自3月末开始启动，于4月中突破17000点，步入5月后愈发凶猛，沪铅这个有色金属中的小老弟近期掀起了大风浪，期价乘风破浪，一度斩获7连阳，触及逾5年半高位。
沪铅重心持续上移背后主要支撑有哪些？废电瓶价格为何持续上扬？原料端受限的状态短期能够缓解吗？5月以来铅锭社会库存为何累积？淡季下游需求表现如何？沪铅的涨势会延续吗？
【机构会诊】：最近沪铅重心持续上移，背后主要支撑有哪些？
国投安信有色金属分析师 孙芳芳：主因多方利多共振。1）宏观：美联储继续维持高利率以完成美元加息周期对全球收割的意图已是师马昭之心，但百年未有之大变局下的地缘博弈让投资者逐步关注美元信用问题，贵金属和有色金属作为拥有避险和金融属性的板块，主要顺应再通胀主逻辑。2）政策端：上期所铅“新国标”交割标准落地，更严格的交割品要求，导致交割品牌原生铅成本线上移。3）原料端：海外多座铅锌矿山在2023年二季度以来陆续减产，叠加人民币贬值以拉动出口，海外铅精矿补入困难，高银价刺激原生铅开工，铅精矿尤其是高富含矿供应紧张加剧；淡季替换需求不足，废电瓶“反向开票”观望期，废电瓶持续供不应求。4）供应端：伦铅库存大幅注销，缓解了海外高库存对伦铅的压制；安徽、山东等多地大型再生铅炼厂集中检修，原料不足导致再生铅虽有利可图却提产困难；河南地区豫光、金利等交割品牌原生铅大厂的集中检修，湖南省环保督查导致当地部分原生铅炼厂停产。SMM预计5月原生铅和再生精铅供应分别环比下降0.48万吨和3.14万吨至28.67万吨和29.56万吨。5）多重利多共振，贸易商和产业卖保盘观望较多，市场空头力量不足，铅呈技术面牛市形态，投机资金入场控盘痕迹较重，高期现价差下，原生铅交割品牌持货商倾向交仓，导致市场货源持续紧张。6）需求端：锂电池在二轮电动车领域代铅酸蓄电池的趋势回落，储能、UPS电源板块的正向拉动等导致消费预期并不悲观，目前消费处于淡季，供需双弱下，供应端更多影响大于需求端。
一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵：除了多头资金的集中性，从基本面的角度看，铅市上涨主要还是供应端的发酵。从原料来看，由于铅锌是伴生矿，因此在一定程度上铅面临着和锌相似的基本面背景。从去年下半年开始海外矿端扰动增加，国内铅锌矿山新规划投建的产能尚无精矿产品释放进入市场。另外铅精矿到港国内的货源较少，一季度铅印精矿进口下降超过10%，尽管二季度铅精矿供应季节性恢复，但仍然无法满足原生铅冶炼厂过剩的产能。铅精矿供应紧张持续，加工费持续处于低位。Pb50国产TC报价为600-800元/金属吨，此为低银铅精矿加工费平水，高银铅精矿市场则是零加工费，或负加工费的情况增多，个别已低至-700元/金属吨。从产业利润上来看，尽管银价等副产品的加持会给原生铅企业带来一定的利润增量，但是整体行业利润依旧不佳。4月已出现粗铅减产和原生铅企业检修减产的情况，并且原生铅企业主要的检修企业集中在河南，且为大型冶炼企业。尽管预计5月精铅产量局部恢复，但多家中小规模冶炼厂仍维持不足60%的开工率。5月电解铅产量或将延续降势。另外再生铅企业由于成本抬升也出现了因原料供应不足而大幅减产，铅锭整体供应基数较去年同期下降。
金瑞期货有色研究员 罗平：沪铅价格本周创下了2019年以来新高，价格走强主要来自阶段性供应收紧的驱动，一方面，国内原生铅大型炼厂的集中检修贯穿4-5月，产量呈现明显下降；另一方面，再生铅因废电瓶紧张，导致主产区的再生铅明显减产。此外，有色金属市场整体偏强，资金加大资源配置，在一定程度上也助推了铅价上涨。
【机构会诊】：废电瓶价格为何持续上扬？原料端受限的状态短期能够缓解吗？
国投安信有色金属分析师 孙芳芳：废电瓶价格持续上扬源于供求失衡，原料端受限的状态短期难以缓解。1）部分原生铅炼厂增加原料中的再生料配比以降低对矿的依赖度，再生铅炼厂产能过剩抢夺废电瓶。2）淡季替换需求不足；3）废电瓶回收过程中的“反向开票”政策落地，本来有利于降低买方采购成本和促进废电瓶的顺畅流通，但买方短期担心开票后潜在风险，行业处于观望和适应阶段，在采购废电瓶的过程中更谨慎，进一步加剧了废电瓶的供不应求。4) 我国铅酸蓄电池出口的铅约占总产出的10%，虽然铅酸蓄电池电池中铅的回收比例可以达到98%以上，但废铅酸蓄电池却无法再进口至国内，国内面临铅元素的持续流失。
一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵：当下是下游铅酸蓄电池的消费淡季，废电瓶更换量下滑。此前废电瓶“反向开票”政策实施，短期回收量缩减叠加税务成本抬升助推废电瓶价格上扬。预计到6月份，随着市场逐步消化该政策带来的影响，后续废电瓶供应情况或有所改善。
金瑞期货有色研究员 罗平：作为再生铅生产的主要原料，当前废电瓶含税价已达到10450元/吨，价格持续上扬是铅价上涨的联动反应，但本质上是源自废电瓶的短缺，二季度属于传统的铅酸蓄电池消费淡季，一方面替换需求少，另一方面再生行业在推行“反向开票”政策，新政对成本端的不确定性影响废电池回收商积极性，预计原料受限问题短期无法缓解，再生铅炼厂短期降低开工率应对废电瓶偏紧。
【机构会诊】：5月以来铅锭社会库存为何累积？淡季下游需求表现如何？
国投安信有色金属分析师 孙芳芳：5月以来SMM原生铅报价对交割月贴水基本处于400元/吨以上，原生铅持货商更加倾向交仓，上期所铅锭仓单库存走高至7.09万吨，隐性库存进一步显性化。铅价走高，再生铅利润修复至350元/吨左右，虽然供应偏紧导致挺价情绪偏高，但精废价差依然在250元/吨高位，下游畏高慎采或倾向刚需采购低价再生铅为主，铅锭社库持续走高。
下游需求：随着铅价持续拉升，下游成本端压力增加，积极提涨铅酸蓄电池价格，但是经销商高价接货意愿较低。
一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵：5月临近交割前，持货商陆续交仓移库。但当下供应减量对冲了需求传统消费淡季的影响。国内库存累积效应较低。另外随着五一节后铅价持续大幅上涨，蓄电池池生产成本抬升，部分电动自行车蓄电池企业陆续发布涨价消息，经销商采购积极向好，电池厂家成品库存正在持续向经销商移动，电池生产企业开工情况逐渐向好。
金瑞期货有色研究员 罗平：5月以来社会库存增加，主要是铅价呈现快速上涨后，期货与现货价差进一步拉大，对卖出交割有利，提升了持货商的交仓意愿，炼厂库存向社会库存转移，需进一步观察交割后出库的表现。当前处于传统消费淡季，下游开工率边际走弱，铅价上涨带来铅蓄电池厂采购成本的大幅增加，尽管铅蓄电池企业有上调电池价格，但电池价格上涨不及铅价的上涨，下游消费呈现负反馈。
【机构会诊】：屡创阶段性高位后，沪铅的涨势会延续吗？
国投安信有色金属分析师 孙芳芳：此前我们年报中指出，铅锭进口窗口无法有效打开的情况下，国内铅市场的结构性矛盾仍将带来阶段性牛市行情，随着沪铅的大幅补涨，内外价差再次加速收敛，关注后市铅进口能否有效打开。目前沪铅已经反弹至1.89万元/吨的6年高位，沪铅加权持仓14万手左右，沉淀资金21亿，对比2023年9月沪铅拉高至1.75万元/吨高位时的21万手仍有7万手的差距，表明此轮反弹过程中，空方力量不足。铅已步入技术面牛市，投机资金若继续进入小体量的铅市，无法排除铅突破2万元/吨的可能。近3天的机构持仓看，净空和净多增仓主要集中在中信和海通两家机构，资金博弈放量，铅高位多空双杀的情况仍需警惕。
一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵：从当前价格表现来看，目前国内铅价其实已经处于一个阶段性的高位了，如果需求没有出现更多的利好题材，铅价涨势或受限。另一方面未来铅锭进口情况值得关注，随着进口亏损持续收窄，若后续进口窗口打开，或对铅价形成利空因素。同时由于可交割品牌的局限性，近月合约或阶段性的出现高升水的情况，因此套利方面可关注买近抛远正套策略。
金瑞期货有色研究员 罗平：当前铅市场维持供应紧需求弱的格局，价格接近19000元/吨的整数关口，也是市场博弈的关键节点，铅价快速上涨后，消费负反馈或进一步体现，从内外市场对比来看，国内沪铅也处于相对高位，我们预计高位涨势放缓，需谨防矛盾切换导致的价格剧烈调整。
