有色公司志 | 深度起底矿业巨头艾芬豪:资本豪赌与探而不掘,花样太多了!

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艾芬豪矿业公司(Ivanhoe Mines)在民主刚果卡莫阿(Kamoa)-卡库拉(Kakula)项目以西的西福尔兰(Western Foreland)矿权地取得一个重要发现。

艾芬豪勘探团队对诸多高潜力靶区钻探验证过程中取得的首个发现,该发现名为马库库(Makoko),也是该公司在民主刚果发现的第三个大型铜矿。

马库库钻探范围达到4.5Km×1.5Km。发现孔在306米深处见矿,按照1%和2%的边界品位,矿体厚3.94米,铜品位5.46%。其他钻孔见矿情况为:

◎ 441米深处见矿,按照2%的边界品位,矿体厚3.21米、铜品位6.78%;若按照1%的边界品位,矿体厚3.95米,铜品位5.81%。

◎ 406米深处见矿,按照1%和2%的边界品位,矿体厚度都是3米,铜品位7.61%。

◎ 523.5米深处见矿,按照2%的边界品位,矿体厚7.4米、铜品位7.81%;若按照1%的边界品位,矿体厚9.4米、铜品位6.51%。

矿体沿各个方向都有进一步扩大规模的潜力,其成矿特征与卡莫阿-卡库拉类似,马库库铜矿初步估算资源量工作将在本财季完成。 另外,艾芬豪公司最近正在对西福尔兰地区其他靶区进行钻探验证,以期获得更多高品位铜矿发现。

由于马库库勘探不久就取得成功,因此弗里德兰自信在卡莫阿-卡库拉之后找到了另外一个重要的铜矿区,2019年估计将有更多发现。卡莫阿-卡库拉目前已经成为世界第四大铜矿,而且其规模还在扩大。

说了这么大的一个新闻,或许你对“艾芬豪”这个名字还有一定的陌生感,接下来,我们就一起来了解下它的前世今生。

艾芬豪矿业公司(IvanhoeMines Limited),简称艾芬豪,是一家总部位于加拿大,在多伦多证交所(TSE:IVN)、纽约证交所(NYSE:IVN)以及纳斯达克(NASDAQ:IVPAF)三地同时上市的初级矿业公司(Junior Mining Companies)。

艾芬豪的前身为钻石地资源公司(Diamond Fields Resources Inc, DFR),运营加拿大沃伊斯湾镍矿(Voisey's Bay Nickel)项目。在取得重大突破后,1996年以42亿美元的高价转让给国际镍业公司(International Nickel Corporation,INCO)。这让罗伯特▪弗里兰德(Robert Friedland)一举成名,奠定了在行业的声名。

(罗伯特▪弗里兰德:矿业金融界的大牛级人物,由于在矿业领域成功的职业生涯,其动向为许多矿业金融机构关注。2012年4月离开亲手创办的艾芬豪矿业公司。2012年11月加入罗斯柴尔德家族和印尼苏门答腊巴克利家族合资的Bumi公司。据《福布斯》估计,截止2012年9月,弗里兰德身家超过13亿美元。)

之后,弗里兰德成立艾芬豪并于1996年进入缅甸,运作莱比塘铜矿项目(Letpadaung Copper Mine)。2011年6月艾芬豪将该矿转让给中国万宝矿业(Wanbao Mining Ltd.)。

与此同时艾芬豪在蒙古国南戈壁地区(South Gobi)与力拓(Rio Tinto)合作运营奥尤陶勒盖铜金矿(Oyu Tolgoi Copper Mine, OT)项目。为了摆脱与蒙古国政府及力拓的矛盾导致的困境,经过谈判,艾芬豪将OT项目的权益转至力拓控股的绿松石资源公司。2012年4月,弗里兰德因“力拓协议”被迫辞去艾芬豪首席执行官一职。

退出亚洲后,艾芬豪转战非洲。2013年8月弗里兰德将在非洲从事矿产勘探的艾芬铂业(Ivanplats)改回为艾芬豪矿业(Ivanhoe Mines),目前运营的核心资产为以下三个项目:

(1)南非布什维尔德(Bushveld)普拉特瑞夫(Platreef)铂矿项目

该项目艾芬豪拥有64%权益,日本伊藤忠金属公司(Itochu Metals Corporation)、日本国家石油天然气和金属矿物公司(日本石油天然ガス・金属鉱物資源機構,Japan Oil, Gas and Metals National Corporation,JOGMEC)以及日本天然气公司联合财团共同持有10%权益,剩余26%权益则由南非泛黑人经济赋权法(B-BBEE)伙伴持有);

(2)刚果(金)基普什项目(Kipushi Project)

艾芬豪于2011年获得该项目68%的权益,其余32%的权益由刚果(金)国有矿业公司Gécamines拥有,合作方尚未明确。

(3)刚果(金)卡莫阿铜矿(Kamoa Copper Mine)项目

卡莫阿铜矿位于刚果(金)南部加丹加省(Katanga Province),毗邻被紫金矿业(Zijin Mining)控股的科卢韦齐铜矿(Kolwezi Copper Mine),属世界级超大型铜矿床。

2015 年5月26日中国紫金矿业集团股份有限公司子公司金山(香港)国际矿业有限公司(Gold Mountains H.K.International Mining Company Limited)作为买方收购艾芬豪矿业美国公司持有的目标公司(卡莫阿控股公司)49.5%的股权和股东贷款,价款合计4.12亿美元。交易完成后,金山香港将持有目标公司—卡莫阿控股公司 95%权益,而卡莫阿控股公司拥有卡莫阿铜矿项目95%的权益。

艾芬豪惊人成就背后的几个运作特点

1、公司注册地在加拿大,国家“软实力”支撑因素。

(1)加拿大作为历史悠久的矿业发达国家,拥有成熟、多层次的矿业资本市场,仅多伦多股票交易所的主板和创业板的矿业融资活动筹集到的股权资本占全球矿业市场的70%。

为了规范矿业融资市场运作,提高上市矿业公司透明度,加拿大还通过国家法规和行业标准对资本市场操作进行约束,著名的NI43-101国家矿产项目披露标准即是一例。该标准的实施降低了市场对矿产项目的判断成本,促进了资源与资本的结合,规范在加拿大上市矿业公司的融资和勘探活动。

正是有了法律和行业规范的约束,加拿大发展了大批专业找矿人和初级矿业公司从事绿地项目勘查工作,引领矿业领域最前端追逐着勘查和矿业领域内最高额的回报,业内称之为初级矿业(勘查)公司。这些公司以资源为基础,以利润为目的,以行业规范为准则,在商言商,不担负过高的道义责任,推动勘查与开发。艾芬豪正是这样的行业翘楚。

(2)加拿大以多元文化为基础,在国际上通过积极参与全球治理、援助、发展国际交流等三大举措塑造“世界好公民”形象;在国内则推行宽容的移民政策、保护多样性文化、营造良好社会环境的手段建设“良治国家”形象。加拿大虽然位列发达国家,但并不强势,而是以自己的准则,用“参与不主导”的方式参与国际行动,为其在国际社会上树立了温和、包容的形象,大大降低了跨国矿业投资产生摩擦的可能性。

2、投资地域定位多在封闭、落后的国家和地区

矿业投资是高资本密集,高风险和高关注的“三高行业”,容易受国际及所在国因素影响,撤资困难,仅政治风险已经足够让矿业公司避之不及。艾芬豪却反其道而行之,进入缅甸和刚果(金)以及蒙古这几个国际矿业界公认的高风险国家。甚至在20世纪90年代中期,艾芬豪曾来到中国从事风险勘探(1994年中国才开始尝试开放矿业外资投资,1998年才有现代版的矿业法和法规)。

艾芬豪在赌博吗?似乎是,其实不尽然。

以缅甸为例,其国内政治不稳定,矛盾复杂是公认的事实。但一个国家的政治与社会生态如同地质史,有冰期也有间冰期。

1988年,缅甸发生的“8888”运动招致西方,包括加拿大在内的制裁。莱比塘铜矿(Letpadaung Copper Mine)的前东家南斯拉夫博尔铜矿公司(Bor Copper)考虑到缅甸未来的不确定性,于1992年退出该项目。之后铜矿的生产由缅甸第一矿业公司(Mining Enterprise No. 1,ME-1)自主运营。

由于技术和资金问题导致效益不佳,采矿活动于1998年初停工。国际和国内压力使缅甸政府认识到必须改变政治生态并开始为推动经济发展和国内局势做出努力,如解除戒 严令,通过各种协会和召开群众大会来扩大与基层民众的联系并做出一定的变革。虽然有人质疑其诚意,但事实上缅甸政府确实做出了改变。

博尔退出后,一直关注的艾芬豪在这种环境下介入莱比塘铜矿。虽然没有直接的资料证实二者之间联系,但通过时间点分析不排除有这方面计划。

艾芬豪于1994~1996年对项目做了可行性研究。1996年4月10日双方签订合作协议,与缅甸政府所属的缅甸经济控股公司(Union of Myanmar Economic Holdings Ltd, UMEHL)成立合资公司缅甸艾芬豪铜业公司(Myanmar Ivanhoe Company Copper Limited, MICCL)开始矿山勘探与开发。值得注意的是,加拿大于1997年8月取消对缅甸贸易最惠国待遇,但该项目并未终止或者减速。

2005年,萨比塘铜矿(Sabetaung Copper Mine)和七星塘铜矿( Kyisintaung Copper Mine)投产,生产的精铜矿主要出口日本、泰国。潜力最大的莱比塘矿段一直处于勘查阶段,艾芬豪似乎并不急于开发。

(1)这说明了政治风险在艾芬豪做矿业投资决策时不是决定因素。

那么什么是决策的首要因素呢?资源。通过对资源的控制与开发以获得商业利益是艾芬豪的第一原则。这是一个经济角度的定义,虽然在实际操作中远为复杂。艾芬豪这么做应该是基于以下判断:

首先,基于贫穷落后的现实,缅甸政府希望引进先进的技术和外国资本发展经济;

第二,缅甸政府的控制能力比较强,也有意做出向好的转变;

第三,缅甸是一个佛教国家,社会气氛总体偏平和;

第四,项目位于缅甸中部,避开了缅北、缅印以及缅泰敏感区,距离缅甸第二大城市曼德勒(Mandalay)120公里,地理位置相对安全;

最后,艾芬豪的加拿大身份也为其加了分。当然还有中国不希望作为邻居的缅甸发生混乱的愿景。

基于以上因素,在风险基本可控的前提下,艾芬豪实现了资源风险溢价的目的,并为转手埋下伏笔。这说明弗里兰德的不妥协其实是一种判断能力,不是单纯的赌博。

(2)极佳的市场把握能力

间冰期过去,冰期来临。2007年的“僧侣之怒”导致西方更为严厉的制裁及联合国谴责。莱比塘铜矿已经投产数年,获利的艾芬豪也收获了因为污染,土地与社区以及利益分配不均等问题导致的矛盾。同年艾芬豪将其权益以无担保本票(Unsecured Promissory Note)方式转入独立第三方信托基金—蒙育瓦基金(Monywa Trust)。该基金与缅甸政府合作的实质是就艾芬豪在矿山的权益出售给中国万宝矿业(Wanbao Mining Ltd.)进行谈判。

2008年9月15日,以雷曼兄弟(Lehman Brothers)申请破产为起点的金融危机全面爆发,并逐渐蔓延全球。资源价格暴跌,包括艾芬豪在内的一批初级矿业公司开始失血。从2008年9月起,伦敦金属交易所(London Metal Exchange, LME)铜期货价格断崖式暴跌,至12月 月均价跌至2825美元/t,MICCL所属的萨比塘和七星塘露天采场处于半停产状态。

谈判已经开始,谈判资本却在快速缩水,弗里兰德背负着巨大的心理压力。然而戏剧性的一幕发生了,LME铜期货价格触底反弹,步步飙升,在2011年2月28日达到月均10189美元/t的高位。

经过与频繁地与纽蒙特(NewmontMining)、金田(Gold Fields)、必和必拓( Broken Hill Proprietary Billiton Ltd.)以及中国万宝矿业公司(China Wanbao Mining Ltd.)做漫长的拉锯式谈判,万宝公司最终胜出,以1.03亿美元的价格获得缅甸蒙育瓦信托基金托管的缅甸艾芬豪铜业公司全部权益,并于2011年6月30日与缅甸政府及蒙育瓦信托基金签订转让协议。

从资料看,该月铜期货收盘价格最高为9399美元/吨,从2006~2016铜期货价格走势图看处于次高位,但是资源价格的飙升及对未来乐观的判断令万宝矿业难以拒绝这笔交易。

艾芬豪在此次交易中获得双重收益:前期2003至2008年,铜价高企,获得开发收益;2011年中转让时,依靠高位铜价获得1.03亿美元的转让费,并成功避开2008—2009年铜价崩盘期。

从此艾芬豪和中国矿业企业在国际矿业市场越走越近,路越走越远,从亚洲到非洲,从转让到股份合作,中国成为艾芬豪矿业投资与开发不可或缺的因素。

艾芬豪敏锐的市场敏感度、判断力和高超的运作技巧是值得我们研究的。也许有人问,既然市场把握和运作能力这么强,为何不做开发呢?这与其商业模式密不可分。

艾芬豪的商业模式——探而不掘

商业模式是一个商业性组织如何从事商业性活动而获得商业利益的有目的、有计划行为。任何商业性组织都有商业模式,矿业公司亦不例外。

国际上一般将矿业公司分为两种类型,一类是生产型矿业公司,也可称为传统矿业公司,如力拓(Rio Tinto),淡水河谷(VALE),巴里克黄金(Barrick Gold)等。这类公司的流程大致是:靶区圈定—勘探—矿山建设—生产运营。前3个环节自己做或者外包取决于成本和风险,直接产生效益的生产运营环节则由自己掌控。

第二类是初级矿业公司(JuniorMining Company),也称勘探型公司(Explorationcompany),以从事绿地勘查(GreenField Exploration)和褐地勘查(Brown Field Exploration)为主业,提供符合行业规范(JORC、NI43-101等)的地质报告,一般不会转入生产或偶尔小规模生产,遇到合适机会即转卖变现再运作新的项目。

两类公司有明显区别:初级矿业公司属轻资产型公司,资产构成以经验丰富的地质学家和工程师为主,有形资产占比低,传统矿业公司为重资产公司,有形资产如资源、设备占比高;前者单个项目周期短,一般为几年,矿山可能会有几十年的寿命。

这种分工是矿业经过上百年实践磨合出来的比较理想的协作模式,让合适的人做合适的事,发挥优势,降低彼此成本。初级矿业公司以高效率、专业性和低成本从事找矿。传统矿业公司则以技术装备、资金支持初级矿业公司,入股、分成或者并购以达到控制资源的目的。虽然成本偏高,但较低的找矿风险对传统矿业公司还是很有吸引力的。

矿业项目是漫长的过程,从发现到收回投资成本的时间大约在数十年,这对于生产型矿业公司是难以接受的。初级矿业公司的商业模型是勘探发现,可行性研究与环境评价,高价转让。因此,跨度内分工与合作成为国际矿业投资开发的基本模式。

现实中两者关系是“你中有我,我中有你”,既合作又竞争,控制与反控制的矛盾统一体。“欢喜冤家”是对这种关系的生动描述,斗争的核心是利益。初级矿业公司为高价转让要防止被过早控股,传统矿业公司为降低控股成本和风险要在适合的时间(一般不晚于勘探结束)发起并购。这在艾芬豪与力拓在OT项目的竞争中表现得淋漓尽致,为了利益董事长弗里兰德被迫“下岗”。

作为上市的初级矿业公司,股价与控制的资源量成正相关。一般来说,勘查项目估值曲线呈现“几”字形。初始阶段尚未形成有开发价值的资源量,因此估值相对最低。随着勘查的开展,基于资源量提升和对未来增长的美好预期,资本市场对项目估值逐步提高并在提交报告前后达到峰值;其后以可行性研究和矿山建设为主要工作内容的中期,资源量基本确定,增长预期带来的增值效应逐渐消失,开发风险和基建资本资等因素逐渐加重,可能导致项目估值降低;此后随着融资、矿山建设完成,项目进入投产阶段,各种风险、收益因素基本确定,收益基本固化,因此项目估值大致在一定范围内波动。这种稳定,低风险,可见度高的项目是生产型矿业公司需要的。

以弗里兰德对财富的追求及冒险和不与传统妥协的性格,他显然不满足于获得固定收益,因此并不愿意在项目估值达到高点的时候继续持有并转型成为生产型矿业公司,那不符合他的个性,他的选择是高价转让。即使进入生产阶段的矿山(七星塘、萨比塘)也多是待价而沽的权宜之计,不会真正铺开。资源量最大的莱比塘矿段没有进入开发就是证明。

现在的情况或许有变化,冰期的矿业公司要活下去。如果价格不理想,艾芬豪也许会和战略投资者(日本、中国)结成同盟,度过皑皑冰雪的寒冬,不再一卖了之。

纵观发展历程,艾芬豪是在特定环境中成长起来的矿业奇葩,具有特殊性,但对我国矿业海外投资仍有较高借鉴价值,比如:

1、遵循国际矿业游戏规则,在商言商;

2、定位明确,有所为有所不为;

3、认识矿业海外投资中的“风险”管控。


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