近日沪铅经历过山车行情，在上周最后两个交易日直线冲高升至17000点上方后，本周又急速回落，形成了一个倒“v”字形走势。

LME铅注销仓单最近持续大增，为何库存变动不大？对铅价的提振是否难以持续？废电瓶价格继续走强的主要原因是什么？近期原生铅和再生铅检修较多，不过下游需求仍显疲弱，社会库存回落姿态能延续吗？如何看待后续铅价走势？

【机构会诊】：LME铅注销仓单最近持续大增，为何库存变动不大？对铅价的提振是否难以持续？

国投安信期货有色金属分析师 孙芳芳：LME仓单被注销后一段时间内库存可能会下降，但是并非绝对会下降。11月20日LME铅注销仓单达到5.94万吨，LME铅总库存维持13.59万吨，注销仓单占比达到43.7%，说明仓单买入者向LME仓库提出未来将进行铅的出运，仓单已经被注销，但货物仍在LME仓库未提走。

仓单大量注销，我们认为可能有三种情况：1）不排除资金为了配合LME铅的多头而控仓单，买入仓单者未来确实会将LME仓库中的铅运出，LME铅库存急剧下降，大幅推涨伦铅；2）仓单买入者认为将来沪铅涨幅会超过伦铅，从而带动海外铅锭运输至国内，提前为铅锭转移做准备，目前铅进口亏损在3000元/吨以上，后市内外价差的收敛可能超预期；3）仓单买入者看涨后市，计划待价格上涨后，将仓单再次售出，并取消已经被注销的仓单，如此LME铅库存将不会下降。不论以上哪种情况，都说明资金看涨铅后市，并有实力在仓单上做足文章，对铅价的提振仍将持续。

弘业期货金融研究院金属研究员 蔡丽：近期海外铅注销仓单大增，从库存和现货层面来看，更多是资金推动下的市场行为。伦铅库存从今年3月起一直处于上涨态势，目前未有任何拐点迹象，且伦铅现货升水已经下滑至平水附近，海外现货并不紧张，铅供需面仍偏宽松。近期国内外铅价走势重心不断上移，伦铅走势强于沪铅，表明此轮上涨的推动力在于海外。目前资金借力美元回落利好推动下的铅反弹行情已经超出预期，虽然无法预计海外资金挤仓推动是否结束，但国内外库存同时增加将短期限制铅价的反弹幅度。

国泰君安期货研究所有色金属研究员 莫骁雄：近期伦铅的重心上移多来源于资金交易层面，持仓较为集中，11月临近集中交割时，近端持仓量从环比和同比来看均偏高。而海外实际供需并未出现显著短缺，这点从LME显性库存从低位开始持续累积的迹象中也能够得到印证。因此，倾向于认为伦铅缺乏持续上行动能。

【机构会诊】：废电瓶价格继续走强的主要原因是什么？成本端对铅价的支撑会一直存在吗？

国投安信期货有色金属分析师 孙芳芳：一方面，比价利于出口，我国铅酸蓄电池出口旺盛，而海外报废的废电瓶又无法进口至国内，国内面临铅元素的持续流失。另一方面，2019-2021年国内再生铅和再生精铅呈现爆发式增长，2022年后产出基本高位稳定，2023年产能扩张才渐进尾声，原生铅炼厂因铅精矿供应弹性差，积极寻求提高原料中含铅废料的比例，炼厂对废电瓶的竞争趋于白热化，局部地区因自然灾害等原因导致运输受限，又加剧了废电瓶区域性的供求紧张。

铅精矿供应弹性不足，TC低位下探，原生铅炼厂依赖副产品收益；再生铅产能过剩，废电瓶持续供不应求，价格整体易涨难跌。成本端对铅价的支撑将长期存在。

弘业期货金融研究院金属研究员 蔡丽：废电瓶价格持续走强，已经刷出了近几年来的高位，主要原因在于再生铅冶炼企业集中投产运行后，原料废电瓶供应紧张导致。2022年再生铅冶炼企业经历了一次大规模的技术改造升级。2023年技改后的再生铅冶炼企业产能集中运行后，原料端相对偏紧下，企业不得不竞价采购。

冬季随着天气进一步转冷，偏北方地区矿山开采已经关闭，废电瓶回收也受到到不同程度的影响，原料供应紧张预期加剧。而另一方面，四季度正值冬储时期，铅精矿和废电瓶需求旺盛。原料供应紧张&需求旺盛下，成本端易涨难跌，对铅价将形成强支撑。

国泰君安期货研究所有色金属研究员 莫骁雄：废电池价格高企可归因于废电池的供需状况。短期来看废电池供应状况呈现阶段性紧张格局，当下电动车电池替换消费不及预期，废电池产生量受限，部分再生铅炼厂原料库存边际降低。长期来看，成本端的支撑仍较强，基于需求空间不断扩张，今年以来再生铅新扩建产能落地节奏加快，产能扩张增速较高。然而国内两轮车和汽车等板块保有量增速偏低，废电池供应存在上限瓶颈，预估能够提供的铅元素上上限约为430万吨，其与再生铅炼厂能够处理的废电池产能之间有着显著差异。此外，原生铅炼厂自2021年沪伦比之低位以来调整原料结构，同样抢夺废电池资源。废电池的产需缺口构成下方支撑，需求不坍塌的情况下废电池价格将持续表现为易涨难跌。

【机构会诊】：近期原生铅和再生铅检修较多，不过下游需求仍显疲弱，社会库存回落姿态能延续吗？如何看待后续铅价走势？

国投安信期货有色金属分析师 孙芳芳：库存是供需双方博弈的结果，供需双弱局面下，库存能否延续回落需要动态观察。由于再生铅并未纳入交割，同时原生铅冶炼产能集中度较高，数据上看，国内主要可交割原生铅冶炼企业产能319万吨，其中河南地区豫光、金利、万洋三家总产能高达144万吨，占比达45%，一旦大厂检修超预期，交割风险就会被资金捕捉到。

趋势上看，沪铅摆脱了长达三年的低位震荡，内外比价仍利于出口，铅元素持续流失，锂电池代铅具有局限性，交割风险被资金反复利用，铅价上行趋势难以结束。后市外强内弱的局面或逐步扭转，以海外铅锭能够进口至国内作为铅此轮上涨的结束信号为宜。

弘业期货金融研究院金属研究员 蔡丽：铅市场维持供需两弱局面。近期，原生铅和再生铅检修较多，大概有2万吨的供应减量，尤其是减产企业中主要是交割品牌企业，后续铅锭交割累库预期下降；另外，按照惯例，四季度是汽车蓄电池的消费旺季，往年11月大型铅蓄电池企业年末冲刺全年产量，但今年终端消费表现一般，生产企业多以销定产，铅消费稳中略降。整体来看，国内阶段性累库压力较大。截止11月17日当周，社会库存前期回落态势已经转变，低位开始出现累积。

从供需面来看，目前铅消费旺季不及预期，社会库存低位开始累积，铅连续走强后有阶段性回落压力。不过铅基本面矛盾并不突出，库存是否就此延续累积态势仍有望观察，且成本因素依然对铅价形成强支撑。从宏观面来看，美国通胀降温后加息预期终止，美元指数走弱利好有色；国内经济数据也稳中向好。预计沪铅回落幅度不会太大，或呈现高位盘整走势。

国泰君安期货研究所有色金属研究员 莫骁雄：出口窗口边际打开，存在部分铅锭货源转移的预期，叠加供应端尤其是再生铅受原料紧缺影响传导产生减量，社库中短期内或延续降库趋势。当下铅价位于再生铅盈亏平衡线以下，废电池随着天气转冷替换消费转暖确定性仍存，成本端在废电池产需缺口支撑下下方空间或有限，成本坚挺。因此，铅价有望演绎再生铅亏损修复逻辑，中长期角度仍可以逢低偏多思路对待。