硅锰方面，昨日锰硅主力合约收于7254元/吨，较上一交易日下跌106元/吨，跌幅1.44%，单日增仓2850手。现货端，硅锰现货市场震荡偏弱运行， 6517北方报现金出厂6800-7050元/吨，南方报6900-7100元/吨。供应方面，目前硅锰产量处于同期高位，但随着硅锰价格的连续回落，行业利润被大幅压缩，硅锰产量增速放缓，后续产量或有降低可能。需求方面，建材消费淡季到来，铁水产量高位回落，硅锰需求偏弱运行。整体来看，硅锰产量处于高位且消费预期转弱，但考虑到锰矿端的供应干扰依旧存在，预计短期价格维持震荡运行，关注后续硅锰去库表现。 硅铁方面，昨日硅铁主力合约收于6702元/吨，较上一交易日下跌24元/吨，跌幅0.36%，单日减仓6330手。现货方面，主产区72硅铁自然块报价在6500-6550元/吨，75硅铁自然块价格7000-7200元/吨。供应方面，高利润驱动下，硅铁产量维持高位，产能充裕，兰炭市场价格暂稳运行，硅铁成本持稳。需求方面，钢材消费转入淡季，铁水产量下滑，硅铁消费预期转弱，多空博弈下，预计硅铁短期价格维持震荡运行。 策略： 硅锰方面：震荡。 硅铁方面：震荡。 关注及风险点：锰矿发运、库存及硅锰产量提升情况，钢厂采购意愿、电价变化及产区政策情况。

周四，硅铁主力合约上涨0.81%，报收6750元/吨。河钢硅铁招标定价公布，7月首轮询盘价为7000元/吨，较上月环比下降550元/吨，最终定价为7050元/吨，较上月环比下降500元/吨。钢招定价公布后，市场情绪趋于平稳。基本面来看，硅铁生产企业开机率与需求量当周值均环比下降，成本端的支撑力度也在逐渐下降，基本面支撑力度有限。预计短期硅铁价格震荡运行。 周四，锰硅主力合约跌幅收窄，报收7400元/吨，跌幅为0.16%。近期锰硅价格走势跟随黑色整体波动，市场信心稍显不足。基本面来看，锰硅供需格局正在逐渐发生变化，锰硅生产企业开机率周环比下降，需求量周环比降幅也为近月最大，样本企业库存仍在环比下降中，但降幅已经放缓。成本端来看，锰矿报价有所松动，目前天津港澳矿报价68-69元/吨度，加蓬矿66-67元/吨度，半碳酸43-44元/吨度，成本端的支撑力度也在逐渐下降。综合来看，预计短期锰硅价格震荡偏弱运行。

硅锰方面，昨日锰硅主力合约收于7400元/吨，较前日下跌12元/吨，单日增仓1549手。现货端， 6517北方报现金出厂7000-7300元/吨，南方报7000-7200元/吨。硅锰产量增速放缓，建材淡季铁水产量受到压制，硅锰需求弱稳运行，全环节硅锰库存偏高。当前价格波动剧烈，关注后续硅锰去库表现。 硅铁方面，昨日硅铁主力合约收于6750元/吨，较前日上涨54元/吨，单日减仓10141手。现货方面，主产区72硅铁自然块报价在6500-6550元/吨，75硅铁自然块价格7000-7200元/吨。目前硅铁行业利润较高，产能充裕，淡季铁水产量增幅受限，叠加上周钢厂利润回落明显，硅铁消费弱稳运行，预计短期价格维持震荡运行。 策略： 硅锰方面：震荡偏弱。 硅铁方面：震荡。 关注及风险点：锰矿发运、库存及硅锰产量提升情况，钢厂采购意愿、电价变化及产区政策情况。

周三，锰硅主力合约跌幅扩大，报收7324元/吨，跌幅为3.17%，主力合约持仓环比下降6504手。近期锰硅价格走势受黑色系的情绪影响偏弱，终端需求表现低迷，市场信心不足。成本端的支撑力度也在逐渐下降，锰矿报价有所松动，目前天津港澳矿报价68-69元/吨度，加蓬矿66-67元/吨度，半碳酸43-44元/吨度。综合来看，多重因素影响下，预计短期锰硅价格震荡偏弱运行。 周三，硅铁主力合约下跌1.3%，报收6672元/吨。近期硅铁走势受黑色系的情绪影响波动较大，河钢硅铁招标定价暂缓，7月首轮询盘价为7000元/吨，较上月环比下降550元/吨，市场也在等待定价指引。需求端来看，终端需求表现低迷，短期难以出现明显好转。综合来看，硅铁基本面支撑偏弱，市场观望情绪较浓，预计短期硅铁价格震荡偏弱运行。

硅锰方面，昨日锰硅主力合约收于7324元/吨，较前日下跌240元/吨，单日减仓6504手。现货端， 6517北方报现金出厂7000-7300元/吨，南方报7100-7300元/吨。硅锰产量增速放缓，建材淡季铁水产量受到压制，硅锰需求弱稳运行，全环节硅锰库存偏高。当前价格受到硅锰库存偏高抑制，关注后续锰硅去库表现。 硅铁方面，昨日硅铁主力合约收于6672元/吨，较前日下跌88元/吨，单日增仓1934手。现货方面，主产区72硅铁自然块报价在6500-6600元/吨，75硅铁自然块价格7000-7200元/吨。目前硅铁行业利润较高，产能充裕，淡季铁水产量增幅受限，叠加上周钢厂利润回落明显，硅铁消费弱稳运行，预计短期价格维持震荡运行。 策略： 硅锰方面：震荡偏弱。 硅铁方面：震荡。 关注及风险点：锰矿发运、库存及硅锰产量提升情况，钢厂采购意愿、电价变化及产区政策情况。

今年上半年铁合金大幅波动，一季度延续跌势，硅铁、锰硅价格均创近4年来新低；4月起，随着国内宏观氛围转暖，黑色系负反馈暂告一段落，铁合金受供需格局和成本预期影响开启超跌反弹行情，其中锰硅涨幅一度超过60%，价格最高逼近10000元/吨关口，成为上半年商品市场最亮眼品种之一；6月至今，黑色系再度迎来淡季，锰矿热度降温，铁合金盘面量价齐落，回吐前期大部分涨幅。 A利润驱动 供应先减后增 硅铁方面，上半年全国硅铁产量合计263万吨，同比减少1.9%。分地区看，内蒙古得益于区位成本优势，前6个月产量同比增长12.9%，至85.5万吨，是主产区中供应唯一增加的区域；宁夏、青海两地产量均在51万~55万吨，其中，宁夏产量降幅达16%。进入二季度，伴随着黑色系价格企稳反弹，铁水成材产量回升带动铁合金需求增大和价格止跌，硅铁厂家利润快速提升，5—6月产量单周增幅达3%左右，其中5月份厂家利润每吨最高超千元，为近一年来高位水平。 锰硅方面，上半年全国锰硅产量合计505万吨，同比减少8.2%。与硅铁类似，锰硅产量下降主要由一季度宁夏和南方产区亏损减产所致。西南及宁夏锰硅产区成本利润倒挂叠加库存积压严重，企业减停产成为常态；内蒙古上半年产量稳中有增，开工率始终维持在66%以上，供应比重较去年继续抬升8%至51%，行业龙头优势不断强化。二季度，海外锰矿发运受阻，锰矿和锰硅共振上涨，厂家利润快速改善，带动产量回升。6月锰硅产量重回至90万吨高位，环比增15%，但高供应压力始终存在。 B非钢产业表现尚可 具体来看，除了粗钢消费同比下降2.4%，金属镁、不锈钢、出口等领域均表现尚可，尤其是金属镁上半年产量增长13%，弥补了一部分粗钢需求的下降。我们重点从粗钢、出口、金属镁三方面进行分析。 钢铁行业在铁合金下游需求中占比最大。近两年受地产投资下行拖累，钢铁行业盈利能力持续下滑。根据统计局数据，2024年1—5月钢铁行业利润率为-0.39%。如何提高盈利能力、降本增效是亟须面对的问题。对钢厂来说，原料的采购和补库是最关键的环节，铁合金作为“工业味精”，首当其冲面临需求收缩的冲击。因此，钢厂自去年开始便主动降低炉料库存天数，尤其是铁合金库存已从往年25~26天平均水平降至目前不足15天。 从经济增长驱动角度来看，2023年拉动经济的三驾马车中，消费、投资、出口对GDP的贡献率分别为82.5%、28.9%和-11.4%，固定资产投资增速受地产下行拖累明显。与经济转型大趋势一致，国内钢材消费结构持续优化。其中，地产用钢比例从30%一路下降至不足20%，基建用钢相对稳定，同时制造业及净出口占比快速增长至55%上方，呈现出持续扩张势头，这与经济整体驱动由投资转向消费有一定的对应关系。用于建筑行业的螺纹钢、线材等长材品种占比显著下滑，热轧卷板、中厚板等面向制造业的板材品种占比逐步增加，与经济转型方向一致。再进一步推演，由于螺纹钢等建筑钢材对铁合金用量大于中厚板材，因此，中长期铁合金的内需消费也将跟随经济转型和钢材结构变化面临下行趋势。 出口方面，根据世界钢协数据，今年1—5月海外粗钢产量3.5亿吨，同比增长1.6%，增长主要由印度、土耳其、伊朗等国家贡献，美、日、韩等国家整体下滑2%~6%。今年我国铁合金出口整体稳中有增，1—5月硅铁出口19.87万吨，同比微增0.17%，今年对韩国硅铁的出口降幅超20%，不过对印尼的出口增长56%至4.2万吨，完全抵消了对其他国家的出口减量。印尼镍矿储量全球第一，带动本国不锈钢和电动汽车电池制造业快速发展，未来将成为带动东盟地区钢铁需求增长的领头羊。因此，印尼有望超过日、韩成为国内铁合金出口的主要国家。 金属镁方面，作为一种轻金属材料，它的下游主要分为镁合金深加工（汽车、3C等）、铝合金（建筑运输）和冶金还原剂这三大类。在“双碳”背景下，金属镁未来发展空间巨大，增量领域主要是汽车和大交通轻量化，但目前汽车行业用量绝对值处于低位，需求支撑仍显疲弱。回顾上半年行情，镁锭及镁合金出口整体平稳，但由于镁锭下游包含铝合金、钢铁等刚需产业，此部分需求表现始终偏弱，因此镁价整体围绕成本稳中偏弱运行。 成本端，国务院印发《2024—2025年节能降碳行动方案》,对推动完成“十四五”节能降碳目标作出重要部署。我们认为，政策或聚焦成本端煤电转型，对于硅铁—金属镁产业链有成本抬升预期，但仍需关注后续政策落地情况。 C海外澳矿发运收紧 二季度锰硅上涨核心驱动就是海外澳矿发运收紧，缺口预期仍存。目前多空分歧集中在厂家锰矿入炉配比调整，以及非主流国家低品矿的补充替代量。我们认为，中长期锰元素和锰硅供应仍过剩，但在澳矿发运恢复之前，国内高品矿缺口确实存在。截至6月底，国内锰矿港口库存481万吨，其中，天津港390万吨，钦州港76万吨，连云港15万吨。5月开始港口锰矿库存降幅放缓，其中，澳矿去库幅度维持在6万~7万吨/周，但受非主流国家发运增多影响，除澳矿之外，其他矿种库存平稳，拖累港口锰矿价格松动。截至7月上旬，天津港澳矿和南非半碳酸块价差始终在20元/吨度以上，仅次于2016年的历史高位。我们认为，在高品矿缺口完全弥补之前，高—低品矿价格将持续高位，也将带动低品矿价格重心抬升，下半年锰硅价格仍有成本支撑。 7月3日，康密劳8月对华锰矿报价公布，涨0.7美元至9美元/吨度，氧化矿再获支撑，下半年需继续跟踪港口库存变动、澳矿山发运恢复时间和其他非主流矿进口增量。 除锰矿之外，其他原料上半年价格走势稳中偏弱。其中，兰炭和化工焦作为原煤的下游加工产品，上半年价格呈现先跌后稳的“L形”走势。截至6月底，陕西兰炭小料价格950元/吨，较年初下跌150元/吨，跌幅13.6%；乌海二级冶金焦价格1600元/吨，较年初下跌500元/吨，跌幅23.8%。下半年煤炭供应有望环比回升，但除下游阶段性旺季提振之外，需求难有较大提升。预计煤价延续震荡偏弱运行，铁合金碳元素成本端整体持稳。 展望下半年，预计铁合金价格维持宽幅震荡，重心较上半年上移。具体看，作为高耗能品种，二季度硅铁厂家受利润修复带动复产，下半年现货仍有累库压力。锰硅方面，锰矿仍是主导行情的关键要素，但供强需弱的产业现状，以及海外低品矿发运增长均制约了供应缺口问题的持续发酵，锰硅成本重心仍将处于高位。预计下半年硅铁价格指数运行区间在6500~8300元/吨，锰硅价格指数运行区间在7200~10000元/吨。产业企业要深化套保意识，兑现盘面保值利润以实现稳健经营目的。

硅锰方面，昨日锰硅主力合约收于7338元/吨，较前日下跌196元/吨，单日减仓7306手。现货端，受期货影响硅锰震荡运行， 6517北方报现金出厂7000-7300元/吨，南方报7200-7300元/吨。硅锰产量增速放缓，建材淡季铁水产量受到压制，硅锰需求弱稳运行，全环节硅锰库存偏高。当前价格在近端硅锰库存偏高和远端锰矿缺失之间博弈，价格波动剧烈，关注后续锰硅去库表现。 硅铁方面，昨日硅铁主力合约收于6740元/吨，较前日下跌130元/吨，单日增仓14296手。现货方面，主产区72硅铁自然块报价在6600-6700元/吨，75硅铁自然块价格7000-7200元/吨。目前硅铁行业利润较高，产能充裕，淡季铁水产量增幅受限，叠加上周钢厂利润回落明显，硅铁消费弱稳运行，预计短期价格维持震荡运行。 策略： 硅锰方面：震荡。 硅铁方面：震荡。 关注及风险点：锰矿发运、库存及硅锰产量提升情况，钢厂采购意愿、电价变化及产区政策情况。

春节假期归来，双硅期价大幅下挫：节后首日高开低走，虽一度冲击节前高点，但由于实际需求仍未启动，多头信心减弱而产业抛压增强，盘面跌势流畅，尤其是利润估值较高的硅铁，节后持续减仓下跌，周线收吞没阴线。不过经过上周大跌，本周盘面跌势明显放缓。 图1 铁合金价格指数 资料来源：文华财经 中原期货 回顾节前，元旦后主流钢企合金采购落地，期现价格波动幅度明显收窄，盘面上方压制明显，但下方重心不断抬升。背后原因在于：一方面，年底合金处于消费淡季，市场维持供过于求，高利润高供应带来的产业上方抛压较大；但另一方面，宏观预期仍占主导，经济复苏确定性强，合金跟随黑色系偏强运行。节后首周，由于终端消费仍未完全启动，需求仍处真空期，宏观逻辑弱化而产业逻辑占据上风，前期多头出现大幅减仓离场。接下来具体梳理下供需逻辑： 供应端，截至上周五，硅铁周产量11.94万吨（环比 3.56%，同比 5.2%），硅锰周产量20.49万吨（环比 1.68%，同比 12.28%），周度数据延续供过于求格局，且随着企业开工意愿提升，目前产量已超过去年同期水平，供应端释放压力增加。月度数据方面，根据Mysteel统计，1月硅铁企业开工率61.9%，较12月份增加2.1%，1月产量51.3万吨，同环比均增加8%左右；1月硅锰开工率56.71%，较12月增1.34%，1月产量88.9万吨，环比增加2.7%，同比增加7.9%。 自去年四季度起，随着下游需求改善，合金厂家利润修复，开工率和产量持续回升。对于上半年，预计铁合金供应端维持偏宽松格局，尤其是硅铁今年新增/置换产能项目较多，其中新疆吉铁产能增量明显。根据网站信息，吉铁铁合金计划产能200万吨，包括56台40.5MVA半封闭式矿热炉电炉，项目已于去年10月开工，预计今年底实现8台电炉试生产运行。新疆地区电价低廉，硅石等原料优势明显，后期若产能投放将对合金供应形成较大冲击。若年内没有行政性限产政策出台，年内合金供应端将维持宽松格局。 需求端，截至上周五，硅铁周需求量2.12万吨（环比 1.9%，同比-5.7%），硅锰周需求量12.56万吨（环比 1.9%，同比-5.76%）。今年春节较早，下游需求也提前回落，合金周消费量近一个月都在不断下降。钢厂方面，由于钢价低迷钢厂亏损，钢厂对合金采购和补库力度均不高，1月钢厂硅铁库存天数21.35天，硅锰库存22.7天，较往年同期低了2-3天。环比来看，春节前钢厂补库之后，合金库存已回升至近半年以来较高水平，目前新一轮钢招暂未大范围展开，招标量价能否继续改善，需要关注接下来的终端采购和成材去库节奏。 成本端，煤电占比最大，去年四季度主产区电价有一波集体下调，今年电价仍有下移趋势，但其波动频率较低，暂可以偏稳看待；锰矿方面，节前加蓬地区锰矿发运受阻带动锰矿偏强，目前已在恢复，后期供应问题不大；不过South32公布最新价格显示，2023年3月对华锰矿装船报价：高品澳块6美元/吨度（涨0.58），南非半碳酸4.65美元/吨度（涨0.27），整体锰矿价格暂稳；焦炭方面，节后钢厂和焦化厂博弈加剧，价格涨跌不一，但春节期间钢厂库存消耗较快，年后若成材需求恢复，焦炭仍有补库需求，短期价格依旧较强。因此综合来看，一季度双硅成本端维持稳中偏强运行。最新成本估算数据，硅铁现货成本7500左右，硅锰北方7200/南方7500，目前硅铁现货利润较高，在500元左右，硅锰南方亏损，北方利润200元左右。 总的来说，节后基本面弱势占据上风，盘面高估值修复，硅铁由于利润高于锰硅，价格跌幅更大，二者价差持续收窄。展望后市，在没有行政限产的约束下，合金供过于求格局将会持续，产业逻辑维持偏空。但是，在今年经济复苏的大背景下，宏观将决定商品价格运行方向，因此黑色系上半年不悲观，合金亦将受到相应提振，所以我们认为合金跌破成本线的概率不大。2月中旬之后，天平能否再度向宏观逻辑倾斜，就要需求端的实际情况来验证。目前可仍以宽幅震荡对待，若大幅下挫至成本附近，仍有买入价值；中长期，若盘面再次拉涨并出现高估，建议产业仍以保值思路对待。