宝钛股份4月9日公告, 2020年营收43.38亿元(+3. 58%),归母净利润3.63亿元（+51.10%),扣非后归母净利润3.19亿元(+54.82%);毛利率24. 26% (+3.66pcts )。

公司4月3日发布一季度业绩预增公告, 2021年一季度归母净利润约为9200万元(+122. 59%),扣非归母净利润约为8800万元(+125. 04% ),伴随着公司产品结构的持续优化,经营效率进一步提升,创出自2009年以来的一季度历史最高业绩。

投资要点：

产品结构持续优化， 助力归母净利润维持高增速： 2020 年公司实现营业收入 43.38 亿元，同比增长 3.58%，实现归母净利润 3.63亿元，同比增长 51.1%，归母净利润增速远超营收增速，主要系报告期内公司持续加大产品结构优化力度，以航空领域钛材为首的中高端产品比例有所提升，从而进一步提高公司运行质量和经营效率。

分业务板块来看， 2020 年公司钛产品、 其他金属产品与其他业务分别实现营收 37.13 亿元/5.21 亿元/1.04 亿元，在营收中占比分别为 85.59%/12.01%/2.40%，其中钛产品营收同比增长 8.38%，其他金属产品同比下降 21.42%。毛利率方面，钛产品、 其他金属产品与其他业务分别为 25.9%（ +4.56pcts）、 11.9%（ -2.80pcts） 与27.72%（ -6.65pcts）。

费用方面， 报告期内公司销售费用为 0.34 亿元，同比下降 28.9%，主要系公司执行新收入准则，运费计入主营业务成本；财务费用为 1.27 亿元，同比增加 12.15%，主要系汇率波动及外汇政策的变动所致，报告期内公司汇兑损失约 2784.91 万元，上年同期实现汇兑收益 1396.06 万元；研发费用为 1.61 亿元， 同比大幅增长73.7%（ +81.62pcts），为上市以来的最高值， 研发投入占比 3.72%（ +1.50pcts）， 研发人员数量 160 人(+15.11%)。

高端业务厚积薄发，助推公司业绩稳步提升： 公司钛材产品下游领域主要分为军品、外贸及民品三部分。总体来看，目前军品与外贸产品是公司高端钛材布局的主要下游领域，整体毛利率水平较高

其中军品部分毛利率基本维持在 35%-45%这一范围内，而民品则主要由于市场竞争激烈，收入成本存在倒挂现象，虽然公司在民品业务部分采用更为灵活的销售策略，但整体毛利率水平仍相对较低。具体来看，在军品部分，公司主要聚焦于航空航天、 深海等细分领域， 由公司与西部超导共同主导该部分市场供应，公司市占率较高，具有较强竞争优势；外贸产品方面，公司作为中国钛材行业发源地，目前已通过了美国波音、法国空客、法国斯奈克玛、美国古德里奇、加拿大庞巴迪、英国罗尔斯－罗伊斯等公司的质量体系和产品认证，且外贸业务营收从 2012 年的 2.68 亿元提升至 2020 年的 5.80 亿元，年复合增长率达 10.13%，呈稳步增长态势。

海绵钛价格波动对公司利润影响有限。 海绵钛作为公司钛产品的核心原料，其在钛材生产成本中占比超 80%，是影响公司利润的重要因素，海绵钛目前对于公司利润影响程度主要取决于海绵钛价格波动程度以及公司采购海绵钛渠道情况。其中，海绵钛价格波动主要受制于供求关系影响， 2014-2016 年由于我国海绵钛产业受库存积压、中低端钛材产能过剩及需求下降等多种因素影响，其价格一直处于低位，后伴随下游需求的逐步修复，海绵钛价格开始逐步回暖，由 2016 年 6 月末 4.65 万元/吨涨至2019 年 8 月的 8 万元/吨左右。 2021 年初至今，其价格稳定在 6.4-6.75 万元/吨这一区间。长期来看，海绵钛将由高端需求的持续提升与下游产能的不断扩张两种因素共同主导价格走势，在需求与供给共同提升的情况下，海绵钛价格也将逐步趋稳；采购渠道方面，公司主要依赖子公司宝钛华神直接供货与外部采购两种渠道，其中宝钛华神海绵钛年产能目前可达 10000 吨，但伴随其“产 12000 吨海绵钛生产线” 的投产，公司海绵钛年产能有望进一步提升，进一步缩小公司海绵钛供给缺口。综上，海绵钛对公司业绩影响有限。

非公开定增项目落地，助力公司打开产能瓶颈： 2020 年公司钛产品设计产能与实际产能分别为20000/22714 吨，距离公司“十四五”发展目标中 50000 吨纯钛产品的产能目标规划仍存在一定差距，同时伴随着航空航天、舰船、海洋、核电、化工等下游应用领域的不断拓宽，公司现有高端钛材产品产能利用率接近饱和，并且配套检测、检验、研发能力已不能适应当前的需求，基于上述因素，公司非公开定向增发项目于 2021 年 2 月正式实施， 实际募集金额 19.68 亿元，主要投向高品质钛材生产线，宇航级钛合金产品产线与检测检验中心及科研中试平台建设项目， 上述三个项目建设期约为 2 年左右， 项目投产后，预计 2023 年公司钛产品产能有望超 30000 吨。 同时此次非公开定增，公司进一步引入了包括陕西省成长性企业引导基金、陕西金资基金、朱雀基金在内的多名战略合作者，上述战略投资者将依托其股东背景及行业地位进一步为公司提供市场渠道开拓、融资多元化、资产优化等多方面支持。

投资建议： 基于以上观点，我们预计公司 2021-2023 年的营业收入分别为 53.42 亿元、 64.59 亿元和76.91 亿元，归母净利润分别为 5.07 亿元、 6.53 亿元、 8.10 亿元， EPS 分别为 1.061 元、 1.366 元、1.695 元，参考同行业上市公司， 给予“买入” 评级， 目标价格 53.05 元，分别对应 2021-2023 年预测收益的 50 倍、 39 倍及 31 倍 PE。

风险提示： 产品项目研发进展不及预期，宏观环境低迷。