引言

香港联合交易所有限公司（以下简称“联交所”）于2021年12月17日公布引入新规则，在香港设立全新的特殊目的收购公司（Special Purpose Acquisition Company, 简称“SPAC”）上市机制，并刊发了《有关特殊目的收购公司咨询总结》（“《咨询总结》”），就此前《咨询文件》的反馈意见作出答复。新规则于2022年1月1日起生效。关于SPAC的相关概念、模式、利弊以及全球市场发展情况，请参见我们之前的文章：《SPAC专题研究之一：SPAC的前世今生》。

背景

联交所于2021年9月17日刊发了一份《咨询文件》，就在香港建立有关特殊目的收购公司（SPAC）上市制度的建议咨询市场意见，咨询期于2021年10月31日结束。

在此期间，联交所共收到96份来自包括SPAC发起人、投资管理公司、企业融资公司、会计师事务所、律师事务所以及专业团体等在内的社会各界人士的意见。港交所在考虑各方意见之后，决定实施《咨询文件》的建议，作出若干修订，确保兼顾考虑上市公司质量和市场。

此次港交所《咨询总结》较《咨询文件》在许多方面都有所放宽，包括SPAC机构专业投资者人数、SPAC董事要求、投票权与股份赎回权捆绑、强制性独立PIPE投资和权证摊薄上限等。

香港交易所集团行政总裁欧冠升指出：“香港交易所致力于提升香港市场在国际上的吸引力、竞争力和多元性。增设SPAC上市机制反应了我们努力不懈提升香港作为亚洲首要融资市场的声誉，巩固我们作为全球领先国际金融中心的地位。我们希望通过引进SPAC上市机制，容许经验丰富而信誉良好的SPAC发起人物色新兴和创新产业公司作为并购目标，扶植一些富有潜力的企业新星茁壮成长、迈向成功。”

香港设立SPAC上市机制为市场提供了传统首次公开招股（IPO）以外的另一种上市渠道，对于巩固香港的亚洲金融中心地位起着重要的促进作用。

 

图片来源：毕马威中国

香港SPAC规则解读  

根据联交所的《上市规则》及《咨询总结》，下面我们将以SPAC的生命周期为脉络对香港SPAC上市机制进行简要的梳理，以供参考。

（一）SPAC成立

1.SPAC发起人

SPAC发起人应当在SPAC上市时及其存续期间符合联交所的适合性及资格要求，须确保：

（1）在上市时及其存续期间均至少有一名SPAC发起人持有香港证监会所发出的第6类（就机构融资提供意见）及或第9类（提供资产管理）牌照（“持牌发起人”）；并且

（2）按照联交所的要求（根据联交所网站所载并不时予以修订的指引）向其提供所需资料；并且

（3）至少须有一名持牌发起人持有SPAC已发行的全部发起人股份的10%以上。

2.SPAC董事

SPAC发起人提名的董事必须是SPAC发起人的（不论是否持有香港证监会牌照）的高级人员（定义见《证券及期货条例》），并且必须代表该发起人；如果发起人是自然人，则该人士必须担任SPAC的董事。

在SPAC上市时及其存续期间，SPAC的董事会必须至少有2人为第6类或第9类证监会持牌人（包括一名代表持牌SPAC发起人的董事）（“持牌董事”），但不要求董事会的大部分成员均为发起人代表，这也是相较于此前《咨询文件》中关于SPAC董事的建议的重要修订。

（二）SPAC上市阶段

1.SPAC上市条件

SPAC申请上市须符合下列要求：

（1）无经营业绩要求

由于SPAC为没有实际经营业务的空壳公司，故《上市规则》的第8.05、8.05A、8.05B及第8.05C条关于经营业绩指标（如盈利测试、市值/收益/现金流量测试、市值/收益测试）的要求不适用于SPAC。

（2）禁止向公众人士营销及容许其买卖

SPAC的证券（包括股份及认股权证）仅限于向专业投资者发售，并且在SPAC并购交易完成之前，不得向公众人士营销或容许他们买卖。SPAC股份的交易单位及认购额不少于100万港元。

（3）应满足其他上市条件

《上市规则》第8.07条、第8.13条及第8.23条以及《第18项应用指引》不适用SPAC，除此之外，SPAC应当满足《上市规则》关于首发上市（IPO）的其他要求。

（4）公开市场规定

SPAC证券在任何情况下均须由至少75名专业投资者持有，且其中至少20名须为机构投资者，而且机构投资者须至少持有75%的证券。相较于《咨询文件》中建议的SPAC证券须分配给至少30名机构专业投资者而言，此处规定有所放宽。

（5）发行价及集资额

每股SPAC股份的发行价不少于10港元；SPAC上市时，首次发售募资总额不少于10亿港元。

（6）交易安排

SPAC必须申请将SPAC股份及SPAC认股权证上市，两者在初步上市之日起就分开买卖。

（7）存续期限

SPAC必须在上市之日起24个月内刊发SPAC并购公告并在36个月内完成SPAC并购交易（特殊情况下可以向股东会和港交所申请至多6个月的延期），否则SPAC 将被摘牌。

2.SPAC存续期间的监管要求

SPAC在上市后完成并购交易之前，应当符合下列要求：

（1）证券买卖限制

在SPAC并购交易完成之前，下列人士及其紧密联系人严禁买卖任何SPAC的上市证券：(a)SPAC发起人及其各自的董事和雇员；（b）SPAC的董事；（c）SPAC的雇员。

（2）以托管形式持有募集资金

SPAC在首次发售中所筹集的款项总额（不包括发行发起人股份及发起人权证所筹资金）必须全部存入香港注册的封闭式托管账户（托管账户），而该托管账户必须由符合相应资格和条件的受托人／保管人运作。

托管账户的资金只能用于下列用途：(a) 满足SPAC股东的赎回要求；（b）完成SPAC并购交易；（c）在SPAC被勒令停牌后，将资金退回给SPAC股东；（d）在SPAC清盘或结业后，将资金退还给SPAC股东。

托管账户中持有的款项所获得的任何利息或其他收入可供SPAC用于支付其开支。此规定对原来的《咨询文件》进行了较大修改，原建议所有该等利息或收入应构成托管资金的一部分，不得用于其他用途。

（3）存续期内SPAC发起人及董事发生重大变动

SPAC并购交易完成前，SPAC发起人及SPAC董事的以下重大变动须经过股东大会和联交所的批准：（a）单独或连同其紧密联系人控制或有权控制50%或以上已发行发起人股份的发起人（若没有SPAC发起人控制或有权控制50%或以上的已发行股份，则单一最大SPAC发起人）发生重大变动；（b）持牌发起人发生重大变动；（c）上述（a）、（b）所述的SPAC发起人的资格或适格性有重大变动；（d）持牌董事发生重大变动。

在就上述SPAC发起人发生重大变动后SPAC是否存续表决之前，股东（发起人股份的持有人除外）有权赎回其股份。若未获得批准，则SPAC须除牌并将募集资金退还给股东。

3.认股权证发行、发起人股份及发起人认股权证

（1）权证发行

SPAC在上市前后，均可以配发、发行或授予认股权证（简称“权证”）。发行权证须获得联交所批准；如上市后发行权证，另须获得SPAC股东大会的批准。此外，权证发行还须符合以下各项：

（a）在价格方面，SPAC权证的行权价（行使价）须比SPAC首发上市时发行价高出至少15%；

（b）在行使期方面，SPAC认股权证在并购交易完成后方可行使；

（c）在到期日方面，SPAC认股权证的到期日为并购交易完成日期起计不少于1年且不多于5年的时间范围；

（d）在行权结果方面，行权仅导致获得继承公司的股份；

（e）在行权数量上，应当满足，如SPAC权证全部行权，则由于行权而发行的

SPAC股份数量应不超过行权时已发行股份数量（包括SPAC发起人股份）的50%，此处较《咨询文件》中的建议而言容许了更高的认股权证摊薄上限，但须更明确地披露所有认股权证的摊薄影响。

（2）发起人股份及发起人认股权证

发起人股份及发起人认股权证须符合下列要求：

（a）发起人股份及发起人权证不得上市交易，也不得作出任何变更所有权的其他安排。发起人须在SPAC上市时及发起人股份或权证的存续期内一直实益拥有该等发起人股份或权证，特殊情况下，经联交所和股东大会批准，可以在发起人之间转让发起人股份或发起人权证；

（b）SPAC只能向SPAC发起人配发、发行或授予发起人股份或发起人权证；除SPAC发起人股份或发起人权证原本的配发、发行或授予对象外，SPAC不得登记、认证或以其他方式促成任何发起人股份或发起人权证的所有权转让给SPAC发起人以外的人士；

（c）在数量上，SPAC向发起人配发、发行及授予的发起人股份不得多于SPAC在上市之日已发行股份总数的20%；

（d）在股份转换上，发起人股份只能转换为继承公司的普通股，并且按一换一的基准转换。转换只能在完成并购交易时或之后进行；

（e）在价格上，发起人权证的发行价不得低于SPAC上市时股份发行价的 10%；

（f）每个发起人权证不得赋予其持有人在行权后获得多于一股继承公司的股份。发起人权证的条款不得优于其他权证的条款；

（g）发起人权证应在并购交易完成日起12个月内行权。

（三）寻找并购目标阶段

SPAC须在36个月内寻找到合适的并购目标并完成并购交易，特殊情况下最多可向股东会及联交所申请延期6个月。

在首次公开发行说明书中，需要写明并购目标的行业、资产类型、地区等信息。

（四）SPAC并购阶段

1.并购目标要求

SPAC初始并购后而存续的继承公司须符合联交所《上市规则》的所有新上市规定（包括最低市值规定及财务资格测试），即可能通过SPAC上市的企业同样可以选择传统IPO上市。此外，继承公司必须至少委任一名保荐人协助其申请上市并进行保荐人尽职审查。

并购目标的公平市值须达到SPAC首次发售所筹资金的80%。

2.引入独立第三方投资

并购交易的条款必须包括来自第三方投资者（PIPE）的投资，即对SPAC并购交易引入独立PIPE投资是一项强制性的要求。所有的PIPE投资者须为专业投资者，其最低募资额如下：

SPAC并购目标 议定估值	独立第三方投资 占议定估值的最低百分比
少于20亿港元	25%
20亿港元或以上，但低于50亿港元	15%
50亿港元或以上，但低于70亿港元	10%
70亿港元或以上	7.5%

来源：香港联交所《咨询总结-特殊目的收购公司》

相较于《咨询文件》中关于对PIPE投资规模的建议，联交所采用了更加严格和细致的规则，根据SPAC并购目标的议定估值引入一个随着PIPE规模递减的PIPE最少占比机制，对于确定并购目标的估值和保护投资人起了重要的作用。

此外，独立PIPE投资至少要有50%来自至少三名机构投资者，三者的资产管理总值须分别至少达80亿港元。此处相较于《咨询文件》也有所修订，规定PIPE须来自资深投资者的重大投资也有利于确保公平合理的并购目标估值。

3.股东批准

SPAC并购交易、PIPE投资和授予（或将授予）SPAC发起人的提成权须于为批准SPAC并购交易而召开的股东大会上经SPAC股东批准作实，且召开股东大会不得用股东书面批准代替。SPAC发起人及其紧密联系人须放弃表决权，有关《咨询文件》中对原有控股股东施加表决限制的建议未获采纳。

4.禁售期

SPAC发起人在特殊目的并购交易完成日期起 12 个月内不得出售上市文件所示中其实益拥有的任何继承公司证券，就该等证券订立任何协议出售有关证券，或设立任何选择权、权利、利益或产权负担。

5.继承公司公开市场

继承公司上市时须确保至少有100名专业投资者。

6.股份赎回

股东在就以下事项投票表决时具有股份赎回权（以每股不低于SPAC股份在SPAC首次发售时的发行价的金额赎回，不计利息）：

（1）发起人发生重大变动后SPAC的存续；

（2）SPAC并购交易；或

（3）延长SPAC并购交易期限的建议。

相较于《咨询文件》中只有否决SPAC并购交易才能有股份赎回权的建议来说，港交所认为若能够提高PIPE投资要求以支持SPAC并购目标的估值，股份赎回权与SPAC 并购交易投票并不需要挂钩，因而进行了较大的修订。

7.除牌及清盘

若SPAC未能在规定的期限内公告、完成并购交易，或在SPAC发起人及SPAC董事发生重大变动后一个月内取得必要批准，则联交所将对SPAC的证券停牌。

在停牌后，SPAC须在停牌后一个月内，以每股不低于SPAC股份在首次发售时的发行价的金额按比例将托管账户中的款项退还给股东。

SPAC退回资金后，SPAC必须清盘。清盘完成后，联交所将取消SPAC的上市地位。

 

资料来源：港交所，中金公司研究部

结语 

联交所此次通过引入SPAC上市机制为市场提供了传统上市以外的另一个选择。在赴美上市前途不明朗的当下，我们相信，联交所的此番举措无疑会吸引更多的来自大中华区、东南亚以及世界各地的公司赴港融资。

（北京雨仁律师事务所：牛丽贤 马怡然）