近期有色板块承压回调。截至7月23日收盘，沪锌主力09合约收报23095元/吨，跌破上次回调的低点23165元/吨。近期有色包括锌的回调，主因内外宏观情绪偏弱。

一、内外宏观情绪偏弱

国内6月及二季度经济数据略不及预期。二季度中国GDP增速回落至4.7%，增速较一季度回落0.6%。6月的经济数据延续前几个月的特征，即供给和出口相对偏强，但需求仍较弱。此外，7月中旬国内召开的重要会议，市场的政策预期有一定程度的落空。

海外一方面通胀数据回落，美联储9月开始降息的概率大幅增加；另一方面，通胀及就业数据的回落，也引发了市场对美国经济的担忧，衰退预期交易再起。此外，美国大选局势亦对全球宏观经济预期造成较复杂的扰动。

二、供给端近强远弱格局

锌供给端呈现为近强远弱的格局。锌进口矿TC已跌至0，国产矿TC跌至1800元/吨的绝对低位，矿冶矛盾较大，目前炼厂国产矿和进口矿冶炼均处于亏损之中，国产矿冶炼平均亏损为962元/吨，进口矿为659元/吨。6月份锌精矿进口量环比小幅增加，同比跌幅30.79%，跌幅进一步扩大，国内原料供给偏紧，炼厂原料约束明显，原料库存天数持续下行。冶炼端，据SMM统计，国内6月精炼锌产量为54.58万吨，同比减少1.2%，1-6月累计产出318.2万吨，同比减少1.39%。受原料紧缺及冶炼亏损的影响，预计三季度国内精炼锌产量将边际回落。6月国内精炼锌净进口量为3.36万吨，环比继续下滑，2024年以来首次同比低于2023年。4月以来，精炼锌进口窗口持续处于关闭中，预计三季度精炼锌净进口量亦将继续边际回落。综合而言，中期国内精炼锌总供应存在收缩预期。

不过，从全球视角看，全球精炼锌产量三、四季度有望边际扩张，主要的驱动是新矿投产、旧矿复产带来的锌矿增量。下半年主要关注以下四个项目的生产情况：墨西哥 Penasquito 锌矿，该矿2023年因罢工产出锐减，一季度的实际产量及全年的产量指引分别为 4.5 和 25 万吨，如果全年达产的话，二-四季度同比会有15万吨的增量：刚果 Kipushi 锌矿，品位高达36%，全球品位最高，6月14日生产首批锌矿，今年产量预计为10-14万吨，满产产能27万吨；俄罗斯的 Ozernoye 锌矿，2024年三季度投产，设计年产能35万吨；Boliden旗下的Tara矿5月3日宣布将复产，预计今年四季度开始逐步增产，明年1月满产。长期增量主要关注国内火烧云铅锌矿。总体而言，预计2024下半年全球锌矿和精炼锌小幅增量，从2025年开始，增量会更加明显。

三、需求及需求预期分化较大

需求端无论是现实还是预期，分化均较为严重。特征一是内外需分化，内需偏弱，国内地产端延续下行趋势，基建端由于上半年财政扩张偏慢及地方政府的化债压力，基建增速下滑。相较而言，外需，尤其是印度等新兴经济体需求较强。特征二是行业分化，制造业强于建筑业，全球制造业PMI持续回升，但建筑业，尤其是发达国家建筑业，受到高利率环境的约束，偏冷淡。特征三是预期分化，美国通胀、就业数据回落，美联储9月降息的确定性大幅增加，但同时资金对美国经济衰退的押注也增加了。美国大选的不确定性也是市场对美国未来经济和货币、关税政策走向产生分歧的原因之一。

四、价格走向取决于宏观预期

从整个产业链的角度看，2024年全球锌元素仍是略偏过剩的，过剩量级较2023年收窄。锌矿紧缺更多的是产业链内部的结构性矛盾，而非总量矛盾。即全球锌矿产量相较于终端需求略微过剩但相较于冶炼产能则缺口较大。在总体供需平衡的背景下，当宏观预期较好时，产业链内部的结构性矛盾会成为资金直接炒作的点，从而推升锌的估值；当宏观情绪转弱时，由于锌元素没有实际性的短缺，因此产业链内的结构性矛盾也难给予价格牢固的支撑。因此，后续锌价走势或在很大程度上取决于宏观预期，具体而言可关注全球制造业PMI、国内基建增速等指标。短期预计锌价将继续偏弱运行，向下寻找下沿支撑。