中信证券研报指出，考虑到当前经济修复仍然面临压力，企业信贷需求相对较为疲弱，预计短期内金融数据难有大幅反弹。但是伴随后续稳经济政策措施逐渐落地，广义财政、结构性货币工具、产业政策等协同发力，信贷投放改善和社融增速回升都将逐步兑现。 中信证券预计，社融同比增速在三季度将低位震荡，四季度有望明显反弹。 ▍6月信贷数据可能弱于去年同期。 6月末票据利率再度明显下滑，半年期国股银票转贴最低降至1.40%，票据转帖利率与同业存单到期收益率利差扩大，反映当前信贷景气度依然较弱。3月以来，国股行与城农商行的票据直贴利差明显压缩，反映出信贷投放进程的分化加大，中小银行面临更大的信贷投放压力。我们预计6月新增人民币贷款规模可能依然低于去年同期，去年6月社融口径下新增人民币贷款3.05万亿元，预计本月在2.5万亿元附近；结构上预计零售贷款新增额提振有限，企业中长贷对信贷的支撑力度或将边际下滑，票据融资占比可能有所提升。 ▍短期内融资需求修复仍存阻力。 ① 6月PMI数据中产成品库存指数回落，部分周期性行业主动去库；但是，当前的低库存仍然是结构性的，并不必然意味着整个工业库存周期的反转，对应融资需求也难以快速提振。 ②5月经济数据显示，生产端较4月有小幅改善，但需求端依旧偏软，经济运行状况弱于一季度；剔除基数效应后，经济复苏进入阶段性的瓶颈期，复苏斜率有所放缓。 ③二季度贷款需求指数再度下滑，企业对于经营预期仍存担忧，主动扩产经营的意愿不强，导致融资需求走弱。 ▍政策多管齐下，有望推动信用环境修复： 货币政策仍有宽松空间，三季度或将降准，结构性货币政策工具扩容增新、政策性金融工具发力也将是可能的方向。预计各类产业政策将从消费和投资两方面入手扩大需求，侧面抬升居民和企业的融资意愿。地方债的发行或将在三季度提速，提振社会融资规模，推动经济持续回升向好。 ▍信用展望与债市策略： 当前稳增长的政策部署已经展开，但“宽信用”的兑现仍需继续观察，融资修复节奏依然不稳定，预计社融同比增速将在三季度围绕9.2%低位震荡，大幅反弹仍需等待至四季度，全年社融同比增速可能落于9.5-9.8%区间内。对于债市而言，短期内基本面角度尚不支持长债利率中枢快速回升，但政策预期扰动或导致长债利率面临波动格局；进入四季度后随着政策的蓄能逐步释放，经济动能可能明显反弹，利率或将有所回升，届时需警惕调整压力。 ▍风险提示： 货币政策和财政政策不及预期；经济复苏节奏与预期不符；融资需求改善情况与预期不符。

据中国人民银行公布的数据显示，初步统计，2023年1月末社会融资规模存量为350.93万亿元，同比增长9.4%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为218.19万亿元，同比增长11.1%；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为1.78万亿元，同比下降21.6%；委托贷款余额为11.31万亿元，同比增长3.5%；信托贷款余额为3.74万亿元，同比下降12.6%；未贴现的银行承兑汇票余额为2.96万亿元，同比下降14.9%；企业债券余额为31.02万亿元，同比增长1.9%；政府债券余额为60.6万亿元，同比增长12.9%；非金融企业境内股票余额为10.73万亿元，同比增长11.7%。 从结构看，1月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的62.2%，同比高1个百分点；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额占比0.5%，同比低0.2个百分点；委托贷款余额占比3.2%，同比低0.2个百分点；信托贷款余额占比1.1%，同比低0.2个百分点；未贴现的银行承兑汇票余额占比0.8%，同比低0.3个百分点；企业债券余额占比8.8%，同比低0.7个百分点；政府债券余额占比17.3%，同比高0.6个百分点；非金融企业境内股票余额占比3.1%，同比高0.1个百分点。 注1：社会融资规模存量是指一定时期末（月末、季末或年末）实体经济从金融体系获得的资金余额。数据来源于中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、中央国债登记结算有限责任公司、银行间市场交易商协会等部门。 注2：自2023年1月起，人民银行将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围。由此，对社会融资规模中“实体经济发放的人民币贷款”和“贷款核销”数据进行调整。2023年1月末，上述三类机构对实体经济发放的人民币贷款余额8410亿元，当月增加57亿元；贷款核销余额1706亿元，当月增加30亿元。文中数据均按可比口径计算。

12月12日，人民银行发布的数据显示，11月份人民币贷款增加1.21万亿元。其中，住户贷款增加2627亿元，11月企（事）业单位贷款增加8837亿元，数据均好于10月。 此外，11月份社会融资规模增量为1.99万亿元，与10月的9079亿元相比，多增10821亿元，增幅近120%。 中国民生银行首席经济学家温彬表示，疫情反复和预期不稳对宽信用形成持续扰动，需要稳增长政策不断加力以巩固经济回稳向上基础。也有业内人士预计，随着一系列稳增长政策加快落地，年底信贷与社融增速将有所改善。 贷款较10月大幅度回升，企业贷款规模恢复较快 数据显示，11月份人民币贷款增加1.21万亿元，同比少增596亿元。与10月新增的6152亿元人民币贷款相比，多出5948亿元，增长超96%，并且同比少增金额有所收窄。1-11月，人民币贷款累计增加19.91万亿元，同比多增1.09万亿元。 分部门看，11月住户贷款增加2627亿元。其中，短期贷款增加525亿元，中长期贷款增加2103亿元。与10月相比，各项数据改善明显，总量、短期、中长期贷款分别多增2807亿元、1037亿元、1771亿元。 “在疫情防控政策加速优化下，居民短贷环比好转，中长贷较上月明显改善。11月地产销售未见明显好转，一系列稳地产举措效用的发挥还将集中体现在供给端，购房者观望情绪仍浓，11月居民中长期贷款同比少增幅度仍大，但稳地产政策实质转变下，政策效果有一定显现。”温彬说。 值得注意的是，与住户贷款相比，企（事）业单位贷款规模恢复更为迅速。 数据显示，11月企（事）业单位贷款增加8837亿元，其中，短期贷款减少241亿元，中长期贷款增加7367亿元，票据融资增加1549亿元。同样地，相较10月，总量、短期、中长期贷款分别多增（少减）4211亿元、1602亿元、2744亿元。 温彬表示，在降准拉动、低基数效应和基建、制造业、地产等重点领域发力下，对公贷款（尤其是中长期贷款）仍维持较高景气度。票据融资增加1549亿元，较上月小幅回落。11月底1月期转贴现利率明显走低，但未像10月底再现“零利率”，也反映出本月信贷投放情况平稳，明显好于10月。 “企业中长期信贷增长相对乐观，同比大幅多增3950亿元，政府重点项目的配套融资需求仍然强劲，制造业、绿色行业、科创等领域可能仍有较大的中长期融资需求。与之相比，企业短期信贷略有减少，反映企业扩大生产与投资热情仍然较弱。”植信投资研究院高级研究员王运金说。 此外，11月非银行业金融机构贷款减少99亿元，10月非银行业金融机构贷款增加值为1140亿元。 社融环比增幅超一倍 社会融资方面，11月份社会融资规模增量为1.99万亿元，比上年同期少6109亿元。不过，与10月的9079亿元相比，多增10821亿元，增幅近120%。1-11月，社会融资规模增量累计为30.49万亿元，比上年同期多1.51万亿元。 其中，企业债券净融资对11月社融形成最大拖累，数值录得596亿元，同比少3410亿元。温彬分析，11月中下旬债市大幅调整，基准利率快速上行导致企业融资成本上升，企业债券取消发行较多。 此外，对实体经济发放的人民币贷款、政府债券净融资分别为1.14万亿元、6520亿元，同比减少（少增）1573亿元、1638亿元，均对11月社融形成压力。 “政府债券方面，尽管11月国债净融资规模高于去年同期，但因10月加发5000亿专项债基本发行完毕，11月地方债净融资显著收缩，而去年11月仍为专项债发行高峰期，由此导致11月政府债券融资同比较大幅度少增。”东方金诚首席宏观分析师王青说。 “今年专项债额度基本用完，债券市场发行节奏仍难恢复，投资者购债积极性较低。未来拓宽企业直融渠道、提高直融比重需要宏观政策的持续支持，如提供担保增强信用、进一步优化债券与股票发行流程、推动利率稳步下行等。”王运金说。 11月社融中，信托贷款表现良好，减少365亿元，同比少减1825亿元。未贴现的银行承兑汇票增加190亿元，同比多增573亿元。 “去年为资管新规过渡期最后一年，信托贷款压降力度较大，而今年信托贷款压降速度明显放缓。11月新增表外票据融资回正，符合季节性规律。”王青说。 王青进一步表示，11月社融同比大幅少增，仍显示地产延续下行、疫情扰动经济运行等因素不利于实体经济融资需求的顺畅修复。降低企业融资成本、稳定企业融资需求，可能仍然需要维持一个稳定的市场利率环境。 M2维持高位，或受理财产品赎回影响 11月末，广义货币(M2)余额264.7万亿元，同比增长12.4%，增速分别比上月末和上年同期高0.6个和3.9个百分点。 “一方面，稳增长政策持续加力下，信贷投放和非标融资维持一定景气度，有助于拉动M2增速。另一方面，稳增长基调下，央行通过各种货币政策工具维持流动性合理充裕，11月财政存款减少3681亿元，环比少增1.51万亿元，助力M2增速维持在高位。”温彬说。 王青分析，11月末M2增速大幅反弹，除了上年同期基数走低因素外，还受到当月受理财产品赎回等影响。“受前期市场利率较快上升、债市波动影响，11月理财产品出现较大规模赎回，带动居民存款规模超季节性上扬。” 数据显示，新增居民存款规模达到2.25万亿，同比多增1.81万亿。 此外，狭义货币(M1)余额66.7万亿元，同比增长4.6%，增速比上月末低1.2个百分点，比上年同期高1.6个百分点。流通中货币(M0)余额9.97万亿元，同比增长14.1%。当月净投放现金1323亿元。 王青表示，11月楼市销量较10月下滑，直接影响房企销售回款，进而对M1增速形成下拉效应。此外，11月疫情波动仍给企业经营带来一定不利影响，这也会抑制M1增速。 “从金融数据可以看出，疫情反复和预期不稳对宽信用形成持续扰动，需要稳增长政策不断加力以巩固经济回稳向上基础，并带动信贷和社融平稳扩张。后续，在提振市场信心、激发全社会活力等方面或仍有诸多政策出台，继续推动基建、制造业、房地产、结构性政策支持领域的信用扩张，助力经济运行保持在合理区间。”温彬说。 王运金表示，11月金融数据与前几个月相比同样具有较强的季节性特征，同时也透露出宏观政策在持续发力，但实体经济企稳回升仍需一个过程。年底稳增长需要继续加大货币政策操作力度，着力扩大需求，同时12月的降准也有望推动市场利率继续下行，一系列稳增长政策加快落地，预计年底信贷与社融增速将有所改善。 王青预计，下一步政策面或将在引导LPR报价下调、尽快落实新增8000亿元信贷规模、挖掘各项结构性货币政策工具潜力、加大对银行年末考核力度，引导金融机构增加对实体经济的贷款投放等方面发力。

据央行公布的数据，11月末，广义货币(M2)余额264.7万亿元，同比增长12.4%。11月份人民币贷款增加1.21万亿元，同比少增596亿元。11月份社会融资规模增量为1.99万亿元，比上年同期少6109亿元。 ▍11月M2同比增长12.4% 人民币贷款增加1.21万亿元 一、广义货币增长12.4%，狭义货币增长4.6% 11月末，广义货币(M2)余额264.7万亿元，同比增长12.4%，增速分别比上月末和上年同期高0.6个和3.9个百分点；狭义货币(M1)余额66.7万亿元，同比增长4.6%，增速比上月末低1.2个百分点，比上年同期高1.6个百分点；流通中货币(M0)余额9.97万亿元，同比增长14.1%。当月净投放现金1323亿元。 二、11月末人民币贷款余额同比增长11% 11月末，本外币贷款余额218.11万亿元，同比增长10.4%。月末人民币贷款余额212.59万亿元，同比增长11%，增速分别比上月末和上年同期低0.1个和0.7个百分点。 11月份人民币贷款增加1.21万亿元，同比少增596亿元。分部门看，住户贷款增加2627亿元，其中，短期贷款增加525亿元，中长期贷款增加2103亿元；企（事）业单位贷款增加8837亿元，其中，短期贷款减少241亿元，中长期贷款增加7367亿元，票据融资增加1549亿元；非银行业金融机构贷款减少99亿元。1-11月，人民币贷款累计增加19.91万亿元，同比多增1.09万亿元。 11月末，金融机构外币贷款余额7690亿美元，同比下降19%。当月金融机构外币贷款减少205亿美元，同比多减151亿美元。 三、11月末人民币存款余额同比增长11.6% 11月末，本外币存款余额263.96万亿元，同比增长11.1%。月末人民币存款余额257.78万亿元，同比增长11.6%，增速分别比上月末和上年同期高0.8个和3个百分点。 11月份人民币存款增加2.95万亿元，同比多增1.81万亿元。其中，住户存款增加2.25万亿元，非金融企业存款增加1976亿元，财政性存款减少3681亿元，非银行业金融机构存款增加6680亿元。 11月末，金融机构外币存款余额8621亿美元，同比下降15.3%。当月金融机构外币存款减少20亿美元，同比多减63亿美元。 四、11月份银行间人民币市场同业拆借月加权平均利率为1.55%，质押式债券回购月加权平均利率为1.61%，同比均明显降低 11月份银行间人民币市场以拆借、现券和回购方式合计成交157.4万亿元，日均成交7.15万亿元。其中，同业拆借日均成交4731亿元，现券日均成交1.3万亿元，质押式回购日均成交5.36万亿元。 11月份同业拆借加权平均利率为1.55%，比上月高0.14个百分点，比上年同期低0.48个百分点；质押式回购加权平均利率为1.61%，比上月高0.15个百分点，比上年同期低0.45个百分点。 ▍11月末社会融资规模存量为343.19万亿元，同比增长10% 初步统计，11月末社会融资规模存量为343.19万亿元，同比增长10%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为210.99万亿元，同比增长10.8%；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为2.07万亿元，同比下降9.9%；委托贷款余额为11.25万亿元，同比增长3.1%；信托贷款余额为3.82万亿元，同比下降20.6%；未贴现的银行承兑汇票余额为2.72万亿元，同比下降13.8%；企业债券余额为31.6万亿元，同比增长6.3%；政府债券余额为59.91万亿元，同比增长15.4%；非金融企业境内股票余额为10.49万亿元，同比增长13.1%。 从结构看，11月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的61.5%，同比高0.4个百分点；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额占比0.6%，同比低0.1个百分点；委托贷款余额占比3.3%，同比低0.2个百分点；信托贷款余额占比1.1%，同比低0.4个百分点；未贴现的银行承兑汇票余额占比0.8%，同比低0.2个百分点；企业债券余额占比9.2%，同比低0.3个百分点；政府债券余额占比17.5%，同比高0.9个百分点；非金融企业境内股票余额占比3.1%，同比高0.1个百分点。 ▍11月份社会融资规模增量为1.99万亿元，比上年同期少6109亿元 初步统计，2022年11月份社会融资规模增量为1.99万亿元，比上年同期少6109亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加1.14万亿元，同比少增1573亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少648亿元，同比多减514亿元；委托贷款减少88亿元，同比多减123亿元；信托贷款减少365亿元，同比少减1825亿元；未贴现的银行承兑汇票增加190亿元，同比多增573亿元；企业债券净融资596亿元，同比少3410亿元；政府债券净融资6520亿元，同比少1638亿元；非金融企业境内股票融资788亿元，同比少506亿元。1-11月，社会融资规模增量累计为30.49万亿元，比上年同期多1.51万亿元。