[期货半年报]当需求不再“决定”铜价

需求回暖是事实,但是价格却跌破2012年低点

SMM网讯:不可否认2013年上半年全球精铜消费增速回暖,例如美国的房地产市场走强以及更为重要的中国市场回暖。

例如,2013年1-5月份中国家用空调市场产量一共5230.17万台,去年同期则为4942.9万吨,同比增长287.27万台。倘若一台空调使用5KG铜管,则铜管耗铜量同比增加近1.43万吨。

倘若用汽车行业增速来近似估计漆包线行业,则根据中汽协数据可知,2012年1-5我国汽车产量907.67万台,而去年同期为800.7万台,同比增加106.97万台。

此外,根据我们与电线电缆企业交流获知,今年来自国网的电缆招标订单也好于去年同期,因此与之相对应的铜消费量也必然出现同比更快增长。

在需求端传递来诸多积极信号的背景下上半年铜价出现大幅下挫,尽管可以从金融属性部分归咎于上半年中国宏观经济的疲软,但是二季度伦铜跌破2012年全年最低点7219美元意味着铜自身基本面已然或者未来将发生变化,而变量更多来自供应端。

海外矿山产量重现高增速

通过跟踪海外上市矿企的季度产量报告,我们记录了2009年以来接近全球海外铜矿产量近78%的季度产量数据。通过进行季度同比测算,可以看出自从2012年2季度以来,海外矿山产量已经连续4个季度出现同比高速增长。

尤其值得一提的是,近两年海外矿山产量出现同比下降并非由于矿石品位下滑以及矿山耗尽导致矿石开采数量下降等常规原因,而是源自于罢工这种“force majeure”非常规因素。例如2011年全球第一大铜矿Escondida宣布遭受不可抗力因而停止铜精矿销售,当年铜产量同比下滑27.33万吨;2011年10月Grasberg宣布铜精矿发运遭受不可抗力,当年铜产量同比下滑21.08万吨。

进入2013年,矿山所遭遇的各种“force majeure”影响生产的非常规因素仍然存在,例如4月份,美国Bingham Canyon铜矿发生塌方并且遭受不可抗力预估全年损失10万吨产量;而在5月份,尼Grasberg矿因隧道坍塌停产,2012年该矿产铜32.7万吨。

但问题的关键更加在于以下两点:

(1)2013年遭遇不可抗力因素干扰的铜矿产量较小,尽管Grasberg为全球第二大铜矿,但是根据最新消息该矿露天生产部分预计可以率先恢复生产,露天矿产量目前占该矿全年产量的近70%。

(2)2013年下半年一直到2014年海外矿山产量增速将出现更加快速增长,其中新矿投产(GREENFIELD)和老矿扩张(BROWNFIELD)均有大项目存在,如下表所示(不完全统计):

因此总结来看,2013年下半年以及2014年倘若海外矿山没有发生更大规模的罢工抑或其他不可抗力因素,则产量延续高增速几成定局。但一个不可忽视的细节仍然值得注意,尽管在当前其被认为是理所当然,即全球当前是否存在足够多的矿铜冶炼产能将新增铜精矿产量转化为精铜供应。

全球新增矿铜冶炼产能投放进度

尽管2013年以来有两家大型矿铜冶炼商因为环境污染问题抑或冶炼设备故障而致使精铜发运遭受阶段性的不可抗力,但更加重要的是2012年至2014年为全球新一轮冶炼产能投产高峰时期,主要集中在中国。其中不仅包括废杂铜冶炼产能,更多还存在矿铜冶炼产能。

铜精矿快速增产的周期内,全球矿铜冶炼产能的同时快速增加意味着铜精矿增量转化为精铜供应将不会遭遇冶炼产能利用率瓶颈的限制。作为已经得到的印证,2012年四季度以来中国市场铜精矿进口量出现大规模攀升。

此外RIO TINTO在蒙古的Oyu Tolgoi铜金矿将于今年6月份开始出口首批铜精矿,据新闻媒体报道中国至少三家冶炼商与该矿签署铜精矿购买协议,因此届时也可以观测来自蒙古的铜精矿进口数量是否出现明显增加。
 

废杂铜角色转变:矿铜挤压废铜

尽管矿铜增产的趋势当前主导市场,但是由于市场并未事先认知中国废杂铜冶炼产能在铜价下跌时所遭遇的原料采购困境,因此在包括江西铜业、烟台鹏晖、山西中条山、云南铜业以及金川在内的国内冶炼商先后向媒体宣布因为废杂铜原料紧缺而减产后,铜价于4月底开始出现了一波反弹。

此外倘若以广东清远当地的废铜税点计算,一号光亮铜与精铜价差的上半年曾经急剧收窄至300元/吨,在此价差下废铜对于精铜的消费替代效应几乎消失殆尽。
 

因此本来作为缓解精铜市场供不应求格局而出现的废杂铜原料,在今年上半年却呈现被矿铜挤压的格局。即矿铜增量足以满足消费需求,因此通过价格下跌的方式将高成本的废杂铜原料挤出从而令市场恢复供需平衡。

进入6月份以后,我们从现货市场获知高品位废铜与精铜价差依然维持在低位;此外尽管部分废杂铜冶炼商复产,但是原料采购紧张局面未有缓解。据此可以判断当前废铜市场倘若继续收紧则对于基本面的收缩影响将不如上半年。
 

基本面与价格相关性似乎矛盾

迄今为止,对于2008年四季度至2011年一季度全球可观测精铜库存与LME铜价所呈现出的正相关关系仍然无法得到满意解释。其中一个可能的答复是次贷危机之后,包括欧美以及中国市场在内的铜产业链先后进行了大规模的去库存动作,故此期间全球可观测库存的大幅上涨并不能完全归咎于供需格局逐年恶化。

但进入2012年以来在铜产业链已然处于低库存的背景下,全球可观测库存应当可以用来判断精铜供需格局变化。例如2012年下半年至2013年一季度,LME+SHEF+COMEX+中国保税区库存从近100万吨上涨到最高170万吨,与去年下半年全球铜矿开始恢复生产增速以及中国市场铜消费增速下降相匹配。
 

库存与铜价叠加后显示过去5年负相关并不明显


同时今年二季度开始LME+SHFE+COMEX与中国保税区库存之和与铜价同时出现大幅下降,这并不能代表“价格决定库存”判断始终成立。如前所述,价格下跌导致废铜市场收紧而对精铜供需基本面的利多效应当前已然被削弱。

下半年展望

十二五期间中国宏观经济目标增速被下调为7%,并且2011、2012连续两年GDP增速低于十一五和十五实际增速,这可能代表十二五期间中国市场GDP增速区间将整体下移,因此拖动铜消费增速下滑。

未来供应端波动对于基本面影响的重要性预计超过需求波动,在海外矿山增产以及中国市场矿铜冶炼产能继续投放的背景下,2013年下半年开始全球精铜市场可能逐步迈入阶段性供大于求。结合技术面进行判断,下半年LME铜价将延续反弹回落的弱势格局,均价处于6900美元。基本面拐点依赖于矿铜继续增产时点,并且应当通过库存变化进行验证。

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