油价在美伊停火消息后急剧下跌，但推动这波跌势的核心逻辑——霍尔木兹海峡供应洪流即将涌来——正受到越来越多的质疑。

据彭博最新报道，停火协议触发了原油现货市场的大幅折价，安哥拉原油较布伦特基准价折让10美元出售，为十年来首次。与此同时，中国炼油商也在向市场抛售手中的原油货物。然而就在本周，伊朗仍对霍尔木兹海峡附近一艘商船发动了袭击，令这场60天停火协议的可靠性打上问号。

WTI原油近月期货随后反弹约2%，重回70美元上方；布伦特原油期货也小幅走高，但仍略低于战前水平。市场情绪的快速切换，折射出当前油价定价逻辑的内在矛盾。

离港激增背后：滞留船只出清，而非新增供应

表面上看，霍尔木兹海峡的油轮流量数据令人振奋。但荷兰银行ING的大宗商品团队泼了一盆冷水："流量的大幅增加，主要反映的是此前滞留船只终于获准离开波斯湾，而非新船进入。进入海湾的船只数量，远远少于离开的数量。"

据华尔街日报报道，菲利普斯66首席执行官估计，约有9000万至1亿桶原油将陆续离开霍尔木兹海峡。但他同时追问："之后谁敢把船再开进去？保险能不能买到？这一切将如何演变？"

这一问题直指市场定价的核心漏洞：当前的供应释放，本质上是一次性的存量出清，而非可持续的增量供给。TD Securities全球大宗商品策略主管Bart Melek对华尔街日报表示，"市场对供应端——尤其是库存——恢复速度的预期，可能有些过于乐观。"

地缘风险并未消散，停火协议存疑

停火协议签署后不久，伊朗即对一艘商船发动袭击，令市场对协议稳固性的信心出现裂痕。IG分析师Tony Sycamore表示："随着地缘政治风险溢价再度悄然回归，市场将密切关注油轮流量能否持续恢复，或者这些最新障碍是否会迫使产油国放缓增产计划。"

高盛大宗商品联席主管Daan Struyven对彭博表示，"重新开放进展顺利且迅速"，并指出亚洲对中东原油的需求疲软，导致近月合约出现折价。但高盛方面也指出，本轮油价走势遵循了一个已成惯例的模式——周末价格拉升，在周日期货开盘前约30分钟结束，故事的本质并未改变。

伊朗方面仍坚持将继续挑战霍尔木兹海峡的过境运输。在局势出现实质性转变之前，单靠地缘政治缓和预期，恐怕难以支撑油价持续下行。

库存告急，补库需求或成价格支撑

市场在定价供应过剩的同时，却忽视了另一面：全球主要经济体的原油库存已被大幅消耗，补库需求或将成为油价的潜在支撑。

美国战略石油储备（SPR）目前仅剩3.312亿桶（截至6月19日当周），为四十年来最低水平，甚至低于拜登政府2023年大规模释放近2亿桶后的水平。值得注意的是，库存中并非所有桶数都可自由动用——系统正常运转所需的最低操作库存必须维持，实际可用量更为有限。

中国方面，作为全球最大原油进口国，此前通过动用庞大战略库存来平抑国内需求，在一定程度上缓冲了霍尔木兹危机对全球油价的冲击。但据报道，随着波斯湾出口逐步恢复，中国炼油商在消化完手中现有货物后，预计将重启采购。此外，今年早些时候消失的约500万桶/日中国需求尚未真正回归，一旦恢复，将对供需平衡产生显著影响。

摩根大通大宗商品分析师认为，"市场通过与最初预期截然不同的需求损失与库存消耗组合，实现了再平衡。"这意味着，此前支撑油价的供需逻辑已发生结构性变化，简单线性外推停火后的供应释放节奏，存在相当大的不确定性。

综合来看，霍尔木兹海峡的油轮流量回升是真实的，但其可持续性存疑；伊朗的军事动作尚未停止；全球库存处于历史低位，补库需求蓄势待发；油价或许已经提前消化了一个尚未兑现的供应故事。