核心观点：

不锈钢产能过剩压制上方空间，生产成本形成下方支撑。产业中上游集中度高，头部企业话语权较重。当行业不发生恶性竞争时，需求状态基本决定供应水平，钢厂会根据实际订单和自身盈亏情况调整产量。产业链博弈行为明显，库存绝对值和结构性问题并重，关注交割品扩容进度。中短期阶段性供需错配为投资者提供较佳的交易机会，因此研究聚焦节奏性问题。

展望2023年，不锈钢供需双增，供应弹性大于需求弹性。具体来看，产能处于扩张周期，国内产量增速约5%。需求总体平稳增长，内外需分化。在疫情影响褪去和政策托底下，国内经济有望迎来复苏。其中，国内地产边际改善、电梯家电受益、基建持续发力、化工景气度筑底回升等，对不锈钢消费存在拉动作用。海外则面临衰退风险，外需走弱，出口承压。

原料端供应无瓶颈，估值锚定成本，重心有望下移。随着印尼电力问题缓解和NPI产能投放，镍铁过剩加剧。铬铁处于产能扩张周期，南非扰动消退后，供应有望释放。原料放量预期较强，难以对不锈钢产能扩张形成制约，带来成本下移，但需要关注印尼镍产品出口政策、能源成本等，会影响价格中枢。

预计不锈钢价格大体运行区间15000~19000元/吨，重心下移。节奏上，一季度库存压力明显，预期和现实交织，但成本尚有支撑，价格或弱稳。后续具体看内外宏观、成本变化和中下游补库节奏。年中存在需求平淡和成本下移的共振点，或形成价格低点。套利方面，春节前后，钢厂交仓意愿较浓，呈现contango结构，而随着需求恢复，仓单逐步被消耗，关注后市跨期正套机会。