进入5月份，白银一路狂飙，涨幅比黄金还猛。现货白银大涨近20%至31.5美元/盎司，刷新十一年来新高。

白银这波猛拉显得有些“莫名其妙”，德银在周五的最新报告中指出，白银在5月的上涨超出工业需求解释范围，即使将黄金和铜价纳入白银公允价值模型，也难以解释当前白银的强势。

德银认为，当前白银定价过高，维持对年底银价28美元/盎司的预测不变，虽然进一步的涨势是可能的，但预计金银比将从目前的73水平回升至80或更高。

风险情景是，2024年和2025年白银的预期赤字可能使白银库存进一步降低，当前白银可视化库存相当于12个月的需求，明显高于铂金的6个月。

白银涨势超出工业需求解释范围

德银指出，白银价格的上涨已经超出了单纯的工业需求增长所能解释的范围。尽管全球工业生产正在加速，但这还不足以解释银价的全部涨幅。

具体数据显示，2024年3月的工业生产同比增长从2月的0.3%上升至1.6%，而全球制造业PMI几乎保持不变，从3月的50.6略微下降到4月的50.3，但仍高于2023年第四季度的平均值49.0。

德银基于美元、Comex库存、全球GDP加权工业生产增长和ETF白银活动构建了白银公允价值模型，其发现由于全球工业部门PMI开始上升，白银升值前景似乎是合理的，但此前预计的范围为4.5%，类似于2013-14年和2017-18年的高峰，但如今的涨幅显著超过模型预测。

考虑黄金和铜，银价涨得也离谱

除了工业需求外，其他因素可能也在推动银价上涨。德银表示，一种可能性是黄金4月份涨势可能推动白银上涨，另一种可能性是铜的涨势预示工业需求强劲，从而推动白银上涨。

于是，德银将黄金和铜都作为解释变量纳入模型，但银价仍高于模型公允值。

这种方法将解释变量数量增加到六个，扩展模型将残差误差从51%减少到25%，但仍未完全消除误差。

误差主要是由于ETF白银持仓下降5700万盎司，以及Comex白银库存增加2500万盎司。

此外，需要注意的是，铜的上涨更多是受供应方面影响，智利和秘鲁供应受限以及铜矿项目批准减少，而不是需求超预期，因此铜价不适合作为白银需求上涨的风向标。

当前白银定价过高

德银认为，实际上当前白银定价过高：

我们维持2024年底银价28美元/盎司的预测，当前模型的残差误差为+25%，这意味着银价可能会有进一步的上涨，预计金银比将在年底前回升至80或更高，目前为73。

白银价格上行的风险在于，2024年和2025年供应短缺显著减少可视化库存，即使在这两年短缺之后，白银可识别库存仍将相当于12个月的需求，显著高于铂金的6个月。