国盛证券:彤程新材一体两翼、三大业务 内生外延打造新材料平台型企业

一体两翼、双轮驱动,三大业务内生外延高速发展。公司成立于 1999 年, 目前主营汽车/轮胎用特种材料、电子材料和生物降解材料三大业务。公 司以轮胎用特种材料贸易起家,延伸至上游材料制造,目前已成为全球最 大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商,客户覆盖全球前 75 强轮胎企业。 2020 年先后收购科华微电子和北旭电子,科华作为唯一被 SEMI 列入全 球光刻胶八强的中国光刻胶公司,也是国内唯一可以批量供应 KrF 光刻胶 给本土 8 寸和 12 寸晶圆厂客户的厂商。北旭电子 TFT 正性光刻胶在京东 方占有 40%以上的份额。可降解材料方面,2020 年公司携手巴斯夫在中 国合作年产能 10 万吨的可生物降解材料项目,布局可降解材料制高点。

面板+IC 用光刻胶:国产替代空间巨大,下游需求急速增长。在全球光刻 胶市场之中,无论是面板或者 IC 光刻胶,一直以来均以日本为核心供应 大国。当前中国市场来看,面板行业逐步向高代线及 OLED 方向发展、半 导体晶圆代工产能持续增长、半导体制程持续提高等多维度都直接推动着 光刻胶用量及价值量的不断提高。彤程新材目前携手北旭及科华布局面板 +IC 用光刻胶,打开国产替代大门,积极扩产彤程电子旗下 1.1 万吨光刻 胶年产能,为中国急速增长的光刻胶需求做好充分准备。

携手巴斯夫,布局可降解塑料市场。2020 年以来,国家连续推出相关政策推进塑料污染治理,可降解塑料发展势在必行。预计到 2025 年底仅外卖、快递、农膜三个领域可降解塑料需求将达到 154.5 万吨,对应市场规模约 270 亿元,对比当下 4.2 万吨市场需求量,增长空间巨大。公司已与 国内外知名外卖、商超、快递包装公司建立合作,拟投资 6.7 亿元于 10 万吨/年可生物降解材料项目。公司立足 PBAT 发明者同时也是全球化工 龙头巴斯夫授权的先进 PBAT 聚合技术,最有望受益环保趋严背景下可降 解塑料市场巨大需求。

树脂合成优势复制至光刻胶赛道,收购科华及北旭开启电子化学品领域开 疆拓土新征程。树脂为光刻胶主要原材料,成本占比超过 50%,电子级 酚醛树脂对产品纯度要求非常高,相较传统应用领域合成难度更大。公司具备廿年酚醛树脂研发生产经验,成功自主开发电子级酚醛树脂,与科华 北旭联手,有望在原材料供应、产品研发等形成协同,共促光刻胶国产化。 盈利预测及投资建议:随着公司一体双翼的业务布局逐步成型,我们有望 可以看到公司在面板及 IC 光刻胶,以及可降解材料业务上的逐步兑现, 实现对于公司营收及利润的双重提振。此外公司常年专注于对于材料的上 下游延伸,并且在材料领域聚合方面有着独特的理解及积累,实现了产业 链上下游的一体化整合,这也是公司作为进入新材料行业最有力的背后支 持,并且支撑起公司长年以来的高毛利率的根本原因,而这一优势也被公 司进一步的复制至“双翼”之上。因此我们预计公司将在 2021 年至 2023 年实现收入 28.35/34.50/41.60 亿元,归母净利润 5.47/7.03/9.39 亿元, 对应当前估值 47.7/37.1/27.8x,首次覆盖,予以“买入”评级。

风险提示:下游需求不及预期,技术研发不及预期。 


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