供给端： 1-3 月煤炭产量持续释放。 2022 年 1-3 月，全国煤炭产量 10.84 亿吨，同比增加 10.3%； 3 月当月实现产量 3.96 亿吨，同比增加 14.8%。 受保供增量影响，山西、陕西和内蒙三大主产区产量持续释放。 1-3 月份，晋蒙陕煤炭累计产量分别为 2.94 亿吨、 2.79 亿吨和 1.75 亿吨，同比变动分别为 8.07%、 12.00%和 3.02%。

需求端： 基建托底投资，下游行业增速整体趋缓。 从终端需求来看，投资增速增速下修，基建逆周期调节作用显现，制造业有所回落，地产投资表现仍疲软。1-3 月固定资产投资累计增速为 9.30%，较上个月减少 2.90 个百分点，其中制造业、基建和房地产累计增速分别为 15.60%、 8.50%和 0.70%，分别较上期增速收窄 5.30 个百分点、走扩 0.40 个百分点和收窄 3.00 个百分点。 2022 年 1-3月累计增速来看，煤炭、焦炭、生铁、火电、水泥分别为 10.30%、-4.90%、-11.00%、1.30%和-12.10%，煤炭产量增速高于下游行业。

库存端： 动力煤淡季补库，冶金煤持续去库。 电厂库存开始回补。截止 2022 年4 月 12 日，沿海 8 省电厂日耗 161 万吨，月环比降 0.99%；库存 2863 万吨，月环比升 2.63%，同比上年增 26.6%；可用天数为 17.8 天，较上月增加 2.4 天。3 月动力煤环渤海港口开始补库。电煤进入淡季，上游港口库存开始回补。截止2022 年 3 月，全国主要港口库存月环比增 4.47%，较去年同期下降 32.89%。 3月冶金煤库存持续去化。焦煤库存自 2022 年 2 月开始库存持续去化。截止 4 月15 日，冶金煤总库存 2561.29 万吨，较上月同期降 7.97%，其中六大港口降9.05%，钢厂和焦炭企业分别降 7.37%和降 13.56%。

进口端： 有所收缩。 2022 年 1-3 月累计进口 0.52 亿吨，同比降 14%。 3 月当月进口煤炭 1642 万吨，同比下降 29.92%，环比增 46.22%

投资策略： 各煤种走势分化，估值修复可期。 近月动力煤淡季特征显现，库存持续回补。稳增长背景下，需求端预期改善，冶金煤价格平稳。俄乌战争导致海外煤炭贸易格局重塑，海外煤价涨幅高于国内， 1-3 月进口出现一定缩量。考虑到海外煤价较高等因素，动力煤淡季或存支撑，焦煤关注需求端边际变化。一季报超预期，估值修复正当时。随着 2021 年和 2022 年一季度业绩持续释放，大部分公司均超出市场预期，行业动态估值水平再次回到偏低位置，未来修复空间相对确定。

风险提示： 价格强管控；经济衰退；供给释放超预期；进口煤价格大跌；业绩不及预期；其他扰动因素。