可能是明年政府支出的更主要来源。 二是对地方政府债务的严格态度意味着政府加杠杆的持续性有待观察。 如果明年消费和房地产领域的复苏出现积极信号，则下半年对于基建的支持力度可能减弱。 风险提示：政策力度不及预期。

2022年中央经济工作会议12月15日至16日在北京举行，东方金诚对本次会议的要点做以下解读： 一、本次会议在疫情防控政策发生重要调整之际召开，对2023年经济形势判断更为乐观。 以“新十条”为代表，当前各地疫情防控政策正在进行三年以来最重要的优化调整，总体方向是逐步放松管控，引导社会经济恢复常态。本次会议强调要“更好统筹疫情防控和经济社会发展”，我们理解这意味着2023年疫情对经济运行的扰动将显著减弱，“着力推动高质量发展”的条件更加有利。由此，2023年宏观经济的主基调将是“走出疫情”。根据医学专家预期，一季度末前后经济社会生活有望逐步恢复常态。 本次会议对下一步经济形势的判断更有信心，强调2023年要“推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长。”我们认为，在疫情对宏观经济运行的扰动消退后，明年国内经济增速将出现较大幅度反弹，其中居民消费修复将成为主动力——会议强调“要把恢复和扩大消费摆在优先位置”，进而改变2022年主要依靠投资和出口拉动经济增长的局面，经济增长的内生动力将明显增强。这也是经济增长质量改善的一个重要标志。我们判断，明年两会政府工作报告将提出“5.0%左右”的经济增长目标，实际GDP增速有望达到5.0%至6.0%，显著高于今年约3.0%的增长水平。这意味着2023年在全球经济增速普遍下滑背景下，中国经济将逆势走强。 二、2023年宏观政策将保持一定稳增长力度，其中引导房地产行业尽快实现软着陆是重点所在。 本次会议提出，“加大宏观政策调控力度”。这意味着在2023年经济增速反弹过程中，宏观政策不会转向大幅退坡甚至收紧。背后的原因在于，短期内疫情对宏观经济还可能存在一定扰动效应，房地产行业仍将低位运行一段时间，加之明年外需对经济增长的拉动力会明显减弱，我们判断2023年宏观政策将保持一定稳增长力度，这尤其会在上半年有明显体现。 会议要求，“积极的财政政策要加力提效，保持必要的财政支出强度。”为保持必要的财政支出强度，我们判断2023年目标财政赤字率将设定在3.0%左右，较今年上调0.2个百分点，新增地方政府专项债规模也会达到4万亿左右。一季度在部分专项债资金额度提前下达、政策性银行新增8000亿信贷额度加快投放、商业银行基建领域贷款多增，以及PSL重出江湖等支持下，基建投资仍将保持10%左右的较快增长水平。我们预计，2023年财政政策“加力”的重点，或将从支持基建投资提速逐步转向促消费。 货币政策方面，会议要求“稳健的货币政策要精准有力，要保持流动性合理充裕，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等领域支持力度。”在经济增速较大幅度反弹背景下，2023年实施降息降准的可能性不大，但货币政策将引导市场利率持续处于政策利率下方，保持流动性合理充裕，以配合财政发力，稳定市场预期；2023年信贷仍将保持较高投放规模，投放的重点是国民经济薄弱环节和重点领域，即小微企业、科技创新、绿色发展等。 需要指出的是，本次会议未提及房地产，但我们判断，2023年政策面将重点引导房地产行业尽快实现软着陆，带动商品房销量、房地产投资以及土地市场先后企稳回暖。可以看到，自2021年下半年以来，房地产低迷一直是国内经济下行压力的一条主线。我们判断，下一步政策支持空间依然较大，除了有效落实以“三支箭”为代表的房企金融支持政策外，后期政策“工具箱”在放宽购房条件、降低首付成数、下调居民房贷利率方面还有较大空间。其中，引导5年期以上LPR报价进一步下调，持续降低居民房贷利率是关键所在，最早有可能在今年底或明年1月落地。这意味着即使2023年政策利率（MLF利率）保持稳定，但针对房地产的定向降息会持续推进。我们判断，2023年年中前后，房地产市场有望出现趋势性回暖，这将结束行业约两年的下行周期。这一方面是对本次会议要求的“要有效防范化解重大经济金融风险，守住不发生系统性风险的底线”的具体落实，同时也会从根本上改善明年下半年的经济增长动能。 三、2023年是全面贯彻落实党的大会精神的开局之年，宏观政策的重心有望从逆周期调控转向结构性改革。会议提出，2023年要“更好统筹发展和安全，全面深化改革开放，大力提振市场信心，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来。”我们判断，2023年疫情防控和逆周期调节压力减轻后，围绕切实推进要素市场化改革、构建全国统一大市场、通过着力提振内需促进国内经济大循环等，各部门有望出台一批具体措施。这将“大力提振市场信心”，为我国经济在2035年之前保持年均5.0%左右的较高增长水平提供基础性动力。 (本文作者介绍：清华大学公共管理学博士，东方金诚首席宏观分析师。)

中央经济工作会议12月15日至12月16日在北京举行。会议提出，着力扩大国内需求，要把恢复和扩大消费摆在优先位置。增强消费能力，改善消费条件，创新消费场景。 而在中央经济工作会议召开前，《扩大内需战略规划纲要（2022—2035年）》《“十四五”扩大内需战略实施方案》先后发布。 国家统计局原总经济师姚景源表示，对于明年经济来说，实现稳增长、稳就业、稳物价非常重要，为了实现“三个稳”，根本上要从投资和消费问题上下大气力，尤其要发挥好消费的作用。“目前中国经济最大的比较优势就是拥有全世界最大的内需市场，未来消费恰恰在‘三驾马车’中潜力最高。”姚景源说。 姚景源进而表示，不是说通过简单的财政政策和货币政策就能解决消费问题。提振消费涉及更深层次的体制、机制性问题，要提振消费必须要改革，建议通过补贴企业，提高就业率，关注老百姓实际收入来提振消费。 姚景源还指出，要想建立全国统一的大市场，就要打通消费问题上的堵点，建议提升政府的治理能力。比如，今年11月消费整体下降与汽车消费下降幅度大有直接关系，但目前中国人均拥有车辆还有很大的增长空间。“汽车消费增长会出现堵车等问题，政府不能通过简单的限购来解决这一问题，而是要提高治理能力，下一步要研究如何改善交通管理水平、推动智慧城市建设发展等。” “目前中国经济最大的比较优势是拥有全球最大的内需市场，未来消费潜力最高” 问：扩大内需包括投资需求和消费需求两个方面，对经济增长来说，投资和消费哪个更关键？ 姚景源：内需，即投资加消费。为了达到“三个稳”，要从投资和消费问题上都要下大力气，尤其要发挥好消费的作用。 早在1997年亚洲金融危机、2008年全球金融危机之后，我们就已经认识到中国这么大的国家不应该将经济增长的根本支撑点放在外需。外部世界充满着不确定性，如果外需的比重过高，国际形势一有变化，外需会趋弱，这就需要扩大内需。 以前大家都认为，劳动力是中国最大的比较优势。在我看来，目前中国经济最大的比较优势就是拥有全世界最大的内需市场，中国14亿多人口已经全面实现小康。当前,我国社会主要矛盾已经由“人民日益增长的物质文化需要同落后的社会生产之间的矛盾”转化为“人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”。我国十几亿人民的心都充满了对美好生活的追求，并且愿意为美好生活的实现付出努力，这是我们实现第二个百年奋斗目标最大的内生动力。因此，我们一定利用好全世界具有最大潜力、最大比较优势的内需市场。 近期召开的中央政治局召开会议中指出：“着力扩大内需，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用。”从长远周期来看，投资为中国的经济发展作出了贡献，这一点毋庸置疑，但长时间的投资也出现了产能过剩的问题，投资率长期居高不下。虽然经济依赖于投资增长，但也同时挤压了消费。国民收入一般最终分解成积累和消费，但消费被挤压后，国民的福祉、国民的收入与国家的经济不成正比， 不少国民提出自己没有切身感受到国家经济的增长。因此，本次《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》再次提出：“要坚持居民收入增长和经济增长同步与劳动报酬提高与劳动生产率提高同步这两个基本同步”。 在疫情、2008年世界金融危机、1997年亚洲金融危机这些关键时刻，投资发挥着关键作用，但这不能成为常态，不能一提加快经济增长，就是抓投资、抓项目，在投资方面我们已经积累很多经验。但在抓消费这块，我们还存在短板，而未来消费恰恰在“三驾马车”中潜力最高。 中国一贯坚持“以人为本”理念，而人最根本的需求是消费。人既是消费者又是生产者，人有了消费需求才有生产动力。正如亚当·斯密和马克思所论述的那样，“人类的一切经济活动归根结底都是为了满足消费需要”。为了实现第二个百年奋斗目标，我们应当让消费发挥基础性作用，以此为根本路径会促使我们每个人在发展奋斗进程中获得感日益增强，美好生活不断得到体现，这就和社会主义现代化强国目标相吻合。 当然，在投资方面，我觉得今年基础设施和工业投资的表现还可以，希望明年能够进一步加大工业投资、加大技术改造投资以及加大一些重大的国计民生投资。 此外，我认为对于明年经济来说，实现稳增长、稳就业、稳物价这“三个稳”非常重要。物价事关基本民生，如果物价不稳，就可能出现发达国家由物价暴涨、恶性通胀而导致的需求急剧下滑的情形。 “提高就业率、提高老百姓实际收入是提振消费的关键” 问：在你看来，应如何提振消费？ 姚景源：不是说通过简单的财政政策和货币政策就能解决消费问题。提振消费涉及更深层次的体制、机制性问题，体制、机制性问题一定要通过改革才能解决，所以要提振消费必须要改革。现在有部分地方在搞消费券试验，对此，我还是建议通过补贴企业，提高就业率，提高老百姓实际收入是关键。 其次，要让老百姓有了钱以后还要敢花钱。目前中国的老百姓有钱也不敢花，一方面是因为普遍收入增幅不高，甚至有的人收入下降，而失业率上升。另一方面是老百姓的银行住户存款增加，今年上半年我们国家的住户存款增加10.33万亿元，创出近年同期的新高，这意味着平均每天约571亿存款涌向银行，特别在今年七、八、九这三个月又增加了1万亿元以上。老百姓不敢花钱的原因有多方面，比如房价高、看病贵、上学难等。政府应该在公共事业上加大投资，投资一些与老百姓密切相关的项目，比如投资医疗资源、投资幼儿教育，以此创造一个更好的发展环境。 “打通消费堵点，要提升政府治理能力” 问：《扩大内需战略规划纲要（2022—2035年）》提出，当前我国扩大内需仍面临不少制约，该如何打通影响扩大内需的堵点？ 姚景源：中央提出“加快建设全国统一大市场”等重大部署，要想建立全国统一的大市场，就要打通消费问题上的堵点，让市场发挥资源配置的决定性作用。政府尽可能不要直接干涉微观市场，要提升政府的治理能力，通过市场机制来解决消费的问题。在住房问题上，要坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”，但这不是说制止房子买卖，而是要遏制投机，不能让房子集中在少数人手里，导致房价越炒越高、多数人买不起房子，政府要通过完整的市场机制和法律监管让房地产健康发展、良性循环。 今年11月消费整体下降与汽车消费下降幅度大有直接关系。11月份，社会消费品零售总额38615亿元，同比下降5.9%。其中，除汽车以外的消费品零售额34828亿元，下降6.1%，这与北京、上海、深圳、广州、杭州这些大、中城市汽车限购有关系，很多大城市的人要买车却摇不到号。放眼世界，美国人平均每1000人拥有800辆车，日本平均每1000人拥有600辆车，而中国平均每1000人仅拥有170辆车，还有很大增长空间，尤其是大城市的汽车消费需求还没有得到充分的满足。有人可能会说，大城市汽车消费的增长会出现堵车等问题。我认为，政府不能通过简单的限购来解决这一问题，而是要提高治理能力，下一步要研究如何改善交通管理。比如，通过人工智能推动智慧城市建设发展，通过推进数字化城管建设提升城市管理水平。所以，《扩大内需战略规划纲要（2022—2035年）》中明确提出要释放出行消费潜力，推动汽车消费由购买管理向使用管理转变，推进汽车电动化、网联化、智能化，加强配套设施建设。

事件：中央经济工作会议12月15日至16日在北京举行。 1、基调：具备忧患意识，延续“三重压力”，继续坚持稳中求进总基调，但整体更积极，多处笔墨可见更注重发展、稳增长、大力提振市场信心。 （1）国际环境“风高浪急”，我国仍面临“三重压力”。会议延续12.6政治局会议的“面对风高浪急的国际环境”，延续2021年中央经济工作会议“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”，体现总体对内外环境仍具备忧患意识。 （2）继续坚持“稳中求进”工作总基调，对发展、稳增长、大力提振市场信心的诉求更强。会议延续“稳中求进”工作总基调，要求“明年坚持稳字当头、稳中求进”。会议指出“坚持发展是党执政兴国的第一要务”（延续党的第二十次全国代表大会），“大力提振市场信心”（本次延续12.6政治局会议提法，再此前是2018.12政治局会议“提振市场信心”，本次增加“大力”），“突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作”，“推动经济运行整体好转”（2021年“着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间”，指向本次对2023年经济恢复的弹性、持续性等要求可能更高）。 （3）关注扩大内需相关政策举措。会议延续12.6政治局会议和党的第二十次全国代表大会报告“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”（过去为“坚持以供给侧结构性改革为主线”），指向政策将“统筹谋划扩大内需和优化供给（刘鹤，2022年11月）”。结合《扩大内需战略规划纲要（22-2035年）》、《“十四五”扩大内需战略实施方案》，关注扩大内需相关政策举措。 2、政策：宽财政+稳货币，关注协调配合的创新工具，以及可能的逐步加码。 会议指出“加大宏观政策调控力度，加强各类政策协调配合”，预计2023年可能是“宽财政+稳货币”，可关注协调配合的创新工具，以及可能的逐步加码。 （1）财政政策加力提效，预计2023年“宽财政”，常规政策适度扩容，准财政视需要逐渐加码，地方债务风险管控仍偏紧。会议指出“积极的财政政策要加力提效”，2021年会议为“积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续”，指向2023年财政扩张力度有望提升。我们认为“加力”指向专项债扩容，赤字率提高，继续贴息，准财政（政策性金融工具、贷款、PSL等）或将常态化发力，广义赤字率将提高。结合许宏才副部长讲话，我们认为“提效”指向完善减税退税降费；加大对科技、生态、民生等支持；扩大财政乘数效应；完善直达基层机制。此外，“地方政府债务风险可控”指向城投可能仍偏紧。 （2）货币政策精准有力，预计2023年“稳货币+宽信用”，短期可能再降息，2023年总量可能“克制的宽松”，结构性政策持续发力。会议指出“稳健的货币政策要精准有力，要保持流动性合理充裕，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，指向2023年稳货币。我们认为短期货币仍偏宽，可能再降息，特别是房贷利率，2023年总量政策或将“克制的宽松”，先松后紧。结构性货币政策持续发力，加大对小微、科技、绿色等支持，信用端继续走宽。 （3）产业和科技政策聚焦高端制造业。会议指出“产业政策要发展和安全并举”， “科技政策要聚焦自立自强”，指向与战略性新兴产业、产业链薄弱环节、绿色、科技等相关的高端制造业有望得到更多政策支持。“优化产业政策实施方式”指向有望采取税收优惠、增加贷款额度、再贷款等方式多措并举实施支持。 3、“6个更好统筹”中特别关注宏观政策取向一致性评估，意味着在“大力提振市场信心”的要求下，仍会审慎对待负面紧缩政策，防止大起大落，扰动预期。 4、“5个重点任务”中的亮点是消费、平台经济和地产，表述略超预期。 （1）消费：会议指出“要把恢复和扩大消费摆在优先位置”，特别是“住房改善、新能源汽车、养老服务”等消费。我们认为随着经济逐渐恢复常态，可关注如消费券等政策会否加码，并可研究将“财政直达消费”作为储备工具。 （2）现代产业体系统筹发展与安全，平台经济表述更加正面。会议指出“加快建设现代化产业体系”，“安全端”聚焦自主可控、能源和粮食安全；“发展端”注重新能源、绿色、数字经济等。要求“平台企业在国际竞争中大显身手”。 （3）地产：预计地产供需端政策将继续加码。“有效防范化解重大经济金融风险”突出“确保房地产市场平稳发展”。“满足行业合理融资需求，推动行业重组并购”指向政策要注重落实，且有望加码；市场化收并购有望提速，“化解优质头部房企风险，打击违法犯罪”指向优胜劣汰；“因城施策，支持刚性和改善性住房需求”指向需求端政策有望继续松动，关注一线城市、二套房、房贷利率会否调整。 风险提示：国内疫情反复超预期，政策执行力度不及预期。

1、中央经济工作会议的九个重点信息 （1）此次会议将发展经济放在第一、首要、突出的位置：会议中提出“坚持发展是党执政兴国的第一要务”、“要坚持把高质量发展作为全面建设社会主义现代化国家的首要任务”、“突出做好稳增长”。2023年或将全力“拼经济”。 （2）三次强调“信心”：“要坚定做好经济工作的信心”、“大力提振市场信心”、“提振发展信心入手”。此次会议非常强调“信心”，让人联想到2008年金融危机之后，中央表示“信心比黄金和货币更重要”。当前全社会都存在“预期转弱”的问题，地方政府防疫三年积累了较重的债务压力，企业调结构去杠杆五年，居民预防性储蓄五年。此次会议强调，“明年经济工作千头万绪，从改善社会心理预期、提振发展信心入手”，抓到了问题的关键。 （3）“有效防范化解重大风险”确认包含房地产下行风险。我们在政治局会议解读中提出，12月政治局会议表面没提房地产，实则将其放在了防风险之中。中央经济工作会议再次强调“有效防范化解重大经济金融风险”，第一点就是“要确保房地产市场平稳发展”。 （4）财政政策要加力提效，财政强调“加力”。2015年、2018年财政也提及“加力”，对应2016年、2019年都出现了股市上行。另外，还可以对比2021年12月“财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续”。 （5）货币政策要精准有力，货币强调“精准”。这可能表明货币没有全面宽松的空间，降息难度较大。货币政策可能类似2016-2017年，通过政策性银行来服务房地产保交楼、制造业升级、基础设施建设。 （6）提出六个“更好统筹”，其中需重点解释的是“要更好统筹经济政策和其他政策，增强全局观，加强与宏观政策取向一致性评估”。2018年以来，我国有很多政策与经济政策的取向不一致，如十九大期间结构性去杠杆、2021年“运动式减碳”、2021年平台反垄断等，客观上经济发展受到制约。在未来五年，党的第二十次全国代表大会强调以高质量发展为首要任务，其他政策应当放在促进高质量发展的大前提下，以扩张性政策为主，我们认为这是一个根本性变化。 （7）强调“着力扩大国内需求”。扩大内需是“新发展格局”的要求，2020年、2021年中央经济工作会议均强调扩大内需，但过去两年扩大内需并未兑现，2023年稳增长放在突出位置，高质量发展放在首要位置，我们认为不会再有其他任务对扩大内需构成制约，2023年的扩大内需能够落到实处。 （8）“碳达峰碳中和”的思路出现重要变化。2021年中央财经委员会提出“控制化石能源总量”作为碳达峰的重点工作，于是2021年出现了煤炭限产、拉闸限电，对经济发展构成制约。此次会议强调“在落实碳达峰碳中和目标任务过程中锻造新的产业竞争优势”、“加强重要能源、矿产资源国内勘探开发和增储上产”，表明对于化石能源重新给予重视，双碳的重心放在产业升级上面，对于经济发展或将产生促进作用。 （9）切实落实“两个毫不动摇”。两个毫不动摇强调国企的市场化改革和鼓励支持民营经济。我们看好正股、转债的两条主线，一条是国企的估值重估，一条是民企的预期反转。此次会议提出“支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手”，我们特别看好互联网平台龙头。 2、短期债市应该已经企稳，把握债市的波段机会 未来如果经济触底回升，同时宽货币空间有限，那么债市趋势性加久期的理由和机会都将不断下降。虽然没有趋势性机会但可以有波段机会：每一次债市超调事实上都是做波段的机会，比如当下的二永债、信用债和国债期货等品种，吸引力均已明显上升。 短期债市应该已经企稳，但中期应关注股市大涨引发新一轮理财赎回、经济强复苏这两个潜在风险点。如果风险点兑现，在风险出尽后，就是债市阶段性加久期机会。 风险提示：政策变化超预期；国内疫情扩散超预期。