当前正值美联储加息周期尾声，由于美国通胀的超预期回落和美联储偏鸽的表态，市场对于加息结束预期不断升温，月初以来美元指数高位出现大幅回落，此外中美关系也出现缓和迹象，然而一向对宏观情绪较为敏感的期铜却难有亮眼表现，最近仅维持窄幅震荡局面。当前铜价走势较为僵持的原因是什么？短期这种状态会持续吗？

美联储明年降息预期升温 国内经济仍待恢复

最近外围市场算得上暖意融融，一方面美国通胀超预期回落，且美联储官员相关表态愈发鸽派，市场对于明年5月美联储开启降息之路预期不断升温，美元指数和美债收益率应声而落，出现较大幅度的回调，外围风险偏好出现好转，铜价上方压力减弱。另一方面，中美经贸关系出现改善迹象，出口需求前景也受到一定提振，近期人民币汇率也持续走强，市场信心得到恢复。

不过在利好接踵而至的背景下，期铜反弹幅度十分有限，有色板块重心更是出现明显下移。究其原因，单从宏观面来看，一方面，美联储加息结束的计价已经相对充分，即使美联储鸽声嘹亮，短期也难以形成更多上行动力。另一方面，中美经贸关系改善仍待验证，当前仅能提供情绪面的提振。此外，最近公布的中国经济数据虽有回暖，但经济恢复斜率仍然偏缓，且前期地产端利好不断，但实际改善有限，市场仍在等待更多利好出炉。

废铜供应难言宽松 年底精废价差难有明显抬升

今年以来废铜进口长时间处于亏损状态，贸易商进口积极性整体不高，海关数据显示1-10月份累进口量160.34万吨，同比增加9%，低于年前预期。同时，国内废铜供应仅一季度增长较多，全年整体供应增速不及预期，国内废铜整体供应长期处于偏紧局面，使得废铜价格一直较为坚挺。而9月下旬至10月下旬，精铜价格快速回落，国内精废价差因此不断收窄，提振了精铜消费，精铜制杆开工率有所增长，使得国内精炼铜社会库存不断下滑，精铜价格又随之企稳，随后精废价差不断反弹，目前略高于合理价差，精铜消费替代性明显减弱。

铜矿供应扰动增加 国内精炼铜产量维持高位

今年以来，长期作为国内最大铜矿输送国的智利铜产量并未出现明显反弹，1-9月产量甚至略低于去年，处于近几年极低水平，矿石品位下降、水资源短缺、劳动力问题和不确定的财政制度等都对产量产生了负面影响。最近巴拿马政府表示将继续关闭第一量子矿物公司旗下的铜矿，秘鲁也传来局部供损消息，年底国内冶炼厂和海外矿商对于明年铜精矿加工费的博弈较为激烈。有报道称，智利矿商安托法加斯塔上周与中国某铜冶炼商达成协议，将明年的铜精矿加工精炼费(TC/RCs)敲定为每吨80美元或每磅8美分，较今年下调9%，因“矿石供应紧张且精炼能力扩大”，为三年来首降。

当前国内铜精矿现货加工费也徘徊在80美元附近，较前期有所下滑，反映了年底矿端供需偏紧。此外，国内粗铜供应同样偏紧，限制冶炼厂产出增量。据smm调研，进入11月，仅有2家冶炼厂有检修计划，但粗铜紧张的局面仍困扰着部分冶炼厂，再加上新点火的冶炼厂迟迟未有产量释放出来，导致11月总产量增量有限，认为11月的产量仅会较10月小幅增加仅略高于100万吨。

国内铜社会库存低位 现货升水高企提供支撑

今年下半年以来LME铜库存低位持续反弹，最高升至19万吨，近几个月并未继续回升，基本维持在18万吨附近波动，且最近注册仓单不断回落，注销仓单略有回升，整体来看海外库存累积所带来的利空基本消化，难以继续施压铜价。国内精铜社会库存在传统旺季度过后一度出现明显累积，不过因9月底至10月下旬精废价差快速回落，提振了精铜消费，使得社库重回去化状态，且刷新年内低点，持续为铜价提供支撑。

今年“金九银十”传统旺季，国内铜市需求不算旺盛，海外多个经济体经济数据疲弱使得出口需求难有偏暖表现，且地产端一直难有明显改善也令市场较为忧虑，不过有年末基建赶工线缆消费及新能源消费韧性兜底，国内需求存在一定韧性，叠加万亿国债增发等政策利好，需求前景也不时会得到一定程度的提振。此外，受多因素干扰，国内铜现货升水多数时间处于偏强姿态，同样为铜价提供支撑。

综上所述，美联储加息周期结束，明年年中降息可能性增加，美元指数大幅回调，为铜价提供一定支撑，不过此前市场对此已有预期，期铜反弹高度有限，且国内经济恢复和中美关系等不确定性仍强，市场仍在等待更多利好政策的出炉以得到更多指引。对于铜市本身，供需面与其余金属相比更为坚挺，最近冶炼端仍然维稳，精废差走阔，精铜消费替代性减弱，需求有边际转弱预期，但韧性较强，库存维持低位，使得近期铜价进退维谷，短期仍将延续震荡局面，长期来看仍需等待验证国内经济恢复成色。