若宏观预期转向更为积极,国内出台更多利好政策刺激终端领域需求,欧美通胀放缓速度低于预期,则最乐观的情形下,2023年全球精炼铜供需缺口将由中性情景下的16万吨扩大至69万吨。
本周铜价波动较前期明显加剧,周一外盘铜价强势上涨,国内夜间开盘后,沪铜跟随涨势跳空高开,2309合约最高涨至70580元/吨,涨幅达1.51%;周二,铜价再度上行,直逼71000关口,接近今年年初高点。截至8月2日收盘,因美元指数强势上行、海外库存持续累积、国内PMI低于预期,铜价回吐前期涨幅。
近期国内外宏观经济预期较前期发生明显转变。国内方面,上周召开的中央政治局会议为下半年的宏观政策积极定调,以扩大内需、活跃资本市场为目标,显著提振市场信心。国外方面,美国二季度GDP及耐用品订单增速超预期上行,而核心PCE回落速度高于市场预期,印证了7月FOMC会议上鲍威尔关于美国经济“软着陆”的言论,即在不造成经济急剧衰退的情况下降低通胀。另外,欧洲通胀虽然环比有所放缓,但离2%的目标仍有较大距离且核心通胀充满韧性,在欧元区制造业PMI数据普遍超预期回落后,拉加德对于9月的货币政策略显鸽派,而本轮加息后已然接近欧央行的目标利率终点,后期欧洲经济是否真正步入衰退仍有较大不确定性。
本文将从供需平衡的视角,分析国内外的宏观预期变化给铜的下游需求可能带来的影响,并如何改变全年的平衡预期,从而对价格变化给出指引。
国内平衡
在此前的国内精炼铜月度平衡中,1-2月受到疫情及春节后复工进度不及预期的影响,大幅累库近35万吨。此后,消费复苏、下游订单转好,空调维持高排产、风光装机表现亮眼,表消大幅攀升,使得今年上半年精炼铜共累库1.3万吨,基本维持紧平衡格局。进入下半年,7月库存超预期去化,即使消费环比下滑3.5%,但因到货量的减少,精铜市场小幅去库0.7万吨。再往后看,下游企业对于四季度消费预期转好,9-10月进入传统旺季,去库幅度显著,在此情景下,全年精炼铜平衡或将短缺21万吨左右,表消增速约为2.4%。
由于废铜的替代、隐性库存及数据统计口径的原因,精铜的终端消费与表观消费存在一定差距。在原先我们对终端消费的测算中,根据不同领域的消费占比及其相对应监控指标的增速预期,相对中性的情景下,预计2023年精铜的实际消费增速约为3.9%。
那么在本次政治局会议所提及关于科技、消费、外资、地产、民生等多方面的政策指导中,与铜的需求切实相关、产生直接影响的领域有:新能源汽车的发展、充电桩及储能等设施建设和配套电网改造、地产板块的保交楼、城中村改造和“平急两用”的公共基建设施。由于当前并未出台相关领域的具体刺激措施,本文将给出相对乐观的情景假设,即上调电力、新能源车及建筑领域的消费增速。
在电力领域中,此处将其拆分成传统电力及以风电、光伏为代表的新兴电力产业,因电网改造、基建所涉及的传统电力增速上调至1%;新能源汽车的增速将根据中汽协给出的乐观预期上调至30%;建筑领域通过监控新开工、竣工指标变化,将该板块增速由此前的5%上调至10%;其余风光、家电、交通运输及机械电子领域维持此前预估不变。
在此乐观情形下,铜终端消费增速将由相对中性预期的3.9%上升至5.1%,这意味着国内铜的实际消费量将在此前的基础上增加17万吨,在暂不考虑精废替代、隐性库存的情况下,精炼铜的供需平衡将由短缺21万吨增至短缺38万吨。
国外平衡
在判断国外宏观预期对精铜市场的影响时,本文基于对欧美当前经济环境及下半年的经济预期,给出三种路径假设,即欧美软着陆、美国软着陆欧洲浅衰退及欧美皆衰退,从而调整精炼铜的总需求。在控制总产量不变的情形下,观察需求变化对供需市场的影响。
在对需求的调整过程中,同样将精炼铜的需求拆分成传统领域及包含风光、新能源车的新兴领域,而新兴领域的预期主要结合海外的政策目标及IRENA、IEA、GWEC等机构的预估,此处对于经济预期的调整主要针对传统领域的需求变化。
从表中可以发现,基于模型假设,对应软着陆、中性及衰退的三种情景,即美国、欧洲的传统需求增速预期区间约为[-3%,0.5%]、[-8%,-2%],则海外的精铜供需市场分别为短缺31万吨、过剩5万吨及过剩57万吨。目前来看,概率更大的将是中性情景,即海外精铜市场呈小幅过剩、接近紧平衡的格局,若欧美经济数据于下半年并未出现快速回落,美国CPI因基数效应的减弱而出现回升、欧美就业市场依旧强劲,则精铜的供需平衡将逐步向软着陆的情景移动,即从紧平衡逐渐步入短缺格局,但短缺的程度同比有所减弱。
总结
结合前文,若宏观预期转向更为积极,国内出台更多利好政策刺激终端领域需求,欧美通胀放缓速度低于预期,则最乐观的情形下,2023年全球精炼铜供需缺口将由中性情景下的16万吨扩大至69万吨。
一方面,在不考虑炼厂库存及成品库存的前提下,当前的全球精炼铜显性库存约为27万吨,69万吨的缺口将难以用当前的库存水平填平,或仅能通过更高的铜价刺激更多的产量、隐性库存的释放来填补这一缺口。
另一方面,这种预期下2023年的供需缺口将较前一年有所扩大,这意味着全年铜价的重心将较去年有所上移,去年伦铜、沪铜期货的年均价分别约为8786美元/吨、66355元/吨,而截至今年8月1日,伦铜、沪铜期货的均价约为8695美元/吨、67727元/吨,若缺口扩大的假设成立,则铜价仍有上行空间,且伦铜剩余5个月的均价要保持在8900美元/吨之上,才能满足重心上移的假设。
综上,在最乐观的预期下,即欧美软着陆叠加国内利好政策落地,铜价的上方将仍有一定空间。然而站在当前的时点下,中性情景的概率更高,即全年国内精铜短缺约20万吨、国外小幅过剩5万吨,国内的缺口将由增加进口的方式来补充,全球精铜的矛盾并不突出,全年铜价维持宽幅震荡的格局。
(中粮期货研究院 有色研究员 徐婉秋)