6月金融数据出炉，央行数据显示，6月末，广义货币（M2）余额305.02万亿元，同比增长6.2%。狭义货币（M1）余额66.06万亿元，同比下降5%。流通中货币（M0）余额11.77万亿元，同比增长11.7%。上半年净投放现金4292亿元。 社融方面，初步统计数据显示，2024年6月末社会融资规模存量为395.11万亿元，同比增长8.1%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为247.93万亿元，同比增长8.3%。整体看2024年上半年数据，社会融资规模增量为18.1万亿元，处于历史同期较高水平。 当前，市场对金融总量规模增速放缓、货币信贷增速放缓关注度持续高涨。到底该如何看待金融数据，今日，权威专家对财联社记者表示，当下，我国正处于货币政策框架的转型期。当货币信贷增长已由供给约束转为需求约束时，如果把关注的重点继续放在数量的增长上，甚至存在“规模情结”，显然有悖经济运行规律。 对金融总量指标保持“规模情结”会有“副作用” “一味追求金融总量增长难度较大，还可能产生资金空转等‘副作用’。”权威专家对财联社记者表示，当前我国的社会融资规模、M2余额已分别突破390万亿元、300万亿元，人民币贷款余额也超过了250万亿元，存量金融资源都处于高位，要保持新增量高速增长难度越来越大。 “尤其是在有效需求不足的背景下，继续要求作为社会融资规模主要组成部分的贷款总量，高速增长并不现实，一味求量反而可能加剧资金空转等各种虚增问题。”上述权威人士认为，规模情结影响下，企业行为会出现变异，脱离主业搞金融的情况较为突出。 “因此，盘活存量对金融支持实体经济的意义更大。”权威专家认为，盘活存量贷款虽然不会体现为贷款增量，但通过“有减有增”同样能为经济高质量发展注入新动力。 货币信贷增速放缓并不意味着经济走弱 相关权威专家对财联社记者表示，我国金融总量指标与实体经济活动的相关性正在减弱。有市场研究表明，2015年前，我国M1与工业增加值增速的同期相关系数接近50%，但2015年后降至15%。 随着近年来货币供应量、社会融资规模、人民币贷款等金融总量的持续高增长，金融总量增长对GDP的边际带动效应趋于下降。权威专家强调，“简单观察金融总量增速，已经不能全面、真实地反映金融支持实体经济的成效。” 举例看，欧美发达国家历史上，也存在多个时期，货币供应量与实体经济活动的变动方向不一致。例如，20世纪八九十年代，美国M2增速持续震荡，从约5%下行至接近0，但同期世纪GDP增速整体保持5%左右；欧元区M3增速也在2023年多月出现负值，但经济活动仍总体呈恢复、扩张态势。 “因此，需要逐步淡化对金融总量指标的关注，把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性的指标，更加注重发挥利率调控的作用。”上述权威人士表示。

年初以来短期资金面整体维持中性状态，截至2月2日，DR001/007均值中枢分别为1.70%、1.85%，较上年12月分别上行8bp、1bp，资金利率基本绕政策利率窄幅波动。在信贷“均衡投放”的政策导向下，1月信贷社融读数或难有超预期表现。往后看，降准落地叠加央行惯例跨年流动性支持背景下，市场对节前资金面预期整体中性偏乐观。结合票据、存单等高频数据表现，我们对1月金融数据及流动性情况进行展望与分析，具体如下： 一、预计1月新增人民币贷款4.6-4.9万亿，增速降至10.2-10.4% 预计1月新增人民币贷款4.6-4.9万亿，总体稳定同比略少增。 一方面，信贷“均衡投放、平滑波动”的政策指引叠加基数效应扰动，“开门红”贷款投放力度或不及去年。2023年1月新增信贷4.9万亿，同比多增9200亿，月度增量规模创历史峰值，占全年新增信贷比重高达21.5%，显著高于2019-2022年同期均值18.2%。今年以来贷款投放按照“节奏平滑”安排，将向过去五年均值收敛。另一方面，现阶段宏观经济景气度仍在磨底阶段，金融数据表现与经济数据相映射。1月PMI为49.2%，虽较12月提高0.2个点，但仍处在荣枯线下方，新订单、新出口订单指数分别为49%、47.2%，有效需求不足问题尚待改善。但同时，鉴于春节错位因素影响下，今年1月份工作日天数22天多于去年同期的18天，也使得1月份有更多时间可以完成信贷投放。综合多重因素考虑，预计新增人民币贷款4.6-4.9万亿，同比相对稳定，少增规模或在3000亿以内，增速落在10.2%-10.4%附近，较去年末回落0.2-0.4个百分点。 月内票据利率震荡上行，均值中枢略高于去年同期，月末票据利率冲高反映信贷投放完成既定目标。月初1M期票据转贴利率自上年末0.2%反弹上行至2.25%，中旬有所下行，临近月末冲高至3.05%峰值，月内均值为2.28%，较去年同期上行3bp。3M、6M期利率月初反弹上行后震荡走平，全月均值分别为2.14%、2%，较去年同期下行3bp、5bp。上旬信贷“开门红”投放背景下票据利率季节性走升，但经济景气度仍未明显回暖，企业开票量增长有所放缓，票据到期压力较大，推动中旬转贴利率有所下行。临近月末，信贷“均衡投放、平滑波动”指引下，机构收票需求降温，供需力量再平衡，转贴利率阶段性冲高，反映部分银行有意控制信贷增量规模。综合月内票据利率走势及开票、到期情况，预估1月表内外贴现均负增长，存量票据规模延续压降态势。 机构层面，预计国有大行、发达省份银行是信贷投放主力军，政策行贡献度也有所提升。国有大行得益于其稳固的客群基础和较为充裕的项目资源储备，在旺季投放中仍发挥“头雁”作用。同时伴随5000亿PSL陆续落地，“三大工程”领域信贷投放有望提速增效，对应政策行在新增信贷中贡献度或有所提升。从负债端数据看，12月、1月PSL分别新增3500亿、1500亿，政金债净融资分别为209亿、713亿，政策行负债端扩容可侧面反映资产端信贷投放或有提速。对于中小机构而言，受限于客群基础、展业空间等因素，其优质项目资源相对短缺，同时需求端尚待修复背景下，贷款利率下行趋势较难扭转，信贷投放强度相对较弱，“大行放贷、小行买债”机构分化现象仍有延续。苏浙沪等经济景气度较高区域的优质中小行区位优势突出，对应年初旺季投放情况或较为乐观。 结构层面，预计年初对公贷款呈现高景气度，零售读数因大幅降价而同比改善。对公端，“开门红”信贷投放“对公先行、零售跟进”特点有望延续，政策行“三大工程”相关领域配套融资发力，预计月内对公中长贷投放仍将维持较高强度。但考虑到去年受债市调整、理财赎回潮等影响，“债贷跷跷板”效应下部分信用债置换贷款垫高基数，月内对公读数或同比少增。零售端，去年是典型1月份“早春”年份，春节期间只收不贷对1月信贷投放形成一定扰动，而今年春节假期落在2月，1月工作日天数更多，零售端信贷投放受扰动更少。同时，开年以来部分银行采取降价促投放战略，消费贷等相关产品利率下调至3%附近低位，整体看零售端读数有望同比改善。 二、预计1月新增社融5.6万亿左右，增速回落至9.3%附近 预计1月新增社融规模5.6万亿左右，增速在9.3%附近，较12月回落0.2pct。主要分项构成方面： （1）表内融资： 月内权益市场震荡回调期间，部分大行加大对非银机构资金融出力度。外汇交易中心数据显示，1月国有行日均隔夜资金融出规模3.88万亿，同比多增1.49万亿；非银机构日均融入规模3.76万亿，同比多增1.53万亿，月内非银贷款或同比多增。结合往年同期非银、境外贷款数据，预计1月社融口径人民币贷款新增4.7万亿左右，同比少增2000亿左右。外币贷款方面，1月USDCNY即期汇率基本稳定在7.17附近波动，与中间价汇差均值600点左右，海外加息周期接近尾声，汇率外围制约因素有望减弱，参考近年同期情况，预计月内外币贷款同比略多增。 （2）未贴现及非标融资： 宏观经济基本面未见明显回暖，企业开票力度不及去年同期，叠加到期因素，月内表内外存量票据或延续压降态势。参考往年同期情况，未贴现规模暂定-1000亿，非标融资方面，预计1月委托、信托贷款合计-100亿左右。 （3）直接融资： 有数据显示，1月政府债合计净融资规模3352亿，其中国债、地方债分别为766、2586亿。企业股债融资层面，去年同期受债市利率调整、理财赎回等扰动，当月信用债净融资1638亿，同比少增4200亿。较低基数下，1月信用债融资大概率同比多增。结合有数据，月内中票、短融等信用债净融资合计3639亿，IPO、定增等合计融资628亿。综合前期误差情况，月内企业股债融资合计暂定在5000亿左右。 三、节前股份行负债端相对承压，流动性分层现象仍有延续 节前股份行存贷资金缺口面临走阔压力，流动性分层现象仍有延续。1月“开门红”期间国股行信贷投放维持一定强度，对体系内超储消耗加剧。负债端，国股行存款增长相对承压，中长期稳定资金缺口扩大。一方面，节前工资、年终奖发放带动对公存款向零售存款转移，新市民返乡带动城市银行存款向农村机构存款转移，“存款搬家”过程中股份行负债端资金承压。另一方面，上年末国股行集中下调存款挂牌利率同时，部分农村机构阶段性上调存款利率揽储，机构间存款利率定价差距拉大，国股行存款流失压力加大。 从存单发行数据看，1月存单累计净融资规模7142亿，同比多增7677亿，其中国有行、股份行存单净融资分别为2566、4176亿，同比多增2042、4648亿，月内国股行存单发行力度明显加大。期限结构上，月内6M、1Y期存单净融资规模分别为2995、5219亿，同比多增3294、8250亿，即中长期存单发行需求有所升温。 从资金融出数据看，截至2月2日，年初以来股份行隔夜资金日均融出1600亿，低于2020-2023年同期均值3214亿，股份行资金融出力度较前期年份有所回落。 从利差数据看，截至2月2日，年初以来7D期R-DR、GC-DR月内利差均值分别为37bp、54bp，高于2019-2023年同期均值23bp、41bp，一定程度上反映出资金分层现象仍有延续。 预估1月M1增速季节性回升至2.3%左右，M2增速9.1%左右，M2-M1剪刀差或边际收窄。 M1增速维持低位的主要原因在于：一方面，房地产销售步入传统淡季，居民存款向房企迁移节奏或进一步放缓。克而瑞数据显示，1月百强房企单月操盘金额环比下降48%，同比下降34%；全口径销售业绩环比下降47%，同比下降36%。另一方面，有效需求不足问题延续，企业生产经营景气度复苏相对缓慢，1月份制造业PMI已连续四个月处在荣枯线下方，企业生产经营活力欠佳，预期偏弱。第三，有利于M1抬高的因素在于2024年是2月份“晚春”年份，节前取现提款、企业存款向居民端转移等因素对1月M1增速扰动弱于去年同期。鉴于去年M1增量的低基数效应，相对有利于今年M1抬升。但是整体来看，M1走弱具有趋势性，仍较难扭转，1月增速或因季节性效应有小幅反弹在2.3%左右，较上年末提升约1pct；结合存款及社融预测，月内M2增速或在9.1%左右，较上年末下降约0.6pct，M2-M1增速差约6.8pct，较上年末收窄约1.6pct。

今日，人民银行公布8月金融数据。据披露，8月份社会融资规模增量为3.12万亿元，比上年同期多6316亿元；8月贷款新增1.36万亿元，同比多增868亿元；8月贷款环比7月明显好转，多增超1万亿元。事实上，今年以来央行先后两次调降政策利率，引导社会融资成本下行，数据显示，8月新增贷款好于预期，且明显强于季节规律。 降印花税、个税优化、房地产政策优化，8月以来政策组合拳不断出手，央行一次降准，两次降息，部分宏观指标迎来边际改善的积极变化，“8月份政策密集出台，提振市场信心，贷款增速总体平稳、边际回暖，金融对实体经济的支持力度持续加力。”业内人士评价称。 值得关注，近期，政策对民营企业支持力度不断加大，推动经济内生动力增强，接近监管人士透露，金融对实体经济支持总量是够的，未来结构性工具既要考虑经济运行中突出的结构性矛盾，又要权衡金融机构对特定领域金融服务的意愿和能力，解决不敢贷不愿贷不能贷的问题。 对于未来趋势，业内人士普遍认为，随着政策的持续发力，未来积极效果还会进一步体现。 央行两次逆势降息 金融让利推动储蓄向消费、投资转化 今年以来主要发达经济体快速大幅加息，8月下旬中美10年期国债收益率一度倒挂近180个基点。在国外加息背景下，为了支持国内经济复苏，央行以稳定国内需求和就业为首要考虑，在6月、8月两次下调政策利率，下调力度也在加大。 接近监管人士指出，今年以来央行顶住内外部压力，两次调降政策利率，目的是引导社会融资成本下行，优先确保国内发展。实际上，今年年初公布的2022年四季度货政报告就有专栏明确指出这一政策意图。 据银行业人士透露，当前存款竞争压力激烈，客户对存款利率调整敏感，金融机构负债成本下行难度较高，约束贷款下行空间。但银行在6月、9月先后两次下调存款利率，存款成本下行也打开了利率下行空间。据统计，各期限利率大体下行了0.15到0.40个百分点。 而贷款端利率下行力度更大，在近两年持续下行基础上，贷款利率今年以来仍在走低。数据显示，企业贷款利率已降至有统计以来历史低位，其中，今年1到8月为3.93%，同比下降0.33个百分点。个人住房贷款利率为4.14%，同比大幅下降0.95个百分点。 业内人士表示，融资成本下降有利支持了实体经济，信贷需求被有效激发，数据显示，8月新增贷款超过上年同期，好于预期；储蓄也有利于向消费、投资有效转化。存贷款利率不同步下行，收窄了银行息差空间，实现了金融向实体的让利，支持了宏观经济恢复向好。 货币信贷政策效能有效发挥 信贷结构进一步优化 对民营小微企业帮扶力度在不断加大。根据相关梳理，央行持续推动小微企业首贷户以及无还本续贷、随借随还业务，今年还推动普惠小微贷款支持工具、支农支小再贷款等落地生效，助力民营小微企业纾困解难。8月，央行等有部门专门召开金融支持民营企业发展工作推进会，为民营企业排忧解难。 稳市场主体外，政策也在推动增强经济内生动能。据介绍，适应科技创新、绿色低碳、制造业等重点领域发展需要，支持结构调整和转型升级，央行推出创新创业金融债、科创票据等债务融资工具支持科技企业和制造业龙头企业，明确科技创新再贷款存量资金可展期发挥作用。此外，碳减排支持工具也扩围至部分外资银行、地方法人银行。 金融服务助力高质量发展成效明显，数据显示，今年1到7月民企贷款新增5.9万亿元，同比多增1.8万亿元。普惠小微贷款、科技型中小企业贷款同比增速分别连续4年高于20%、连续3年高于25%。绿色贷款中投向具有碳减排效益项目的贷款占2/3。 业内人士表示，总量增长和结构优化一体两面，今年7月政治局会议强调要发挥总量和结构性货币政策工具作用。央行既稳住了货币信贷总量，又引导资源流向更有需求、更有活力的实体领域。 接近监管人士表示，金融对实体经济支持总量是够的，未来结构性工具运用既要考虑经济运行中突出的结构性矛盾，又要权衡金融机构对特定领域金融服务的意愿和能力，解决好不敢贷不愿贷不能贷问题。 连串政策组合拳出招 业内预期积极效果将体现 7月的宏观经济数据低于预期，疫情疤痕效应仍然存在，外部环境持续面临挑战，因此市场急切盼望政策提供有力支撑，对组合拳政策出台有呼吁，有期待，也有预期。 宏观政策组合拳不断出手，呵护经济恢复增长。8月以来，先后有印花税、个人所得税优惠政策出台，政策利率继续下行，房地产政策也迎来重大调整优化，多部委多措并举有效发挥政策合力，助力经济稳增长。 业内人士表示，最近一连串组合拳用好政策空间、找准发力方向、注重固本培元，涉及财税、房地产、货币政策等诸多领域，受惠面广、可持续性强、能直接见效、市场认可度高，有效直达实体，帮助企业居民减轻负担、增加收入。 央行在助力稳增长方面发力不断，今年以来，央行先后进行一次降准，两次降息，三招发力房地产金融政策（降低首付比、二套房利率、存量房贷利率），力度越来越大。业内人士表示，政策出台走在市场曲线前面，逆周期调节力度加大，金融数据明显领先经济数据。 在一连串政策组合拳下，部分宏观指标有边际改善的积极变化。数据显示，8月制造业PMI继续回升，进出口降幅明显收敛，旅游出行消费加速释放。此外，业内对9月新房销售和“金九银十”预期明显改善，主要股指也较8月25日政策实施前上涨。 业内人士普遍认为，随着政策的持续发力，未来积极效果还会进一步体现。

今日，人民银行公布8月金融数据。据披露，8月份社会融资规模增量为3.12万亿元，比上年同期多6316亿元；8月贷款新增1.36万亿元，同比多增868亿元；8月贷款环比7月明显好转，多增超万亿元。整体来看，数据超预期背后，是政策组合拳及时出手的效果。 密集出台的政策、力度加强的窗口指导，正形成合力持续提振市场信心，从8月数据来看，市场预期和情绪也出现好转。此前，多家银行曾反映，单月贷款受基数、季节规律等扰动大。 如何看待金融数据波动？笔者认为，正确、理性看待短期金融数据波动，应拉长时间看待贷款累计量更为合适。同时，应加大对庞大存量贷款作用发挥的关注度。 正确、理性看待短期金融数据波动 从数据看，8月末，广义货币(M2)余额同比增长10.6%，依然保持在较高水平。综合1-8月数据来看，前8月人民币贷款增加17.44万亿元，同比多增1.76万亿元。可以看出，信贷供给，事实上仍较为充分。 从投向来看，支持重点领域和薄弱环节的信贷占比也在不断提高。多家大型银行相关部门负责人表示，7、8月份普惠小微贷款、绿色贷款、制造业中长期贷款，民营企业贷款同比增速均高于一般贷款增速，银行信贷结构持续优化。 此前，7月单月信贷数据一度偏弱，引发市场担忧情绪。但多数分析人士认为，不必过度关注单月贷款新增量变化。事实证明，单月短暂波动不足以说明问题，从前8个月来看，贷款总体保持较快增长。 今年年初，政府工作报告中提出，要保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。当时分析人士普遍认为，“基本匹配”是中长期概念，在操作层面上，是指按年度做到基本匹配，而不是要求每个季度甚至每个月都要匹配，以保持政策连续性、稳定性和可持续性。 因此，一味地追求单月信贷同比多增，并不切合实际。市场分析也认为，上半年M2同比增速高于名义GDP增速5.8个百分点，8月末10.6%增速的货币供给并不算慢，信贷的持续增长可能会导致债务的持续积累，不利于经济结构调整优化，也容易产生金融风险隐患。 有业内人士用“爬坡”来解释贷款增长，“就像爬山一样，前面跑的过快，大多数人就需要一定喘息时间以恢复体力继续向上爬，信贷增长也是这样，一方面留足时间消化前期增量，另一方面，越往上必然‘坡陡步艰’，则需要‘蹄疾步稳’，维持有序节奏才能持续‘勇攀高峰’。” 加大关注存量贷款运用情况及效果 8月末，我国社会融资规模存量为368.61万亿元，同比增长9%,其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为230.24万亿元，同比增长10.9%。在市场看来，当前存量货币信贷池子已经不小。 西京研究院院长赵建曾撰文指出，从增量范式转向存量范式是正确理解中国经济的前提。我国当前正处于如何向存量资本资产要红利的“运维时代”。因此，实现金融领域量的合理增长和质的有效提升，需要在关注每月增量信贷支持的同时，更加关注庞大的存量贷款作用的发挥。 今年以来，存量贷款支持实体经济恢复发展方面也是亮点颇多。 从存量贷款利率来看，今年以来LPR持续下行，不仅仅新发放贷款能够享受政策红利，存量贷款和续放贷款的资金成本也会得到降低。 从存量续放服务看，随着金融科技和大数据运用，企业享受到金融服务便利度得到大幅提升，比如续贷方式上，“无还本续贷”得到普遍运用，大幅提升转贷效率、减少了过桥费用；比如抵质押方式上，贷款不再唯“抵质押”论，获得信用贷款也更加便利。 综上，与财政支出不同，货币投放后并不会消失，而是会形成存量积累继续在经济运行中发挥作用。因此，市场应更多关注存量贷款的运用情况及效果。

央行4月20日举行2023年一季度金融统计数据有关情况新闻发布会，央行货币政策司司长邹澜在会上表示，总体看，金融数据领先于经济数据，实际上反映出供需恢复不匹配的现状。中长期看，我国经济总供求基本平衡，货币条件合理适度，居民预期稳定，不存在长期通缩或通胀的基础。新闻发布会重要内容如下： 央行：我国不存在长期通缩或通胀的基础 央行货币政策司司长邹澜在会上表示，总体看，金融数据领先于经济数据，实际上反映出供需恢复不匹配的现状。邹澜强调，对通缩提法要合理看待，通缩一般具有物价水平持续负增长，货币供应量持续下降的特征，经常伴随经济衰退。当前我国物价仍在温和上涨，经济运行持续好转，与通缩有明显区别。中长期看，我国经济总供求基本平衡，货币条件合理适度，居民预期稳定，不存在长期通缩或通胀的基础。 央行：一季度房地产贷款增长呈上升态势 央行调查统计司司长、新闻发言人阮健弘在会上表示，今年一季度，人民币贷款增加10.6万亿元，同比多增2.27万亿元。这表明了今年一季度金融体系对实体经济的信贷支持力度是比较强的。从人民银行的调查问卷看，今年一季度贷款总体需求指数是78.4%，比上季度高了18.9个百分点。从行业投向看，新增贷款主要投向制造业、基础设施建设、服务业等重点领域，房地产贷款增长呈上升态势。 央行：近期存款利率下调 主要是上次没有调整的中小银行补充下调 货币政策司司长邹澜指出，近期部分银行下调存款利率，主要是上次没有调整的中小银行补充下调。“企业居民投资在定期存款理财产品和债券这些金融工具之间的这个分布，预计不会出现大的变化。”邹澜表示，在市场利率整体已明显下降的情况下，商业银行根据市场供求变化，综合考虑自身的经营情况，灵活调整存款利率，不同的银行的调整幅度、节奏和时机自然就会有所差异。这是存款利率市场化环境下的正常现象。 央行：预计2023年信贷投放以及社会融资规模增长将保持平稳 央行调查统计司司长、新闻发言人阮健弘在会上表示，今年一季度金融运行总体平稳，流动性合理充裕，信贷结构持续优化，实体经济的融资成本稳中有降，金融支持实体经济的力度明显增强。从总量上看，流动性合理充裕，金融总量稳定增长。从结构看，信贷结构持续优化，服务经济高质量发展。今年以来，人民银行持续发挥结构性货币政策的精准导向作用，引导金融机构加大对普惠金融、科技创新等领域的金融服务。从利率看，实体经济综合融资成本稳中有降，贷款市场利率改革效能持续释放。下阶段，稳健的货币政策要精准有力，稳固对实体经济的持续支持力度，预计2023年信贷投放以及社会融资规模增长将保持平稳。 央行回应结构性货币工具退出：已经发放的存量资金可以继续使用 货币政策司司长邹澜表示，结构性货币政策工具退出是平稳有序的，工具退出指的是中央银行不在新发放资金，但已经发放的存量资金可以继续使用。最长使用期限可以达到3~5年，即工具的机制设计本身就是缓退坡的。