从8月中旬开始冲击110000点到10月末铩羽而归，努力争取了两个半月的沪铜期货在进入11月后转头向下，期价本周累计下跌了3.51%，为3月中旬以来最大单周跌幅，今日盘中触及三个半月低位。

最近沪铜重心下移，主要受哪些因素拖累？铜精矿加工费落至极端低位区间，国内冶炼厂生产所受冲击如何？LME铜库存近日保持累积姿态，美国对精炼铜加征关税预期基本落空了吗？如何看待后续铜价走势？文华财经【机构会诊】板块邀请沪铜期货专家为您深入阐述。

[机构会诊]：最近沪铜重心下移，主要受哪些因素拖累？

山金期货投资咨询部副经理 王云飞：我们认为近期的价格下行主要是两个因素：一是中期选举遭受失利后特朗普承认通胀是一个重要的因素，后续不排除其在加关税方面有所收敛，铜的关税风险预计小幅回落。其次是当前铜价依然过高，短期又缺乏新的上行推动。美国前期囤积的铜面临不确定性，市场观望情绪加重导致多单获利了结。可以看到近期LME和COMEX基金净多持仓持续下行。

中银国际期货研究咨询部有色高级研究员 刘超：近期沪铜价格重心下行，主因宏观预期转弱。美国民主党在中期选举取得优势后，市场对经济情景的定价重构：滞胀、强增长的概率下行，衰退风险重新定价。美国数据中心监管的主战场由联邦转向各州，或将拖累全美 AI 基建投资与资本开支节奏。美国经济呈现典型 K 型分化，AI 板块是重要支撑项，若该赛道景气下行，会抬升美国经济衰退概率，并传导至全球制造业与铜需求端，对铜价形成拖累。

银河期货铜研究员 王伟：9月30日美国并未公布任何232关税相关的消息，232关税预期走弱。从10月交割完以后，空头力量就在逐步增加，下跌初期主要是受到美联储加息预期次数和概率增加的影响，之后供应端扰动对市场的支撑更多的体现在价差和升贴水上，对绝对价格的带动不足，加上2027年铜矿供应增加的预期有所发酵，铜价重心缓慢下移，但幅度相对有限，市场等待美国中期选举相关消息。11月4日民主党横扫参、众议院，232继续对电解铜加征关税预期走弱，同时市场担忧新的立法多数将收紧对AI相关支出和数据中心建设的监管，引爆费城半导体指数下跌，铜的ai属性导致其在此过程中遭受重创。

[机构会诊]：铜精矿加工费落至极端低位区间，国内冶炼厂生产所受冲击如何？

山金期货投资咨询部副经理 王云飞：当前国内铜的产量和开工都出现了影响，冶炼开工率自3月以来基本一路走低，8月短暂回升后9、10月连续大幅下行，自年内最高的88.5%下降至10月的76%。供应看国内产铜占比全球比例同样回落，显示国内冶炼厂遭受的冲击在原料紧张的影响下较海外更大。我们预计在铜因囤积等因素带来的需求回落之前，这种冲击仍有可能延续。

中银国际期货研究咨询部有色高级研究员 刘超：铜精矿现货加工费回落至极端低位，国内冶炼厂面临明显经营压力。目前现货精矿加工利润大幅亏损，仅长协订单保留微薄加工收益，现货精矿升水抬升至 2000 元 / 吨。冶炼利润持续恶化驱动国内冶炼产能利用率回落，精炼铜月度产量回落至两年低点，铜精矿进口同步收缩。展望年末，冶炼端开工修复空间有限，国内精炼铜产量预计同比持平或小幅回落，供给端约束逐步显现。

银河期货铜研究员 王伟：冶炼厂零单加工费已经跌到-250美元/吨下方，单吨亏损超7000元/吨，同时含税废铜补充不足，冶炼厂面临亏损和原料端的双重压力，减产检修压力较大。10月国内电解铜产量仅108万吨，目前smm预期11月产量也在108万吨附近，但从目前的情况来看，实际产量或不及预期。临近长单谈判期，长单加工费的谈判结果将对明年国内电解铜的产量预期产生较大影响。

[机构会诊]：LME铜库存近日保持累积姿态，美国对精炼铜加征关税预期基本落空了吗？如何看待后续铜价走势？

山金期货投资咨询部副经理 王云飞：近期LME的库存表现是明显的旺季不旺，但从原因看相比美国关税预期变化我们更倾向于是美国以外地区库存的转移。因为美国的库存和COMEX对LME的溢价显示美国地区对铜的采购仍在进行，但随着时间临近我们也看到市场的观望情绪较前期明显增加。

价格方面我们认为当前铜价处于高位震荡，技术层面尚未结束2025年以来的涨势，但已经开始接近关键节点。短期我们倾向于下行后反弹为主，预计没有新的中长期趋势。

中银国际期货研究咨询部有色高级研究员 刘超：LME 铜库存呈现持续累积态势，市场对美国对精炼铜加征关税的预期有所回落，但不能完全排除后续变数。目前关税政策尚未落地，在民主党控制两院的背景下，政策仍存在转向窗口。COMEX 与 LME 价差基本收敛走平，反映市场下调关税落地概率；铜流向美国的规模有所下降，是 LME 库存累积的直接原因。全球铜库存处在近年偏高位置，且库存主要集中在美国。此外，民主党胜选后，各州或加码数据中心监管，部分地区或将推出有条件禁令，美国铜需求预期进一步走弱，构成铜价压制因素。

铜价目前更可能从单边趋势转入区间震荡回落。若美国经济步入衰退，则全球制造业与铜需求出现放缓，铜价或出现回落。反之，若美国经济和AI需求保持稳定，铜价仍有望保持偏强格局不变。

短期矿端紧缺与冶炼减产仍构成升水支撑，宏观政策不确定性与库存回补压制上方弹性，关税最终决议与数据中心审批节奏是后续两个关键观察点。

银河期货铜研究员 王伟：lme库存已经增加到31.9万吨，但值得关注的是这部分库存中22.3万吨在美国仓库，并没有流转到非美市场，更多的是美国本土的lme offfwarrant库存显性化和从comex库存转移出来的。目前来看，232关税预期下降，但美国并没有出任何文件，对比我们仍持观望态度。前期主导市场的核心逻辑除了矿的扰动以外，最重要的是232和AI消费预期，民主党上台后，这两个多头力量均出现了明显松动甚至反转，宏观压力明显，而供应端扰动更多的体现在高升水上。宏观情绪踩踏下杀，铜价连续增仓下跌，并跌破了13800-13900美元/吨的关键支撑，回调压力明显增强，铜价和继续偏弱运行，但现货价格会相对坚挺。

（文华综合）