镁金属材料领军者，宝钢入主竞争力凸显 全球绿色金属的制造商，布局镁金属上、中、下游全产业链的龙头企业。公司成立于 1993 年，2007 年在深交所上市，主营业务为镁、铝合金材料的生产及深加工业务。公司拥 有“白云石开采-原镁冶炼-镁合金熔炼-镁合金精密铸造、变形加工-镁合金再生回收”的完 整产业链，巢湖云海和安徽宝镁丰富的白云石矿产资源，为原镁生产提供稳定的原材料保障。 公司现有原镁年产能 10 万吨，镁合金年产能 20 万吨，销量多年全球领先。全产业链优化公 司产品成本结构和增强抵御风险能力，能稳定给客户提供各种产品。 依托宝钢强大的市场资源优势，积极布局开疆拓土。2018 年 12 月宝钢入股成为公司战 略股东，2020 年 8 月公司实际控制人梅小明再次向宝钢转让 6%的无限售流通股，宝钢金属 成为公司第二大股东。截止 2023年 3月底，公司实际控制人梅小明持股 18%，宝钢持股 14%。 2022 年 10 月公司拟向宝钢金属定增募资不超过 11.1 亿元，本次发行完成后，宝钢金属持 股比例将上升为 21.5%，实际控制人将变更为国务院国资委。宝钢金属将依托宝钢强大的市 场资源优势，定位轻量化材料平台，在技术与客户资源方面互补，提高公司的竞争力。 公司在全国多地区布局项目，全国及海外分布子公司 10 余家，涵盖制造、贸易及投资 管理全面布局。在山西五台云海、安徽巢湖云海、安徽宝镁生产原镁；拥有四大镁合金供应 基地：安徽巢湖云海和安徽宝镁主要面对长三角和中部地区客户，山西五台云海主要面对中 西部客户及出口，广东惠州云海主要面对珠三角客户。先后收购重庆博奥、天津六合，完善 镁合金深加工产品国内布局，云海精密、巢湖精密、安徽宝镁负责长三角与中部市场，重庆 博奥负责西南市场，荆州云海负责华中市场，天津六合负责北方市场。 深加工产品比例提升，镁合金业务盈利能力强 公司营收与利润保持增长。2017 年以来公司营业收入逐年攀升，2022 年实现收入 91.1 亿元，同比+12.2%；归母净利润 6.1 亿元，同比+24%，主要为产品销售价格上涨所致。2023Q1 公司营业收入 16.9 亿元，同比-32.3%；归母净利润 0.5 亿元，同比-83.3%。 产品结构持续优化，深加工业务比重逐渐提升。2020 年以前，公司主营为镁合金和铝 合金，二者收入占比达到 70%以上。2021 年以来公司产品结构优化，不断拓展深加工业务， 镁铝合金深加工产品比重提升，2022 年收入占比为 27%，同比+7.5pp。 镁合金盈利能力强，2020 年以来毛利率上升明显，高于公司综合毛利率。2017 年以来 公司毛利率在 12%-16%间波动，2022年综合毛利率为 16.1%，至 23年一季度下降至 10.1%。 分业务来看，镁合金毛利率 2020 年以来明显提升，从 2020 年的 10.3%增加到 2022 年的 29.1%，系产品销售价格上涨。 可比公司中，万丰奥威主营业务为镁合金压铸件等汽车金属轻量化零部件，毛利率稍高， 在 19%左右。星源卓镁主营为镁铝压铸件、汽车摩托车模具的生产设计，镁产品历经多年发 展（2010 年开始探索），工艺体系成熟，2019 年之前毛利率高达 50%左右，主要因为中大 型汽车部件售价高，高附加值产品占比超 60%，20 年开始下降趋势明显，2022 年为 30.6%。 成本和技术优势明显。公司全产业链优化产品成本结构，原镁三大生产基地中，巢湖云 海和安徽宝镁矿石自给，不受原料价格上涨影响。外购镁锭均价低于市场均价约 20%。2019 年以来公司期间费用逐年降低。公司期间费用率从 2019 年 9.5%下降至 2022 年 7.0%，三 年间期间费用率下降了 2.5pp，主要系财务费用和销售费用下降所致。2023 年 Q1 公司期间 费用率 7.3%，同比+0.4pp。 推荐逻辑： 1）轻量化需求打开镁市场空间，我们测算2022-2025年我国汽车镁合金需求量CAGR+36.6%，建筑模板镁合金需求量CAGR+130.5%。 2）宝钢入主后，依托宝武强大的汽车市场背景，加速公司在汽车轻量化领域的渗透。 3）持续深化全产业链布局，23年青阳项目投产后，公司原镁年产能将达到45万吨，镁合金年产能将达到43万吨，市场占有率大幅提升。 　　 中国镁资源储量丰富，供给释放，镁铝比有望保持低位。我国原镁产量全球第一，山陕两地产量占全国84%。陕西榆林地区是我国主要的原镁产区，2022年原镁产量占全国61%。过去几年榆林兰炭产业受环保政策影响，供应有所收缩导致镁价大幅波动，榆林兰炭产能在2023年9月底前整改结束叠加云海金属2023年原镁产能释放，镁价有望保持稳定甚至进一步下行，目前镁铝比约为1.2，镁替代铝性价比凸显。 　　 宝钢赋能助力发展，下游需求多点开花。2023年6月，公司向宝钢金属定增项目已获深交所审核通过，发行完成后控股股东宝钢金属持股比例将上升为21.5%。依托中国宝武强大的汽车市场背景，可进一步加速公司在汽车轻量化领域的渗透。下游多元化需求打开镁市场空间，根据我们测算2022-2025年我国汽车镁合金需求量CAGR+36.6%；建筑模板镁合金需求量CAGR+130.5%；2022-2030年镁储氢材料中原镁需求量CAGR+2.8%。 　　 全产业链镁业龙头，持续延伸深加工领域，完善一体化布局。上游：公司拥有两处白云石矿采矿权，巢湖云海和安徽宝镁白云石矿年生产规模分别为300/4000万吨。巢湖云海和安徽宝镁已实现原材料自给，目前五台云海白云石外购，采矿权正在整合中。中游：23年青阳项目投产后公司原镁年产能将达到45万吨，25年达到55万吨，市占率大幅提升。同时，公司不断优化竖罐冶炼技术，提高单罐产量，深化长期降本优势。下游：加速布局镁铝深加工产业，23年青阳项目投产后公司镁合金年产能将达到43万吨，25年达到63万吨。同时，宝镁精密年产15万吨压铸件、重庆博奥年产1500万件压铸件、巢湖云海精密年产1000万件方向盘骨架及年产200万方建筑模板等深加工项目投产后，公司产品附加值有望显著提升。 　　 盈利预测与投资建议： 预计公司2023-2025年归母净利润分别为5.1亿元、9.9亿元、13.2亿元，对应EPS分别为0.79元、1.53元、2.04元，未来三年归母净利润将保持29.2%的复合增长率。考虑到公司未来产品附加值不断提升且产能大幅释放，给予公司2024年20倍PE，对应目标价30.60元，首次覆盖给予“买入”评级。 关键假设： 镁合金：根据公司产能规划，考虑到公司产能爬坡时间，预计 2023-2025 年公司产能利 用率分别为 45%/80%/100%，对应销量分别为 19.1/37.8/44.1 万吨。根据镁锭 23 年价格走 势，考虑到供给增加后镁价有望保持稳定，预计 2023-2025 年单位均价分别-20%/-1%/-1%， 单位成本分别-10%/-3%/-3%，对应毛利率分别为 20.3%/21.9%/23.5%。 镁合金深加工：根据公司产能规划，考虑到公司产能爬坡时间，预计 2023-2025 年公司 产能利用率分别为 80%/90%/100%，对应销量分别为 4800/5400/7750 万件。根据镁锭 23 年价格走势，考虑到供给增加后镁价有望保持稳定，预计 2023-2025 年单位均价分别 -10%/-1%/-1%，单位成本分别-12%/-3%/-3%，对应毛利率分别为 10.0%/11.8%/13.6%。 铝合金：根据公司产能规划，考虑到公司产能爬坡时间，预计 2023-2025 年公司产能利 用率分别为 80%/90%/100%，对应销量分别为 14.4/14.9/15.0 万吨。根据铝锭 23 年价格走 势，考虑到电解铝产能天花板限制或产生供给扰动，预计 2023-2025 年单位均价分别 -8%/+2%/+2%，单位成本分别-10%/+1%/+1%，对应毛利率分别为 3.7%/4.7%/5.6%。 铝合金深加工：根据公司产能规划，考虑到公司产能爬坡时间，预计 2023-2025 年公司 产能利用率分别为 85%/90%/100%，对应销量分别为 7.2/7.7/8.5 万吨。根据铝锭 23 年价格 走势，考虑到电解铝产能天花板限制或产生供给扰动，预计 2023-2025 年单位均价分别 -8%/+2%/+2%，单位成本分别-10%/-2%/-2%，对应毛利率分别为 12.2%/15.6%/18.9%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 分业务收入及毛利率 相对估值： 我们选取了行业中与云海金属业务最为相近的三家公司星源卓镁、万丰奥威、创新新材， 2023-2025 年平均 PE 为 30/22/17 倍。云海金属未来最大的看点有两个：1）青阳项目投产 后，原镁和镁合金产能将大幅提升；2）公司持续布局镁深加工领域，项目投产后产品附加 值有望显著提升，增强公司盈利水平。公司作为全产业链镁行业龙头，具备一定的估值溢价， 结合对标公司的估值和云海金属产能释放节奏，给予公司 2024 年 20 倍 PE，对应目标价 30.60 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：镁价或剧烈波动，下游需求或不及预期，在建项目投产或不及预期。

云海金属公告称，硅铁是生产原镁的重要原材料，硅铁成本在原镁生产成本中占的比例较大，为保证公司原镁生产所需硅铁的稳定供应，同时为进一步降低成本，公司与兰州市永登县人民政府经过充分沟通和友好协商，拟在兰州市永登县投建年产30万吨高品质硅铁合金项目，并于2023年7月6日签署了《年产30万吨高品质硅铁合金项目投资协议书》。 云海金属表示，兰州市永登县区位优势明显，距兰州中心城区 110 公里，交通方便，矿产资源储量丰富，品位高，易开采。硅铁是生产原镁的重要原材料，硅铁成本在原镁生产成本中占的比例较大，为保证公司原镁生产所需硅铁的稳定供应，同时为进一步降低成本，公司投建该项目。项目达产后，公司实现硅铁部分自给，控制原镁生产成本，增强综合竞争能力。

》查看SMM铝报价、数据、行情分析 》订购查看SMM金属现货历史价格走势 公司拟受让控股子公司安徽镁铝建筑模板科技有限公司股东南京领航云筑新材料科技有限公司持有的安徽镁铝 37.5%的股权。 本次交易完成之后，公司持有安徽镁铝 100%的股权。 根据正衡房地产资产评估有限公司出的资产评估报告（正衡评报字[2023]第171 号）, 选择资产基础法评估结果作为本项目最终评估结论，安徽镁铝建筑模板科技有限公司股东全部权益在评估基准日2023年3月31日所表现的市场价值为人民币 5,018.26 万元，南京领航对应的股东权益为: 1881.85 万元。经公司与交易对手方友好协商并签订《股权转让协议》，确定交易对手方持有的安徽镁铝37.50%的股权转让总价为人民币 1583 万元，较南京领航实际出资到位的股权款为1333万元增值250万元。根据2023年安徽镁铝经审计的净利润再做适当调整：如果年终决算（2023 年度）全年审计后净利润南京领航对应的金额小于或等于250 万元，则不做调整，即为 250 万元；如果年终决算（2023 年度）全年审计后净利润南京领航对应的金额大于 250 万元，则由公司一次性补足超出部分。 交易对方基本情况 名称：南京领航云筑新材料科技有限公司 注册地址：南京市溧水区石湫街道科创中心 法定代表人：熊伟 注册资本：6000 万元人民币 统一社会信用代码：91320117MA7KA9JE2J 企业类型：有限责任公司 经营范围：一般项目：新材料技术研发；新材料技术推广服务；工程和技术 研究和试验发展；自然科学研究和试验发展；高性能有色金属及合金材料销售； 锻件及粉末冶金制品销售；金属工具销售；新型金属功能材料销售；有色金属合 金销售；机械设备销售；非金属矿及制品销售；金属矿石销售；新型陶瓷材料销 售；稀土功能材料销售；机械设备研发；建筑工程机械与设备租赁；信息咨询服 务（不含许可类信息咨询服务）；电机及其控制系统研发；工业控制计算机及系 统销售；计算机系统服务；信息系统集成服务；人工智能公共服务平台技术咨询 服务；机械设备租赁；金属结构制造；金属结构销售；租赁服务（不含许可类租 赁服务）；金属材料销售；五金产品零售；计算机软硬件及辅助设备零售；国内 货物运输代理；国内集装箱货物运输代理；有色金属合金制造；有色金属压延加 工；金属材料制造；锻件及粉末冶金制品制造；建筑材料销售；信息技术咨询服 务；技术服务、技术开发、技术咨询、技术交流、技术转让、技术推广（除依法 须经批准的项目外，凭营业执照依法自主开展经营活动） 》查看详细公告

云海金属4月7日在投资者互动平台表示，青阳项目按计划是今年投产。 在3月10日披露的投资者关系活动记录表显示，该公司青阳项目按照预期计划进行建设，已经实现原镁和镁合金、镁合金深加工区、矿产开采区、运输廊道区的全面建设。而随着青阳项目和公司新扩的其他产能达产以后，云海金属将能够达到50万吨原镁和50万吨镁合金的规模。 青阳项目投建位于安徽省池州市青阳县酉华镇花园吴家白云岩矿区、26.5公里廊道，运营年吞吐量3000万吨码头，建设年产30万吨高性能镁基轻合金、15万吨镁合金压铸部件、年产骨料及机制砂2500万吨项目。该项目于2021年12月28日在青阳县经济开发区举行了开工仪式。该项目由宝钢金属有限公司和云海金属共同投资建设，计划总投资148亿元。 随着镁建筑模板应用领域的拓展，镁合金的用量增加，每平方米镁建筑模板的重量为16Kg。汽车中大件在汽车上的覆盖率大幅增加，如仪表盘支架、座椅支架、中控支架、显示屏背板等部件用镁，单车用镁量增加。镁在其他领域的应用拓展。 公司表示将围绕汽车轻量化的发展对镁和铝材料日益增长的需求，从初期参与设计一直到售后服务，给客户提供全面的服务。一方面发展上游，稳定原材料的供应；另一方面拓展镁铝产品在各领域的应用。

公司是镁合金行业的全球龙头，技术水平和成本控制均大幅优于行业平均水平。公司主营金属镁及其合金的生产和销售，目前公司已形成年产 10万吨原镁和 20万吨镁合金的生产能力，其原镁和镁合金产能均居全球第一，铝、锶等主要产品市场份额全球领先，拥有完整的产品研发与制造能力。近年来，集团公司凭借原材料领域的优势，积极向下游轻量化零部件领域拓展，形成了“白云石开采-原镁冶炼-镁合金熔炼-镁合金加工-镁合金回收”完整镁产业链以及“高性能铝合金-铝挤压加工”特色产品系。产品广泛应用于汽车工业、3C 电子及航空航天等领域。 加入“宝武系”后或扩展深加工板块。10月 17日，云海金属与宝钢金属签署《股权认购协议》，向宝钢金属非公开发行股票 6200万股，若顺利发行，控股股东将为宝钢金属，实际控制人将变更为国务院国资委。今年前三季度，公司镁和铝的深加工板块销售同比增长率都在 50%以上，云海金属并入宝武系后，公司将更加关注深加工领域的增量市场，其中一方面是建筑领域，另一方面是镁在汽车轻量化中的应用推广。 依托轻量化发展目标，公司产能加速扩张。作为镁行业龙头企业，云海金属目前拥有镁合金产能 20万吨，市占率约 35%，原镁产能 10万吨，市占率约 10%，均位列全球第一。为了满足轻量化和智能制造的发展需求，现有四个主要的原镁冶炼项目，一是与宝钢金属、青阳共同投建的 30万吨高性能镁基轻合金、15万吨镁合金压铸项目；巢湖云海 5万吨原镁冶炼扩产项目； 在山西五台投建年产 10万吨高性能镁基轻合金、5万吨镁合金深加工项目；南京云海 3万吨镁合金压铸项目。 投建镁铝合金创新研发中心项目，在镁储氢电池上有研究。镁基储氢材料可实现大容量固态储氢及常温常压长距离运输。不但可降低氢气的储运成本和能耗，且安全便捷，有望成为氢储运领域的重要关键材料。目前公司正处于研发阶段，与上海交通大学、重庆大学等相关技术研发团队开展镁基储氢研究。 盈利预测与评级。我们预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 1.51元、1.88元、2.80元。我们基于云海金属 2023年 EPS，参考可比公司估值水平，给予 2023年 20倍 PE 估值，目标价 37.6元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。原材料价格波动的风险，子公司管理风险。