中泰策略:碳中和政策破局下 传统能源行业的变革与新能源行业的机遇

伴随“碳中和”成为全球主要经济体的共识,进一步调整全球能源使用结构,用技术变革及创新换取全球经济长远可持续发展成为各个经济主体后续碳减排政策的重心。从国外经验看,碳金融市场已经成功实现了对碳排放这一类环境成本的科学量化和市场化定价,并为其提供了流转、估值和变现的便捷渠道将其所对应的风险成本或潜在收益转化成了企业的财务绩效,成为绿色金融体系中率先实现落地生根的环节。展望未来,全球碳中和共识下,碳交易市场发展或迎来共振,中国碳交易及碳减排的市场定价或是碳中和实现基础。

碳中和政策破局下,传统能源行业的变革与新能源行业的机遇:

1)化工:化工全面低碳革新,石油煤炭供应减量,新材料或受益

2)钢铁:低质钢材全面减产,优质环保钢铁企业盈利抬升

3)煤炭:短期煤炭能源核心地位无法动摇,行业集中度或进一步提高

4)光伏:2021年光伏进入平价阶段,光伏龙头率先受益

5)风电:装机容量持续增长,拓宽新能源应用场景

市场展望:经济复苏超预期,业绩端行情延续

1.市场在经济复苏与政策收紧之间预期平衡,而我们认为二季度全球经济复苏将超预期。尤其是支撑本轮中国经济修复的两大动能,出口与制造业二季度环比依然有望维持强势。

2.广义流动性边际从紧,狭义流动性维持宽松。宏观流动性最宽松的阶段已经过去,银行间市场在信用危机化解后也逐步回归中性。尽管如此,与往年不同的是在出口持续高增长背后外汇占款有望携手央行主动投放成为支撑我国流动性稳定的重要力量。此外,根据我们的估算近期通胀虽有回升迹象,但央行因此上调政策利率的可能性较低,全年通胀压力有限。

3.信用债集中到期使得短期风险事件发生概率增强,然而刚性兑付打破有利于债市定价和结构优化,无风险利率回归将加速,10Y国债收益率也有望短期进入高位盘整阶段。

4.风险偏好稳中略降。全球再通胀和政策边际从紧、信用债违约风险暴露等因素成为压制二季度风险偏好回升的关键。

5.综上所述,二季度权益市场整体维持稳中向上的判断不变,紧紧围绕分子端业绩超预期的板块进行配置。

6、根据我们对2020年~2021年不同行业业绩的估算,多数行业利润延续修复态势。从利润改善的持续性来看,中游制造板块,尤其是高端制造领域业绩依旧表现出较强韧性。从利润改善的幅度来看,与大宗商品上涨关系密切的石油化工,去年疫情受损的休闲服务,交通运输业绩有望呈现加速回暖。

7.行业配置:坚守制造强国思路(新能源产业链、军工、科技和高端装备制造),原油产业链(煤化工、大炼化、油服),困境反转疫情修复的服务性消费(航空、免税、旅游)。

8.主题投资:重点关注十四五规划及2035年远景纲要(碳中和条件下的主题投资机会)

风险提示:经济增速不及预期风险。研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。

一 碳中和驱动下的主题投资机会

2020 年9 月,习近平主席在第七十五届联合国大会一般性辩论上明确提出二氧化碳排放力争于2030 年前达到峰值、努力争取2060 年前实现碳中和。我国成为继美国、欧盟等经济体成为参与全球碳治理并提出“碳中和”时间表的国家。同时,在资本市场的表现中,伴随拜登内阁大力主张新能源的发展、欧盟加速新能源汽车领域技术变革,光伏发电、风电、生物质发电等行业变革和科技创新极大推动了绿色能源产业的发展,全球迎来新能源利好的“共振”,相关板块市场表现也十分亮眼。

2021年3月,《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035 年远景目标纲要》明确提出,“十四五”期间我国将实现单位国内生产总值(GDP)能源消耗降低13.5%、单位GDP 二氧化碳排放降低18%的目标”。我们认为,无论从短期,还是中长期来看,“碳中和”经济都必将已经成为未来经济提质增效的重点领域,而其对传统产业及新能源相关领域都将产生深远的变革及影响。

本周我们从行业变革及发展机遇深入探讨“碳中和”经济所带来的变革及孕育的投资机遇。

1.1

化工:化工全面低碳革新,石油煤炭供应减量,新材料或受益

石油煤炭等传统能源是化工行业主要的上游供给,节能减排背景下上游供给紧缩导致行业成本线陡增;同时十四五规定对新增的煤化工项目不再予以审批,进一步减少行业生产规模,这为化工行业又带来一次供给侧改革,技术突破革新成为行业未来趋势。

从化工材料来看,碳中和推进背景下环保生物基材料等新材料以及可降解材料对原本高耗能材料的替代成为必然,同时“禁塑令”出台进一步拓宽新型可降解材料发展空间,类似焦炭、聚氯乙烯、甲醇等等高耗能产能均被要求减量;同时取消行业电价优待进一步提高行业加工成本以抑制高碳排。

1.2

钢铁:低质钢材全面减产,优质环保钢铁企业盈利抬升

我国钢铁铁行业碳排放量占全国碳排放总量的15%,是碳排放最高的制造业。粗钢作为传统钢炼产能主体,在我国产量居高不下,我国粗钢产量从1949年的15.6万吨,仅占全球产量的0.1%,而2020年我国粗钢产量为10.53亿吨,占比全球53.3%。从增幅方面来开17年来我国粗钢产量增速已经开始走低,为后期粗钢等低质高碳排钢材的退出作出铺垫,但短期粗钢等仍是我国钢铁行业产能主流。

随着相关政策出台,我国相关部门直接对钢铁供给端源头尤其是粗钢产量进行压缩减量,同时各地政府也开始积极响应,例如唐山直接关闭7座大规模炼炉。电弧炉钢以电能作热源,避免传统炼钢模式的低效高排以及钢材杂质高等问题,是目前代替粗钢的首个选择,而废钢作为电弧炉钢原材料产业需求开始稳步提升,15年中旬到19年末价格也持续走高,十四五会议后,粗钢等产量以及规模会被逐步限制并在新材料技术突破后被高质低排精品钢所替代。

短期来看目前钢材结构以及需求刚性不会被动摇,供给端压缩会引起钢价暂时性的普遍上涨,,除了新季钢材需求开始释放之外,国内的钢厂大储量也起到了一定程度的抬升作用。碳中和推进下电弧炉钢作为一种质量以及性价比远优于平炉钢的精品钢,其行业占比或会提升,钢厂环保性也得到一定程度保证,短期内废钢生产企业及电弧炉钢转型较快企业或成碳中和背景下钢铁行业受益主体。

1.3

煤炭:短期煤炭能源核心地位无法动摇,行业集中度或进一步提高

过去我国煤炭消耗量一直处于高位,2015年我国煤炭消费37.5亿吨,占全球消费总量49%;而到2019年我国煤炭消费量已达到81.67亿吨,占全球消费总量52%。煤炭在我国能源消费结构的比重达到64%,远高于30%的世界煤炭平均水平,煤炭作为碳中和背景下减排的重点,其产能削减和技术突破都需要较长周期。

碳中和及‘能源双控’政策背景下,能源结构重塑已是势在必行,2030年碳达峰目标的出台,说明煤炭需求在2030年前基本触顶,但作为我国目前能源供给的主要部分,煤炭在短期的需求刚性无法被动摇,我国煤炭消费量从16年开始仍然在逐步走强,但明显从2018年开始增速已然平滑,这为未来煤消耗降速减量已经埋下伏笔。而在长期来看碳达峰后清洁能源的技术突破和成本平价必然会对煤炭在我国的能源地位产生根本影响。

2015年供给侧结构性改革肃清煤炭行业大部分中小型违规产业,我国煤炭行业结构已呈现出了一定的行业集中度,2020年国家能源集团的煤炭产量占比高达整个行业的13.63%,未来碳中和推进过程中,大部分煤炭企业由于技术突破问题以及产能成本高昂等因素会逐渐在能源结构重塑中被淘汰,少部分国有控股龙头煤企或能在发展中实现产能低碳化技术突破并在长环保化周期中实现突围并进一步强化市场盈利能力,投资价值或得以加强。

1.4

光伏:2021年光伏进入平价阶段,光伏龙头率先受益

纵向对比,中国光伏新增装机从2016年开始出现急剧上升,2016年至2019年都未低于30000MW,2017年甚至达到53100MW。累计安装光伏功率于2019年年底达到205493.165兆瓦,同比2012年实现了近30倍的增长。横向对比,2019年中国太阳能消耗高达2百亿亿焦耳,占全球太阳能消耗的31%,比美国高出一倍。

近年中国对新能源的研发与建设日渐重视,清洁能源资源发展迅速,技术逐渐成熟,成本也随之降低。光伏单位装机成本,从2011年14.5元每瓦持续下降,截至2021年已下降至3.1元每瓦,累计下降78.62%。

“十四五”期间,中国光伏产业链将整体迎来快速发展。上游光伏装备制造业中,硅料价格有望持高。2021年供给端产能释放仍处于未知,而在政策扶持所带动的大趋势下,硅料需求激增,在供需平衡状态下硅料价格有望达到高位。硅片在2021年供给释放加速,价格或将下降,影响企业盈利。而硅片的价格则可能出现下滑。由于硅片行业2019-2020年持续出现高额盈利,未来或将吸引大量厂商进入市场至市场过于饱和,致使2021年出现供给过剩的可能性大大提升。逆变器随着疫情后的市场恢复也将出现明显行业上升,尤其以海外需求的反弹最为显著。国产逆变器目前性价比已超出海外企业,未来逆变器市场将提高出口量。中游市场以光伏玻璃的变化最为突出。工信部于2020年12月16日表示光伏玻璃即日起将不再受到产能置换限制。这一利好政策将直接使光伏玻璃出现持续涨价,并影响光伏组件生产和交付能力。下游光伏应用投资建设将出现乃至运维领域都将出现大范围的发展。例如国家交通运输部鼓励在服务区、边坡等公路沿线合理布局光伏发电设施以及制定高速公路路侧光伏工程技术规范等。

光伏行业在碳中和的长期发展下,市场规模盈利宽阔的发展空间;其中,平价项目启动,海外平价区域扩大下,中国光伏龙头企业具有海外比较优势,或在全球共振的碳中和目标下率先受益。

1.5

风电:装机容量持续增长,拓宽新能源应用场景

纵向对比,中国累计安装风力涡轮机容量在2019年约210478兆瓦,同比2012年增长了241.7%。同时中国风电累计装机容量也持续稳定增长超过十年,截至2019年12月31日已达到236402兆瓦,与2012年相比同比增长213.85%。横向对比,2019年中国风能消耗达到3.62百亿亿焦耳,远超于美德英法等欧美发达国家,该数值占据全球总风能消耗量的28%。截至2019年,中国可再生能源发电总装机容量7.9亿千瓦,约占全球可再生能源发电总装机的30%。其中,水电、风电、光伏发电、生物质发电装机容量分别达3.56亿千瓦、2.1亿千瓦、2.04亿千瓦、2369万千瓦,均位居世界首位。

《风能北京宣言》提出在“十四五”规划中,须为风电设定与碳中和国家战略相适应的发展空间,即保证年均新增装机 5000 万千瓦以上,2025 年 后,中国风电年均新增装机容量应不低于 6000 万千瓦。“碳中和”大势下新能源发电占比快速提升,“新基建”背景下 5G 基站、 数据中心、充电桩需求加速,配套低压电器与继电器需求较快增长,中高端需求占比有望提升。我们认为,能源互联网战略目标明确,未来将继续加大特高压、能源互联网建设,进一步降低弃风弃电问题的发生率,促进分布式电源和微电网发展,2021 年电网投资有望恢复增长,信息化、特高压、储能等环节投资有望超预期。

二 市场回顾与展望

市场展望:经济复苏超预期,业绩端行情延续。

1.市场在经济复苏与政策收紧之间预期平衡,而我们认为二季度全球经济复苏将超预期。尤其是支撑本轮中国经济修复的两大动能,出口与制造业二季度环比依然有望维持强势。

2.广义流动性边际从紧,狭义流动性维持宽松。宏观流动性最宽松的阶段已经过去,银行间市场在信用危机化解后也逐步回归中性。尽管如此,与往年不同的是在出口持续高增长背后外汇占款有望携手央行主动投放成为支撑我国流动性稳定的重要力量。此外,根据我们的估算近期通胀虽有回升迹象,但央行因此上调政策利率的可能性较低,全年通胀压力有限。

3.信用债集中到期使得短期风险事件发生概率增强,然而刚性兑付打破有利于债市定价和结构优化,无风险利率回归将加速,10Y国债收益率也有望短期进入高位盘整阶段。

4.风险偏好稳中略降。全球再通胀和政策边际从紧、信用债违约风险暴露等因素成为压制二季度风险偏好回升的关键。

5.综上所述,二季度权益市场整体维持稳中向上的判断不变,紧紧围绕分子端业绩超预期的板块进行配置。

6、根据我们对2020年~2021年不同行业业绩的估算,多数行业利润延续修复态势。从利润改善的持续性来看,中游制造板块,尤其是高端制造领域业绩依旧表现出较强韧性。从利润改善的幅度来看,与大宗商品上涨关系密切的石油化工,去年疫情受损的休闲服务,交通运输业绩有望呈现加速回暖。

7.行业配置:坚守制造强国思路(新能源产业链、军工、科技和高端装备制造),原油产业链(煤化工、大炼化、油服),困境反转疫情修复的服务性消费(航空、免税、旅游)。

8.主题投资:重点关注十四五规划及2035年远景纲要(碳中和条件下的主题投资机会)

风格指数:本周市场分化明显,中证1000、中证500领涨,上证50、中证100领跌。活跃度方面,上证50、中证100换手率回落明显,中证1000、中证500换手率小幅上升。

大类行业:本周能源、材料顺周期行业表现持续亮眼,日常消费、可选消费领跌。活跃度方面,医疗保健、电信服务换手率明显上升,工业事业、金融的换手率明显回落。

一级行业:本周钢铁、煤炭、有色领涨,酒类、消费者服务、电力设备及新能源领跌。活跃度方面,钢铁、煤炭、有色的换手率明显回升,环保及公用事业、建筑、银行的换手率大幅下滑。

三 情绪指标跟踪

全市场活跃度:2010年以来,全A日均换手率区间大致为0.4%-1.4%。20日平滑后本周全A换手率震荡回落。截止4月9日,单日换手率达到1.0%,处于历史分位的69.4%。创业板指换手率区间大致为2%-8%,20日平滑后创业板指换手率震荡回落。截止2020年4月9日,创业板单日换手率为6.9%,处于历史分位的52.7%。

场内融资:本周融资余额大幅上升,截止4月8日,融资余额达到15170亿,较上周增加130亿。5日平滑后融资买入额占全市场成交额的比重较上周增加0.4%。

涨停数量:截止4月9日,本周涨停数量小幅回落,20日平滑后涨停数量达到82家,较上周增加4家。

次新股指标:5日平滑后次新股换手率较上周小幅上升,截止4月9日,5日次新股换手率均值达到19.5%,处于历史分位92.8%。

风格转换指标:全市场市盈率中位数与上证50市盈率中位数的比值可以用来刻画市场风格转换情况:该比值下跌表明大盘股强于中小盘股,反之亦然。从2010年以来,该指标在2-3区间比较夯实,本周该指标较上周增加0.1。未来一段时间该指标在2-3区间内震荡的概率较大。

四 估值指标跟踪

主要行业估值:PB估值钢铁、基础化工、建材、轻工制造、电力设备及新能源、国防军工、消费者服务、家电、医药、食品饮料、农林牧渔、电子、计算机行业估值水平高于历史均值;

主要行业估值:PE估值中化工、有色金属、家用电器、食品饮料、纺织服装和医药生物、交通运输、休闲服务、电气设备、计算机、银行、汽车行业估值水平高于历史均值;

PE估值、PB估值均处在历史高位的行业:基础化工、电新、消费者服务、家电、医药、计算机和食品饮料行业,估值水平高于历史均值;

主要指数:PB估值中证100、上证50、沪深300、创业板指、深证成指、中小板指估值水平高于历史均值;

主要指数:PE估值中证100、上证50、上证综指、沪深300、创业板指、深证成指、中小板指估值水平高于历史均值;

PE估值、PB估值均处在历史高位的指数:中证100、上证50、沪深300、创业板指、深证成指、中小板指,估值水平高于历史均值;


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