核心观点

贵金属：23Q3-4衰退及降息预期或将提振金价。美债名义利率曲线倒挂无法长期维持，后续需以短端利率大幅下行完成收益率曲线转正，而通胀端下降需要时间，因此预计实际利率中枢将因此而下降，推升黄金价格。建议关注：未来几年存在较大产量增量的银泰黄金等标的。金价上涨带动白银价格同步走强。

铜：矿端供给边际增加不改铜价长期向上趋势。23年随着铜矿和粗炼产能释放，预计铜精矿和电解铜供应或将转向小幅过剩。但由于过去几年铜矿资本开支较少，24年矿端供应增速或将再次下滑。国内刺激内需政策有助于拉动铜消费，23年预计全球铜供需依然维持紧平衡。在库存低位和通胀预期高位支撑下，23H2美联储降息预期的出现，或将引致国内外需求共振，促使铜价引来新一轮上涨。建议关注：铜矿储量大，产量增速较高的铜矿标的。

铝：产能红线已达，需求主导价格上限。22年地产产业链需求低迷对国内铝需求形成明显拖累，供应端不定期扰动制约供给释放。23年电解铝新投/复产产能较多，但存在供应释放节奏与需求淡旺季之间季节性错配情况。此外电力紧缺导致的限产或将常态化，增加供应端的不确定性；地产竣工的改善以及疫后经济的复苏预期将有效拉动需求。在低库存及高成本的支撑下，长期铝价运行中枢将有所走高。建议关注：具备国资整合和铝电铝丰富的电解铝标的。

锂：需求弱预期修正，价格维持高位。23年锂矿紧缺或有所缓解，但仍需观察项目投产情况，并结合需求动态评估，明年新能源车需求弱预期有望修正，储能需求可能超预期，锂价难以大幅回落，仍有望维持相对高位水平，此外加拿大撤资事件催化自主可控逻辑再度发酵，看好国内云母与川矿资源发展。当前锂板块走势更依赖新能源产业链情绪改善，建议关注：资源自给率高、未来有成长性的公司天齐锂业等标的。

镍：过剩加剧，关注量增+低成本企业。22年镍行业由全面短缺走向结构性短缺/过剩，23年行业将出现全面过剩。镍铁供过于求局面加剧；随着中资企业在印尼布局的中间品大量投产以及国内硫酸镍产能的逐步配套，中间品及硫酸镍将由紧缺走向过剩；纯镍环节供应端增量较小且主要自23H2开始释放，叠加低库存的支撑，价格回落速率预计将相对偏缓。建议关注：布局产能增量较多，能够在镍价下行周期实现以量补价的相关标的。

稀土：资源整合加速，新兴需求驱动。此前在能源金属逻辑驱动下，走势节奏与锂板块基本一致，而稀土供给刚性更强，供给端每年由政府统一分配指标，后续关注行业中重稀土资源整合带来的机会。需求端新能源车仍贡献主要增量，23年关注政策指引下工业电机领域带来的新一轮增长。建议关注具备资源整合预期的中国稀土等标的。

新材料：看好金属粉体&金属软磁&高温合金。细分领域挖掘高景气度、市场空间广阔、进口替代品种，建议关注：主业MLCC镍粉行业周期底部反转、银包铜和纳米硅粉打造第二增长级的材料平台型公司博迁新材；软磁一体化布局并收购微型逆变器企业向软磁应用端延伸的龙磁科技；以纯镍为原料的高温合金行业成本端有望迎来显著改善。

钢铁：最具弹性的黑色品种，左侧跟踪供需改善迹象。产量压减政策持续扰动，23年需求预期逐渐增强，钢价具有上行空间，钢企降本增效加速，吨钢盈利有望修复。

风险提示

新矿山加速勘探开采，加速供应释放；地产需求风险；铁矿等大宗原料价格继续上行风险。