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【SMM专题】中国缩表“抢跑” 金属如临大敌?

SMM4月24日讯:编者按:市场还在预期美联储缩表或最早在今年12月份来临时,中国却“先发制人”率先缩表。数据显示,2017年,从1月末到3月末,中国资产负债表规模下降了5423亿元。美国缩表尚在酝酿,已令市场不寒而栗,中国式缩表悄然而至,市场会否面临腥风血雨?

缩表对大宗商品市场的影响?

彭博经济学家陈世渊认为,中国式缩表,主要是为了在银行间市场保持比较紧的流动性,以达到降低债市杠杆目的,同时还有稳定人民币汇率和资本流动的意图。这么做的前提,是经济超过预期,使得政府有空间可以更加注重风险的控制。所以,缩表和其他政府的措施,比如控制房地产,对经济和市场情绪有一定影响,从而对有色金属价格产生负面影响。但是,今年经济和市场的基调是稳定,所以缩表会比较温和,而且预计不大会持续长久。

申万宏源有色首席研究员徐若旭认为,缩表在风险偏好层面上和利率层面上,是对有色金属不利,但从中期来看,会驱动银行资金进入信贷,刺激实体需求,因此从中期来看,有色金属价格或商品价格要相对强于权益和债券类资产价格。

东吴期货张华伟认为,1、中美开始或准备开始缩表,国内经济高度依赖信贷刺激,目前中国金融去杠杆,流动性趋紧,市场担心未来中国需求下降;2、之前市场做多再通胀,目前中美通胀压力下降;3、全球地缘政治风险上升。叙利亚,朝鲜半岛局势紧张,市场风险情绪上升打压铜价。虽然近期铜现货市场转好,库存下降升水略有上升,但上面均线压力较大,一些交易者看空中国未来需求,等待反弹后抛空机会。目前期铜价格远期升水快速下降,表面市场对远期的乐观情绪正在下降。由于铜处消费旺季,上期所库存近两周快速下降,目前下游电缆企业接国网订单逐渐增多,供需格局短期内存在进一步向紧缺转化的可能性,抑制铜价跌幅。

一匿名分析师认为,对有色金属行业来讲,中间逗留货物的成本高,会传导至下游走,存量风险增加。国内贸易商本身依赖大宗商品置换资金,成本高了需求也会下调,因此中国式缩表可能会导致有色金属下跌。

中国式“缩表”来临

当美联储还在为缩表放风之际,中国央行却已经“抢跑”了。

如上图所示,今年以来,中国央行资产负债表逐月收缩,从1月末央行总资产是34.8万亿元,2月末下降到34.5万亿,3月末则降到了33.7万亿。从1月末到3月末短短两个月时间,央行资产负债表收缩1.1万亿,降幅达3%。

中国的基础货币投放主要是由“外汇占款”和“央行对其他存款性公司债权”组成。其中外汇占款在持续下滑,所以央行近年来就通过“对其他存款性公司债权”的方式投放资金,具体包括PSL、MLF和逆回购等。而今年1-3月,这部分数据也是逐月走低的。

去年前三个月,央行资产负债表规模也曾出现接连下滑,不过去年2月央行“对其他存款性公司债权”则出现回升。今年的情况意味着,央行通过“外汇占款”以及公开市场操作净投放双双减少的方式实现了缩表。

除了央行之外,全社会债务余额尽管仍在继续增长,但是同比增速则呈现明显的下行趋势,“中国式缩表”味道浓烈。

全社会债务增速明显下行

同时,尽管家庭、政府、金融机构、非金融企业这四大部门债务余额仍在增长,但增速呈现全面下滑趋势。

据安信证券统计,截至今年3月末,中国全社会四个部门——家庭、政府、金融机构、非金融企业的合计债务余额为252.1万亿,同比增速为15.8%。相比之下,2月末为16.8%,1月末是17.1%,去年12月末是18.7%,下行趋势明显。

具体来看,家庭部门总债务34.8万亿,同比增速24.4%。据安信证券,这一增速与2月持平,但如果放松到小数点后面两位,就比2月末略低一点,家庭部门债务同比增速似乎有触顶回落的迹象。

对于金融机构来说,按照安信证券统计口径,同业负债——也就是银行和非银对于存款性公司的负债,这部分债务余额截至3月末是67.7万亿,同比增速17.6%,比前值19.2%又有明显下行。

从银行业来看,截至3月末银行负债是69.9万亿,同比增速21.5%,非银负债是28.4万亿,同比增速23.2%。从去年12月份以来,连续四个月金融机构的负债同比增速出现了全面、单边、大幅的下行。

对于政府部门来说,截至今年3月末的债务余额是41.6万亿,同比增速19.5%,前值是22.9%,去年年中以来这个数据几乎是单边下行的。

最后一个部门是非金融企业,截至3月末的债务余额是108万亿,同比增速10.9%,前值是11.1%,1月末是11.3%。也就是说,非金融企业的负债最近连续两个月同比出现下行。

这就是发生在我们身边的“中国式缩表”,它已经不动声色的来了,并将在相当长一段时间内,深刻地影响中国市场走势和资产价格。

何为“缩表”?

迄今为止,关于缩表的讨论几乎仅限于美联储。在金融危机之前,美联储资产负债表规模不到9000亿美元,金融危机后美联储通过QE不断进行资产购买,如今资产负债表规模已经膨胀到4.5万亿美元,在美国GDP中的占比也由6%上升到了23%。

尽管美国经济复苏,但美联储在货币政策正常化的过程中,迄今仅进行了基准利率的上调。直到上个月公布的美联储会议纪要,才有多数官员预计可能今年晚些时候适合开始缩表。

目前美联储会重新购买到期的资产,从而保持资产负债表总规模不变。

在中国,去年央行资产负债表规模忽上忽下,并无太大趋势可言。但今年前三个月,在外汇占款继续下滑的同时,央行公开市场操作净投放的基础货币也在不断减少,央行已经实现了实质意义的缩表。

从全社会债务数据来看,迄今为止各个部门债务余额仍处于增长态势,似乎和“缩表”的关系尚远,但是从增速来看,全面下行趋势明显,对于各类资产价格也将带来巨大影响。

中国央行“缩表”如何解读?持续性如何?

敦和资产管理有限公司宏观策略总监徐小庆认为,央行的资产负债表,其资产规模确实在2015年和最近两个月都出现过下降,但原因是不同的,15年是因为人民币贬值预期增强导致外汇占款大幅下降(即央行持有的外汇减少),属于被动性的,而今年虽然外汇占款依然在减少,但幅度已较小,资产规模缩小主要是央行减少逆回购、MLF等公开市场操作工具的投放力度,表现为对其他存款类金融机构的债权减少,属于主动性的。缩表从被动变为主动,本身也体现了货币政策从宽松转向适当收紧的信号。

不过考虑实体经济的流动性,更应该关注的央行和商业银行的合并资产规模,相当于M3的概念(传统的M2主要体现的是银行的负债规模)。15年尽管央行资产负债表在收缩,即外汇占款下降导致基础货币减少,但央行持续下调法定准备金比率,所以货币乘数反而上升,推动银行的资产规模扩张,M3增速加速上升;而目前在外汇占款没有转正的情况下,央行也不再下调准备金比率,导致银行的资产增速开始回落,M3增速也开始放缓,整体的流动性较2015年更紧(15年利率是持续下降的,而现在是回升的。)

央行今年将M2增速的目标值定在12%左右,但是M3和银行的资产增速均高于此水平,所以央行需要通过主动收紧来倒逼金融机构去杠杆。3月M3和银行资产增速已分别较年初下降2-3个百分点,分别回落至12.6%和13.7%,如果进一步下降至12%以下,则央行缩表的力度可能会放缓。

再扩表有两种可能:一是人民币贬值预期进一步减弱,外汇占款由负转正,那么资产负债表会被动扩张,当然央行仍然可以主动加大回笼力度来对冲外汇占款的增加;二是央行重新加大逆回购投放量,并且高于到期量,这样对其它金融机构的债权又会重新上升,甚至如果有必要,央行也可以直接在市场上购买债券。

*上海有色(SMM)原创新闻,转载请保留原文链接:https://news.smm.cn/news/100733300
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