“锡”牛卷土重来!缅甸矿供给收紧,品位产量双双“大降”!

商品精研:

锡金属在有色市场上一直保持着沉寂状态,此前在品位和产量“双降”压力下,预计今年缅甸矿进口量下滑幅度偏悲观;

从直观上看,缅甸地区原矿产量不断下滑的趋势是市场共识,因此未来原料端矛盾对锡价的支撑力度仍有一定的想象空间。

展望四季度锡价,缅甸矿供给收紧仍是研判锡板块投资逻辑的主体框架,我们需要深刻思考三大问题!


核心逻辑

1、国内锡市场状态相对平稳;

2、缅甸锡品位和产量“双降”压力下;

3、四季度消费旺季到来,需求回暖;

首先,来关注一下国内冶炼企业生产的状态:

今年以来,内锡矿产量同比出现了较大幅度的增长,无论是江西地区的钨锡伴生矿的开采还是内蒙古新投产项目产量的显著释放,都在相当程度上缓解了缅甸矿进口不足的问题,考虑到季节性因素,预计四季度主要产区的产量增速环比略微下降。

从产量数据来看,环保并未对二三季度境内的锡锭生产造成显著冲击,环比而言,随着“回头看”等检查暂时告一段落,炼厂复产后三季度产量出现了较大幅度的回升。诚然,环保在一定程度上加重了企业的生产成本,企业的利润空间受到一定挤压,但企业普遍认为影响生产的根本问题依然是原料不足。此外,关于个旧地区的选厂的搬迁,目前新的工业园区尚未完工,政府已要求本月20号之前未签协议的选厂关停,考虑到当地选矿产能已经过剩,加之大型企业资金较为充裕技术较为成熟,总量来看该事件对锡锭生产的影响不大。

因为国内相对平稳的市场状态,所以,海外缅甸矿供给收紧成为是研判锡板块投资逻辑的主体框架,主要核心在于两点:

第一,缅甸矿资源品位已经确定性下滑(前期5%→当前1.5%);

第二,开采方式的转变(实际上这也是第一点的后果,前期露天开采转为洞采),导致开采成本上升、出矿量下滑,由此推导,在品位和产量“双降”压力下,锡金属当期产量会出现明显下滑;

该逻辑从原理上看通畅无疑,但是在没有足够缅甸进口数据印证的情况下,也给投资者带来诸多困惑,表现最为突出的就是逻辑无法证伪,推导出的结果迟迟无法得到印证。而随着11月份海关数据的披露,该逻辑最终得到证实。具体而言,需要搞清以下三大问题:

问题一:2018Q1-3,到底进口多少锡精矿?

海关数据显示,从总量来看,2018年前三季度,中国总计进口锡精矿17.20万吨(实物量),同比大幅下滑16.7%,其中,自缅甸进口锡精矿17.02万吨,占比约为98.9%,同比下滑16.7%;据监测数据显示,2017年锡精矿进口的平均品位约为25%,而伴随缅甸当地选矿技术的优化升级,预计2018年精矿品位小幅提升(暂设定为25.5%),据此测算,2018年前三季度进口锡金属约4.39万吨,同比下滑16.7%,其中,自缅甸进口锡金属量约4.34万吨,同比下滑约15.0%。而从单月表现来看,9月进口锡精矿(实物量)1.47万吨,折金属量约3747吨,同比、环比分别大幅下滑29.4%和25.8%。

问题二:2018全年进口量如何看?

今年9月锡精矿进口量相对代表了缅甸锡精矿进口的真实水平(基本上扣除了抛库因素影响),若按Q4月均进口3000-4000吨(中值)测算,则2018年全年进口锡金属量约5.28万吨,同比下降约28%。也就是说缅甸矿供给洪峰已过、拐点已现。

再往后呢?涉及到两方面的问题:

第一,资源接续能力:矿产资源具有不可再生性,在经历了三年(2014-2016年)大量消耗浅部、高品位矿后,缅甸曼相矿区锡资源经济可采量陡然下滑,残留矿的回收开采也接近尾声,再叠加当地前期勘探投入较少,因此,资源前景并不明朗,接续能力整体不强;

第二,库存下滑对冲产量下滑能力:产量下滑并未导致进口量同幅度下滑的核心原因在于库存对冲作用。据数据显示,2017-2018年9月,缅甸当地大约有200万吨左右的原矿被消耗(金属量预估约为2.5万吨左右),目前当地原矿库存降至约为40万吨水平,且消耗速度正在加快;与此同时,中缅口岸精矿库存水平亦在持续下滑,已由今年4月份的11000吨降至10月份的5000吨左右,降幅高达55%。

正是上游产业链(从原矿到精矿)的持续去库存,支撑了今年前三季度锡精矿进口未出现断崖式下滑。但毋庸置疑的是,库存总量有限,用一点、少一点,对冲作用将明显边际减弱,这从今年9月份进口量环比大幅下滑也能得到印证。占全球锡精矿供给量约20%、中国约40%的缅甸发生的重大变化,将对整个锡行业产生长期、深远影响,需要引起高度重视。

问题三:供给受限,那么需求如何?

实际上,投资者对于锡的需求也有担忧,需求端的压力主要来自中美贸易摩擦(总量的影响)以及电子器件的小型化和集成化(单耗的影响),但从实际情况来看,需求端总体并无大碍,据锡消费商年度调研显示,2018年锡消费预期微幅增长1%,仍然呈现正增长。

相关政策的调整令锡焊料消费在前三个季度出现了比较明显的下滑,锡化工需求则因为环保压力下羟基原料的短缺而出现大幅萎缩,镀锡板产能长期过剩亦增长乏力,因此锡需求端同比录得低增长甚至负增长。不过,随着境内宏观宽松政策正逐步兑现,加之四季度消费旺季的到来,需求有望出现边际改善,同时三季度数据显示,上半年的部分滞后消费已在逐步释放。

更进一步,价格由供需相对强弱确定(而非一端),因此,在需求端微增背景下,供给端的明显收缩将显著增大价格弹性。冶炼产能增速超过矿端供应增速是导致“缺矿”的核心逻辑,而原料端与需求端之间依然保持着弱平衡局面,未来需求提速与矿端缺口兑现的共振将推动锡价慢牛。

综上所述,表达核心观点:供给组合:一大降(缅甸矿)、一小增(国内矿)、一平稳(再生锡),供给端收紧趋势确立;而需求具有“弱周期性”,韧性较强。在供给收紧+消费微增的基本面组合下,锡板块值得重点关注!其中,2018年主要在于供给结构变化,而后将逐步过渡到总量变化(精矿收紧向精锡收紧传导)

相关标的:锡业股份

参考研报:中泰证券  《 终于等到你—缅甸锡精矿进口量大幅下滑!》


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