TC持续回升带动矿端持续宽松，注意目前的TC所对应的是加上硫酸和副产品之后部分企业减亏，因此矿端开始宽松传导到精炼锌冶炼环节表现为不再减产，但根据SMM交流了解加工费上涨至3000-3500元/金属吨以上冶炼厂增产意愿才会加强，产量会维持在51.5-53万吨月产量数据，离大幅回升至55万吨仍需较长时间。需求面也进入旺季的交易预期。目前终端开工率复苏仍较缓慢。库存大幅上升，但目前累库不及预期。总体维持高位震荡。预计短期运行价格在22800-24200，关注突破方向。
一、供应：锌精矿供应紧张缓解，但产量仍维持低位
1.锌精矿供应紧张缓解，但仍难以彻底解决
锌加工费止跌回升。进口矿TC从24年初的80美元/干吨下降到-40美元/干吨，最新回升到20美元/干吨。国产矿的加工费也从年初的4400元下跌到1450元，最新回升至2750元。从连云港港口周度库存来看2月为13万吨，随着进口矿到来，TC继续回升，使得产量增加至50万吨以上水平。
2.亏损巨大后近期减亏
对于国内冶炼商来讲，利润最重要的是TC/RC和硫酸副产品的价格。锌的冶炼多为小厂，因此参加长单协议的企业比例很少。另外，锌的实际回收率等于国家标准的97%，没有额外的收益；因此，随着加工费的低迷，锌不包含副产品的冶炼利润亏损最大为-2692元每吨，截止到25年2月回到-978元每吨。目前1吨锌锭能产生的硫酸副产品价值少的为300-500元，多的为1000元。金银和其他小金属的价值为每吨500-600元，按照最低成本覆盖亏损为800-1100元。最多为1600-1700元，使得复产企业越来越多，这种情况还将持续。
但根据SMM 交流了解加工费上涨至3000-3500元/金属吨以上冶炼厂增产意愿才会加强，产量会维持在51.5-53万吨月产量数据，离大幅回升至55万吨仍需较长时间。
3.产量回到50万吨以上，但仍处于近年低位
根据SMM 数据，2025年1月SMM中国精炼锌产量52.22万吨，环比增加将近0.55万吨或环比增加1.06%以上，同比下降7.9%以上，低于预期值0.95万吨。SMM预计2025年2月国内精炼锌产量环比下降8 %以上。预计2025年1-2月累计产量累计同比下降6%左右。整体来看2月冶炼厂产量下降，主因2月生产天数减少3天和部分冶炼厂放假所致。
二、需求综述：下游开工率淡季下滑
1.下游开工率总述
先介绍一下下游各行业的分布情况。按照产品分为镀锌、压铸锌合金、黄锌、电池、氧化锌板块；按2023年最新数据测算，其中镀锌占比为69.23%，占据了大部分的下游需求。其余几个占比分别为10.03%，8.91%，5.26%和4.38%。我们常规主要分析镀锌、氧化锌和压铸合金的开工率变化。
2.分行业概述
数据上看，本周镀锌开工率录得54.28%，较上周增长1.7个百分点。作为原料的黑色金属下跌，下游买涨不买跌，本周镀锌企业基本全面复工，但黑色金属走势横盘，终端需求恢复缓慢，导致整体订单较弱，镀锌管走货不及预期。
本周压铸锌合金开工率录得54.78%，较上周环比上涨9.53个百分点。随着春节放假结束企业陆续恢复开工，开工率回升至往年平均水平之上，总体维持旺季向上势头。
本周氧化锌开工率显著回升，达到57.68%，环比上涨4.91%。近期橡胶轮胎级氧化锌和电子板块氧化锌订单表现稳定，支撑氧化锌开工率高位。 预计氧化锌企业开工率随着生产复苏而回升。
从库存水平来看，截止2月20日，LME锌库存156250吨,环比周度下降7150吨。2.21日当周国内上期所库存为85265吨，较上周增加17856吨。2月锌的总体周度库存处于季节性累库，累库速度和斜率不及预期。说明消费韧性还在。
总结来看：宏观偏利多，市场关注关税情况和国内两会政策。随着TC持续回升带动矿端持续宽松，使得减亏企业越来越多，因此矿端开始宽松传导到精炼锌冶炼环节表现为不再减产。但根据SMM交流了解加工费上涨至3000-3500元/金属吨以上冶炼厂增产意愿才会加强，产量会维持在51.5-53万吨月产量数据，离大幅回升至55万吨仍需较长时间。因此，锌价负面因素难以持续发酵。
需求面预计节后归来下游开工仍将持续回升，库存虽大幅上升，但目前累库不及预期。
总体维持高位震荡。预计短期运行价格在22800-24200，关注突破方向，杀跌需谨慎。
作者简介：何燕艳，浙江大学硕士，国海良时期货有限公司期货研究所高级金属分析师。期货从业资格证号F0210791。期货投资咨询资格证号Z0000751。2006年从业，主攻金属板块。曾担任浙江证监局特聘股指期货巡讲团讲师。2007-2009年在浙江卫视《今日证券》担任连线嘉宾。2008年个人被评为上海期货交易所全国优秀金属分析师。2022-2024年连续三年获得期货日报证券时报评选中国最佳工业品期货分析师称号。所在团队获期货日报、证券时报第十六届最佳金属产业期货研究团队。
