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央行2022年四季度货币政策报告的7大信号【机构研报】

国盛证券研报表示,本次报告总体延续了中央经济工作会议以来的说法,但也有不少新变化,包括:对国内经济更有信心,对通胀担心有所降温,认为央行上缴利润不是“财政赤字货币化”,认为储蓄向消费转化有待观察等。

事件:2月24日,央行发布《2022年第4季度中国货币政策执行报告》(后文简称《报告》),并设有4个专栏:《央行上缴结存利润支持稳增长》、《坚持实施稳健货币政策 稳住宏观经济大盘》、《强化金融稳定保障体系 守住系统性风险底线》、《我国居民消费有望稳步恢复》。

核心结论:本次报告总体延续了中央经济工作会议以来的说法,但也有不少新变化,包括:对国内经济更有信心,对通胀担心有所降温,认为央行上缴利润不是“财政赤字货币化”,认为储蓄向消费转化有待观察等。继续提示:2月和3月重要观察期,基于节后开工、地产等高频数据,经济有望较快修复,但货币宽松还是大方向。

1、对比看,本次报告对货币政策定调,整体延续了12.15中央经济工作会议、1.4央行工作会议的说法,包括“稳健的货币政策要精准有力,搞好跨周期调节,不搞大水漫灌”,对房地产定调仍偏积极等。

2、也有不少新变化,包括:对海外“加息潮”的滞后性和累积效应更加担心、对国内经济更有信心、对通胀担心有所降温、贷款加权平均利率再创有统计以来新低等。同时,关注两个专栏,一是分析消费,指出“制约消费回暖的因素有望缓解,居民消费有望稳步恢复”,但提示居民储蓄向消费转化有待观察,二是分析央行上缴结存利润,认为是“依法上缴,不会造成财政向央行透支”,并不是“财政赤字货币化”。

3、具体看,《报告》有7大信号:

信号1:央行对全球经济形势仍不乐观,对国内经济则更有信心、认为“2023年有望总体回升”,但也强调“外部环境依然严峻复杂,国内经济恢复的基础尚不牢固”,包括海外“加息潮”的滞后性和累积效应,国内的疫情扰动、居民储蓄向消费转化有待观察、房地产等问题。继续提示:2月和3月是重要观察期,基于节后开工、地产等高频数据,我国经济有望较快恢复。

信号2:央行对通胀的担心有所降温,对全球由“高通胀挑战依然严峻,通胀粘性依然较强”转为“高通胀回落的幅度和速度存在不确定性”,对国内删去了“高度重视未来通胀升温的潜在可能性”,强调“短期看通胀压力总体可控,有效需求不足仍是主要矛盾”。继续提示:2023年CPI、核心CPI回升是大趋势,但全年实质性通胀压力可控,难以制约货币政策。

信号3:货币政策基调延续了中央经济工作会议的表述,强调“稳健的货币政策要精准有力”,突出“着力支持扩大内需,为实体经济提供更有力支持”,同时,延用了Q3报告以来的其他主要表述,包括“搞好跨周期调节”,“不搞大水漫灌”,“三个兼顾”(兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡),“持续发挥政策性开发性金融工具的作用”,“结构性货币政策工具聚焦重点、合理适度、有进有退”等,新增“推动消费有力复苏,增强经济增长潜能”。继续提示:当前经济仍是弱修复,宽松仍是大方向,着力扩信贷、宽信用,降准降息仍可期。

信号4:对房地产仍强调“房住不炒、坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段”,但总体定调偏积极,进一步松地产仍然可期。继续提示:稳增长需稳地产、尤其要避免地产“硬着陆”,鉴于近几个月来稳地产政策持续加码和疫后修复,房地产景气度有望逐步回暖。

信号5:央行指出“贷款加权平均利率再创有统计以来新低”,指向后续降息空间比较有限。

信号6:央行专栏分析消费,指出“制约消费回暖的因素有望缓解,我国居民消费有望稳步恢复”,但也提示“消费复苏的不确定性仍存”,主因“资产负债表受到冲击,居民存款能否更多转化为消费尚待观察,疫情演进的复杂性也需关注”等。

信号7:央行专栏介绍了上缴结存利润支持经济增长,指出“人民银行在保持资产负债表健康可持续的前提下,依法向财政上缴利润,不会造成财政向央行透支,也不是财政赤字货币化”。

报告正文:

信号1:央行对全球经济形势仍不乐观,对国内经济则更有信心、认为“2023年有望总体回升”,但也强调“外部环境依然严峻复杂,国内经济恢复的基础尚不牢固”,包括海外“加息潮”的滞后性和累积效应,国内的疫情扰动、居民储蓄向消费转化有待观察、房地产等问题。继续提示:2月和3月是重要观察期,基于节后开工、地产等高频数据,我国经济有望较快恢复。对全球,央行继续强调“全球经济下行压力加大”,认为“除了地缘政治冲突、能源短缺、通胀高企外,货币政策收紧对经济下行也有影响”,并着重强调“主要发达经济体快速加息的紧缩效应具有滞后性和累积效应,对全球经济增长的拖累可能超出预期”,还指出新的“气候保护主义”值得警惕;对国内,央行认为“2023年我国经济运行有望总体回升”(较Q3新增),但同时仍强调“外部环境依然严峻复杂,国内经济恢复的基础尚不牢固”,主要是“地缘冲突还在持续,世界经济增长动能减弱,发达经济体通胀仍处高位,加息尚未见顶”等外部因素,“疫情演进的扰动影响仍需关注,居民储蓄向消费转化的动能有待观察,房地产业转向新发展模式尚需时日,地方财政收支平衡压力持续存在”等内部因素,并继续担心“人口增长红利消退、绿色转型推进”等中长期挑战。

信号2:央行对通胀的担心有所降温,对全球由“高通胀挑战依然严峻,通胀粘性依然较强”转为“高通胀回落的幅度和速度存在不确定性”,对国内删去了“高度重视未来通胀升温的潜在可能性”,强调“短期看通胀压力总体可控,有效需求不足仍是主要矛盾”。继续提示:2023CPI、核心CPI回升是大趋势,但全年实质性通胀压力可控,难以制约货币政策。

>对于全球通胀:央行指出,从上世纪70年代两次石油危机导致的高通胀经验来看,“通胀自高位回落是一个缓慢过程,时间均在1年以上,且很可能出现波折和反复”,认为“海外高通胀回落的幅度和速度存在不确定性”。央行还指出当前“国际能源等大宗商品价格仍受地缘冲突扰动”、“全球供应链压力总体有所缓解,但还面临部分国家保护主义措施的挑战”。

>对于我国通胀:一方面,央行认为“短期看通胀压力总体可控”,主因“当前我国经济还处于恢复发展过程中,有效需求不足仍是主要矛盾,产业链、供应链运转通畅, PPI 涨幅预计将总体维持低位”;另一方面,央行删去了Q3报告的“高度重视未来通胀升温的潜在可能性”,但仍强调“警惕未来通胀反弹压力”,主因“疫情防控优化后消费动能可能逐步升温;劳动力市场加速回暖可能对未来工资变化产生影响;海外高通胀也可能通过生产、流通等环节向国内传导”等。继续提示:2023年CPI、核心CPI回升应是大趋势,但全年实质性通胀压力可控,难以制约货币政策。

信号3:货币政策基调延续了中央经济工作会议的表述,强调“稳健的货币政策要精准有力”,突出“着力支持扩大内需,为实体经济提供更有力支持”,同时,延用了Q3报告以来的其他主要表述,包括“搞好跨周期调节”,“不搞大水漫灌”,“三个兼顾”(兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡),“持续发挥政策性开发性金融工具的作用”,“结构性货币政策工具聚焦重点、合理适度、有进有退”等,新增“推动消费有力复苏,增强经济增长潜能”。继续提示:当前经济仍是弱修复,宽松仍是大方向,着力扩信贷、宽信用,降准降息仍可期。其一,和中央经济工作会议一样,继续强调“稳健的货币政策要精准有力”,并要求“着力支持扩大内需,为实体经济提供更有力支持”;其二,和Q3一样,继续强调“持续发挥政策性开发性金融工具的作用”,“结构性货币政策工具聚焦重点、合理适度、有进有退”、但在报告中的位置较Q3明显前置,预计2023年政策性开发性金融工具、结构性货币政策工具会是发力重点;其三,新增“推动消费有力复苏,增强经济增长潜能”,结合“推动降低个人消费信贷成本”,预示促消费也是货币政策发力方向。继续提示:2023年货币宽松仍是大方向,着力扩信贷、宽信用,降准降息仍可期。

信号4:对房地产仍强调“房住不炒、坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段”,但总体定调偏积极,进一步松地产仍然可期。继续提示:稳增长需稳地产、尤其要避免地产“硬着陆”,鉴于近几个月来稳地产政策持续加码和疫后修复,房地产景气度有望逐步回暖。央行对于房地产整体定调与Q3报告和中央经济工作会议一致,一方面强调“房住不炒,坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段”,另一方面则强调“因城施策支持刚性和改善性住房需求,满足行业合理融资需求,推动行业重组并购,改善优质头部房企资产负债状况”,相关政策也从去年11月以来陆续出台。此外,还新增“做好新市民、青年人等住房金融服务”,再结合2.24同日发布的《关于金融支持住房租赁市场发展的意见(征求意见稿)》,租赁住房也是未来房地产业转型的重要方向。

信号5:央行指出“贷款加权平均利率再创有统计以来新低”,指向后续降息空间比较有限。《报告》指出:12月贷款加权平均利率4.14%,较9月再降0.2个点、再创有统计以来新低。其中,个人住房贷款利率4.26%,较9月再降0.08个点;企业贷款利率3.97%,首次降至4%以下。

信号6:央行专栏分析消费,指出“制约消费回暖的因素有望缓解,我国居民消费有望稳步恢复”,但也提示“消费复苏的不确定性仍存”,主因“资产负债表受到冲击,居民存款能否更多转化为消费尚待观察,疫情演进的复杂性也需关注”等。央行指出,近三年疫情影响下我国消费面临“不便消费、不愿消费、不敢消费”三大制约,伴随“疫情防控优化、经济复苏、扩大内需战略实施”,2023年三大约束有望缓解、居民消费有望稳步恢复;中长期看,指出“2035 年实现人均 GDP 达到中等发达国家水平离不开消费引擎的重要支撑,需坚定信心发挥好消费增长的战略推动作用”。

信号7:央行专栏介绍了上缴结存利润支持经济增长,指出“人民银行在保持资产负债表健康可持续的前提下,依法向财政上缴利润,不会造成财政向央行透支,也不是财政赤字货币化”。央行指出,2022年共上缴利润1.13万亿,用于“留抵退税和增加对地方转移支付”等,对“稳定宏观经济大盘发挥了重要作用”;上缴的利润主要来自“历年外汇储备投资所实现的经营收益”,属于“依法向财政上缴”,“不会造成财政向央行透支,也不是财政赤字货币化”。

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