假期锌市走势回顾

国庆假期期间，沪锌因假期休市暂停交易，伦锌走势则整体呈“先抑后扬”的趋势。

10月1日，伦锌开于3,820美元/吨，日内大跌2.28%至3,728.5美元/吨，创下自8月底以来新低；10月2日持续跌幅，电子盘一度跌破3,700美元/吨支撑线，触及3,693美元/吨附近，终收3,701.5美元/吨。自2日晚非农数据公布后，10月5日伦锌收复3,700关口至3,740.5美元/吨，并于10月6日延续反弹至3,772.5美元/吨。10月7日亚洲时段，伦锌电子盘开于3,777美元/吨，早盘一度下探3,735美元/吨的日内低点，随后震荡回升，重回 3,740 美元/吨上方，截至北京时间18：00收于3,763美元/吨，回调后经小幅修复价格逐渐企稳，等待沪市节后开盘指引。今年十一假期期间，伦锌累计下跌2.7%。

LME结构和库存方面，Cash-3M Back结构维持不变但显著收窄：9月30日，LME锌Cash对3M升水约85.77美元/吨，假期期间一路收窄，截至10月6日大幅下降至39.1美元/吨。库存亦持续回升， 由9月30日的12.4万吨逐步回升至10月6日的12.78万吨，净增0.38万吨，主要体现在中国香港和中国台湾高雄仓库。同期，Off-Warrant库存基本持平。库存累积叠加Back结构收窄，指向海外现货紧张程度边际缓解，但绝对库存仍处低位，且累库速度已明显放缓。中国本轮出口窗口已经关闭，库存结构对价格的支撑并未消失。

宏观方面，假期期间围绕加息预期的大事件不断并主导了LME价格走势。

9月末正值节前，市场鹰派气息浓烈。美国PMI指数升至近年新高，美联储官员密集发表偏鹰言论，威廉姆斯称年内或再加息一次但不必急于行动；美国5年期国债收益率在2007年以来首次升破5%，10年期收益率一度升至5.344%，为2002年以来最高；美元指数走强至17个月高位。基本金属全线承压，10月2日，伦锌收于3701.5美元/吨，创近一个半月新低。

随后，非农数据的爆冷带来了预期反转，同时也是基本金属全线开始反弹的主因。北京时间10月2日晚，美国9月非农新增就业仅2.9万人（预期9万，前值13.3万），尚不及预期数字的三分之一，失业率则升至 4.2%；7月数据下修至-1.0万、8月由16.2万下修至13.3万，两个月合计下修6万；时薪环比仅+0.1%、同比+3.0%。CME数据显示，10月加息概率从一周前一度接近70–80%的水平骤降至15–28%，美元自17个月高位出现回落、美债收益率下行。

10月5日周一开盘，LME基本金属全线反弹，黄金也一度冲上4,220美元/盎司后回落。虽然加息预期大幅冷却，但市场对12月加息的定价仍在，市场态度以推迟并观望12月为主；美元指数依旧居高不下，宏观压制并未发生根本逆转。

资金方面，基于LME 10月6日发布的COTR报告，10月2日当周，伦锌价格下跌逾4.9%，与此同时基金多头减仓约4900手，加仓约2500手空单，净多仓位占比从13.4%降低至约11.4%，而总持仓量则未发生明显变化。这种同步性说明假期前两天的下跌亦有趋势/动量基金跟随破位杀跌的因素存在，并非全部的宏观利空原因导致。

国内基本面回顾

从供应端看，矿紧格局延续但边际趋于缓和，冶炼亏损扩大持续压制产量释放。截至节前当周SMM Zn50国产锌精矿TC周均价环比降低250元至 -2,350元/金属吨，进口锌精矿指数环比降5.32美元至-135.72美元/干吨，延续弱势但跌幅逐渐收窄；随着进口矿的补充，冶炼厂原料库存小幅回升至18天以上，预计后续加工费继续下探的空间较为有限。但在低TC与低硫酸价格的双重挤压下，冶炼厂生产亏损扩大、生产积极性受抑，10月精炼锌产量预计仅小幅增加至56.4万吨左右，整体低于预期值。

需求方面，近期铁塔订单、高端小五金订单略微好转，其他订单依然较为平淡；黑色系价格偏弱、高锌价抑制下游采购，出口订单同比下滑。

库存方面，节前下游备库较为明显，推动锌锭社会库存进一步降至19.31万吨，低库存构成底部支撑，但节后有一定累库压力。沪伦比值仍然维持在6.8上下震荡，锌锭进出口窗口双双处于关闭状态。

节后展望

宏观上，外盘波动率预计将在加息预期反复拉扯影响下维持高位；10月5日的反弹属于对前期跌幅的估值修复，美元指数仍在102上方、12月加息定价未消，伦锌上行空间依然受限。展望后市，本周五10月9日北京时间22:00将公布美国10月密歇根大学消费者信心指数初值及10月一年期通胀率预期初值，10月14日将披露9月CPI数据，将从通胀的角度提供下一组验证数据。

LME结构风险在节中边际缓解，库存累库至12.8万吨附近，Back结构随之逐步收窄至40美元每吨附近，但库存绝对基数仍较低，结构风险尚未解除，后续仍需持续跟踪LME库存与注销仓单变化。中国出口窗口暂时关闭，在当前海外能源紧缺背景下，一旦海外炼厂因能源成本减产，Back结构存在重新走阔的可能。

国内方面，节前下游备库明显、透支部分节后需求，节后有累库压力；但冶炼亏损扩大之下，10月产量预计仅增至56.4万吨，低于此前预期。节后累库幅度是关键观察点：若累库不及预期，沪锌有望相对抗跌、沪伦比持续修复。节前，国常会研究出台稳定房地产市场、促进就业增收等政策措施，政策重心仍在促消费、稳地产，对锌而言主要传导路径在镀锌端相关的家电、汽车、房地产需求，节后可关注政策响应与相应消费落地效果。

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