近日，在一场落地的“集成电路”对接沙龙中，明智大方资本（以下简称：明智资本）就半导体投资逻辑做出最新分享。

明智大方资本是一家成立于2020年的新基金，该基金由四川发展控股有限公司和部分信息科技产业界领军人物共同组建，同时亦为北京市5G产业投资基金，总规模50亿元。

基金主要聚焦通信及电子信息产业，围绕芯片和芯片上游的半导体相关产业，以及下游各种与通讯相关的应用场景，管理团队则邀请了原中兴通讯董事长赵先明和他的原班高级副总裁团队共同加入。

最近演讲中，明智资本投资总监谷雨表示，从大的类型上看，芯片在国内火了很多年。最近三五年，整个产业发展较快，上了很多新项目，国内呈现百花齐放的态势。

“但从2021年开始，半导体企业估值已非常高了，到今年算是一个阶段性小顶点。未来，投资人会往更细分的品类里去发掘较好标的。比如半导体装备等。”

破发是产业发展中的“倒春寒”

最近一段时间，关注二级市场的投资者都知道，集成电路、芯片这一板块跌得比较厉害，包括今年新上市的一批公司，不止一家出现破发情况。明智资本投资总监谷雨认为，它是国家半导体产业发展中的一个“倒春寒”。

“经过前面三到五年的大规模发展，从政府到社会资本均大笔投入，第一代半导体产品已逐步占领市场，和海外巨头企业在产品层面上直接竞争。这一过程中，出现局部小调整是合理且符合客观发展规律的。”

在谷雨看来，客观上讲，几年前半导体产业基础薄弱，尤其在资本层面，许多市场玩家都不投半导体，而是专注于互联网企业的投资。

明智大方资本成立时间相对较晚，成立时半导体企业估值高企，但这完全不影响产业未来三到五年，甚至五到十年中长期的蓬勃成长态势。因为从国际环境来看，国内芯片产业和国外相比，技术成熟程度和领先性还有非常大的差距，国内半导体企业还有很多机会去做国产化，这是一个非常好且长周期的赛道。

从全球市场发展趋势来看，谷雨认为，从90年代到现在，半导体生产工艺路径在全方位提升：从材料到芯片结构，再到制程工艺。

“比如，市场中用了越来越多新材料，原来是纯硅基，后来发展为化合物半导体，现在又引入其他材料，去提升器件的关键性能。从结构上来看，原来的芯片是一个平面芯片，从几百微米到几十纳米到28纳米、14纳米，再往下走到7纳米、5纳米、3纳米，已接近极限。”

但根据摩尔定律，3纳米以后，平面结构已不足以持续提升芯片性能，因此现在研发的都是三维立体结构。“即在同样面积上，实现更多电路层数的覆盖，通过这种手段去提升芯片单体性能，反映在工艺上就是光刻技术的进步。”

在光谱波长上，也需要紫外、深紫外EUV+，以及光学修整、多层曝光等设计工具，一起去提升生产加工能力。“这是全方位的一个过程，涉及的面非常宽也非常广，例如材料纯度、特种气体等等，是市场中的新机遇。其他软件层面，涉及的点也非常多，两者一起带来产业的推动。”

除此之外，市场规模上，大陆加台湾在半导体装备市场中，已经占了全球一半投入。可以简单理解为，最近几年，全世界晶圆厂新增投入绝大部分在国内，其他海外的半导体代工已是成熟行业，没有吸引太多资本，但贸易摩擦给了国家一个决心，国家层面投入大量资源去扶持本土企业去建厂，扶持本土设备公司投入研发，提供产品供给。

但最新统计显示，只有12%左右是国产设备，剩下80%多全是海外进口设备。所以，这里面留给市场的空间很大。这也是为什么明智资本判断，目前半导体产业遇到的问题，是一个产业“倒春寒”。

往产业链更上游去投

经过几年的发展，产业中已经有比较成熟的领域，如存储器、数字IC，这些领域出现了大量大型企业，对投资机构来说，投资方向需要逐渐往更细分的品类里去发掘，衡量指标包括：技术产品的能力是不是在国内有稀缺性，细分行业方向在国内是否有较好市场前景……在此背景下，VC机构选择的难度在加大。这是半导体行业发展过程中，遇到的新情况。

明智资本投资总监谷雨表示，从去年开始，明智资本就往芯片设计行业更上游去探索，即半导体装备这一细分方向。都说“卡脖子”，在芯片设计领域，国内公司其实已经解决了部分品类的芯片设计问题，现在被卡住脖子的是生产制造环节。

在制造环节，国内没有足够完善成熟的制造业产业链，高端芯片一旦被国外封杀，就没办法拿到流片，所以生产制造环节的芯片设计是明智资本关注的重点。二级市场中，这类公司也比较少，只有中微、华创等有代表性公司。

大量装备类企业在产业链上，包括材料企业，和其他设备企业，这一领域是投资机构过往没有完全覆盖的环节。但2021年，行业有一个最大的痛点：缺芯缺产能。市场中没有地方代工，每个代工厂产能都非常饱满。企业想要芯片，要花很大精力去协调晶圆产能，这是制约很多芯片公司去年业绩增长非常关键的因素之一。

当然，在底层环节上，还存在生产设备材料国产化率相对较低，大量依赖进口。这一方面源于生产设备材料行业投入大，另一方面市场中买不到，存在短期产能从哪里来等问题。“好在这一探索已走出了很多步，明智资本预计从今年底到明年，供应链紧张情况会得到缓解。”

但对于创业企业来说，谷雨认为，如果芯片企业才起步、发展，可以先关注国内厂商目前的工艺进展。

“一方面，提前研发工艺不是很完善成熟，可以到芯片厂商先做一份流片备份，另一方面，国际厂商产能很满，交期甚至要长达半年到一年以上，这对很多起步阶段的芯片设计企业来说，预示着一颗芯片从设计到拿到流片，再到这个批量测试可能要一年半、两年时间。”

如此，这一时间内靠什么支撑公司发展和正常运营，是非常大的挑战，这也是和被投企业交流时发现的新情况，特别是在起步阶段。

与此同时，研发企业需要有一定稳定的产品迭代，这是非常重要的。半导体领域是三年一代产品，五年一代产品，要反复迭代才有产品的提升，如果没有下游市场容量，可能就会“一代而亡”，这是非常现实，也是非常有挑战的事，怎么去维持企业在行业里有持续的发展。

国内市场中，这几年已涌现出一批公司来，细分环节如北方华创、中微公司都是做半导体装备比较早的企业，也是上市公司龙头，技术储备在薄膜沉积、蚀刻这一方向。总体来看，半导体市场下游市场需求在持续提升，倒逼上游厂商不断扩大产能，进而对半导体设备需求大增。“这两年，做半导体设备公司在业绩上会有很好支撑，有了机遇之后，国内设备公司可以去做国产化，只要把产品做好，把服务做好，就能在产业里拿下一定的市场占有率。”