以我们此前的风险排查框架分析，SVB在多个维度均亮起“红灯”。

首先，SVB此前出现激进扩张。2017-2021年SVB总资产从512亿美元增长到2118亿美元，增加约4倍（图表3），年化增速为36%，而同期美国商业银行的总资产仅增加36%，年化增速为6%；美国的名义GDP仅增加25%，年化增速为5%。

其次，SVB是低利率、低通胀环境的受益者。作为一家加州地方银行，SVB主要是为硅谷的科技行业提供金融服务。从负债端来看，SVB主要吸收风投企业与科技企业的存款（图表4），在低利率时代能够获得大量廉价甚至免费的存款。例如，2022年底SVB不计息的存款占总负债的41%。从资产端来看，SVB除了为利率相对不敏感的科技初创企业提供融资服务外，还押注利率长期不会大幅上行，大量购买美国国债和房地产抵押贷款证券（MBS）等长久期资产以获取更高的收益率。例如，2022年底SVB贷款占比仅为35%，但是所持有的国债和MBS等证券占比为55%（图表5），为美国前50大银行中的最高水平，例如美国银行仅为28%。

第三，SVB资产流动性差，久期长，而负债端久期短、流动性需求较高——当资产端价格开始向下调整时，兑付风险凸显。从资产端来看，SVB资产中长期债券占比过高，2022年4季度高达55.4%，为美国前50大银行中最高水平，这使得SVB资产久期要超过平均水平，例如久期在5年以上的资产占比接近一半，为美国前50大银行中最高的水平。背后原因可能是SVB低估了美联储利率上行的速度和复苏，因此未对冲利率的上行。SVB 首席执行官 Greg Becker 接受媒体采访时曾表示，我们预计利率会上升，但没有想到会像现在这么多。从SVB资产组合的久期来看，对冲后久期变动不大，说明SVB几乎未对利率上行进行对冲（图表6）。从负债端来看，SVB的零售存款占比极低，2022年4季度25万美元以下存款占比仅为2.7%，大部分客户都是风投企业与科技企业，97.3%的存款不受FDIC保护，相比其他银行更容易遭受挤兑。美联储大幅加息导致SVB所持有的长久期资产遭遇巨额账面损失。2022年末SVB持有至到期金融资产（HTM）总规模为913亿美元，未实现亏损高达152亿美元，而SVB的所有者权益也仅为163亿美元。虽然浮亏并不会直接出现在银行的损益表中，但是影响到银行的累计其他综合收益（AOCI），AOCI下降会影响股东权益，从而对关键的资本比率构成压力，导致银行出现兑付风险。

最后，SVB的业态此前之所以受到追捧，是建筑在科技公司股价趋势性上升的“信仰”之上——当信仰被打破，SVB的生命线也很快枯竭。SVB主要是为科技、生命科学和医疗保健行业的公司提供银行服务，其资产和负债过度集中于上述行业，违背了风险分散化的原则。SVB模式的实质是深度绑定科技公司，分享了过去数十年利率长期趋势下降对科技公司等成长型公司估值的提振。这种商业模式一度长期被追捧。例如，SVB事件爆发前数天，SVB还登上了《福布斯》杂志“2023美国百大银行”榜单。但是，2022年美联储快速加息导致美国科技企业估值大幅下降，此前的“信仰”被打破，风险投资活动枯竭，SVB存款流入放缓甚至逆转。根据SVB估计，2022年客户公司现金支出不降反升，约为2021年之前水平的两倍，2023年以来维持在较高水平，这导致客户从SVB提取存款，导致存款下降。例如2022年4季度SVB存款余额同比下降8.5%，而活期存款则下降35.8%。

2023年以来，加息预期进一步升温以及存款加速流失加大SVB的困境，资产端大幅减计、而负债端需持续“加息”揽存，流动性进一步枯竭——而引起加速挤兑的“最后一根稻草”则是SVB希望在穆迪下调评级前卖出资产筹资。

• 2023年以来，加息预期进一步升温以及存款加速流失加大SVB的困境。市场预期的美联储加息终点从2022年底的4.9%最高上升至5.6%，6个月国债利率在3月8日最高上行至5.34%。利率持续上行导致SVB资产端大幅减记，而美联储持续缩表导致银行体系准备金规模下降，中小银行负债端需要持续“加息”揽存，银行所提供的定期存单利率不断上升。2023年以来，美国银行体系的存款加速流出。例如截至2023年1-2月，美国商业银行体系存款下降1610亿美元，而2022年全年存款才下降2640亿美元。

• SVB甩卖资产和发行股票筹资是“最后一根稻草”，触发了对SVB的挤兑。根据彭博报道，SVB宣布甩卖资产和发行股票的前一周获悉穆迪以未实现亏损规模过大为由调降其信用评级，为了避免调降评级导致储户出逃，在财务顾问高盛的建议下，SVB的管理层最终决定甩卖可供出售投资（AFS）科目下的资产，提高流动性，并通过股票融资来提高资本充足率。由于SVB的零售存款占比极低，2022年4季度25万美元以下存款占比仅为2.7%，大部分客户都是风投与科技企业，97.3%的存款不受FDIC保护，相比其他银行更容易遭受挤兑。3月9日，SVB股票暴跌叠加硅谷大量的投资者和创始人提示应尽早把资金从SVB中撤出，分散风险，这导致SVB被投资者和储户挤兑。根据加州金融保护和创新部公布的数据，3月9日储户提款规模高达420亿美元，接近SVB 2022年底存款规模的四分之一，导致SVB现金降至-9.6亿美元，陷入流动性危机。

三、SVB是孤立事件吗?

虽然作为“硅谷信仰”的受益者，SVB事件有其特性。传统银行“借短贷长”SVB的商业模式与硅谷的风投和科技企业深度绑定，并不是美国银行业的主流商业模式。此外，SVB资产端长久期资产占比过高，基本不对利率上行进行对冲，且负债端零售存款占比极低，也不能够代表美国银行整体的情况。

纵观美国、乃至全球金融生态2017年后的演变，SVB事件虽然有个体特性，但可能不是完全孤立的事件。美国银行储蓄和资产价格估值在2017-2021年过快上行、而2022年剧烈回撤——这一过程难免给更多的区域性银行和其他有相似“脆弱性”的金融机构和业态带来了类似的困境。美国M2（储蓄）在2020-22短短两年时间飙升40%或6万亿美元，增速高点超出之前趋势5倍。而在此期间各类金融机构被迫在超低利率环境下快速扩张资产——在美国M2快速膨胀的2020-21年，美国1年和10年国债平均收益率分别为0.2%和1.2%，如今已摸高至4.9% 和3.7%。如今，美国M2增速从2022年2月27% 的高点迅速回落至-1.7%，存量和占GDP的比例分别从高点回落3% 和8%（图表7），且有进一步加剧趋势，而对应资产价格却大幅缩水——这么看，SVB事件虽然“戏剧化”，但非孤立事件。

用我们此前的“金融脆弱性”评估框架看，其他区域性银行和更多的“借短投长”的金融业态，都难免面临着类似的风险。

• 疫情后，美联储大规模QE导致银行部门加速扩表，但是大银行面临的金融监管和资本约束更强，像SVB这样的中小银行相对扩张更快。截至2023年2月，美国大银行的总资产相对2016年累计增长35%，而同期小银行则累计增长70%，速度是大银行的两倍（图表8）。2021年到2022年2月，美国5年期和10年期国债回报相对2020年12月已经下降20%和13%（图表9）。截至2023年2月，美国银行业所持有的证券类资产总额为5.5万亿美元，约占总资产的24%。截至2022年4季度，利率上升导致商业银行未实现亏损达到6200亿美元 （图表10），相当于所持有证券资产的11%，总资产的2.7%。区域性银行和中小银行由于融资来源比较单一，在遭遇流动性危机或者面临挤兑风险时，可能不得不卖出所持有证券，导致未实现的亏损成为实际亏损。

• 类似SVB的金融业态（如私募股权基金）也仍可能面临压力，且市场会快速“排查”这类风险，加速风险的暴露。SVB看似经营的是传统银行业务，但是其营业模式更类似于私募股权基金、CMBS和REITs，面临着期限错配、资产端流动性差、高利率环境下资产减记、负债不稳定/容易被赎回以及资本缓冲垫较薄等问题。从股票市场的表现来看，与SVB商业模式类似的中小银行近期股价调整较多。例如，三分之一存款来自风投的西太平洋银行9-10日累计下跌54%，同样位于加州且服务初创企业和科技公司的第一共和银行（FRC）累计下跌29%，盘中不止一次因为股价波动过大而暂停交易（图表11）。同时，黑石集团9-10日累计下跌12.3%，跌幅甚至超过了CMBS违约期间。此外，25万美元以下存款占比较低的银行被储户挤兑的概率更高，这些银行可能需要密切关注（图表12）。