现阶段在海外经济强现实的情形下，宏观情绪较之前而言或将继续缓解，多头叙事逻辑更强，但眼下作为再通胀交易升级最敏感的阶段，若通胀数据出现反弹也可能被市场放大或过度解读。基本面上矿端稳步趋向宽松，预计后续冶炼产量增加趋势不变，叠加下游需求表现并无明显亮点，沪锌前期核心支撑逻辑走弱，预计后续锌价上行空间有限，估值区间参考23100-24200元/吨，后续主要关注海外宏观变化和国内消费复苏力度。
一、近期行情概述
2025年1月以来，在宏观市场风险偏好下降及微观上现货升水崩塌及节前资金避险情绪升温等利空因素的共振下，沪锌快速震荡下行，加权合约持仓量也回归正常水平，月度跌幅约7.09%。节后则在宏观压力有所减轻的情况下，主力合约低位反弹后震荡于23500-24000区间，且近两日波动区间逐渐收敛。
二、海外宏观再通胀逻辑反复，沪锌跟随有色板块宽幅震荡
2月12日美国劳工部公布的数据显示，美国1月消费者价格指数（CPI）通胀全线超预期，1月末季调年率录得3%，为2024年6月以来最大增幅，月率录得0.5%，为2023年8月以来最大增幅，核心CPI月率录得0.4%，为2024年3月以来最大增幅，此前市场普遍预期美国CPI整体基本持平，核心CPI回落，但此次美国1月通胀数据在能源和核心商品的影响下，核心CPI和整体CPI均有反弹，且明显高于市场预期。次日，美国劳工部公布的生产者价格指数（PPI）显示，1月美国PPI环比上涨0.7%，季调调整后环比上涨0.4%，同比增长3.5%，高于此前美联储设定的2%长期通胀目标。
1月美国消费者价格指数（CPI）和生产者价格指数（PPI）涨幅均高于市场预期，反映出当前美国通胀压力有所反弹，也进一步强化了市场关于美联储暂停降息的预期，目前市场普遍预期再通胀逻辑下或让美国高利率维持更久，预期美联储将于5月降息，3月有大概率暂停降息，全年降息次数维持在1次左右。整体来看，考虑到年初美国通胀常会受到调整，这次的超预期的通胀数据很难确定是否是再通胀交易的拐点，但毋庸置疑会延长美联储高利率的路径。回来有色金属市场本身来看，海外有色金属市场在本次数据公布后未出现明显回调，或也表明现阶段有色金属市场本身也只计价了年内降息1-2次的基准情形，并不隐含乐观的降息预期。叠加考虑到美国加征关税政策的影响已逐渐被市场消化，以及国内“供给侧改革”的小作文再起，在海外经济强现实的情形下，宏观情绪较之前而言或将继续缓解，多头叙事逻辑更强，倾向资金会将强通胀向制造业成本上升以及强需求方向交易，但是美联储的高利率预期也会对上方的空间有所压制，眼下作为通胀升级最敏感的阶段，若通胀数据出现反弹也可能被市场放大或过度解读。
三、供应端压力再度缓解，关注后续库存去化表现
锌矿方面，2025年内外几个大的锌矿项目均有增产安排，虽然国内矿山尚未复盘，产量处于季节性低位，但沪伦比值高位运行，进口锌精矿持续流入，截止2月7日，连云港进口锌矿库存12万吨，环比小幅增加，防尘港、连云港等七个港口锌精矿库存总计约为37.41万吨，环比春节前增加6.89万吨，现阶段矿端宽松预期已逐步得到兑现。锌精矿利润方面来看，近期进口及国产TC稳步抬升，目前国产主流TC报价约为2600元/金属吨，进口TC也上调至15美元/干吨，锌精矿企业生产利润回落，但绝对位置仍处于高位。
供需方面来看，2月原料端限制减少，利润好转下炼厂生产积极性较高，但因自然日减少，2月产量预计环比下滑。据SMM调研，国内冶炼厂2月产量预计环比将下降5万吨左右，冶炼厂原料库存增加至28天以上，因此冶炼厂原料到3月均基本有保证，冶炼厂采购意愿较低。需求端因春节期间下游放假较多，下游企业于正月初九至正月十五之后陆续复产开工水平暂时不高，据SMM数据镀锌、压铸锌合金、氧化锌周度开工率分别在24.69%、21.22%、33.63%左右，终端消费好转还需要时间。库存表现上，因春节期间物流停运以及采买减少等原因，节后社会库存进入累库阶段，环比增幅明显，截至2月13日，SMM锌锭库存总量为12.33万吨，较2月6日增加1.63万吨，较2月10日增加0.46万吨。三地库存陆续到货，预计随着后续下游的陆续复产开工，整体库存累库幅度或有所放缓。
四、行情展望与策略建议
现阶段在海外经济强现实的情形下，宏观情绪较之前而言或将继续缓解，多头叙事逻辑更强，但眼下作为再通胀交易升级最敏感的阶段，若通胀数据出现反弹也可能被市场放大或过度解读。基本面上矿端稳步趋向宽松，预计后续冶炼产量增加趋势不变，叠加下游需求表现并无明显亮点，沪锌前期核心支撑逻辑走弱，预计后续锌价上行空间有限，估值区间参考23100-24200元/吨，后续主要关注海外宏观变化和国内消费复苏力度。
考虑到近期有色板块宏观逻辑或有反复，预计短期沪锌延续宽幅震荡走势，操作上以区间高抛低吸操作思路为主，中线上以逢高沽空思路看待，下方空间的打开，还需持续观察供应端原料和锌锭供应释放的节奏。
作者简介：戴瑞，投资咨询资格号：Z0018935，徽商期货研究所有色研究员，英国伯明翰大学理学硕士，拥有多年行业咨询和服务经验，主要负责镍、不锈钢产业链的基本面及策略研究，曾多次深入产业链进行调研，举办并参与大型产业峰会，为多家产业链实体企业提供期现业务服务。
